TL;DR
· Goldman Sachs зберігає рейтинг "купувати" для Microsoft і цільову ціну $610, що передбачає приблизно 59% потенційного зростання відносно ціни акцій на 9 липня.
· Зростання Azure залишається ключовою темою звітності; Goldman Sachs прогнозує темпи зростання у четвертому кварталі на рівні 40%-41%, що вище за попередній прогноз компанії.
· Вищі капітальні витрати посилять суперечки щодо рентабельності, тоді як монетизація Copilot, чипи Maia та введення нових потужностей ще не реалізовані.

Goldman Sachs зберігає рейтинг "купувати" для Microsoft перед публікацією звітності за четвертий квартал 29 липня, встановлюючи 12-місячну цільову ціну $610 та підвищуючи прогнози щодо середньо- та довгострокових капітальних витрат. Для інвесторів основна увага у звітності зосереджена не на тому, чи є Microsoft переможцем у сфері ШІ, а на тому, чи зможе Azure підтримувати високі темпи зростання на тлі подальшого нарощування обчислювальних потужностей, перетворюючи вищі витрати на дата-центри, чипи та електроенергію на дохід, а не на обтяження вільного грошового потоку та маржі прибутку.

За цільовою ціною $610: Azure має продовжувати перевершувати очікування

Дані ринку показують, що станом на 9 липня (UTC) акції Microsoft коштували приблизно $383,34. За такою ціною цільова ціна $610 відповідає потенційному зростанню приблизно на 59,1%.

Цей розрахунок базується на кількох умовах: високе зростання попиту на хмарні послуги, введення в експлуатацію потужностей нових дата-центрів за планом, відсутність взаємного витіснення між внутрішніми ШІ-дослідженнями Microsoft і зовнішніми клієнтами, а також початок чіткішого внеску ШІ-продуктів, як-от Copilot, у дохід та прибуток.

Найперше, на що звертають увагу у звітності, — це Azure.

Офіційна телефонна конференція Microsoft FY26 Q3 показала, що дохід Azure та інших хмарних послуг зріс на 40% у річному обчисленні, а за постійним обмінним курсом — на 39%. Компанія раніше надала прогноз на FY26 Q4: зростання на 39%-40% за постійним курсом, зазначивши, що попит клієнтів все ще перевищує доступні потужності.

Згідно зі звітом Goldman Sachs, у четвертому кварталі Azure може досягти 40%-41% зростання у річному обчисленні за постійним курсом, а прогноз на наступний квартал також може залишитися на рівні 40%-41%. Цей прогноз трохи вищий за попередній прогноз компанії, але ринкові очікування вже високі. Якщо Microsoft лише виправдає високі очікування щодо темпів зростання хмарних послуг, акції навряд чи продовжать «оплачувати» ще вищі інвестиції в ШІ.

Microsoft також має пояснити, звідки береться зростання. Можливо, через введення нових потужностей дата-центрів, подальше розширення корпоративного попиту на ШІ, або більш плавний розподіл обчислювальних потужностей між внутрішніми додатками та зовнішніми клієнтами.

У попередні кілька кварталів обмеженням для ШІ-бізнесу Microsoft був не брак попиту, а напруга з пропозицією. Azure має обслуговувати як зовнішніх клієнтів, таких як OpenAI, так і підтримувати внутрішню розробку Copilot, моделей MAI та власні додатки Microsoft. Коли обчислювальні потужності обмежені, зростання хмари стримується можливостями постачання. Коли введення потужностей відбувається занадто повільно, капітальні витрати спочатку відображаються на грошовому потоці та тиску амортизації.

Розподіл обчислювальних витрат Microsoft FY26 за призначенням та розподіл зовнішніх/внутрішніх обчислювальних потужностей. ШІ-обчислення, MAI, Copilot та інші займають високу частку; внутрішні інвестиції в обчислення, зроставши за останні 12 місяців, стабілізувалися, що є ключовим для визначення того, чи зможе Azure одночасно підтримувати попит клієнтів і внутрішні ШІ-дослідження.

Капітальні витрати продовжують зростати, гонка ШІ-обчислень не охолоджується

Microsoft уже подав сигнали про вищі витрати. Капітальні витрати FY26 Q3 склали $31,9 млрд; компанія прогнозує, що витрати Q4 перевищать $40 млрд, а календарний 2026 рік становитиме приблизно $190 млрд, з яких близько $25 млрд припадає на вищі ціни компонентів.

Згідно зі звітом Goldman Sachs, прогнози капітальних витрат Microsoft на фінансові роки 2028-2030 підвищені приблизно на 10%. За розрахунками звіту, скориговані припущення щодо річних капітальних витрат за окремі роки вищі за консенсус ринку, що відображає більш агресивну оцінку майбутніх інвестицій Microsoft в обчислювальні потужності.

Це не вибір однієї компанії. Прогнози виробників чипів, як-от Nvidia, Broadcom, AMD, а також капітальні дії хмарних та інтернет-гігантів, як-от Google і Meta, свідчать про те, що попит на ШІ-обчислення ще не значно охолонув. Гіпермасштабовані хмарні провайдери продовжують готуватися до розширення дата-центрів, чипів та енергетичних ресурсів на найближчі роки.

Для Microsoft високі інвестиції мають дві сторони.

З одного боку, цикли продуктів Azure та ШІ залишаються підтримкою для оцінки. Згідно зі звітом Goldman Sachs, до середини 2030 року обчислювальна потужність Microsoft може розширитися до приблизно 40 ГВт. З іншого боку, чим вищі капітальні витрати, тим більше інвестори запитуватимуть, чи зможуть нові обчислення перетворитися на хмарний дохід, підписки на ШІ та бізнес із вищою маржею, а не лише призвести до більшої амортизації та тиску на грошовий потік.

Звіт Goldman Sachs також прогнозує, що дохід Microsoft за FY26 складе $329,4 млрд, EPS — $16,75, дохід за FY27 — $387,1 млрд, EPS — $19,32. Ці прогнози неявно припускають, що інвестиції в ШІ зможуть як стимулювати дохід, так і не чинити постійного тиску на швидкість отримання прибутку.

Консенсус ринку щодо капітальних витрат гіпермасштабованих хмарних провайдерів на 2026/2027 роки. З січня прогнози капітальних витрат для AMZN, META, GOOGL, MSFT, ORCL значно підвищилися; для MSFT очікуване зростання у 2027 році сягає 55%.

Copilot має стати платним, Maia має зменшити залежність від GPU

Чи окупляться інвестиції Microsoft у ШІ, зрештою залежатиме від двох важелів: комерціалізації Copilot та зрілості власних і альтернативних постачань чипів.

Логіка Copilot відносно зрозуміла. Зростання використання в довгостроковій перспективі сприяє розширенню доходу від програмного забезпечення, а також дає можливість покращити структуру прибутку. Але короткострокова проблема в тому, що використання саме по собі не дорівнює реалізації доходу.

Microsoft FY26 Q3 розкрив, що кількість платних місць M365 Copilot перевищила 20 мільйонів. GitHub Copilot також переходить до ціноутворення, орієнтованого на більше використання та вартість. Компанія також запровадила умови добросовісного використання для сценаріїв високого навантаження, намагаючись тісніше пов’язати вищі витрати на логічні висновки з механізмами оплати.

Ринок хоче бачити не лише подальше збільшення кількості місць, але й залученість користувачів, готовність продовжувати підписку та фактичне розширення корпоративних платежів. Якщо досвід використання Copilot і темпи комерціалізації не покращаться синхронно, час реалізації високої маржі ШІ-програмного забезпечення буде відкладено.

Чипи та ланцюг постачання — інша лінія. Власний ШІ-чип Microsoft Maia все ще перебуває на етапі наздоганяння, його зрілість відстає від деяких конкурентів. Покращення Maia 300, прогрес виробництва AMD як другого джерела, а також витрати на пам’ять вплинуть на здатність Microsoft зменшити залежність від зовнішнього ланцюга постачання GPU.

Компанія раніше також зазначала, що нові поставки мають бути збалансовані між Azure, власними додатками, дослідженнями та заміною серверів. Якщо нові поставки відбуватимуться успішно, Microsoft зможе продовжувати інвестувати у внутрішні ШІ-дослідження, одночасно надаючи більше обчислювальних потужностей зовнішнім клієнтам Azure. Якщо розподіл буде нерівномірним, зростання Azure, внутрішнє навчання моделей і потреби Copilot у логічних висновках продовжуватимуть конкурувати між собою.

Реструктуризація Xbox — лише периферія оцінки

Окрім основної теми ШІ, звіт Goldman Sachs також оцінює вартість ігрового бізнесу Microsoft за методом SOTP приблизно в $30 млрд.

6 липня Microsoft оголосила про реструктуризацію бізнесу Xbox. За даними кількох ЗМІ, Microsoft скорочує близько 4800 осіб, з яких приблизно 1600 з Xbox звільняються негайно, а ще близько 3200 — протягом FY27. Чотири студії — Compulsion, Double Fine, Ninja Theory, Undead Labs — залишають структуру управління Xbox, а компанія, за повідомленнями, також оптимізувала частину менеджменту.

Це більше схоже на коригування структури бізнесу, а не на основну лінію звітності. Ігровий бізнес Microsoft все ще має цінність, реструктуризація також свідчить про те, що компанія очищає низькоефективні активи та скорочує деякі неосновні інвестиції, але в короткостроковій перспективі він навряд чи зможе замінити Azure, Copilot і віддачу від інвестицій у ШІ як основний фактор, що пояснює напрямок ціни акцій.

За оцінкою SOTP звіту Goldman Sachs, Intelligent Cloud залишається найбільшим внеском у корпоративну вартість Microsoft. Прихована корпоративна вартість бізнесу M365 (комерційного та споживчого) становить близько $492 млрд, що відповідає приблизно 4-кратному EV/продажам або 6-кратному GAAP EBIT у 2027 році, з урахуванням певних припущень щодо ризику дезінтермедіації.

Чи здійсниться $610, залежить від трьох речей

Напрямок цього попереднього погляду на звітність залишається відносно оптимістичним: Microsoft перебуває у вигідному становищі в сегментах ШІ-обчислень, Copilot та рівня оркестрації агентів, маючи можливість продовжувати отримувати вигоду від циклу ШІ-продуктів. Але чи зможе цільова ціна $610 реалізуватися, залежить від того, чи зможуть звітність і телефонна конференція надати більше перевірених досягнень.

Azure має продовжувати демонструвати високе зростання та пояснити, чи зможуть нові потужності після введення в експлуатацію підтримати попит зовнішніх клієнтів. Якщо зростання лише виправдає вже високі ринкові очікування, вищі капітальні витрати можуть стати точкою суперечки.

Maia 300 та друге джерело від AMD потребують більш чіткого прогресу. Напруга в ланцюгу постачання, зростання вартості пам’яті та недостатня зрілість чипів вплинуть на економіку одиниці ШІ-інвестицій Microsoft.

Copilot має довести реальну здатність генерувати дохід. Понад 20 млн платних місць — це лише початок; корпоративне розширення платежів, оплата за використання та відгуки користувачів визначатимуть, чи зможе він перетворитися з точки входу в ШІ на джерело прибутку.

Основний момент у звітності Microsoft не в тому, чи продовжаться інвестиції в ШІ, а в тому, чи зможуть вищі інвестиції швидше перетворитися на зростання Azure, дохід від ШІ-програмного забезпечення та стійку маржу прибутку. Якщо ці докази все ще недостатні, суперечки щодо рентабельності капітальних витрат продовжать тиснути на ціну акцій.

Натисніть, щоб дізнатися про вакансії BlockBeats

Ласкаво просимо до офіційної спільноти BlockBeats:

Telegram підписка: https://t.me/theblockbeats

Telegram чат: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter офіційний акаунт: https://twitter.com/BlockBeatsAsia