Morgan Stanley підвищив рейтинг Lenovo: від «зустрічного вітру на ринку пам'яті» до «вибуху прибутку від серверів»

AI змінює ландшафт ринку пам'яті: Lenovo перетворюється з жертви циклічного тиску на бенефіціара цінової влади, Morgan Stanley значно підвищує рейтинг та цільову ціну Lenovo Group.

Згідно з повідомленням торгівельної платформи Chasing, 7 липня команда Howard Kao з Morgan Stanley підвищила рейтинг Lenovo з "нейтрального" до "надлишкового", а цільову ціну — з 14,20 HKD до 30,00 HKD, що становить приблизно 34% потенційного зростання відносно ціни закриття 22,32 HKD 8 липня.

У звіті зазначено, що попит, спричинений ШІ, докорінно змінив структуру попиту та пропозиції на ринку пам'яті, дозволивши Lenovo підтримувати рентабельність, одночасно перекладаючи вищі витрати на компоненти на клієнтів. Банк прогнозує, що ця тенденція триватиме принаймні до другої половини 2026 року.

Підвищення рейтингу Morgan Stanley має значний вплив з точки зору оцінки. Прогноз банку щодо прибутку на акцію (EPS) на 2027-2029 фінансові роки приблизно на 20% перевищує консенсус-прогноз ринку, причому основна різниця зумовлена сильнішими припущеннями щодо рентабельності.

За останні два місяці акції Lenovo зросли на 82%, тоді як індекс Hang Seng знизився на 9%.

Зростання цін на чипи змінює логіку ціноутворення OEM

Поточний цикл зростання цін на пам'ять принципово відрізняється від попередніх.

Morgan Stanley зазначає, що в попередніх циклах зростання цін на пам'ять клієнти зазвичай очікували зниження цін і відкладали закупівлі, що безпосередньо обмежувало здатність OEM-виробників перекладати витрати і в кінцевому підсумку тиснуло на рентабельність.

Однак попит, зумовлений ШІ, одночасно посилює дефіцит пропозиції HBM, DRAM та корпоративних SSD, а створення нових потужностей потребує років, а не кварталів, для завершення будівництва, сертифікації та виходу на масове виробництво.

Тому Morgan Stanley вважає, що поточне середовище слід розглядати як структурний зсув у співвідношенні попиту та пропозиції в галузі, а не як традиційне циклічне коливання напівпровідників.

Цей зсув глибоко змінив поведінку клієнтів. На конференції з високопродуктивних обчислень ISC у 2026 році керівництво Lenovo заявило, що ціни на пам'ять "можливо, ніколи не повернуться" до рівня початку 2025 року. Керівництво підтвердило цю оцінку під час Дня інвестора в Нью-Йорку 25 червня.

Morgan Stanley вважає, що оскільки клієнти також скоригували свої очікування, більше не сподіваючись на короткострокове зниження цін на пам'ять, і навіть можуть прискорити закупівлі, щоб уникнути майбутнього зростання цін, Lenovo отримує достатній простір для перекладання витрат, що дозволяє їй повністю передавати вищі витрати на компоненти без шкоди для рентабельності.

Morgan Stanley також зазначає, що в поточному середовищі здатність забезпечити поставки пам'яті є принаймні настільки ж важливою, як і ціна.

Lenovo має структурні переваги в цьому відношенні, включаючи ефект масштабу закупівель завдяки статусу найбільшого світового виробника ПК, довгострокові відносини з постачальниками та доступ до ланцюга поставок внутрішньої пам'яті Китаю.

Ці фактори дозволяють Lenovo ефективніше, ніж більшість конкурентів, забезпечувати поставки компонентів, одночасно підтримуючи нижчу структуру витрат, що дозволяє надавати пріоритет рентабельності, не вдаючись до цінової війни.

ISG стрімко зростає, структура прибутку прискорено трансформується

Структура прибутку Lenovo зазнає глибоких змін, а зростання бізнесу інфраструктурних рішень (ISG) є ключовим драйвером.

Morgan Stanley прогнозує, що дохід ISG зросте з приблизно 19,2 млрд доларів у 2026 фінансовому році до приблизно 33,3 млрд доларів у 2027 фінансовому році (зростання на 74%), а в 2028 та 2029 фінансових роках зросте ще на 29% та 26% до 43,0 млрд та 54,3 млрд доларів відповідно.

Це зростання зумовлене стійким високим попитом на корпоративні сервери, постійними інвестиціями в гіпермасштабні центри обробки даних, прискореним розгортанням ШІ-серверів та підвищенням середніх цін продажу завдяки високим витратам на компоненти.

Зміна внеску в прибуток буде навіть більш значною, ніж на рівні доходу.

Morgan Stanley прогнозує, що ISG зросте від майже беззбиткового рівня у 2026 фінансовому році до приблизно 35% загального прибутку групи у 2029 фінансовому році, а операційна рентабельність ISG зросте з 0,4% у 2026 фінансовому році до приблизно 6,9%.

(Розширення масштабу бізнесу ISG та оптимізація структури бізнесу сприятимуть зростанню прибутку, що, в свою чергу, підвищить прибутковість ISG)

Для порівняння, частка бізнесу інтелектуальних пристроїв (IDG, тобто ПК та планшети) у загальному доході групи, за прогнозами, знизиться з 67% у 2026 фінансовому році до 50% у 2029 фінансовому році.

**** (Структура доходів Lenovo, 2024-2029 фінансові роки)

Портфель замовлень на ШІ-сервери Lenovo вже досяг приблизно 21 млрд доларів, що забезпечує високу видимість майбутнього попиту.

Morgan Stanley зазначає, що з боку гіпермасштабних клієнтів очікується продовження попиту з боку таких важливих клієнтів, як Microsoft та Oracle, а Lenovo також розширює свою присутність у хмарних послугах та проектах суверенного ШІ. Керівництво заявляє, що наразі не існує значного ризику прямого переходу клієнтів до ODM.

Бізнес ПК: пріоритет прибутковості, активне зменшення обсягів для підтримки цін

В основному бізнесі ПК Morgan Stanley прогнозує, що обсяги поставок ПК Lenovo (включно з настільними та ноутбуками) у 2027 фінансовому році знизяться приблизно на 9% до 63,4 млн одиниць, головним чином через обмеження пропозиції пам'яті, а не через слабкість кінцевого попиту.

**** (Обсяги поставок ПК Lenovo та їх зміна у порівнянні з попереднім роком, прогноз на 2024-2029 фінансові роки)

Незважаючи на падіння обсягів поставок, завдяки зростанню середніх цін продажу та оптимізації продуктової структури, дохід від ПК у 2027 фінансовому році, за прогнозами, зросте приблизно на 8% до 55 млрд доларів, операційна рентабельність залишиться на рівні приблизно 7,7%, а операційний прибуток складе приблизно 4,3 млрд доларів.

(Незважаючи на деяке зниження обсягів поставок, завдяки зростанню середніх цін продажу, дохід ПК-бізнесу Lenovo продовжуватиме зростати у 2027-2029 фінансових роках)

Morgan Stanley вважає, що завдяки масштабу закупівель та стосункам з постачальниками, Lenovo в умовах обмеженої пропозиції зможе збільшити свою частку ринку з 24,1% у 2026 фінансовому році до приблизно 26,0% у 2027 фінансовому році.

На тлі очікуваного зниження глобальних поставок ПК приблизно на 3-4% у 2028 фінансовому році, поставки ПК Lenovo, за прогнозами, залишаться приблизно на тому ж рівні, що свідчить про постійну перевагу в частці ринку.

Бізнес смартфонів Lenovo стикається з більшим тиском.

На відміну від бізнесу ПК, через більш жорстку конкуренцію на ринку смартфонів, Morgan Stanley вважає, що Lenovo не зможе повністю перекласти вищі витрати на компоненти на кінцевих споживачів.

Очікується, що у 2027 фінансовому році обсяги поставок телефонів знизяться приблизно на 13%, операційна рентабельність впаде з 3,6% у 2026 фінансовому році до 1,7%, а операційний прибуток знизиться приблизно на 55% до приблизно 127 млн доларів.

(Зміна обсягів поставок смартфонів Lenovo у порівнянні з попереднім роком, прогноз на 2024-2029 фінансові роки)

Прогнози значно вищі за ринкові, очікується простір для переоцінки

Прогнози прибутку Morgan Stanley є одними з найоптимістичніших у галузі.

Хоча прогноз доходу на 2027-2029 фінансові роки лише приблизно на 5% перевищує консенсус-прогноз ринку, прогноз чистого прибутку приблизно на 20% вищий, причому основна відмінність полягає у вищих припущеннях щодо рентабельності.

Зокрема, Morgan Stanley прогнозує чисту рентабельність на рівні 3,0%, 3,4% та 3,8% на 2027-2029 фінансові роки відповідно, тоді як ринкові консенсус-прогнози становлять 2,6%, 3,0% та 3,3%; прогноз операційної рентабельності протягом цього періоду перевищує ринковий консенсус на 50-60 базисних пунктів.

Щодо майбутнього звіту за перший квартал 2027 фінансового року (F1Q27), Morgan Stanley аналізує:

• Прогноз доходу становить 23,7 млрд доларів, що на 6% вище за ринковий консенсус;
• Прогноз чистого прибутку становить 681 млн доларів, що на 26% вище за консенсус;
• Прогноз валової рентабельності становить 16,6%, що на 190 базисних пунктів більше порівняно з аналогічним періодом минулого року, і вважає ймовірність "надзвичайно високою" для позитивного сюрпризу.

(Прогноз доходу Lenovo від Morgan Stanley на 6% вищий за ринковий консенсус, а прогноз чистого прибутку — на 26% вищий)

З точки зору оцінки, цільова ціна в 30 HKD відповідає 13,5-кратному прогнозному коефіцієнту ціна/прибуток за 2028 фінансовий рік, що вище середнього історичного рівня Lenovo за останні три роки (приблизно 9,5x), але все ще нижче приблизно 20-кратного коефіцієнта, який неявно має інфраструктурний бізнес Dell Technologies.

У перевірці оцінки за методом суми частин (SOTP) Morgan Stanley застосовує 10x, 16x та 15x прогнозного P/E за 2028 фінансовий рік для бізнесу ПК (IDG), ISG та сервісного бізнесу (SSG) відповідно, що дає змішану оцінку приблизно 13x, яка дуже близька до результатів моделі залишкового доходу.

(Morgan Stanley вважає, що оцінка Lenovo повинна бути переглянута, піднявшись до 13x або вище)

Morgan Stanley зазначає у звіті, що зі зростанням внеску ISG у прибуток, інвестори, ймовірно, поступово переглядатимуть Lenovo як постачальника інфраструктурних та ШІ-рішень, що сприятиме зближенню її оцінки з оцінкою Dell.

**** (Порівняння прогнозних коефіцієнтів P/E Dell та Lenovo)

Логіку цього також підтримують середньо- та довгострокові цілі, оприлюднені керівництвом під час Дня інвестора 25 червня:

• Ціль на 1-2 роки: дохід 100 млрд доларів, чиста рентабельність 3%+;
• Ціль на 3-5 років: дохід 130 млрд доларів, чиста рентабельність 5%+;
• Ціль на понад 5 років: дохід 150 млрд доларів, чиста рентабельність 8%+.

Morgan Stanley вважає, що ціль на 1-2 роки є консервативною, і поточні прогнози показують, що Lenovo може досягти цих показників вже у 2027 фінансовому році.

**** (Morgan Stanley вважає, що Lenovo в поточному фінансовому році може наблизитися до цільового показника доходу в 100 млрд доларів)

Вищезазначений чудовий матеріал надано торгівельною платформою Chasing.

Для більш детального аналізу, включаючи оперативні коментарі, першоджерельні дослідження та інше, приєднуйтесь до [**Річного членства в торгівельній платформі Chasing▪**]

Попередження про ризики та відмова від відповідальності

          

            Ринок нестабільний, інвестуйте обережно. Цей матеріал не є персональною інвестиційною рекомендацією та не враховує індивідуальні інвестиційні цілі, фінансовий стан або потреби окремих користувачів. Користувачі повинні самостійно оцінювати, чи будь-які думки, погляди або висновки в цьому матеріалі відповідають їхній конкретній ситуації. Інвестуючи на основі цього матеріалу, ви берете на себе всю відповідальність.