Аналіз Ethena з бізнесової точки зору: після великого дампу віддача, чи варто купувати ENA?

Ethena є одним з небагатьох феноменальних DeFi проектів цього циклу, чий токен після запуску мав обігову ринкову капіталізацію, яка на деякий час перевищила 2 мільярди доларів. Проте з початку квітня цього року ціна його токена швидко впала, обігова ринкова капіталізація Ethena від високої точки знизилася більш ніж на 80%, а ціна токена впала на 87%.

З початку вересня Ethena прискорила темпи співпраці з різними проектами, розширила сфери використання свого стейблкойна USDE, а також обсяг стейблкойна почав відновлюватися, його обіговий капітал з мінімуму в 400 мільйонів доларів у вересні вже відновився до приблизно 1 мільярда доларів.

У цій статті буде зосереджено увагу на трьох питаннях:

1. Поточний рівень бізнесу: Основні бізнес-показники Ethena, включаючи масштаб, дохід, загальні витрати та фактичний рівень прибутку.
2. Майбутні бізнес-прогнози: Очікуване наратив Ethena та майбутній розвиток
3. Рівень оцінки: чи знаходиться наразі ціна ENA в зоні недооцінки?

1. Бізнес-рівень: Основна бізнес-ситуація Ethena на даний момент

1.1 Бізнес-модель Ethena

Ethena визначає свій бізнес як проект синтетичного долара з "рідним доходом", що належить до сегменту стабільних монет. Його бізнес-модель в основному схожа на інші проекти стабільних монет:

1. Залучення коштів, випуск боргових зобов'язань (стабільних монет), розширення балансу активів проекту
2. Використання залучених коштів для фінансових операцій, отримання фінансового доходу

Ethena як проект стабільної монети, що пізно вийшов на ринок, має недоліки в мережевому ефекті та брендовій довірі, що конкретно проявляється у вищих витратах на фінансування. Ethena використовує метод залучення коштів, пропонуючи користувачам стимулювання токенами проекту ENA, а також дохід від стабільної монети.

1.2 Основні бізнес-дані Ethena

1.2.1 Обсяги та розподіл випуску USDE

Станом на 31 жовтня, обсяг випуску USDE становить приблизно 2,72 мільярда доларів США, з яких 64% знаходяться в стані застави, а відповідний APY становить 13%.

Більшість користувачів тримають USDE з метою отримання фінансового доходу. 13% - це "безризиковий дохід" у USDE, а також фінансові витрати Ethena на залучення коштів користувачів.

USDE не тільки випускається в основній мережі Ethereum, але й розширюється на кількох L2 та L1, наразі обсяг USDE, випущеного на інших ланцюгах, становить 2,26 мільйона, що складає приблизно 8,3% від загальної кількості.

1.2.2 Доходи за протоколом і розподіл основних активів

Ефірна в даний час має три джерела доходу від протоколу:

1. Прибуток від заставленого ETH з базових активів
2. Кошти, отримані від арбітражу хеджування похідних фінансових інструментів, а також дохід від базового активу
3. Фінансовий дохід: утримування у формі стабільної монети, отримання відсотків за депозитом або стимулюючих субсидій

Згідно з даними Token Terminal, доходи Ethena за останній місяць вийшли з низької позначки минулого місяця, у жовтні доходи протоколу склали 10,63 мільйона доларів, що на 84,5% більше в порівнянні з попереднім місяцем.

З точки зору базових активів Ethena, 52% становлять арбітражні позиції BTC, 21% – арбітражні позиції ETH, 11% – арбітражні позиції стейкінгових активів ETH, а залишкові 16% становлять стейблкоїни.

1.2.3 Витрати та рівень прибутку протоколу Ethena

Витрати протоколу Ethena поділяються на два типи:

1. Фінансові витрати: виплата стейкерам USDE через USDE
2. Маркетингові витрати: через токени ENA, які виплачуються користувачам, які беруть участь у різних зростаючих активностях Ethena.

Згідно з приблизними підрахунками, загальні витрати протоколу Ethena з моменту його запуску цього року до теперішнього часу (31 жовтня) становлять:

• Фінансові витрати: 8164.7 мільйонів доларів США
• Маркетингові витрати: 9,1 мільярда доларів США (тут ще не враховані потенційні витрати після вересня)
• Загальний дохід від угоди за той самий період: 124 мільйони доларів США

Тобто, чистий збиток Ethena на сьогоднішній день досягнув 868 мільйонів доларів США до кінця жовтня цього року. Це ціна, яку заплатили за досягнення ринкової капіталізації USDE в 2,7 мільярда доларів США протягом року.

2. Перспективи майбутнього бізнесу: наратив Ethena, якому варто очікувати, та майбутній розвиток

Очікувані історії Ethena в найближчі кілька місяців до року включають:

1. З підвищенням очікувань щодо приходу Трампа до влади та перемоги Республіканців, тепліша атмосфера на ринку криптовалют сприяє зростанню безстрокових арбітражних доходів і обсягів BTC, ETH, збільшуючи дохід протоколу Ethena.
2. Після Ethereal в екосистемі Ethena з'являється більше проектів, що збільшують доходи від аеродропу ENA.
3. Запуск публічної блокчейн-мережі Ethena, що управляється самостійно, привертає увагу до ENA та створює номінальні сценарії стейкінгу тощо.

Проте для Ethena найважливіше, щоб USDE було прийнято як заставу та торговий актив більшістю провідних CEX.

3. Рівень оцінки: Чи перебуває наразі ціна ENA в зоні недооцінки?

3.1 якісний аналіз

В майбутні кілька місяців події, які можуть бути сприятливими для ціни токена ENA і мають високу ймовірність виникнення, включають:

• Підвищення арбітражного доходу через відновлення крипторинку
• Включення SOL до базових активів, щоб привернути увагу інвесторів та проектів екосистеми SOL
• Екосистема Ethena може мати більше проектів, які принесуть більше аеродропів для ENA
• Перед наступною великою розблокуванням ENA у команди проекту є мотивація підвищити ціну монети

Наразі на фактори, що негативно впливають на вартість токена ENA та стримують ціну ENA, включають:

• ENA не вистачає розподілу прибутків у реальних грошах
• Реальна прибутковість проекту Ethena є незадовільною
• ENA в найближчі півроку все ще має великі інфляційні тиски

3.2 Кількісне порівняння

Порівнюючи Ethena з MakerDAO, можна побачити, що токен ENA Ethena наразі не має співвідношення ціни та якості ні за доходами протоколу, ні за прибутком.

Підсумок

Хоча Ethena називають одним із найяскравіших інноваційних проєктів цього етапу, його основна бізнес-модель не відрізняється від інших проєктів зі стабільними монетами. Наразі Ethena все ще перебуває на стадії великого збитку, і його оцінка не є заниженою в порівнянні з проєктом MakerDAO, що представляє стабільні монети.

Проте Ethena продемонструвала дуже сильні бізнес-можливості, будучи більш агресивною, ніж інші проекти. Швидке розширення масштабу та більша кількість проєктів можуть підвищити оптимістичні очікування інвесторів щодо проєкту, а отже, й підвищити ціну монети.

Проте такі проекти зрештою стикаються з критичною точкою, коли люди починають усвідомлювати, що зростання проекту забезпечується субсидіями токенів, а зростання цін на емітовані токени, здається, підтримується лише оптимістичними настроями, без прив'язки до вартості.

Стабільні монети, як продукт з помітним ефектом Лінді, Ethena та її USDE все ще потребують більше часу для перевірки стабільності своєї продуктової архітектури, а також їхньої життєздатності після зниження субсидій.