Перші протоколи FOMC від Воша: чи наважиться ринок ще робити ставки на зниження ставки ФРС?

Коротко: TL;DR

· 6 червня FOMC повністю підтримав незмінність процентної ставки, але деякі учасники вважали, що на той час уже були підстави для підвищення ставок.

· Кевін Варш схильний скорочувати сигнали щодо політики, і ринок більше покладатиметься на дані щодо інфляції та заяви посадовців для ціноутворення.

· Пов’язані інструменти: індекс долара, золото, американські держбонди, фондовий ринок США (сектор зростання), інфляційні угоди.

Протоколи засідання FOMC за червень, опубліковані Федеральною резервною системою 8 липня, показують: 17 червня FOMC зберіг цільовий діапазон ставки за федеральними фондами на рівні 3.50%-3.75% 12 голосами «за» і 0 «проти», але деякі учасники вважали, що на той час уже існували підстави для підвищення ставок.

Для ринку акцент цієї зустрічі — не лише в тому, що ставка не змінилася. Найважливіше — це перші протоколи FOMC після того, як Кевін Варш став головою ФРС, які вивільняють схильність до скорочення форвардного гайденсу, стиснення заяв щодо політики та уникнення завчасних зобов’язань щодо траєкторії ставок.

Голова Ради керуючих ФРС Крістофер Воллер 6 липня у своєму виступі дав інший підхід. Він вважає, що форвардний гайденс усе ще є цінним інструментом: він може прискорити передавання політики, але під час використання це радше схоже на мистецтво, ніж на науку; надто сильний або негнучкий гайденс заважатиме прийняттю рішень.

Розбіжності сторін відповідають змінам у способі торгів. Раніше ринок звикав знаходити «карту маршруту» для ставок у заявах, матриці точок (dot plot) та виступах посадовців. Тепер ця «карта» може стати менш виразною, а вага інфляційних та даних щодо зайнятості зростатиме.

Повністю зберегли ставки, «яструбиний» хвостовий ризик виходить на передній план

Зовнішній результат червневого засідання виглядає спокійним. Ставка без змін, голосування одностайне, у заяві зазначено, що економічна активність стійко розширюється, а інфляція все ще вища за ціль 2%. Якщо дивитися лише на ці сигнали, ринку легко трактувати це як продовження очікування вікна для зниження ставок.

Деталі у протоколах змінюють це припущення. ФРС зазначає, що всі учасники підтримали рішення зберегти ставки без змін, але деякі учасники вважали, що з огляду на розвиток інфляції на засіданні існували підстави для підвищення верхньої межі цільового діапазону ставок.

Тут потрібно розрізнити дві речі. Деякі учасники вважають, що є підстави для підвищення ставок, але це не означає, що голосуючі вже сформували «агресивний табір» за підвищенням, і не означає, що на наступному засіданні буде дія. Проте це показує: за умови одностайного «тримання» ставок без змін, толерантність ФРС до інфляції всередині органу не продовжила зростати.

Отакий додатковий тиск підсилює і опитування нью-йоркського ФРС щодо споживчих очікувань за червень. Інфляційні очікування на 1 рік зросли до 3.7% — найвищий рівень від вересня 2023 року. Інфляційні очікування на 3 роки зросли до 3.3% — найвищий рівень від червня 2022 року. Очікування на 5 років залишилися на рівні 3.0%.

Ринковий зміст цих даних полягає не в тому, що негайне повернення до підвищення ставок «назад» відбудеться одразу, а в тому, що траєкторію зниження ставок буде складніше завчасно підтвердити. Поки коротко- та середньострокові інфляційні очікування продовжуватимуть зростати, ФРС буде важко дати ринку стабільне обіцяння про пом’якшення.

У Варша та Воллера предмет спору — як говорить центральний банк

Комунікація Варша виглядає дуже чітко. Протоколи показують: більшість учасників не хоче більше повторювати формулювання, які раніше мали «пом’якшувальний» нахил; більшість також вважає, що скорочення заяв має користь. Окрім того, голова планує створити 5 окремих робочих груп для перегляду питань, пов’язаних із монетарною політикою.

Це не означає, що ФРС уже офіційно відмовилася від форвардного гайденсу, але це означає, що на рівні голови просувається більш стриманий стиль комунікації. Менше слів у політичній заяві — менше зобов’язань щодо майбутньої траєкторії; у такому разі ФРС може зберегти більше простору для коригувань, якщо інфляція або зайнятість раптово зміняться.

Позиція Воллера більше схожа на збереження «інструментарію». Він визнає: якщо форвардний гайденс буде надто сильним або надто «жорстким», це вплине на передавання політики, і в деяких ситуаціях найкраще ним не користуватися. Але якщо його застосовувати належним чином, він все ще допомагає ринку швидше зрозуміти наміри політики.

Цей розрив — не суперечка лише про формулювання. Варш більше побоюється надмірної прозорості, яка прив’яже політику до попередніх обіцянок, тоді як Воллер більше побоюється, що повне скорочення гайденсу послабить передавання політики. Перший робить ставку на гнучкість, другий — на передбачуваність.

Для цін на активи ця зміна є досить практичною. Dot plot — це розподіл прогнозів посадовців ФРС щодо майбутніх ставок; раніше це було по суті схематичним «підручником» для траєкторії ставок. Якщо голова скоротить комунікацію у форматі маршруту, ринку доведеться частіше використовувати волатильність цін, щоб «вгадувати» функцію реакції політики.

Вага даних зростає, реакція активів може бути сильнішою

За умов меншого обсягу гіду ринок змінює не довгострокову наративну історію в першу чергу, а масштаби реакції після кожного оприлюднення даних. Інфляція, зайнятість, ціни на енергоносії та виступи посадовців «тут і зараз» нестимуть більше функцій ціноутворення.

Раніше одна порція даних з інфляції могла лише коригувати час, коли ринок очікував зниження ставок. Тепер вона може безпосередньо змінити оцінку ринку щодо того, чи ще потрібне підвищення ставок. Угоди про зниження ставок і далі існують, але їхній рівень толерантності до помилки щодо одного-єдиного набору даних зменшиться.

У такому середовищі долар має відносну підтримку. Причина не в тому, що протоколи безпосередньо підвищили долар; радше в тому, що на тлі зростання інфляційних очікувань і повторного ціноутворення «хвостового» ризику підвищення ставок американські ставки можуть довше залишатися на високих рівнях. Поки ринок не наважиться стабільно закладати зниження ставок, долар буде не так легко втратити підтримку через диференціал ставок.

Золото натомість піддається двонаправленому тиску. Інфляційні побоювання та геополітичні ризики можуть підтримувати попит на захист, але реальні ставки та зміцнення долара підвищують витрати утримання. Коли ринок знову обговорює можливість підвищення ставок, логіка «захисної» цінності золота залишається, а волатильність цін також може посилюватися.

Держбонди США та акції зростання реагують на цю зміну чутливіше. Короткий кінець ринку держбондів США безпосередньо відображає траєкторію політики, а довгий кінець — має переварити інфляційні очікування та тиск із боку бюджетної пропозиції. Акції з високими оцінками (growth) більш чутливі до дисконтування: якщо ставки залишатимуться високими довше, відновлення оцінок буде обмежене.

Дані з інфляції визначають межі угод про зниження ставок

Зараз ще не можна написати, що протоколи за червень означають, ніби ФРС вже перейшла до консенсусу щодо підвищення ставок. Деякі учасники вважають, що є підстави для підвищення ставок, і досі залишаються в межах обговорення ризиків. Варш схиляється до скорочення форвардного гайденсу, і також ще потрібно перевірити це через подальші заяви, брифінги та перегляд політичної рамки.

Головна змінна, з якою ринок зіткнеться далі, полягає в тому, чи зможуть дані з інфляції «продавити» цей яструбиний сигнал. Якщо надалі інфляційні та очікувані дані знизяться, обговорення у протоколах червня можуть виявитися лише тимчасовим шумом. Якщо коротко- та середньострокові інфляційні очікування продовжать зростати, тривога деяких учасників легше перейде в мейнстримне прийняття рішень.

Практичні зміни в комунікаційному стилі Варша також вплинуть на темп торгів. Якщо в майбутніх заявах слова продовжать скорочуватися, а інформації з dot plot та брифінгів стане менше, ринку доведеться адаптуватися до ФРС, яка більше покладатиметься на дані та виступи посадовців «тут і зараз».

Це не обов’язково означає, що напрям політики продовжує залишатися більш яструбиним, але ускладнить заздалегідь «зафіксувати» торгівлю відсотковими ставками. Для інвесторів у другій половині року доведеться остерігатися не стільки того, що на якому-небудь засіданні раптово підвищать ставки, скільки того, що після того як «карта маршруту» стане коротшою, реакція цін активів на кожен набір даних з інфляції та на кожну заяву посадовців буде посилена. Зниження ставок усе ще можна торгувати, але запас міцності вже не виглядає таким широким, як це було при одностайному «збереженні ставок».

Натисніть, щоб дізнатися більше — LawTune BlockBeats набирає персонал на вакансії

Ласкаво просимо приєднатися до офіційної спільноти LawTune BlockBeats:

Telegram-канал для підписки: https://t.me/theblockbeats

Telegram-чати: https://t.me/BlockBeats_App

Офіційний акаунт у Twitter: https://twitter.com/BlockBeatsAsia