Старший аналітик Волл-стріт Девід Ву: торгівля AI та високі процентні ставки, одна з них повинна першою "здатися" у другій половині року.

2026 року в першому півріччі світові фінансові ринки розіграли жорстоку гру активів: традиційні захисні активи різко подешевшали, тоді як глобальна реальна дохідність стрімко зростала. Колишній провідний макростратег Уолл-стріт Девід Ву (David Woo) зазначає, що поточний макроринок потрапив у непримиренну боротьбу на виживання: AI-трейдинг підняв реальні процентні ставки, а вперті високі ставки пожирають AI-трейдинг. У другому півріччі ринок дійшов до точки біфуркації, де одне з двох має «здатися» ринку.

Wall Street See зібрала ключові тези:

• Основний ринковий конфлікт: У другому півріччі настане ключовий поворот. Або бульбашка AI лопне під власним тиском, даючи захисним активам перепочинок; або реальна дохідність продовжить зростати під впливом сильних економічних даних, зупиняючи та знищуючи торгівлю ризиковими активами, такими як AI.

• Справжній рушій високих ставок: Причиною незвичайної впертості реальної дохідності цього року є не премія за термін, не паніка через високі ціни на нафту, а дані про економічну активність, які з квітня значно перевищили очікування.

• Посилення режиму «хороші новини — це погані новини»: Ринок глибоко занурений у цю логічну систему. Сильніші економічні дані та наймання означають вищу реальну дохідність, що безпосередньо перетворюється на серйозний тиск на фондові та кредитні активи.

• Ахіллесова п'ята AI-трейдингу — «гомогенізація»: Найбільший ризик для AI-концепції — не фінансування, а «товаризація (гомогенізація з низькоціновою конкуренцією)». Стрімкий розвиток нових моделей у Китаї, Японії та інших країнах швидко наближається до західного рівня, що серйозно послабить надприбутки технологічних гігантів.

Реальна дохідність стрімко зростає, захисні активи зазнають «різанини»

У першому півріччі 2026 року захисні активи були надзвичайно жорстокими. Біткоїн став найгіршим серед основних активів, золото слідувало за ним з низькою ефективністю, а курс єни до долара впав до найнижчого рівня за шістдесят років.

Девід Ву (David Woo) вважає, що ця слабкість не викликана покращенням настроїв щодо ризику (індекс VIX та волатильність процентних ставок залишаються високими), а спричинена шаленою переоцінкою реальної дохідності (Real Yields).

З початку року 10-річна реальна дохідність США зросла на 33 базисних пункти. Навіть нещодавній різкий обвал цін на нафту не зміг знизити реальну дохідність; вона залишається вперто високою. Це свідчить про те, що або реальна дохідність незабаром зазнає різкої корекції вниз, або акції, кредитні активи та валюти країн, що розвиваються, зіткнуться з ще більшим тиском.

Економічні дані перевищують очікування, високі ставки не підтримуються «податковими поверненнями»

Багато економістів пояснюють дивовижну стійкість економіки США величезними податковими знижками та стимулами від «Великого красивого закону» (Big Beautiful Bill). Але дані IRS показують, що загальна сума повернених податків у сезоні подання декларацій 2026 року зросла лише приблизно на 50 мільярдів доларів порівняно з минулим роком, що є краплею в морі для економіки обсягом майже 30 трильйонів доларів.

Девід Ву (David Woo) стверджує, що справжній драйвер знаходиться на стороні бізнесу. З січня темпи зростання замовлень на капітальні товари в США подвоїлися, а темпи зростання зайнятості майже потроїлися. Це в основному завдяки двом політичним силам:

2. Податкові положення для бізнесу: Закон дозволяє компаніям «негайно витрачати» 100% відповідних інвестицій в обладнання, внутрішні НДДКР, значно знижуючи вартість інвестицій після сплати податків.

3. Зникнення політичної невизначеності: На початку 2026 року, коли політичний туман розсіявся, компанії почали активно просувати проекти, які раніше були відкладені, що безпосередньо вибухнуло капітальними витратами і з запізненням стимулювало масовий найм.

Ця накопичена енергія продовжуватиме підтримувати економіку в третьому кварталі, а інфляційний тиск змусить ФРС продовжувати дотримуватися яструбиної позиції, підштовхуючи реальну дохідність ще вище, поки вона врешті-решт не лопне бульбашку AI.

Остаточний вибір другого півріччя: смертельна боротьба між бульбашкою AI та високими ставками

Перш ніж реальна дохідність продовжить зростати, бульбашка AI цілком може лопнути через власну вагу.

Зараз AI-трейдинг стикається з найсерйознішим випробуванням з моменту свого виникнення. OpenAI розглядає можливість відкласти IPO, а нові великі мовні моделі, що з'явилися в Китаї та Японії, швидко наздоганяють західний рівень. «Товаризація (гомогенізація з низькоціновою конкуренцією)» стала найбільшим ризиком для всього AI-трейдингу. Оскільки основні хмарні гіганти (Hyperscalers) готуються опублікувати звіти про прибутки, ринок вперше зіткнеться з суворим випробуванням реального попиту на AI в епоху «після токен-максінгу».

Крім того, геополітика (складність підтримки іранської угоди) може знову підняти ціни на нафту та ставки після липня. Загалом, у другому півріччі або бульбашка AI лопне першою через конкуренцію або фальсифікацію попиту, або висока реальна дохідність вкаже на невідомі вищі рівні, поки не зупинить всі ризикові активи. Поки бульбашка AI справді не лопне і не потягне реальні ставки вниз, купувати золото на дні або продавати долар зарано.

Нижче наведено повний текст виступу, перекладений за допомогою AI:

Торгівля штучним інтелектом (AI) раніше піднімала реальну дохідність, а тепер вища реальна дохідність загрожує самій торгівлі AI. Якщо бульбашка AI лопне першою, захисні активи отримають перепочинок; але якщо реальна дохідність продовжить зростати, ризикові активи потраплять у велику біду. Що ринок ігнорує? Тепер давайте зробимо кілька прогнозів.

Шість місяців 2026 року минули, і вони були надзвичайно жорстокими для захисних активів (безпечних активів). Біткоїн став найгіршим серед основних активів, за ним слідує золото. Тим часом курс єни до долара впав до найнижчого рівня за шістдесят років. Зазвичай слабка динаміка захисних активів свідчить про значне зниження неприйняття ризику на ринку та зменшення попиту на безпечні активи. Однак у першому півріччі 2026 року це було не так. Хоча індекс паніки впав з високих рівнів, він все ще вищий, ніж на початку року; волатильність процентних ставок і нафти також залишається високою.

Фактично, слабкість захисних активів в основному спричинена переоцінкою безризикових ставок, особливо реальної дохідності. З початку року 10-річна реальна дохідність США зросла на 33 базисних пункти, наближаючись до найвищих рівнів цього циклу економічного зростання. Ця переоцінка відбувається не лише в США. З моменту першого удару по Ірану з боку Ізраїлю та США наприкінці лютого реальна дохідність зросла на ринках облігацій майже всіх розвинених країн, за винятком Канади.

Під час війни та на початку припинення вогню реальна дохідність була тісно пов'язана з цінами на нафту, оскільки ринок очікував, що високі ціни на енергоносії змусять центральні банки проводити більш жорстку монетарну політику для запобігання ефектам другого раунду інфляції. Однак за останні кілька тижнів ця логіка зламалася — ціни на нафту різко впали, але реальна дохідність залишається вперто високою. Це веде до двох можливостей: або реальна дохідність незабаром зазнає корекції (якщо так, то захисні активи отримають значне відновлення у другому півріччі); або існує інша нова сила, яка їх підтримує. Якщо реальна дохідність продовжить зростати, наслідки для ризикових активів будуть дуже серйозними, акції, кредитні активи та валюти країн, що розвиваються, зіткнуться з дедалі більшим тиском.

Реальна дохідність залежить від очікувань щодо реального економічного зростання, перспектив монетарної політики та премії за термін. Оскільки премія за термін знизилася з початку року, ми можемо спочатку виключити її як рушійну силу зростання реальної дохідності. Що стосується очікувань зростання? Консенсус ринку щодо зростання ВВП США у 2026 році знизився з 2,4% на початку року до поточних 2,1%. Однак з квітня фактичні дані про економічну активність часто перевищували очікування. Фактично, «індекс несподіваних змін економічної активності США з ваговим коефіцієнтом», встановлений нашою командою, знаходиться поблизу найвищого рівня за останні 5 років.

Мій аналіз показує, що коли інфляція вища за цільовий рівень ФРС у 2% (як зараз), зв'язок між сильнішою, ніж очікувалося, економічною активністю та зростанням реальної дохідності є особливо тісним. Це не дивно — в умовах високої інфляції ФРС реагує більш агресивно на позитивні дані про зростання. Тому я вважаю, що хоча поточна реальна дохідність висока, вона не є безпідставною. Це також узгоджується з поточними ринковими очікуваннями щодо щонайменше одного підвищення ставки ФРС до кінця року.

Зараз ринок перебуває в логічному режимі «хороші новини — це погані новини». Сильніші економічні дані означають вищу реальну дохідність, а вища реальна дохідність означає нижчі фондові ринки. Отже, ключове питання на мільйони доларів у другому півріччі: куди насправді піде реальна дохідність? Це, безсумнівно, залежатиме від того, чи продовжить економічне зростання перевищувати очікування, а також від перспектив інфляції. Давайте зробимо кілька прогнозів.

Як і багато економістів, я був здивований дивовижною стійкістю, яку економіка США продемонструвала за останні три місяці. Популярне пояснення полягає в тому, що споживачі змогли пережити нафтовий шок завдяки величезним податковим знижкам і поверненням від «Великого красивого закону». Однак дані не підтримують цю історію. Згідно з даними IRS, станом на 8 травня загальна сума повернених податків у сезоні подання декларацій 2026 року зросла лише приблизно на 50 мільярдів доларів порівняно з аналогічним періодом 2025 року. З огляду на економіку США обсягом майже 30 трильйонів доларів і річні споживчі витрати близько 20 трильйонів доларів, це просто крапля в морі.

Отже, що саме спричинило зростання корпоративних капітальних витрат і найму з січня? З початку року темпи зростання замовлень на основні капітальні товари подвоїлися, а темпи зростання зайнятості майже потроїлися. Штучний інтелект, очевидно, є головним рушієм сплеску капітальних витрат, але важко сказати, що він пояснює вибух найму (насправді, технологічний сектор в цілому все ще скорочує робочі місця). Я вважаю, що, окрім AI, ключову роль зіграли дві сили:

Перша — це положення про податкові пільги для бізнесу в «Великому красивому законі», які дозволяють компаніям «негайно витрачати» 100% відповідних інвестицій в обладнання, внутрішні НДДКР та деякі виробничі будівлі, значно знижуючи вартість інвестицій після сплати податків та покращуючи економіку капітальних витрат. Ці положення мали б вибухнути в другому півріччі 2025 року, але через надзвичайно високу невизначеність щодо торгової війни, тривалого закриття уряду та політики ФРС компанії вирішили відкласти інвестиції та найм.

Друга сила — це зникнення політичної невизначеності. З розсіюванням політичного туману на початку 2026 року компанії почали просувати проекти, які раніше були відкладені, що безпосередньо вибухнуло капітальними витратами та із запізненням стимулювало найм. За інших рівних умов, оскільки ці накопичені інвестиції та найм виходять на вищий рівень, ці дві сили продовжуватимуть підтримувати економіку в третьому кварталі. І це навіть не враховує впливу більшості ще не повернених мит. У цьому контексті інфляція зіткнеться з тиском у бік підвищення, змушуючи ФРС продовжувати підвищувати ставки, що означає подальший простір для зростання реальної дохідності, поки вона врешті-решт не лопне бульбашку AI.

Однак «за інших рівних умов» — це дуже сильне припущення. Бульбашка AI цілком може лопнути під власною вагою ще до подальшого зростання реальної дохідності. Є повідомлення, що OpenAI розглядає можливість відкласти IPO, а в Китаї та Японії з'явилися нові моделі AI, потужність яких наближається до рівня Mistral. Це додатково зміцнює мою давню ключову думку: товаризація (гомогенізація з низькоціновою конкуренцією) є найбільшим ризиком для AI-трейдингу. Ми скоро отримаємо від основних хмарних гігантів інструкції щодо попиту на AI в епоху пост-токен-максінгу в третьому кварталі, але публікація цих звітів займе ще близько 3 тижнів.

Є також геополітика. Я продовжую твердо вірити, що поточна угода не зможе пережити запланований 60-денний період переговорів. Якщо ця думка правильна, ціни на нафту, ймовірно, знову зростуть (можливо, після 4 липня). А вищі ціни на нафту, в свою чергу, чинитимуть підвищувальний тиск на реальну дохідність. Моя загальна оцінка полягає в тому, що або бульбашка AI лопне сама, або реальна дохідність вкаже на невідомі вищі рівні. Ось чому я не готовий починати купувати золото або продавати долар, поки бульбашка AI не лопне по-справжньому. Але ми, можливо, скоро наблизимося до точки, де «доведеться вибирати», що, безсумнівно, буде сприятливо для загальної волатильності ринку. Дякую за увагу.

Пояснення ключових термінів:

Реальна дохідність: Це дохідність облігацій після вирахування очікуваної інфляції. Це ключовий показник реальної вартості запозичень у суспільстві. Коли реальна дохідність різко зростає, це означає, що альтернативна вартість тримання активів, які не приносять відсотків, стає вищою, що чинить на них значний тиск.

AI-трейдинг: Позначає тенденцію до зростання акцій, спричинену масовим припливом і надмірною концентрацією коштів у ланцюжку промисловості, пов'язаної зі штучним інтелектом.

Індекс паніки (VIX): Розраховується Чиказькою біржею опціонів, відображає очікування ринку щодо майбутньої 30-денної імплікованої волатильності індексу S&P 500. Чим вищий індекс, тим більше інвестори очікують волатильності та паніки на ринку.

Премія за термін: Додаткова компенсація за відсотками, яку інвестори вимагають за ризик тримання облігації протягом тривалого часу (наприклад, невизначеність майбутньої інфляції, зміни процентних ставок та ризик ліквідності).

Режим «хороші новини — це погані новини»: Специфічний режим взаємодії макроекономіки та ринку. У цьому режимі сильні економічні дані викликають побоювання, що центральний банк підтримуватиме високі ставки або підвищить їх, перетворюючись на погані новини, що призводять до падіння фондового ринку.

Капітальні витрати (Capex): Інвестиції компаній у придбання, модернізацію або обслуговування основних засобів; це барометр впевненості економічних суб'єктів у майбутньому розвитку та інтенсивності розширення.

«Великий красивий закон»: Великий фіскальний закон, згаданий у відео. Його суть полягає в надзвичайно агресивних податкових пільгах для бізнесу та фіскальних стимулах, особливо в дозволі негайного витрачання 100% обладнання та інвестицій у НДДКР, що значно знижує податковий тягар для компаній у короткостроковій перспективі.

Товаризація: Позначає процес, коли продукт або технологія, які раніше мали високі технологічні бар'єри та високу рентабельність, втрачають свою унікальність через масовий прихід конкурентів та поширення технологій, стаючи однорідними продуктами з низькою маржею, де конкурують лише за ціною.

Хмарні гіганти (Hyperscalers): Технологічні гіганти, які надають масштабні хмарні обчислення, центри обробки даних та мережеву інфраструктуру (наприклад, Microsoft, Amazon, Google). Вони є основними покупцями AI-обчислювальних потужностей та чіпів.

Токен-максінг (Token maxing): У контексті великих мовних моделей токен — це найменша одиниця обробки тексту. Цей термін позначає вибуховий, дещо необдуманий етап комерційного розширення, коли галузь шалено максимізує використання обчислювальних потужностей для споживання та виробництва величезної кількості токенів.

Заява про відмову від відповідальності та ризики

        Ринкові ризики, інвестування вимагає обережності. Ця стаття не є індивідуальною інвестиційною рекомендацією та не враховує особливі інвестиційні цілі, фінансовий стан або потреби окремих користувачів. Користувачі повинні враховувати, чи відповідають будь-які думки, точки зору або висновки, викладені в цій статті, їхній конкретній ситуації. Інвестування на основі цього здійснюється на власний ризик.