Східний 汇理 asset management Ао Юань: найголовніша логіка ринку акцій полягає в «середньому рівні»; перша половина етапу розвитку ШІ сприяє зростанню цін, друга половина — сприяє падінню цін

9 липня старший спеціаліст з інвестиційної стратегії в Азії з відділу інвестування досліджень Управління активами «Ренесанс» (Oriental汇理) з інвестиційного дослідницького інституту Yiао Юань поділився баченням Управління активами «Ренесанс» щодо глобальних макротрендів і ринку капіталів на другу половину цього року.

Щодо фондового ринку, він вважає, що найключовіша логіка насправді є мезо-рівнем, тобто ставленням доAI. Якщо тенденція або стиль AI** здійснюватимуть ротацію, то фондовий ринок, безумовно, зазнає впливу.**

Але AI також є невід’ємною частиною інвестиційного портфеля, у довгостроковій перспективі все ще бачить «за». Короткострокові зміни — незалежно від оцінкових параметрів, фундаментальних показників чи низки технічних індикаторів — інвесторам потрібно зберігати обережність. Щодо раніше деяких активів із вищою концентрацією, вищою «гарячістю» та з повністю зайнятими позиціями, слід звернути увагу на контроль позицій і хеджування.

Щодо золота, то зараз частка золота в середньому глобальному інвестиційному портфелі ще становить менше 3%. Надалі простір для розміщення та потенціал зростання, імовірно, є. У середньо- та довгостроковій перспективі все ще позитивно оцінюють золото. Але в короткостроковій перспективі потрібно зберігати обережність, оскільки зараз ринок перебуває під домінуванням торговельних або циклічних факторів, які керують процесами.

AI** — ключ**

Однією з дуже важливих позицій Яо Юаня є те, що ключем для фондового ринку в другій половині року все ще є AI. Якщо AI здійснить ротацію стилів, то це, безумовно, стане найбільшим викликом для фондового ринку.

Зараз це можна чітко побачити: найголовніша логіка фондового ринку — насправді логіка на рівні галузей (мезо), а не макрологіка. Найважливіше — тренд індустрії AI. Якщо тенденція або стиль AI**** здійснюватимуть ротацію, то фондовий ринок, безумовно, зазнає найбільшого впливу.

Ринок фіксованого доходу та валютний ринок зараз торгують усе ще логікою реальної економіки і не зазнають особливо помітних збурень від AI; головним чином — це реальна економіка та монетарна політика центрального банку.

На глобальному фондовому ринку Яо Юань більше за все дивиться в бік акцій ринків, що розвиваються. Він вважає, що американські акції зараз мають доволі високу оцінку, тому зараз це нейтрально; навіть якщо й потрібно брати участь, радить обирати індекси з рівними вагами, а не індекси зважені за ринковою капіталізацією, оскільки індекси зважені за капіталізацією мають вищу концентрацію.

Щодо ринків, що розвиваються, у цілому позитивно дивляться і на акції, і на облігації. У фондового ринку фундаментальні показники також доволі міцні, а оцінка порівняно зі зрілими ринками є більш обґрунтованою. Щодо облігацій, незалежно від облігацій у твердій валюті чи облігацій у національній валюті, за умов згасання геополітичних ризиків і зниження цін на енергоносії вони отримуватимуть користь.

AI** у першій половині — підштовхує до зростання цін, у другій половині — підштовхує до зниження цін**

Зараз у ринку капіталу існують дві точки зору. Перша полягає в тому, що AI спричиняє дефляцію, оскільки завдяки підвищенню продуктивності в майбутньому AI зрештою призведе до зниження цін. Інша точка зору — що AI спричиняє інфляцію; це відповідає даним, які вони спостерігали впродовж останнього періоду: товари та послуги, яких стосується AI, фактично зростають у ціні.

Яо Юань вважає, що** обидві ці точки зору можуть мати сенс, просто різняться часовими рамками.**

Дефляція — це явище другої половини розвитку AI. Якщо AI справді здатен спричинити вибухове зростання продуктивності та різке зростання пропозиції, то в майбутньому ціни, безумовно, знизяться.

Але зараз ми перебуваємо на початку розвитку AI, у першій половині. Перш ніж підвищувати продуктивність, потрібно спочатку побудувати загальну інфраструктуру. Потреби в інфраструктурному будівництві величезні, а пропозиція є вузьким місцем. Тому пов’язані з AI послуги та товари також демонструють явище стрімкого зростання цін.

Короткострокова торгівля — зберігати обережність

Щодо того, як формувати стратегію інвестування в AI, у цілому його думка така: людям потрібно розділяти логіку довгострокового розміщення та логіку короткострокової торгівлі.

У площині довгострокового розміщення великі тренди не змінюються. AI, ймовірно, є найбільш руйнівною технологією цього епохи: вона змінить світ, тому не можна залишатися осторонь, треба вбудовуватися. AI — це невід’ємна частина інвестиційного портфеля, у довгостроковій перспективі все ще дивляться «за».

Але у короткостроковій торгівлі справді потрібно зберігати обережне ставлення. Це стосується не лише оцінок, ринкової концентрації, ліквідності та низки технічних індикаторів; після зростання протягом останніх чотирьох-п’яти років багато індикаторів уже демонструють явища на кшталт «перекупленості» і навіть переповненості.

У фундаментальних показниках з цього року також видно дуже очевидну проблему: вільний грошовий потік великих хмарних постачальників уже різко знизився, а в багатьох хмарних компаній грошовий потік зараз уже є від’ємним. Якщо власних коштів бракує, це означає, що в майбутньому інвестиції все більше залежатимуть від фінансування на ринку капіталів. Або всі «збиватимуться» в чергу на проведення IPO, або робитимуть масштабні випуски облігацій.

Це призведе до двох наслідків: по-перше, відтягне ринкову ліквідність; по-друге, капітальні витрати все більше залежать від змін на ринку капіталів. Якщо фінансування здійснюється через акції, воно залежить від настроїв на фондовому ринку; якщо фінансування здійснюється через облігації, воно залежить від зростання вартості запозичень.

Отже, капітальні витрати є найбільшою основною причиною нинішнього буму в AI. Якщо обмежити «джерело води», то нижні ланки неминуче відчують ефект низки доміно. Хоча в середньо- та довгостроковій перспективі все ще дивляться позитивно, але в короткостроковій — незалежно від змін в оцінкових параметрах, фундаментальних показниках чи технічних аспектах — інвесторам потрібно зберігати обережність.

AI** індустрія: у Китаї та США — свої переваги**

Зараз у всьому змаганні в AI Китай і США є двома головними конкурентами. У Китаю та США є власні переваги. Перевага Китаю в тому, що модельний розвиток здійснюється у форматі open source. З історичної точки зору відкриті технології зазвичай кращі за закриті; це також зумовлено міркуваннями з позиції частки ринку.

По-друге, у Китаю є енергетична перевага: можна тримати вартість токенів дуже низькою.

По-третє, оскільки Китай є open source, користуватися може кожен, а базові відкриті коди всім видно. Тому якщо після отримання AI ви хочете робити певні кастомізовані адаптації — наприклад, використовувати AI для кількісного інвестування або застосувати AI для промислової оптимізації — код можна переписувати самостійно.

Якщо купувати так звані закриті продукти компанії OpenAI, це більш стандартизована річ для виконання оптимізацій на верхньому рівні. Тому на етапі поширення в нижніх ланках у Китаю на певних рівнях є перевага.

Крім того, нині ми ще не повністю перейшли в етап нижньо-ринкових застосувань і поширення. Якщо справді увійти в етап нижньо-ринкових застосувань і поширення, весь екосистемний простір AI різко розшириться. Зараз те, що називають AI, — це все ще великі мовні моделі, обчислювальні потужності, хмарні сервіси та зберігання даних.

Але якщо AI справді стане технологією, що впливатиме на всі аспекти реальної економіки та суспільства, як інтернет, то будь-яка компанія, яка зможе правильно використати цю технологію, насправді перетвориться на важливий об’єкт інвестування в AI.

H**-акції можуть отримати «підтягування» в довантаженні**

Щодо результатів A-акцій та H-акцій Яо Юань вважає, що в першій половині року вони зазнали впливу енергетичної кризи та зміни стилю AI.

Стиль AI з 2025 року до першої половини 2026 року також демонструє досить очевидну зміну. У 2025 році американські акції «сімка найбільших» у цілому йшли доволі добре: і софт, і хард, і великі моделі були кращими, тож «сімка найбільших» показала хороші результати, а великі складові H-акцій також виглядали гідно.

Але починаючи з кінця 2025 року і до першої половини 2026 року — приблизно за сім-вісім місяців — видно, що найпопулярнішим стилем в AI була «залізо/хард», тобто напівпровідники та чипи пам’яті. У H-акціях таких позицій небагато. Порівняно з цим, у A-акціях більше варіантів вибору хардверних інструментів, тож A-акції цього року обігнали H-акції.

Але у складі CSI 300 та SSE Composite (Шанхайська біржа) частка таких компаній також не є особливо високою. Наприклад, в індексі STAR Market (КЕХ-платформа) або індексі GEM (创业板) частка таких складових буде вищою. Тому якщо купувати GEM, цього року можна отримати кращу віддачу; але якщо купувати Main Board (основну плату), загальна результативність справді дещо не дуже. Структура часток складових ринку дійсно обмежує показники цих ринків.

У перспективі, чи відбудеться у другій половині року реверс стилів? Перший — ризик енергетичної кризи базово вже знято. Якщо далі не буде великого повторного загострення, що перевищить очікування, а ціни на енергоносії триматимуться на рівні 70–80 доларів, то те, що раніше було «проти вітру», перетвориться на «за вітром».

Другий — перехід стилю AI. Власне, за останні кілька тижнів уже можна було побачити певні ознаки зміни стилів. Корейські акції (韓股) зазнали помітної корекції; американські «сімка найбільших» зараз демонструють деяку стабілізацію; а в Гонконзі фондовий індекс технологій упродовж більше ніж тижня до двох тижнів також показав помітний відскок.

Тож справді можлива ротація стилів, і для тих ринків, які раніше відставали, може з’явитися стимул до «доповнювального» зростання.

Гонконгські акції — нейтрально, але з помірним оптимізмом

Наразі їхня оцінка всього китайського фондового ринку — нейтральна. Але ця «нейтральність» включає і надмірне позиціонування в «новій продуктивності», і недоінвестування в «стару економіку», наприклад, у споживання та нерухомість; це результат комплексного підсумку обох факторів.

У другій половині 2026 року у H-акцій є потенціал обіграти A-акції. Найголовніша та найключовіша змінна, крім впливу глобального ринку, — це мікрофундаментальні показники.

У першій половині 2026 року причиною того, що H-акції, особливо акції «ваги» (weight) та інтернет/мережеві (科网) акції, відставали, насамперед було те, що їхні прибутки суттєво були нижчі за очікування.

Якщо у другій половині 2026 року у прибутках буде, зокрема, після того, як раніше вплив «цінової війни» в доставці їжі піде на спад і відбудеться дно-відскок, плюс ще й у другій половині підсилення деяких політик, які стимулюють відновлення внутрішньої економічної динаміки, то якщо в їхніх прибутках будуть ознаки дно-відскоку, можна очікувати появу одного циклу «доповнювального» зростання в H-акціях.

Тож щодо H-акцій він налаштований нейтрально, але загалом з помірним «за».

У середньо- та довгостроковій перспективі все ще позитивно оцінюють золото

Щодо золота, то якщо дивитися на довший період, протягом останніх 60 років у золота було три хвилі «великого бичачого ринку»: перша — у 70-х роках минулого століття, друга — з 2000 по 2011 рік, третя — з 2018 року до сьогодні. Усі ці три хвилі відповідали складним і різноманітним геополітичним ризикам, макроекономіці, стагфляції та середовищу політики з високим рівнем невизначеності.

«У безладні часи купуй золото» — це підтверджено історією ринку. Як клас активів для розміщення (asset allocation) золото треба тримати в портфелі. Зараз частка золота в середньому глобальному інвестиційному портфелі ще менша за 3%. Дараіо та інші неодноразово радили підвищити до 5%, аж до 10% або більше. Тож надалі простір для розміщення і потенціал зростання має бути; у середньо- та довгостроковій перспективі все ще дивляться позитивно на золото.

У короткостроковій перспективі на золото тиснуть через те, що на ринку є багато спекулятивних і важільних коштів: по суті, у них немає особливої «віри», вони просто роблять угоду. Якщо ринок складається не так, як треба, усі швидко виходять. Тому раніше зростання відбувалося дуже швидко, а корекція була настільки ж різкою — з точки зору ринку.

З точки зору фундаментальних показників, коли в історії золото рухалося великим трендом, воно мало і підтримку макро-тренду, і короткострокові циклічні драйвери.

У великому тренді — занепокоєння щодо геополітики, інфляції та системи кредиту у фіатних валютах — це призводило до зростання довгострокової ціни на золото.

Коли довгострокова наративність не домінує ринок, домінують короткострокові циклічні драйвери.

З 2024 року золото зросло на 30%; у 2025 році золото зросло на 60%; а до початку 2026 року, в перших трьох місяцях, золото знову зросло на 30%. Протягом більш ніж двох років майже завжди саме довгострокові великі тренди штовхали ціну золота вгору.

Але з корекції, що почалася в березні, і до цього моменту, за минулі більше ніж три місяці, короткострокові фактори знову почали впливати на золото. Зміцнення долара почало тиснути на золото; а зростання реальних відсоткових ставок у США також почало тиснути на золото. Тому золото постійно перемикається між довгостроковою великою історією та логікою короткострокової торгівлі.

Щодо того, коли саме з цього короткострокового сценарію золото знову перескочить на довгострокову логіку — ніхто не має «кришталевої кулі», щоб це визначити. Тому все одно варто розділяти логіку довгострокового розміщення та логіку короткострокової торгівлі: довгостроково потрібно тримати, а в короткостроковій перспективі — зберігати обережність, оскільки зараз домінують торговельні або циклічні драйвери.

Їхні очікування щодо золота на майбутні 12 місяців такі: через 12 місяців — 5500 доларів за унцію. Тож рівень усе ще досить високий; це також відображає позитивне ставлення в середньо- та довгостроковій перспективі до золота.

Попередження про ризики та застереження про відповідальність

        На ринку є ризики, інвестуйте обережно. Ця стаття не є персональною інвестиційною рекомендацією та не враховує особливі інвестиційні цілі, фінансовий стан або потреби окремих користувачів. Користувачам слід розглянути, чи відповідають будь-які думки, погляди або висновки, викладені в цій статті, їхнім конкретним обставинам. За таких умов інвестування здійснюється на власний ризик, відповідальність — на вас.