Продукти з кредитним плечем спричиняють кардинальні зміни на фондовому ринку. Як корейський фондовий ринок перетворився на "казино"?

Автор: Jae, PANews

8 липня корейський фондовий ринок продовжив падіння, індекс KOSPI тимчасово впав нижче 7200 пунктів, втративши понад 6% за день, із загальним падінням понад 20% від піку червня, що призвело до технічного ведмежого ринку.

Корейський фондовий ринок, відомий своєю високою волатильністю та високою участю роздрібних інвесторів, опинився в безпрецедентній кризі довіри, спричиненою кредитними ETF на окремі акції.

Депутат від партії "Сила народу", колишній кандидат у президенти Ан Чхоль Су навіть публічно виступив у соціальних мережах: KOSPI повністю "перетворився на казино". Він рішуче вимагав вжити жорстких заходів, включаючи делістинг, щодо продуктів із подвійним кредитним плечем, прив'язаних до Samsung Electronics та SK Hynix.

Від загальної уваги наприкінці травня, коли регулятори вперше дозволили кредитні ETF на окремі акції, до нинішнього розгляду делістингу в парламенті та публічних вибачень регулятора — корейський фондовий ринок за коротких шість тижнів пройшов круту параболу.

Ця фінансова фарса оголила структурні рани корейського фондового ринку — надмірну концентрацію та розповсюдження кредитного плеча, а також стала тривожним дзвінком для регулювання продуктів із кредитним плечем у рамках глобальної хвилі роздрібної торгівлі.

Пом'якшення правил, вимушене витоком капіталу

Перенесемося на два місяці тому: запровадження кредитних продуктів на окремі акції в Кореї по суті було оборонним заходом.

Радикальні фінансові зміни часто супроводжуються безпорадністю та тривогою системи. Протягом тривалого часу корейські роздрібні інвестори, незадоволені тривалим боковим трендом на місцевому ринку, виводили значні кошти та інвестували їх у закордонні ринки кредитного плеча, особливо в кредитні та зворотні ETF, зареєстровані в США та Гонконзі.

Серед них найбільш популярним був продукт із подвійним кредитним плечем на SK Hynix, випущений CSOP у Гонконзі, який за короткий час залучив величезні обсяги корейських денних торгових коштів, а його активи перевищили 13 мільярдів доларів США, зробивши його найбільшим у світі інструментом кредитного плеча на одну акцію.

З одного боку — постійний відтік коштів з внутрішнього ринку та високий тиск девальвації корейської вони; з іншого — сильний попит роздрібних інвесторів на продукти з кредитним плечем. Політичні ваги корейських фінансових регуляторів почали схилятися.

28 квітня Служба фінансового нагляду (FSS) офіційно внесла зміни до "заборони на кредитне плече для окремих акцій", яка діяла багато років: підвищила ліміт частки окремої акції в індексних продуктах з 30% до 100% і скасувала жорсткий поріг у 10 компонентів, усунувши регуляторні перешкоди для 2-кратних кредитних та зворотних продуктів, прив'язаних до технологічних гігантів.

На той час напівпровідникова промисловість перебувала на хвилі, спричиненій штучним інтелектом (AI). Завдяки різкому зростанню попиту на обчислювальні потужності AI та прориву в технології високопродуктивної пам'яті з високою пропускною здатністю (HBM), результати Samsung Electronics та SK Hynix досягли нових історичних максимумів, а очікування бичачого ринку сягнули піку.

27 травня корейські фінансові органи офіційно схвалили вісім провідних управляючих компаній для випуску першої партії з 16 внутрішніх 2-кратних кредитних та зворотних продуктів, прив'язаних до Samsung та SK Hynix.

Щоб стримати надмірні спекуляції, регулятори формально встановили захисні бар'єри:

1. Заборона використовувати слово "ETF" у назвах продуктів, щоб відрізнити їх від диверсифікованих інвестиційних фондів;

2. Інвестори повинні внести 10 мільйонів корейських вон як маржу;

3. Обов'язкове проходження 2-годинного навчального курсу з інвестування.

Однак ці тонкі бар'єри виявилися марними перед майже божевільним спекулятивним запалом роздрібних інвесторів.

Висока концентрація + високе кредитне плече підривають корейський фондовий ринок, роздрібні інвестори стають жертвами щоденного ребалансування

Ан Чхоль Су зазначив, що Samsung Electronics та SK Hynix разом становлять близько 60% загальної ринкової капіталізації KOSPI. Додавання кредитного плеча до цієї "головастої" структури подібне до встановлення підсилювача на весь індекс. Це означає, що будь-який незначний рух буде поширюватися на весь ринок у багаторазовому розмірі.

Станом на початок липня обсяг коштів, що надійшли в кредитні продукти на Samsung Electronics та SK Hynix, досяг 212 трильйонів корейських вон, що становить близько 26,6% загального обсягу торгів ETF у Кореї. Однак через місяць після запуску всі 14 кредитних продуктів показали від'ємну дохідність, з максимальним збитком у 35,9%. 7 липня 13 з них впали нижче початкової ціни випуску в 20 000 вон. Того дня 16 кредитних та зворотних продуктів на окремі акції разом досягли обсягу торгів у 13,11 трильйона вон, що перевищило третину загального обсягу торгів ETF на всьому ринку.

Ще більш незрозуміло: з моменту запуску до 3 липня, хоча акції Samsung Electronics зросли приблизно на 0,81%, кредитний продукт KODEX Samsung Electronics, навпаки, впав на 10,75%.

Базові акції зростають, а кредитний продукт втрачає. Це означає, що механізм "щоденного ребалансування" кредитних продуктів став прокляттям, яке скошує роздрібних інвесторів.

Щоб підтримувати подвійний ризик, кредитні продукти повинні перед закриттям кожного торгового дня здійснювати програмне ребалансування: при зростанні ціни пасивно збільшувати позицію, при падінні ціни механічно продавати. У коливальному ринку цей механізм викликає "ефект негативного складного відсотка", чиста вартість постійно втрачається через витрати на ребалансування. Доки базовий актив знаходиться в широкому діапазоні, а не в однонаправленому русі вгору, чиста вартість кредитного продукту буде продовжувати танути.

Станом на 6 липня загальна чиста вартість активів 16 кредитних ETF на окремі акції становила приблизно 14,91 трильйона вон, що на 15,3% менше порівняно з 17,6 трильйона вон станом на 25 червня, тобто зменшилася приблизно на 3 трильйони вон.

Руйнівна сила кредитних продуктів не тільки змушує роздрібних інвесторів втрачати гроші, але й підриває весь ринок. Дані моніторингу торгів UBS та Barclays показують, що під час ринкових коливань на початку березня та в середині травня обсяг програмного ребалансування за півгодини до закриття становив відповідно 60% та 17% від загального обсягу спотових торгів SK Hynix.

Ребалансування кредитних продуктів значно відхиляється від фундаментальних показників базового активу, безпосередньо перетворюючись на ірраціональні розпродажі або підвищення за принципом "хвіст виляє собакою". Індекс страху KOSPI в середині червня тимчасово зріс до історичних екстремальних значень 90,8-95, ринок увійшов у високоемоційну спекулятивну гру. З початку цього року корейський фондовий ринок уже 5 разів активував загальноринкові автоматичні вимикачі, тоді як з моменту запровадження цей механізм активувався лише 11 разів; інший механізм призупинення "Sidecar" для програмної торгівлі активувався понад 30 разів цього року.

Брокери заробляють комісії, роздрібні інвестори втрачають усе

Будь-яке фінансове диво можна розкласти на рахунок вигод і витрат: на корейському фондовому ринку брокери наповнюють свої кишені, а роздрібні інвестори зазнають величезних втрат.

Реформи дійсно досягли мети утримання капіталу в короткостроковій перспективі. Після запуску кредитних продуктів їхній обсяг швидко зріс до 14 трильйонів вон (близько 9,1 мільярда доларів), підтвердивши величезний попит місцевих роздрібних інвесторів на інструменти з кредитним плечем; високий оборот та вторинна ринкова премія також надали достатній простір для арбітражу кількісним фондам та маркет-мейкерам, що певною мірою підвищило участь корейського ринку в ціноутворенні в сфері кредитного плеча.

Серед них найбільшими переможцями стали брокери. За оцінками FSS, за перший місяць після запуску місцеві брокери заробили на комісіях від 5 до 10 трильйонів вон (близько 33-66 мільярдів доларів), що стало потужним стимулом для давно слабкої брокерської індустрії.

"Ті, хто керує системами, рахують гроші лежачи, а роздрібні інвестори, які реально беруть участь, не можуть заробити." Як пізніше з гіркотою зазначив Лі Чан Джин, ціна набагато важча за вигоди. Серед власників кредитних продуктів 92% — роздрібні інвестори. Вони, використовуючи свої скромні заощадження, стали платниками за цей фінансовий експеримент під подвійним тиском інформаційної асиметрії та механічних недоліків.

1. Міжнародний капітал прискорено покидає ринок, репутація корейського ринку постраждала: За даними The Wall Street Journal, відтік іноземного капіталу понад 10 мільярдів доларів у першій половині 2026 року є сигналом голосування ногами з боку глобальних основних фондів. Вчора (7 липня) іноземні інвестори знову продали акції на корейському ринку майже на 1,5 мільярда доларів, що спричинило загальне падіння цін. Ан Чхоль Су зазначив, що якщо "американські гірки KOSPI" продовжаться, корейський ринок буде сприйматися глобальними інституційними інвесторами як непередбачуваний "сміттєвий ринок".

2. Концентрація ринку та односторонній ризик посилюються: 2 липня сектор напівпровідників зіткнувся з негативними новинами, і лише через 10 хвилин після відкриття KOSPI впав більш ніж на 5%, що безпосередньо спричинило автоматичний вимикач, де програмні продажі кредитних продуктів відіграли ключову роль. Банк Кореї попередив, що подальше розширення кредитних продуктів на окремі акції може ще більше посилити концентрацію ринку, збільшити волатильність та підвищити ризик втрат для роздрібних інвесторів.

3. Невідповідність ліквідності та пастка високої премії створили ілюзію оцінки: 8 червня через великий обсяг коштів, що женуться за зростанням, та недостатню ліквідність, кредитний продукт ACE SK Hynix мав 86% премію на вторинному ринку, і більшість роздрібних інвесторів купили на високих рівнях. Наступного дня премія швидко зникла, і навіть відновлення базового активу не змогло покрити перевищення премії, тому роздрібні інвестори не тільки не отримали прибутку, але й зазнали втрати 27% основного капіталу.

Регуляторне "оточення" кредитних продуктів може спричинити новий витік коштів роздрібних інвесторів

У міру значного скорочення активів роздрібних інвесторів, голоси вимог до фінансових регуляторів у всіх верствах корейського суспільства досягли піку.

Голова FSS Лі Чан Джин на медіа-брифінгу в червні визнав, що через поспішну стабілізацію курсу вон та стримування відтоку капіталу регулятори "поспішно реагували" в процесі перевірки продуктів.

Наразі парламент офіційно розпочав поглиблену перевірку кредитних продуктів на окремі акції, обговорюючи ключові питання, включаючи виправлення в установлені терміни та навіть примусовий делістинг. Водночас FSS також екстрено скликало CEO великих керуючих компаній Кореї для обговорення механізму екстрених захисних подушок.

Регулятори запропонували три основні напрямки виправлення:

1. Підвищення порогу для роздрібних інвесторів: значне збільшення вимог до маржі або встановлення жорсткої граничної частки на загальну суму позицій фізичних осіб у деривативах;

2. Уповільнення темпів розширення інструментів деривативів: Корейська біржа оголосила про відкладення запуску тижневих опціонів на чотири супер-вагові акції, які мали бути запущені наприкінці червня, щоб запобігти утворенню ланцюгів арбітражу з декількох деривативів та вторинному тиску на спотовий ринок.

3. Спрямування продуктів до диверсифікації: в принципі припинити схвалення нових кредитних продуктів на окремі акції, поступово заблокувати обсяги існуючих продуктів; водночас послабити обмеження на активні комбіновані продукти з коефіцієнтом кореляції до 0,7, щоб спрямувати роздрібних інвесторів назад до мульти-активних інвестицій.

Однак закордонна індустрія управління активами має іншу думку щодо коригувальних дій корейських регуляторів. Виконавчий директор CSOP у Гонконзі Лі Цзичжун прямо заявив: навіть якщо Корея застосує жорсткі заходи, це може бути марним. Зовнішні ринки, такі як Гонконг, мають більш гнучкі податкові переваги та довший час торгів, тому примусовий делістинг місцевих кредитних продуктів може знову спричинити "велику втечу коштів роздрібних інвесторів" назад на закордонні ринки кредитного плеча.

KOSPI за шість тижнів перетворив "інноваційне експериментальне поле" на "казино". У цьому казино найдорожчим жетоном є довіра інвесторів.

Історія неодноразово доводить: ліквідність, нагромаджена за допомогою кредитного плеча, зрештою буде оплачена більш різкою волатильністю; ринок, підтримуваний залученням гравців, зрештою буде відкинутий раціональними капіталами, які голосують ногами.