#8月CPI数据出炉

#每周来晒
O CPI dos EUA de agosto saiu em 11 de setembro e pareceu um não evento: a inflação cheia subiu 0,4% na comparação mensal e 3,4% na comparação anual, ambas em linha com o consenso. O detalhe por baixo é o que importa, e acho que a maioria das pessoas está interpretando esse resultado ao contrário.

A questão aqui é se os dados mudam a trajetória de cortes de juros do Fed. Minha resposta é direta. Não há trajetória de cortes para mudar. O mercado está precificando uma alta, e essa é a história desta semana.

Pergunta um: o CPI mudará a trajetória do Fed

Sim, mas não na direção implícita na pergunta. O CPI subjacente de agosto veio em 0,3% na comparação mensal, contra 0,2% do consenso, enquanto o núcleo na comparação anual desacelerou para 2,4%, ante 2,5% em julho. A energia foi a principal responsável pelo impacto: a gasolina saltou 3,9% no mês e respondeu por mais de um terço de todo o aumento, com a energia subindo 16,3% na comparação anual e a gasolina, 27,4%. O custo de moradia, o componente que determina se a inflação subjacente é realmente persistente, subiu apenas 0,3% no mês e 3,0% na comparação anual, com o aluguel equivalente dos proprietários avançando apenas 0,2%. Os bens subjacentes subiram 0,1% no mês e 0,7% na comparação anual, então a transmissão das tarifas para os bens ainda está muito distante do cenário de pesadelo precificado alguns meses atrás.

A sequência mensal: março mais 0,9%, abril mais 0,6%, maio mais 0,5%, junho menos 0,4%, julho mais 0,1%, agosto mais 0,4%. Junho e julho pareciam mostrar que a desinflação estava vencendo. Agosto reabriu o debate.

É por isso que as expectativas para os juros se moveram tão violentamente. A faixa-alvo dos Fed funds está em 3,50% a 3,75%, e antes desse resultado o mercado atribuía aproximadamente 68% de probabilidade a uma alta na reunião de 16 de setembro. Após a divulgação, isso saltou para cerca de 85,6% na precificação do CME FedWatch, com a Reuters em torno de 82% e um pico intradiário próximo de 90%. Se acontecer, será a primeira alta de juros desde 2023, não o primeiro corte de um novo ciclo. O mercado agora precifica uma possível segunda alta em dezembro, e o cenário-base de pelo menos um grande banco é de três altas entre setembro, dezembro e março. O rendimento do Treasury americano de 10 anos atingiu 4,97% em 11 de setembro, o maior nível desde o fim de 2023, ante aproximadamente 4,20% no início do ano, uma reprecificação de cerca de 77 pontos-base. Esse número, mais do que o próprio CPI, é o que está movimentando todos os ativos de risco do mercado.

Minha leitura é que o relatório confirmou um regime, em vez de criar um. O Fed teme mais uma reaceleração da inflação do que uma desaceleração do crescimento, e um resultado de 0,3% no núcleo lhe dá respaldo. O que importa agora é se setembro será apresentado como uma alta com uma longa pausa ou como o início de uma sequência.

Pergunta dois: como cripto e ações reagem no curto prazo

As ações reagiram de forma incomum. Em 11 de setembro, o Dow fechou em 52.573,29, alta de 0,98%, o S&P 500 em 7.656,98, alta de 0,86%, o Nasdaq Composite em 26.333,04, alta de 0,96%, e o Russell 2000 em 2.903,94, alta de 0,45%, encerrando uma sequência de quatro dias de perdas. Ao ampliar o período para uma semana, o quadro se inverte: o Dow perdeu cerca de 1,6%, o S&P 500, cerca de 0,8%, e o Nasdaq, cerca de 0,7%. Foi uma recuperação dentro de uma tendência de baixa, não um rompimento. O petróleo ajudou, com o Brent tocando US$ 109,97 por barril antes de fechar em queda de 2,8%, a US$ 104,61, e o WTI recuando cerca de 3%, para US$ 99,28. O ouro terminou praticamente estável, em US$ 4.408,90 por onça, em um mercado que não consegue decidir se a inflação ou um golpe no crescimento é o maior risco.

Até agora, as criptomoedas estão se comportando de forma mais coerente do que as ações.

O Bitcoin é negociado perto de US$ 77.327, em queda de cerca de 0,7% em 24 horas e de aproximadamente 2,8% em sete dias. O candle de 11 de setembro abriu em 76.577 e fechou em 77.228, alta de 0,85%, mas a faixa intradiária foi de 76.023 a 79.874, uma oscilação de pouco mais de 5%. Desde o fechamento de 6 de setembro, em 80.341, o Bitcoin caiu cerca de 3,9%. O preço está aproximadamente 1,9% abaixo de sua média de 200 dias, perto de 78.830, e as bandas de Bollinger horárias se comprimiram em uma faixa de 76.967 a 77.649. É um mercado prendendo a respiração antes do Fed.

Os dados internos dizem mais do que o preço. O open interest do Bitcoin está em torno de US$ 51,9 bilhões, queda de cerca de 1,9% em 24 horas, com o funding dos contratos perpétuos ainda levemente positivo, em aproximadamente 0,003% por janela de oito horas. Funding ligeiramente positivo com open interest em queda me parece desalavancagem, não um novo ataque dos vendidos, e a proporção comprado-vendido perto de 1,165 mostra um posicionamento líquido comprado sem euforia.

O Ethereum é o destaque. O ETH é negociado perto de US$ 2.535 e, em 11 de setembro, abriu em 2.437,97 e fechou em 2.516,66, alta de 3,23%, com uma faixa intradiária de 2.433,85 a 2.666, uma oscilação de 9,5%. Em sete dias, o ETH subiu cerca de 3,4%, enquanto o Bitcoin caiu aproximadamente 2,8%, uma diferença de mais de seis pontos percentuais. A proporção ETH para BTC passou de cerca de 0,0313 em 6 de setembro para aproximadamente 0,0328 agora. O ETH está cerca de 2% acima de sua média de 200 dias, perto de 2.487, enquanto o Bitcoin está abaixo da própria média. Isso é uma mudança de liderança, não ruído.

Os fluxos explicam o motivo. Os ETFs spot de Ethereum receberam entrada líquida de US$ 216,4 milhões em 11 de setembro, com o ETHA, da BlackRock, sozinho captando US$ 149 milhões, e o saldo líquido acumulado nos quatro dias de 8 a 11 de setembro é positivo em US$ 197,1 milhões. Os ativos totais dos ETFs de Ethereum estão próximos de US$ 16,31 bilhões, com entradas líquidas acumuladas de US$ 13,39 bilhões. Os ETFs de Bitcoin seguiram na direção oposta: menos US$ 13,3 milhões em 11 de setembro, menos US$ 282,6 milhões em 10 de setembro, menos US$ 120,2 milhões em 9 de setembro, uma saída de aproximadamente US$ 416 milhões em três dias, contra cerca de US$ 97,6 bilhões em ativos totais dos ETFs.

A Solana é negociada perto de US$ 102, alta de 3,84% em 11 de setembro, mas ainda cerca de 4% abaixo do fechamento de 6 de setembro, com open interest em torno de US$ 6,2 bilhões. O valor total de mercado das criptomoedas é de US$ 2,74 trilhões, alta de 1% em 24 horas, com volume de US$ 102,8 bilhões, dominância do Bitcoin em 58,65%, dominância do Ethereum em 11,68% e índice de temporada das altcoins em 42, ainda um território liderado pelo Bitcoin. O indicador de medo e ganância marca 68, longe do pânico.

Há também uma questão de segurança por baixo da fita. Cerca de 4.000 BTC, aproximadamente US$ 320 milhões, foram retirados da carteira da federação da Liquid Network em 6 de setembro, e a rede pausou as operações, enquanto as perdas relacionadas ao exploit da Coldcard chegaram a cerca de 1.806 BTC, aproximadamente US$ 143,9 milhões.

Pergunta três: onde vejo as oportunidades

Serei direto sobre meu viés, não se trata de recomendação.

Primeiro, a força relativa do Ethereum é a expressão mais clara deste cenário. Quando os fluxos institucionais migram para o ETH enquanto os ETFs de BTC registram saídas, os alocadores geralmente estão buscando um beta maior dentro da mesma classe de ativos. A média de 200 dias, perto de 2.487, é a linha que me importa. Mantê-la mantém a tese viva; perdê-la a invalida rapidamente.

Segundo, a zona de 76.000 a 77.000 do Bitcoin é a área de decisão. Ela se sustentou como a mínima de 11 de setembro, em 76.023, e é o piso da faixa. Acima disso, 79.874 e a máxima de 6 de setembro, em 80.560, precisam ser superados para que isso seja algo além de uma consolidação.

Terceiro, nas ações, um regime de altas de juros tem uma lógica interna clara. O setor financeiro se beneficia de margens financeiras líquidas mais amplas, a energia se beneficia da alta do petróleo que causou parte dessa inflação, enquanto empresas de crescimento de longa duração, semicondutores, REITs e utilities carregam o maior risco de valuation, com o Treasury de 10 anos se aproximando de 5%. As small caps são as mais pressionadas, e é por isso que confio menos na recuperação do Russell 2000.

Quarto, o ouro a US$ 4.408, com o Treasury de 10 anos próximo de 5%, não é normal. Essa combinação deveria pressionar o ouro. O fato de ele estar apenas estável me diz que existe uma demanda persistente por proteção que a matemática dos juros, sozinha, não explica.

Para onde o mercado vai a partir daqui

Darei condições em vez de previsões, porque a próxima semana é binária.

Se o Fed elevar os juros em 25 pontos-base em 16 de setembro, mas apresentar isso como uma pausa com uma trajetória dependente dos dados, meu cenário-base é uma alta de alívio. Eu esperaria que o Bitcoin recuperasse 79.000 a 80.500 e que o Ethereum atacasse a máxima de 11 de setembro, em 2.666, com a continuidade das entradas nos ETFs de ETH. Esse é o mundo em que este resultado do CPI foi o pico do medo.

Se o Fed elevar os juros e as projeções atualizadas sinalizarem novas altas, levando a precificação de dezembro para o cenário-base, o Treasury de 10 anos provavelmente superará 5%. Eu esperaria então que o Bitcoin perdesse 76.000 e fosse negociado entre 72.000 e 74.000, com as small caps liderando a queda das ações e as altcoins caindo mais do que o Bitcoin, porque a dominância de 58,65% mostra que o dinheiro já está se escondendo no maior ativo.

O cenário intermediário, uma alta sem sinal claro, é aquele ao qual atribuo a maior probabilidade. Eu esperaria um movimento brusco nos dois sentidos dentro de 48 horas, um rompimento malsucedido de 76.000 ou 80.500 e um mercado limitado a uma faixa até a divulgação do CPI de 14 de outubro e a abertura da temporada de resultados do terceiro trimestre, em meados de outubro. A queda do open interest antes do evento indica que a alavancagem já foi reduzida.

Três coisas mudariam minha opinião mais rapidamente: o CPI subjacente voltar a 0,2% ou menos, uma queda decisiva do Treasury de 10 anos em direção a 4,5% ou os fluxos dos ETFs de Bitcoin se tornarem sustentavelmente positivos. Até que uma delas aconteça, o caminho de menor resistência parece lateral, com viés de baixa, pontuado por movimentos bruscos em torno das divulgações macroeconômicas.

Consideração final

A leitura consensual é que este relatório do CPI foi irrelevante porque o índice cheio veio em linha. Acho que isso está exatamente errado. O índice cheio veio em linha, o núcleo superou as expectativas para cima, a gasolina respondeu por um terço do impacto, as probabilidades de alta subiram de 68% para acima de 85% em uma sessão e o Treasury de 10 anos tocou 4,97%. Esse foi o momento em que o mercado parou de fingir que os cortes estavam chegando. As criptomoedas absorveram isso melhor do que as ações, o Ethereum está liderando e o Bitcoin está se comprimindo abaixo de sua média de 200 dias, à espera de uma decisão que chega em quatro dias.

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