Цього року вже було спрацьовано 7 разів запобіжник, торговий стіл Goldman Sachs «розчаровано» запитує: коли продаж акцій на корейському ринку зупиниться?

Оригінальний автор: Бао Їлун

Оригінальне джерело: Wall Street China

Південнокорейські акції пережили один із найкатастрофічніших одноденних спадів із початку цього століття: спрацювало сьоме у цьому році “фізичне гальмо” (теплова зупинка) і трейдер Goldman Sachs публічно поставив питання: коли ж продажі нарешті припиняться?

У понеділок комплексний фондовий індекс Кореї закрився з падінням майже на 9% за день — це третій найбільший одноденний спад після кризи Lehman. На закритті ціни пробили ключову підтримку 6800 пунктів, а відтоді від історичного максимуму, встановленого на початку червня цього року, сукупна корекція становить уже 27%.

У той самий день спрацювало сьоме у цьому році “фізичне гальмо”. З 13 пауз у торгівлі по всьому ринку, які виникали з моменту створення механізму “фізичних гальм” у 2000 році, на один лише цей рік припадає понад половина.

Це падіння зумовлене переважно тим, що дві компанії, критично важливі для ринку Кореї, очолили список падіння. Samsung Electronics різко впала на 10,7%, тоді як SK Hynix обвалилася на 15,4%, установивши рекорд найбільшого падіння — на 40% менше від історичного максимуму, зафіксованого кілька тижнів тому.

Трейдер Goldman Sachs Heejae Lee у своєму звіті за день відверто визнав:

Поки що не чули нічого, що могло б переконливо пояснити справжні фундаментальні каталізатори цього раунду продажів.

Примусова ліквідація маржинальних ETF підсилює падіння

Одна з ключових рушійних сил екстремальної внутрішньоденної волатильності цього дня — швидка дегелеважизація нещодавно розміщених одноакціонних маржинальних ETF.

Маржинальні продукти “2x” під напівпровідники того дня впали більш ніж на 30%, змушені були виконувати масштабний перерахунок хеджування, що ще більше пришвидшило спіраль падіння. Маржинальний “3x” корейський ETF наразі вже знизився на 65% від історичного максимуму 1 червня.

За оцінками Goldman Sachs, примусові дії з ліквідації зазначених продуктів становили 62% від загальної суми чистих продажів місцевих установ на той день.

Регулятори одразу відреагували. Керівник Корейської служби фінансового нагляду Lee Chan-jin у той день провів розмову/зустріч із 20 керівниками великих компаній з управління активами, висловивши глибоку стурбованість щодо системних ризиків цих продуктів та “захмарного/агресивного” маркетингу, а також закликав посилити захист інвесторів.

За повідомленнями, фокус регуляторів, як очікується, буде спрямований на підвищення порогів доступу до продуктів, а не на пряме припинення їх продажу.

Іноземні інвестори та інституції діють спільно, тікаючи; роздріб докуповує на останніх силах

У спостереженнях за операціями великого блоку Goldman Sachs йдеться, що активність інституцій у великих угодах у той день була відносно млявою: хедж-фонди з імпульсною стратегією скорочували позиції вибірково, тоді як довгострокові інституції майже не змінювали поведінку та здебільшого чекали.

З погляду грошей: чисті продажі іноземних інвесторів і місцевих установ у сумі того дня становили відповідно 1,13 млрд доларів США та 1,5 млрд доларів США. Продажі з боку місцевих установ були дуже концентровані на кліринг-операціях ETF, тоді як продажі іноземців майже повністю походили від кількісних (квантових) операцій; обсяг чистого відпливу за квантовими стратегіями сягнув 1,18 млрд доларів США.

Ще більш тривожним є те, що роздрібні кошти — які до цього часу неодноразово виступали останньою опорою для ринку корейських акцій — швидко досягають межі своїх можливостей. Дані Goldman Sachs показують, що коефіцієнт вимог/маржинальних “дослат” за роздрібними позиками (financing margin) станом на минулу п’ятницю вже зріс до 5%; з урахуванням падіння в понеділок цифра у понеділок буде суттєво вищою.

Згідно з оприлюдненими даними Корейської служби фінансового нагляду, станом на 13 липня на корейському ринку вже понад 1,2 млн роздрібних маржинальних рахунків отримали повідомлення про додаткове забезпечення. Із них близько 320 тис. — 360 тис. рахунків брокери були змушені ліквідувати примусово: основна сума (капітал) обнулилася, а на деяких рахунках навіть з’явилися від’ємні залишки.

Крім того, станом на 9 липня залишок депозитів на маржинальні рахунки у брокерів для роздрібних клієнтів впав до 107,1 трлн вон, що на приблизно 30 трлн вон менше порівняно з 132,47 трлн вон станом на 29 червня. Це найнижчий рівень із лютого 2020 року.

Goldman Sachs зазначає: якщо в роздрібних інвесторів повністю вичерпається готовність “купувати на підвищенні та продавати на падінні”, то справжнє дно комплексного індексу корейських акцій може бути ще попереду.

Розбіжності в фундаменталі: інституції дивляться вгору, а гроші голосують ногами

Різке падіння в понеділок різко контрастує з відгуками інституцій, які Goldman Sachs збирав під час roadshow у Сінгапурі на минулому тижні.

Тоді основна думка інституційних інвесторів полягала в тому, що нещодавня корекція суттєво покращила співвідношення ризику та винагороди, і вони схилялися до відновлення експозиції до чипів пам’яті. Однак ринок одразу відповів зовсім інакше: одноденним падінням на 9%.

Аргументація “бичачого” табору спиралася на структурні фактори дефіциту виробничих потужностей обладнання; очікується, що розширення потужностей у галузі буде перенесено на другу половину 2028 року.

Невелика кількість “едва/ведмежих” висловлювала занепокоєння щодо зниження середньої ціни реалізації (ASP) у четвертому кварталі 2026 року та того, що цикл HBM4 підійде до піку.

Раніше інвесткомпанія Korea Investment & Securities опублікувала звіт, у якому прогнозувала, що операційний прибуток SK Hynix становитиме 60,4 трлн вон, що на 556% більше, ніж роком раніше. Водночас це на приблизно 8% нижче за консенсус-прогноз ринку в 65 трлн вон — причиною названо те, що висока частка доходів від HBM призводить до того, що приріст ASP буде нижчим за середній рівень по ринку.

Варто звернути увагу, що, хоча комплексний індекс корейських акцій суттєво відкотився назад, прогноз по прибутку на акцію в перспективі продовжує знижуватися. І значною мірою це пояснюється тим, що раніше прогнози прибутків по акціях пам’яті були надто оптимістичними.

Технічна картина підходить до критичної межі, Goldman Sachs зберігає обережно-позитивний тон

На основі викладеного вище аналізу Goldman Sachs визначив поточне падіння KOSPI як “очищення позицій, зумовлене ліквідністю”.

З технічної точки зору, цього дня закриття KOSPI якраз припало на рівень підтримки 6800 пунктів — на рівні 52-тижневого рівня корекції Фібоначчі. Якщо ця підтримка буде пробита, наступна підтримка буде на 6500 пунктах, а це означає, що простір для падіння становить 4,5%.

Lee послався на історичні дані за минулі 5 років: максимальна корекція комплексного індексу корейських акцій становила близько 30%, і зазначив, що поточне падіння на -25% “уже дуже близьке”.

Goldman Sachs радить інвесторам скористатися нинішньою екстремальною волатильністю та вибірково купувати чипи пам’яті й технологічні активи з високою визначеністю, але з істотним дисконтом.

Однак Goldman Sachs водночас визнає: у короткостроковій перспективі ринок все ще стикається з кількома бар’єрами.

По-перше, це сезонність. Історично комплексний індекс корейських акцій у третьому кварталі демонстрував слабкі результати; якщо в першому півріччі прирости були суттєвими, то третій квартал природно перетворюється на вікно, коли інституції фіксують прибуток, здійснюють ребалансування портфелів, а також здійснюють ротацію в захисні сектори.

По-друге, питання вартості фінансування. Банківські кредити, які в Південній Кореї можуть використовувати для надання фінансування роздрібним інвесторам, уже майже вичерпали ліміт. Хоча своп-боргова вартість відкотилася трохи нижче від піку, вона все ще залишається на високому рівні; головні брокери (primary dealers) активно скорочують запаси й ризикові експозиції.