Дві парадигми токенізації акцій: відкрита екосистема та закритий сад

Токенізація акцій уже перетворилась із футуристичного бачення в світі блокчейн на фінансову реальність, що відбувається. З появою фінансових технологічних гігантів, таких як Kraken і Robinhood, ця структурна трансформація, що керується технологією блокчейн, офіційно розпочалась. Глобальні інвестори вперше мають можливість торгувати "цифровими акціями" компаній, таких як Apple і Tesla, майже без тертя, цілодобово. Однак за гамором ринку стоять глибші питання, які потребують відповіді.

Цей звіт зосередиться на внутрішній логіці сучасних продуктів токенізації акцій, детально аналізуючи "як це реалізувати" та "де ризики", надаючи клієнтам, інвесторам, розробникам і регуляторам посилання, що поєднує в собі глибину та практичну цінність.

Ми проведемо глибокий порівняльний аналіз на основі двох типових випадків — xStocks(, що представляє шлях "відкритого DeFi", випущений Backed Finance та доступний для торгівлі на таких біржах, як Kraken), і Robinhood, що представляє шлях "комплаєнс у закритому середовищі" — і доповнимо його практиками ключових учасників галузі, таких як Hashnote, Securitize, щоб спільно обговорити одне ключове питання:

Як ці платформи досягають балансу між суворим фінансовим регулюванням, складними технологічними реалізаціями та величезними ринковими можливостями? Які шляхи вони обрали, і в чому фундаментальні відмінності їхньої базової логіки та комплаєнс-дизайну?

Один. Ядро аналізу ( один ): відповідний "обмежувальний пояс" та "амулет"

Головним викликом токенізації акцій є не технології, а регулювання. Будь-яка спроба "перенести" традиційні цінні папери на блокчейн повинна зіштовхнутися зі складними фінансовими нормами по всьому світу. У довгостроковій грі з регуляторами ринок тихо поділився на два абсолютно різні шляхи регулювання: токени цінних паперів, підтримувані активами на рівні 1:1, та токени похідних контрактів. Ці дві моделі мають різні правові структури та операційну логіку, що визначає їхні продуктові форми, права користувачів та ризикові характеристики.

Модель 1: xStocks——Обіймаючи відкритий шлях DeFi

Основне визначення: Токен, що належить користувачу (, наприклад, Токен TSLAX), юридично безпосередньо або опосередковано представляє право власності або інтерес на реальні акції ( TSLA). Це є "справжнє" відображення акцій на блокчейні, що прагне до справжності та прозорості активів.

Правова структура та ринкова поведінка:

Дизайн відповідності xStocks є вишуканим, його суть полягає в тому, щоб через багаторівневі юридичні структури та чітку регуляторну рамку, приймаючи відкритість блокчейну, максимально уникати юридичних ризиків.

Наразі xStocks підтримує 61 вид акцій та ETF, з яких 10 вже здійснили торгівлю на блокчейні, що свідчить про початкову ринкову активність. Після підтримки від Bybit та Kraken, обсяги торгівлі зазнали вибухового зростання, станом на 1 липня, їхній денний обсяг торгівлі досяг 6,641,000 доларів США, кількість торгуючих користувачів перевищила 6500 осіб, а кількість угод перевищила 17,800.

Випуск активів та регуляторна структура:

xStocks випускається швейцарською компанією Backed Finance, її діяльність базується на законодавстві Швейцарії про технології розподіленого реєстру DLT(. Вибір Швейцарії як юридичної бази зумовлений тим, що ця країна пропонує відносно чітке і дружнє регуляторне середовище для цифрових активів та інновацій у блокчейні.

Спеціальна мета-структура)SPV(:

Це основа всієї архітектури. Backed Finance створила спеціальну мету )SPV( у Ліхтенштейні, де стабільне правове та податкове середовище. Цей SPV схожий на "сейф активів", його єдина функція полягає в тому, щоб утримувати реальні акції. Такий дизайн реалізує ключове розмежування ризиків: навіть якщо платформа, на якій користувачі проводять угоди, ), така як Kraken або Bybit(, або емітент зазнає операційних проблем, основні активи, що утримуються в SPV, залишаються в безпеці та незалежності.

Стратегії підтримки активів та ліквідності:

Щоб забезпечити цінність і надійність токенів на ланцюзі, xStocks створила прозору систему підтримки активів та двох рівнів ліквідності.

1:1 прив'язка )1 монета = 1 акція (:

Кожен xStock Токен, який обертається на ланцюзі, строго відповідає одній справжній акції, що зберігається в третій стороні зберігання. Ця 1:1 прив'язка є основою його ціннісної пропозиції. Наразі загальна кількість токенів акцій NVIDIA, Circle та Tesla перевищила 10 000 штук.

Процес випуску:

Професійні кваліфіковані інвестори можуть подати заявку на Backed Account, щоб купувати акції через Backed. Backed виконує роль першого інвестора, купуючи акції у брокерів, які потім зберігаються третьою стороною. Нарешті, xStocks карбує відповідну кількість токенів відповідно до кількості куплених акцій і повертає їх першому інвестору. Ці перші інвестори можуть в будь-який момент випускати та викуповувати токени акцій.

Доказ резерву )Proof of Reserve(:

Прозорість є основою довіри. xStocks інтегровано з провідною в галузі мережею ораклів Chainlink PoR. Це означає, що будь-хто може в режимі реального часу та автономно запитувати та перевіряти резерви Backed Finance в блокчейні, забезпечуючи, що кількість справжніх акцій, що у них є, є достатньою для підтримки всіх випущених Токен.

Двошляхова ліквіднісна стратегія:

1、централізована біржа ) CEX ( маркет-мейкер:

На основних біржах, таких як Kraken, Bybit тощо, професійні маркет-мейкери відповідають за забезпечення ліквідності, щоб користувачі могли так само легко купувати та продавати xStocks, як і звичайні монети.

2、децентралізовані фінанси ) DeFi ( протокол:

Токен xStocks є відкритим, користувачі можуть зберігати його в DeFi-протоколі на ланцюзі Solana ), наприклад, у платформах кредитування або ліквідності DEX (, самостійно забезпечуючи ліквідність та отримуючи прибуток. Наразі xStocks співпрацює з агрегатором DEX Jupiter та протоколом кредитування Kamino, максимально використовуючи компоновність DeFi, щоб створити додаткову цінність для активів. Наприклад, ліквідність токена SP500 ) SPY (, який має найвищий обсяг торгівлі, досягла 1 мільйона доларів у базовій ліквідності USDC на ланцюзі.

![Два парадигми токенізації акцій: xStocks переходить до відкритості, Robinhood входить у стіни])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-07f3750159d70f486121ab802de82975.webp(

) Модель 2: Robinhood — "Сад з огорожею" з пріоритетом на відповідність

Ядро визначення: на платформі Robinhood, токени акцій, придбані користувачами, не є власністю акцій в юридичному сенсі, а є фінансовими деривативними контрактами, які укладаються між користувачем та Robinhood Europe, що відстежують ціну певних акцій. Їх юридична сутність є позабіржовим ###OTC( деривативом, а токени на ланцюгу є лише цифровим свідоцтвом прав на цей контракт.

1. Юридична структура та технічна реалізація:

Модель Robinhood є дуже прагматичною "регуляторною арбітражем", вона майстерно упакує продукти в уже існуючий фінансовий інструмент з чіткою регуляторною рамкою та швидко впроваджує їх з дуже низькими витратами.

Випуск实体 та регуляторна рамка:

Ці токени випускаються компанією Robinhood Europe UAB, інвестиційною компанією, зареєстрованою в Литві та під контролем її центрального банку. Її продукти регулюються в рамках директиви ЄС MiFID II) про фінансові інструменти II(. Згідно з MiFID II, ці токени класифікуються як деривативи, що дозволяє уникнути більш складних правил випуску цінних паперів.

Низька вартість швидкого розгортання:

Robinhood розгорнув 213 видів акційних Токенів на мережі Arbitrum, загальна вартість яких становила лише 5.35 доларів ) витрат на газ у мережі (, що демонструє надзвичайну ефективність використання технології Layer 2. З них 79 Токенів вже налаштовано з метаданими, щоб підготуватися до подальших угод.

Новаторські спроби:

Robinhood сміливо вперше спробувала токенізацію акцій непублічних компаній, випустивши токени OpenAI та SpaceX, маючи на меті зайняти позицію в цій високовартісній сфері приватного капіталу. Наразі Robinhood випустила 2,309 токенів OpenAI)o(. )Токени OpenAI надають інвесторам можливість непрямого інвестування в OpenAI через володіння в SPV, а потім ціна токенів OpenAI буде прив'язана до вартості акцій OpenAI, що належать цьому SPV(.

![Дві парадигми токенізації акцій: xStocks йде до відкритості, Robinhood входить у стіни])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-d189f7921df6f51a2ba8d4237ee264ba.webp(

2、"Стіна саду" технології та відповідності дизайну:

Впровадження технологій Robinhood тісно пов'язане з її стратегією відповідності, яка разом створює закриту, але відповідну екосистему.

Онлайн KYC та білий список:

Через зворотний аналіз смарт-контракту токенів акцій Robinhood, розробники з громади виявили, що в їхньому контракті вбудовані суворі контрольні механізми доступу. Кожен раз, коли виконується операція з переміщення токенів )transfer(, запускається перевірка, яка підтверджує, що адреса отримувача зареєстрована в списку "схвалених гаманців", що підтримується Robinhood. Це означає, що лише користувачі з ЄС, які пройшли KYC/AML Robinhood, можуть володіти та торгувати цими токенами, що створює "культури закритого простору" )Walled Garden(.

Обмежена DeFi-комбінованість:

Прямим наслідком цієї моделі "огородженого саду" є те, що його акціонерні токени майже не можуть взаємодіяти з широкими, бездозвільними DeFi-протоколами. Онлайнова вартість активів надійно заблокована в екосистемі Robinhood.

Майбутнє планування ) Robinhood Chain (:

Щоб краще служити своїй стратегії RWA, Robinhood планує розробити власну Layer 2 мережу — Robinhood Chain на основі технологічного стеку Arbitrum, що демонструє його амбіції контролювати базові технології.

Хоча модель Robinhood знайшла шлях до відповідності в рамках ЄС, вона також викликала значні спори та потенційні ризики.

"Фінансова схема" скандал:

Найбільш знаковою подією стало впровадження токенів OpenAI та SpaceX. Незабаром після цього офіційна заява OpenAI спростувала співпрацю з Robinhood і чітко зазначила, що ці токени не представляють акцій компанії. Ця подія виявила величезні ризики моделі деривативів в інформаційній розкритті та сприйнятті користувачів.

Централізовані ризики:

Безпека активів користувачів та виконання угод повністю залежать від стану роботи та кредитоспроможності Robinhood Europe. Якщо платформа зазнає проблем, користувачі зіткнуться з контрагентським ризиком.

3. Порівняння та підсумок двох основних режимів:

З аналізу вище, ми можемо чітко побачити основні відмінності між двома моделями. Модель xStocks більше відповідає відкритому духу Crypto Native та DeFi, тоді як модель Robinhood є "шляхом" в межах існуючої регуляторної структури.

Ключові моменти:

Шлях xStocks – це "токенізація активів", він намагається справедливо та прозоро відобразити цінність традиційних активів у світі блокчейну, приймаючи відкриті фінанси. А шлях Robinhood – це "токенізація бізнесу", він використовує блокчейн як технологічний інструмент для упаковки та доставки свого традиційного бізнесу з деривативами, по суті більше схожий на "CeFi") централізовані фінанси( блокчейнізації.

![Дві парадигми токенізації акцій: xStocks йде в відкритий доступ, Robinhood входить в огорожу])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-c0b28a9f81da85cb978f9143d8dbbdac.webp(

Два, Ядро аналізу ) два (: Технічна архітектура "Пісня льоду та вогню"

У рамках комплаєнсу, технічна архітектура є каркасом для реалізації продуктового бачення. Різниця в виборі технологій та дизайні компонентів між xStocks та Robinhood також відображає їхні дві різні філософії "відкритості" та "закритості".

) 1. Вибір базового блокчейну: трикутна гра між продуктивністю, екосистемою та безпекою

Вибір того, яка публічна блокчейн-мережа буде "ґрунтом" для випуску активів, є стратегічним рішенням, що стосується продуктивності, витрат, безпеки та екології.

xStocks обирає Solana:

Його основна мотивація полягає в досягненні максимальної продуктивності. Solana відома своїм високим пропускним здатністю ### теоретичний TPS досягає десятків тисяч (, низькими витратами на транзакції ) зазвичай менше 0,01 долара ( і підсекундною швидкістю підтвердження транзакцій. Це критично важливо для акцій монет, які потребують підтримки високочастотної торгівлі та реального часу взаємодії з складними DeFi протоколами. Однак історичні випадки кількох збоїв у мережі також виявили його виклики в стабільності, що є ризиком, який необхідно прийняти при виборі Solana.

Robinhood вибирає Arbitrum:

Arbitrum є рішенням для масштабування Layer 2 для Ethereum, і логіка його вибору полягає в "стояти на плечах гігантів". Завдяки впровадженню Arbitrum, Robinhood не лише отримав вищу продуктивність та нижчі витрати порівняно з основною мережею Ethereum, але й, що найважливіше, успадкував