#$MU A Citi reduziu o preço-alvo da Micron, mas o motivo não se sustenta

Em 7 de agosto, a Citi reduziu o preço-alvo da Micron de US$ 1.400 para US$ 1.150, mantendo a recomendação de compra. Dez dias depois, o UBS publicou um relatório elaborado após acompanhar a administração da Micron em uma rodada de apresentações, com preço-alvo de US$ 1.625 e a mesma recomendação de compra. A diferença entre as duas é de US$ 475. Mas, ao abrir as projeções de lucro das duas, elas são quase idênticas. O UBS estima que a Micron ganhará US$ 148 por ação em 2028, enquanto a Citi estima US$ 148,60, uma diferença inferior a 1%. As duas não divergem sobre quanto a Micron pode ganhar. A divergência está em: quantas vezes esses lucros valem.

01 O que exatamente a Citi cortou
Este relatório da Citi foi publicado em 7 de agosto pelos analistas Atif Malik, James Bowlin e Kelsey Chia, com 14 páginas. A referência de preço era o fechamento de US$ 881,47 em 6 de agosto. O novo preço-alvo de US$ 1.150 correspondia a 8 vezes o lucro por ação esperado para o ano-calendário de 2027. Antes, eram 10 vezes. A coluna de projeções de lucro quase não mudou. Foi reduzida em 1% no ano fiscal de 2027 e em 2% no ano fiscal de 2028. Ou seja, a avaliação da Citi sobre quanto a Micron pode ganhar praticamente não mudou; o que mudou foi sua percepção sobre quanto o mercado está disposto a pagar por esses lucros. O preço-alvo caiu 17,9%, dos quais apenas 1% a 2% vieram do ajuste nos lucros; todo o restante veio da compressão do múltiplo de valuation. O que sustenta essa decisão é uma trajetória de preços de DRAM.
A Citi prevê que os aumentos diminuirão a cada trimestre: ainda estarão acima de 20% no trimestre de agosto, abaixo de 10% no trimestre de novembro, cairão para 2% em fevereiro do próximo ano, chegarão a zero em maio e passarão a cair 5% no segundo semestre de 2027.
A trajetória da NAND é semelhante. A margem bruta correspondente recuaria de cerca de 85% para cerca de 75%. A seção 4.4 do relatório ainda esconde um detalhe que não entrou no resumo nem foi mencionado por nenhum artigo que o repercutiu: cerca de 40% da produção de DRAM da Micron está coberta por contratos de longo prazo, a menor proporção entre as quatro grandes fabricantes de memória. Os cerca de 60% restantes acompanham o mercado à vista, deixando a empresa mais exposta do que Samsung e SK Hynix.

02 O UBS ouviu uma história diferente da administração
Em 17 de agosto, o UBS publicou “Acompanhando a administração”. O relatório foi elaborado após acompanhar a administração da Micron em uma rodada de apresentações a investidores. A recomendação é de compra, com preço-alvo de US$ 1.625, 41% acima do da Citi. As divergências entre as duas se concentram em três pontos.
1. As avaliações sobre a trajetória dos preços são completamente opostas. A Citi acredita que os aumentos da DRAM diminuirão a cada trimestre, chegarão a zero no meio do próximo ano e passarão a cair no segundo semestre. O UBS registrou as palavras exatas da administração: a oferta e a demanda no ano-calendário de 2027 estarão mais apertadas do que em 2026. Atualmente, a Micron consegue atender a menos da metade da demanda de seus clientes de data centers, e o preço médio de venda da HBM continua subindo. O UBS também listou os marcos de capacidade: a maior parte da nova capacidade de 2027 virá da expansão de duas fábricas antigas, em volume pequeno; a produção em grande escala só começará em 2028. A pressão da oferta foi adiada em um ano. A Citi diz que “está perto do topo”; a administração diz que “ainda não chegou ao topo”. Em dez dias, a linha de precificação foi invertida.
2. As descrições da cobertura por contratos de longo prazo são diferentes. A Citi diz que cerca de 40% da produção da Micron está coberta por contratos de longo prazo, a menor proporção entre as quatro empresas. O UBS detalhou pela primeira vez a estrutura dos acordos com clientes estratégicos da Micron: o objetivo é colocar mais de 50% da receita sob a proteção de contratos, dos quais cerca de 10% são do tipo “take-or-pay” (o cliente pode não retirar o produto, mas ainda assim paga; o preço não é fixado), enquanto outros cerca de 40% têm preço fixo ou uma faixa de preços. A Citi calcula com base no volume de produção, enquanto o UBS calcula com base na receita; os dois números não podem ser comparados diretamente. Mas a direção das mensagens é oposta: a Citi diz que “a menor parte está protegida”, enquanto o UBS diz que “mais de 50% da receita tem três camadas de proteção”.
3. A base de valuation está um ano inteira diferente. A Citi usa 8 vezes o lucro do ano-calendário de 2027. O UBS usa 11 vezes o lucro por ação de US$ 148 do ano-calendário de 2028. A própria projeção da Citi para o lucro por ação da Micron no ano fiscal de 2028 é de US$ 148,60. Multiplicando a projeção de lucro da Citi pelo múltiplo do UBS, chega-se a US$ 1.635, apenas 0,6% acima dos US$ 1.625 do UBS.
A diferença entre as duas é de US$ 475, mas as projeções de lucro são quase iguais; toda a divergência está em “qual ano observar” e “qual múltiplo aplicar”.

03 As duas têm conflitos de interesse
O nível de conflito divulgado pela própria Citi é médio-alto, incluindo remuneração por negócios de banco de investimento e interesses financeiros relevantes.
No caso do UBS, há algo ainda mais importante: a instituição detém uma posição vendida superior a 0,5% em Micron e, ao mesmo tempo, atua como formadora de mercado das ações da Micron, mas atribuiu recomendação de compra e o maior preço-alvo de Wall Street. Uma tem negócios de banco de investimento em andamento e reduziu o preço-alvo. A outra mantém uma posição vendida e definiu o maior preço-alvo. As relações de interesse dos dois lados não são limpas.

04 A redução da Citi desta vez não se sustenta
As projeções de lucro foram alteradas apenas em 1% a 2%, mas o preço-alvo caiu 17,9%. O que foi reduzido não foi a capacidade de lucro da Micron, mas o múltiplo de valuation que a Citi considera que o mercado deveria atribuir. Isso é um julgamento subjetivo, não uma descoberta sobre o negócio.
Mais importante: a premissa de preço que sustentava esse julgamento — aumentos da DRAM diminuindo a cada trimestre e chegando a zero no meio do próximo ano — foi negada pessoalmente pela administração da Micron apenas dez dias após a publicação do relatório. A administração disse que 2027 será mais apertado que 2026, que a nova capacidade só chegará em 2028 e que, neste momento, nem metade da demanda dos data centers consegue ser atendida. A Citi também tem uma contradição interna. De um lado, mantém a recomendação de compra; de outro, coloca suas projeções de lucro 13% a 15% abaixo do consenso do mercado. O motivo pelo qual vê a Micron com bons olhos é que a ação está barata, mas a própria projeção da instituição não sustenta a tese de que “a empresa conseguirá ganhar mais”. US$ 1.150 parece mais um limite inferior conservador. Mas o US$ 1.625 do UBS também não pode ser aceito sem questionamento. Esse preço-alvo foi definido em 26 de maio e não foi atualizado em três meses. Um preço-alvo que não é ajustado por três meses se aproxima mais de uma declaração de posicionamento. Além disso, a instituição que definiu esse preço ainda mantém uma posição vendida em Micron.
RESUMO A única conclusão que se sustenta é uma
A Citi reduziu o múltiplo de valuation desta vez, não os fundamentos. Reduzir a posição seguindo essa decisão equivale a seguir a preferência de valuation da Citi, e não as mudanças operacionais da Micron. Quanto à necessidade de continuar mantendo Micron, os três relatórios contornam a mesma questão central: a produção de HBM está ou não incluída na taxa de cobertura de 40% por contratos de longo prazo? Essa lacuna determina o tamanho da exposição de fato da DRAM comum da Micron aos preços de mercado. Nenhum dos três relatórios dá uma resposta.

O que observar daqui em diante
① Se a Micron divulgar, no próximo balanço, uma taxa de cobertura por contratos de longo prazo significativamente superior a 40%, a afirmação de que é “a que menos tem proteção entre as quatro” não se sustentará.
② Se os preços da DRAM seguirem de fato a linha traçada pela Citi — com o aumento caindo para menos de 10% no trimestre de novembro e restando apenas 2% em fevereiro do próximo ano —, a administração estará errada e a Citi estará certa.
③ Se o UBS mantiver os US$ 1.625 na próxima atualização, não alterar o preço por três meses será firmeza; não alterá-lo por seis meses significará que a instituição não está acompanhando o caso. $MU