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A História da Inflação que Não Está Sendo Contada

Por que o erro do CPI de junho importa mais do que os manchetes sugerem

O Departamento de Estatísticas do Trabalho divulgou um relatório nesta semana que, à primeira vista, soa como uma boa notícia para qualquer pessoa que tem acompanhado o aumento do custo dos supermercados com apreensão. O CPI (inflação) core ficou em 2,7% na comparação ano a ano—um décimo de ponto abaixo do consenso, caindo de 2,9% no mês anterior. A inflação de manchete na verdade caiu 0,1% mês a mês, a primeira leitura mensal negativa desde o caos no início da pandemia. A inflação anual de manchete caiu de 4,2% para 3,8%.

Os mercados reagiram do jeito que os mercados reagem: os rendimentos dos Treasuries caíram, as chances de corte de juros para a reunião de julho diminuíram, saindo do “vai e volta” típico, e a mídia financeira tirou da gaveta seus modelos de “aterrissagem suave”.

Mas aqui vai a questão—os números contam uma história mais complicada do que o otimismo impulsivo do mercado sugere.

Vamos ser honestos sobre o que levou à queda da manchete. Preços de energia. O aumento provocado pelo conflito Israel-Irã mostrou ser temporário, e o petróleo recuou, puxando junto gasolina e utilidades. Excluindo isso, o que sobra é uma inflação de serviços core que está provando ser notavelmente resistente. Custos de moradia—aluguel e aluguel equivalente dos proprietários—não estão cedendo de forma significativa. O seguro auto continua subindo. E os serviços médicos acabaram de registrar a maior alta mensal desde o fim do ano passado.

Isso não é vitória. É um alívio.

O Fed sabe disso. Eles já passaram por isso—vendo a inflação de manchete recuar por causa da volatilidade da energia, enquanto a economia subjacente de serviços segue funcionando em níveis bem acima da meta de 2%. É por isso que o depoimento do presidente Warsh nesta semana soou mais cauteloso apesar do resultado acima do esperado. A estrutura de política do Fed não reage a leituras isoladas, especialmente não quando o número “bom” vem com um asterisco do tamanho de um conflito geopolítico.

O rendimento do Treasury de 10 anos caiu na divulgação do CPI, claro. Mas olhe a curva—os rendimentos de 2 anos mal mexeram, e o mercado ainda precifica uma taxa terminal bem acima do ponto em que os formuladores de políticas gostariam de estar. O mercado de títulos não está precificando uma virada. Está precificando paciência.

E essa é a história real aqui. O Fed conseguiu algo genuinamente impressionante: manteve as expectativas de inflação ancoradas apesar de uma ultrapassagem de vários anos. Mas fez isso mantendo credibilidade com um discurso mais duro, mesmo quando os dados começaram a perder força. Eles não vão abandonar essa postura facilmente.

O relatório de folha de pagamento de junho mostrou o desemprego caindo para 4,1%. O mercado de trabalho não está implorando por alívio. O Fed pode esperar.

O Problema dos Serviços

Se você está procurando onde essa história de inflação fica realmente interessante, esqueça a leitura de energia e foque em serviços. Os serviços core, sem moradia (ex-shelter), estão em alta. Os custos de saúde estão acelerando. Os serviços de transporte não desaceleraram de forma significativa. Essas são as categorias que não respondem rapidamente a aumentos de juros—elas respondem ao crescimento dos salários, a custos regulatórios e a restrições estruturais de oferta.

As ferramentas do Fed são instrumentos rombos para esse tipo de inflação. Eles conseguem desacelerar a demanda, mas não conseguem construir mais unidades habitacionais nem reformar a precificação da saúde. Isso significa que, mesmo que eles alcancem a meta de 2%, o caminho até lá pode ser mais longo e mais irregular do que a precificação atual do mercado sugere.

O erro do CPI de junho é bem-vindo. É evidência de que a tendência de desinflação não foi revertida, de que as leituras resistentes do primeiro trimestre foram ruído em vez de sinal. Mas não é o “tudo liberado” que alguns traders parecem estar precificando.

A próxima ação do Fed quase certamente será uma manutenção em julho. Setembro? Talvez. Mas a confiança do mercado em um corte em setembro assume progresso contínuo nos serviços core, e isso está longe de ser garantido.

Para investidores, a lição é familiar: não brigue com o Fed, mas também não presuma saber o que eles vão fazer. Os dados estão se movendo na direção certa. Mas o destino ainda está muito longe.