Коли цей раунд AI досягне піку? Шість прикладів галузей з високою кон'юнктурою за останні двадцять років: пік ціни акцій випереджає пік фундаментальних показників приблизно на 1–1,5 року, галузі з високою кон'юнктурою часто мають «M-подібний пік».

Основна думка

Основний висновок: ① Досвід шести високозростаючих галузей за останні двадцять років показує, що пік ціни акцій може настати на ранній стадії проникнення, коли зростання все ще високе, зазвичай випереджаючи поворотний момент фундаментальних показників на 1–1,5 роки. ② Високозростаючі галузі часто мають "M-подібну вершину", де друга вершина може досягати 80–90% абсолютного піку. У цьому процесі ринок стає менш чутливим до позитивних новин, а розбіжності щодо перспектив зростання зростають. ③ Ключовим показником для підтвердження вершини поточного циклу AI є капітальні витрати технологічних гігантів; хоча загальні очікування ще не змінили тенденцію, друга похідна капітальних витрат деяких компаній стала негативною, що вже вимагає обережності.

Навіть під час швидкого розвитку галузі ціна акцій може досягти проміжного піку на 2-3 роки. З червня цього року такі раніше популярні сектори, як зв'язок та електроніка, зазнали різних ступенів корекції, що знову викликало обговорення серед інвесторів щодо піку цих секторів. Насправді, ралі в секторах, пов'язаних з AI, особливо в апаратному забезпеченні верхньої ланки, триває вже досить довго, але довгострокові прогнози прибутку все ще високі. Тому ключове питання: чи буде ціна акцій високозростаючих галузей зростати доти, доки прибуток не почне явно знижуватися? Історичний досвід показує, що навіть на ранній стадії швидкого розвитку галузі, коли проникнення продовжує зростати протягом наступних 2-3 років, ціна акцій сектора може досягти піку заздалегідь. Наприклад, зі смартфонами та електромобілями: наприкінці 2010 року, коли споживча електроніка досягла проміжного піку, рівень проникнення смартфонів у Китаї становив близько 25%. Згодом проникнення зросло до 47%, але максимальне падіння ціни акцій від піку вже становило близько 46%.

Шість випадків високозростаючих галузей за останні двадцять років: пік ціни акцій випереджає пік фундаментальних показників приблизно на 1-1,5 року. Аналізуючи шість високозростаючих галузей з 2009 року (споживча електроніка, телекомунікаційне обладнання, напівпровідники, фотоелектричне обладнання, акумулятори, енергетичні метали), ми виявили, що в їхніх циклах зростання абсолютний пік ціни акцій випереджав пік ROE приблизно на 8-19 місяців, медіана становила близько 12,6 місяців, а середнє значення – близько 13,1 місяця. Іншими словами, "прибуток все ще реалізується" не означає, що "ралі ще не досягло піку". Коли фундаментальні дані офіційно підтверджують пік, ціна акцій вже часто завершила основний етап корекції. Ціна акцій по суті відображає зміни очікувань, а не поточні фундаментальні показники. Тому на стадії, коли зростання все ще високе, прибуток зростає, а замовлення виконуються, якщо довгострокові очікування починають переходити від консенсусу до розбіжностей, ціна акцій може заздалегідь відреагувати на майбутнє зниження фундаментальних показників.

Високозростаючі галузі часто демонструють "M-подібну вершину", а відсутність стабільної надлишкової прибутковості від позитивних новин про прибутки може бути раннім сигналом піку. Історичний огляд показує, що після досягнення абсолютного піку ціни акцій високозростаючої галузі та першого падіння, через все ще хорошу реалізацію прибутку, виконання замовлень та зростання прибутку, сектор схильний до відскоку після відкату, супроводжуваного підтвердженням прибутку, політичними чи промисловими каталізаторами, формуючи другу вершину, нижчу за абсолютний пік. Водночас, на етапі піку не бракує позитивних новин, але вони вже не можуть легко створювати загальну надлишкову прибутковість. Медіана 20-денної надлишкової прибутковості після позитивного звіту про прибутки на етапі основного зростання становила 3,2%, але на етапі піку знизилася до -1,5%, а на етапі другої вершини далі до -2,7%. Ринкові розбіжності поступово переходять від "чи дорого оцінено?" до "чи зможе зростання продовжитися?", що також є раннім сигналом піку.

Ключовий показник для визначення піку поточного ралі AI: капітальні витрати технологічних гігантів. Поточний попит на апаратне забезпечення AI в основному зумовлений капітальними витратами гігантів хмарних обчислень за кордоном. Для таких ланок, як оптичні модулі, PCB, сервери, Capex хмарних провайдерів є загальним обмеженням для розширення замовлень і найбільш прозорим та відкритим показником для відстеження довгострокових прибутків. Зараз прогнози Capex чотирьох Hyperscaler на 2026 рік все ще вказують на високе розширення, а середньострокова видимість замовлень та доходів ланцюжка поставок залишається сильною. Ще не спостерігається сигналу зниження Capex, достатнього для підтвердження абсолютного піку ланцюжка обчислень AI. Однак друга похідна Capex Microsoft та Meta за перший квартал вже стала негативною, що свідчить про уповільнення темпів розширення капітальних витрат деяких ключових хмарних провайдерів. Якщо подібне зниження відбудеться у Amazon та Alphabet, або майбутні прогнози Capex не зможуть підтримати високу базу, що призведе до граничного зниження темпів зростання, тоді слід бути обережними щодо ризику проміжного піку ціни акцій.

Основний текст

З червня цього року такі раніше популярні сектори, як зв'язок та електроніка, зазнали різних ступенів корекції, що знову викликало обговорення серед інвесторів щодо піку цих секторів. Насправді, поточна об'єктивна суперечність цих секторів полягає в тому, що ралі в секторах, пов'язаних з AI, особливо в апаратному забезпеченні верхньої ланки, триває вже досить довго, але їхні довгострокові прогнози прибутку все ще високі. Чи буде ціна акцій таких високозростаючих галузей зростати доти, доки прибуток не почне явно знижуватися? На основі чого можна судити про пік їхнього ралі? У цій статті проводиться аналіз. Уроки шести циклів зростання за двадцять років: коли досягне піку поточне ралі AI?

Раніше у звіті "Що є надійним показником перегріву галузі? — Роздуми про поточне ралі AI (20260613)" ми аналізували, що поточні високозростаючі технологічні сектори A-акцій вже перебувають у перегрітій зоні з точки зору скупченості торгів, водночас зазначаючи, що хоча перегрів торгів не віщує пік ціни акцій, він часто вказує на подальше збільшення волатильності, зменшення ймовірності виграшу та зростання ризику хвостових подій. З червня висока волатильність секторів зв'язку та електроніки постійно підтверджує наш висновок.

Однак, оскільки перегрів торгів не є сигналом підтвердження піку, то що ж насправді є ознакою піку основної галузі? Основна лінія бичачого ринку часто відповідає високозростаючій галузі з чіткими промисловими тенденціями та високими очікуваннями прибутку. Загалом вважається, що поворотний момент ціни акцій таких галузей настає на граничному поворотному моменті фундаментальних показників. Ми вважаємо, що це судження вірне, але не зовсім точне. Далі ми по черзі розглянемо процес досягнення піку високозростаючих секторів в історії.

Навіть під час швидкого розвитку галузі ціна акцій може досягти проміжного піку на 2-3 роки. При дослідженні промислових тенденцій рівень проникнення є важливим показником для кількісної оцінки етапу життєвого циклу галузі. Відповідно до теорії дифузії інновацій, коли рівень проникнення перевищує 16%, він швидко зростає, що відповідає найкрутішому етапу високого зростання S-кривої. Однак, якщо порівняти рівень проникнення галузі та ціну акцій, виявиться, що навіть якщо галузь все ще перебуває на ранній стадії швидкого розвитку, а рівень проникнення продовжує зростати протягом наступних 2-3 років, ціна акцій сектора може досягти піку заздалегідь. Візьмемо для прикладу смартфони та електромобілі: у циклі смартфонів після 2009 року ціна акцій індексу споживчої електроніки A-акцій досягла проміжного піку наприкінці 2010 року, коли рівень проникнення смартфонів у Китаї становив близько 25%. Наприкінці 2012 року рівень проникнення зріс до 47%, але максимальне падіння ціни акцій від піку вже становило близько 46%. Водночас, у циклі електромобілів з 2020 року пік ціни акцій електромобілів A-акцій припав на листопад 2021 року, коли рівень проникнення роздрібних продажів пасажирських електромобілів становив близько 21%. До кінця 2023 року цей рівень проникнення зріс до 40%, але максимальне падіння ціни акцій за цей період досягло 60%.

Приклади смартфонів та електромобілів показують, що коли на ранній стадії розвитку галузі рівень проникнення швидко зростає з низького рівня, ринок концентрується на оцінці відкриття простору галузі, покращенні прибутковості лідерів та переоцінці системи оцінки. На цьому етапі еластичність ціни акцій є найбільшою, але також легко сформувати проміжний пік після надмірної лінійної екстраполяції ринкових очікувань.

Шість випадків високозростаючих галузей за останні двадцять років: пік ціни акцій випереджає пік фундаментальних показників приблизно на 1-1,5 року. Подібно до висновків з точки зору рівня проникнення, якщо безпосередньо порівнювати зв'язок між ціною акцій галузі та фундаментальними показниками, виявиться, що "прибуток все ще реалізується" не означає, що "ралі ще не досягло піку". Історично, коли фундаментальні показники високозростаючої галузі все ще зростають, ціна акцій може досягти середньострокового піку заздалегідь. Оскільки темпи зростання виручки або прибутку часто схильні до впливу бази попереднього періоду та мають високу волатильність, ми використовуємо ROE (TTM) як показник фундаментальних показників. Ми проаналізували динаміку цін акцій шести високозростаючих галузей (споживча електроніка, телекомунікаційне обладнання, напівпровідники, фотоелектричне обладнання, акумулятори, енергетичні метали) з 2009 року в їхніх циклах зростання. Дані показують, що абсолютний пік їхніх цін акцій випереджав пік ROE приблизно на 8-19 місяців, медіана становила близько 12,6 місяців, а середнє значення – близько 13,1 місяця. Іншими словами, коли фундаментальні дані офіційно підтверджують пік, ціна акцій вже часто завершила основний етап корекції.

Високозростаючі галузі часто демонструють "M-подібну вершину", а друга вершина зазвичай може досягати 80-90% абсолютного піку. Крім того, при ретроспективному аналізі ми також виявили, що після першого падіння після досягнення абсолютного піку ціни акцій високозростаючої галузі, через все ще хорошу реалізацію прибутку, виконання замовлень та зростання прибутку, сектор схильний до відскоку після відкату, супроводжуваного підтвердженням прибутку, політичними чи промисловими каталізаторами, формуючи другу вершину, нижчу за абсолютний пік. У шести випадках, де ціна випереджала ROE, медіана співвідношення другої вершини до абсолютного піку становила 87,1%, а середнє значення – 86,9%. Для довгострокових фондів абсолютний пік зазвичай важко підтвердити в реальному часі, але коли ціна спочатку різко падає, фундаментальні показники все ще сильні, а ринкова нарація знову стає оптимістичною, друга вершина також має сенс для позиціонування. Тому що співвідношення ризику та прибутковості вже змінилося: потенціал зростання обмежений попереднім піком, а ризик зниження залежить від того, чи буде фундаментальний пік повністю підтверджено. У міру того, як граничне підтвердження прибутковості слабшає, корекція після другої вершини часто є більш стійкою.

Раннім сигналом піку високозростаючої галузі є відсутність стабільної надлишкової прибутковості від позитивних новин про прибутки. Чому ціна акцій високозростаючого сектора випереджає пік фундаментальних показників? Одне з пояснень полягає в тому, що ціна акцій є випереджальним індикатором фундаментальних показників, який в основному відображає зміни очікувань, а не поточні фундаментальні показники. Коли довгострокові очікування ринку щодо темпів зростання сектора переходять від консенсусу до розбіжностей, позитивні новини на рівні поточних фундаментальних показників стає дедалі важче підштовхувати ціну акцій. Ми підрахували надлишкову прибутковість акцій вищезгаданих високозростаючих секторів після публікації позитивних звітів про прибутки (високе квартальне зростання або продовження висхідного тренду темпів зростання). Ми виявили, що на етапі основного зростання медіана 20-денної надлишкової прибутковості таких акцій становила 3,2%, але на етапі піку знизилася до -1,5%, а на етапі другої вершини далі до -2,7%. Частка акцій з позитивною надлишковою прибутковістю на різних етапах також значно знизилася. Крім того, якщо розрахувати середньозважену за ринковою капіталізацією надлишкову прибутковість, виявиться, що явище зниження чутливості до позитивних новин про прибутки в зоні піку ціни акцій є більш помітним для вибірки великих компаній. На етапі основного зростання середньозважена за ринковою капіталізацією 20-денна надлишкова прибутковість акцій високозростаючих секторів становила 6,5%, але на етапі піку знизилася до -3,6%, а на етапі другої вершини – до -2,4%. Це свідчить про те, що на етапі піку не бракує позитивних новин, але вони вже не можуть легко створювати загальну надлишкову прибутковість. Ринкові розбіжності поступово переходять від дискусій про "чи дорого оцінено?" на етапі перегріву торгів до "чи зможе зростання продовжитися?", що також є раннім сигналом піку.

Ключовий показник для визначення піку поточного ралі AI: капітальні витрати технологічних гігантів. Поточний попит на апаратне забезпечення AI в основному зумовлений капітальними витратами гігантів хмарних обчислень за кордоном. Для таких ланок, як оптичні модулі, PCB, сервери, Capex хмарних провайдерів є загальним обмеженням для розширення замовлень і найбільш прозорим та відкритим показником для відстеження довгострокових прибутків. Доки капітальні витрати таких компаній, як Amazon, Microsoft, Alphabet, Meta, продовжують зростати, довгострокові прибутки ланцюжка поставок, швидше за все, залишатимуться підтриманими. Але як тільки нахил темпів зростання Capex зміниться, як було описано раніше, ціна акцій зазвичай заздалегідь відреагує на майбутнє зниження фундаментальних показників. Наразі сукупний Capex чотирьох Hyperscaler відновився з низького рівня 2023 року, з 2024 року темпи зростання в річному обчисленні значно прискорилися. У 2025 році темпи зростання в річному обчисленні становили 64%, у першому кварталі 2026 року – 80%. Сукупний Capex за 2026 рік, розрахований за медіанним прогнозом, становить приблизно 710 мільярдів доларів США, що на 88% більше порівняно з 2025 роком. Це свідчить про те, що прогнози Capex чотирьох Hyperscaler на 2026 рік все ще вказують на високе розширення, а середньострокова видимість замовлень та доходів ланцюжка поставок залишається сильною. З точки зору підтвердження фундаментальних показників, ще не спостерігається сигналу зниження Capex, достатнього для підтвердження абсолютного піку ланцюжка обчислень AI.

Однак на рівні окремих компаній капітальні витрати можуть вже демонструвати зміни другої похідної, які вимагають обережності. У першому кварталі цього року друга похідна Capex Microsoft та Meta стала негативною, що свідчить про уповільнення темпів розширення капітальних витрат деяких ключових хмарних провайдерів. Якщо подібне зниження нахилу відбудеться у Amazon та Alphabet, або майбутні прогнози Capex не зможуть підтримати високу базу попереднього періоду, що призведе до граничного зниження темпів зростання, тоді слід бути обережними щодо ризику проміжного піку ціни акцій. Відповідно до випереджального зв'язку між ціною акцій та фундаментальним піком, розглянутого раніше, якщо припустити, що граничний поворотний момент темпів зростання AI CAPEX настане у 2028 році, це може відповідати піку ціни акцій апаратного забезпечення AI у другій половині 2026 року – першій половині 2027 року. І навпаки, якщо сукупний Capex чотирьох компаній продовжить зростати, а ослаблення квартальних показників Microsoft та Meta не пошириться, тоді ралі, швидше за все, продовжить тенденцію.

Джерело цієї статті: Guosen Securities

Застереження щодо ризиків та умови відповідальності

        На ринку існують ризики, інвестування вимагає обережності. Ця стаття не є індивідуальною інвестиційною рекомендацією і не враховує особливі інвестиційні цілі, фінансовий стан або потреби окремих користувачів. Користувачі повинні враховувати, чи відповідають будь-які думки, погляди або висновки в цій статті їхнім конкретним обставинам. Інвестування на основі цього матеріалу здійснюється на власний ризик.