OUSD e Circle: qual é, afinal, a dimensão da ameaça?

善歐巴，金色财经

Desde que em 30 de junho o OpenUSD (OUSD) foi oficialmente anunciado até hoje, a turbulência no mercado de stablecoins ainda não cessou.

A Open Standard, uma aliança formada por mais de 140 gigantes globais de pagamentos, gestão de ativos e tecnologia, liderada pela Stripe e com participação da Visa, BlackRock etc., entrou na corrida de stablecoins com um novo modelo de negócios, atingindo diretamente a estrutura tradicional centrada no Circle USDC. No mesmo dia em que a notícia saiu, as ações do Circle na Nasdaq despencaram 16%, com perda de mais de US$ 3,6 bilhões em valor de mercado; o mercado precificou essa possível ruptura da forma mais direta possível.

Mas a euforia do noticiário do mercado sempre existiu de forma polarizada: há quem afirme que o OUSD, com o apoio de uma aliança de gigantes e um modelo de distribuição de lucros, conseguirá rapidamente inverter a posição regulatória e de mercado do USDC, remodelando o cenário global das stablecoins atreladas ao dólar; e há também quem entenda que stablecoins desse tipo, formadas por grandes empresas em formato de aliança, inevitavelmente repetirão o destino de muitas outras “alliance coins” do passado — começam com grande entusiasmo, depois a coordenação se dissipa, a implementação fica fraca, e após um curto período de barulho, o projeto simplesmente apaga.

O OUSD, no fim das contas, é um ruptor estrutural capaz de derrubar o Circle, ou um produto de “marketing/atração de fluxo” que dura pouco? Para esclarecer a resposta, não basta olhar a lista luxuosa de acionistas e as mensagens promocionais; é preciso analisar a disputa final do setor de stablecoins em quatro dimensões: essência do modelo de negócios, precedentes históricos do setor, barreiras centrais entre as duas partes e as necessidades reais do mercado.

1. Parece uma referência, mas na verdade reescreve as regras

Por muito tempo, a lógica comercial das stablecoins foi simples e rígida: o emissor monopoliza os lucros, os canais apenas repartem passivamente e os usuários ficam sem benefícios. O USDC, do Circle, conseguiu se manter em 2º lugar no setor e se tornar um modelo de stablecoin regulada, apoiado em dois pilares: primeiro, credenciais regulatórias globais de primeira linha; segundo, o direito exclusivo de receita de juros de títulos do Tesouro.

O modelo de lucro do USDC é extremamente claro: as vastas reservas de stablecoins depositadas pelos usuários, a maior parte aplicada em títulos do Tesouro dos EUA de curto prazo, gerando receita de juros livres de risco — quase toda ela pertence ao Circle. E a Coinbase, como canal de distribuição central, em 2024 obteve US$ 908 milhões de repartição do Circle, o que equivale a 54% da receita anual do Circle; essa proporção de repasse fica estável por muito tempo, limitando rigidamente o poder de barganha do canal. Em resumo: o Circle controla o fluxo de caixa e o poder de precificação mais essenciais na trilha de stablecoins; os parceiros, em contrapartida, só conseguem receber uma repartição fixa, sem compartilhar os benefícios do crescimento do ecossistema.

A entrada do OUSD rompe completamente essas regras do setor, que operavam há anos. Sua força destrutiva nunca foi inovação tecnológica, e sim uma ruptura em nível de “dimensão” via modelo de negócios — e um ataque cirúrgico às bases de lucro do Circle:

Primeiro, transferências gratuitas de ponta a ponta, reduzindo drasticamente o patamar de entrada. Diferente do USDC e USDT, que cobram taxas de cunhagem e resgate de 0,1%-0,5%, o OUSD permite cunhagem e resgate gratuitos na íntegra, sem limite de cotas e sem custos ocultos, espremendo a vantagem de custo das stablecoins tradicionais no fluxo de transação.

Segundo, compartilhamento de receitas e governança conjunta, desmontando a barreira de “lucro exclusivo” do Circle. O OUSD não monopoliza a receita de juros dos ativos de reserva; após descontar uma pequena taxa de gestão, a maior parte dos rendimentos dos títulos será devolvida conforme a contribuição de circulação e a escala de expansão de cenários de cada instituição, para a Visa, Stripe, bancos parceiros e plataformas cripto. Isso significa que todas as instituições que participam da construção do ecossistema do OUSD conseguem continuar ganhando receita incremental, mudando completamente o velho padrão de “emissor ganha sozinho, canal trabalha”.

Terceiro, governança descentralizada da aliança, tentando quebrar o monopólio de uma única instituição. O USDC é controlado integralmente por uma equipe única do Circle; decisões, iterações e expansão de cenários dependem fortemente da própria empresa. Já o OUSD é governado em conjunto por 140 gigantes globais, cobrindo todo o espectro de pagamentos, gestão de ativos, finanças tradicionais e ecossistema cripto, com recursos de cenários e capacidade de implementação muito além de uma única empresa.

Esse novo modelo ataca o maior ponto fraco do Circle: o lucro do Circle, na essência, é sacrificar o retorno de canais e parceiros de ecossistema; enquanto o crescimento do OUSD é fazer com que todos os participantes dividam lucros e mobilizem forças juntos. Esse também é o motivo central do pânico do mercado de capitais ao vender ações do Circle — a preocupação do mercado não é apenas a perda de usuários no curto prazo, e sim o risco de o modelo de lucro que sustenta o Circle ser substituído completamente.

2. Por que as alianças (alliance coins) geralmente não escapam do “boom e depois apagam”?

A dúvida do mercado sobre o OUSD não surgiu do nada. Olhando o desenvolvimento de stablecoins ao longo de 10 anos, stablecoins formadas por alianças de gigantes nunca deram origem a um “líder do setor” de verdade; quase todos os projetos de aliança fogem do destino de “chegada ao topo desde o início, com fraqueza contínua depois”.

O caso mais emblemático é o Diem (ex-Libra). Em 2019, o Facebook liderou a introdução do Libra, com gigantes como Visa, Mastercard, PayPal e Uber. A escala e o apelo do elenco eram muito maiores do que os do OUSD de hoje. Ainda assim, com a pressão regulatória, divergências de interesses entre membros da aliança e a contradição entre governança centralizada e ideais de descentralização, o projeto acabou saindo de cena de forma silenciosa após sucessivas reduções de visão.

A raiz é praticamente a mesma para todos os casos: a essência de uma aliança é o compromisso de interesses, não a unificação de interesses. Dezenas, ou até centenas, de instituições operando em conjunto inevitavelmente enfrentam decisões lentas, divisão de responsabilidades pouco clara, investimentos desiguais e divergências sobre objetivos centrais. Uma instituição busca eficiência de lucro; um sistema de aliança busca equilíbrio entre múltiplas partes — e, em um mercado cripto que muda a todo momento, equilíbrio costuma significar atraso, conservadorismo e perda de oportunidades.

Além disso, alliance coins em geral têm o problema de “fazer barulho é fácil, colocar em prática é difícil”. Quando as instituições anunciam a cooperação, liberam recursos pesados e expectativas de cenários, elevando a febre do mercado. Porém, quando o hype passa, nenhuma das partes está disposta a continuar colocando recursos centrais e assumir o custo de tentativa e erro. No final, todos observam, os recursos ficam ociosos e o projeto vai gradualmente perdendo relevância no mercado.

Sob esse ponto de vista, o OUSD herda naturalmente o risco estrutural dos modelos de aliança. Suas instituições parceiras cobrem múltiplas frentes — pagamentos, bancos, gestão de ativos, tecnologia e cripto — com diferenças enormes de porte empresarial, demandas de desenvolvimento, apetite a risco e padrões de conformidade. Stripe e Visa buscam popularizar cenários de pagamento; a BlackRock foca gestão de ativos e receita de reservas; plataformas cripto valorizam liquidez de negociação; bancos tradicionais controlam severamente riscos regulatórios. Com demandas difíceis de unificar, a chance de haver atritos decisórios e dispersão de recursos no futuro não é pequena.

O CEO do Circle, Jeremy Allaire, também levantou publicamente dúvidas sobre a capacidade de execução de stablecoins em formato de aliança no longo prazo, afirmando que grandes alianças empresariais tendem a atrasar naturalmente a eficiência de inovação; e que, se toda a receita de reservas fosse distribuída, poderia haver falta de investimento em infraestrutura, dificultando sustentar a iteração contínua do ecossistema a longo prazo. (Nota: aqui são comentários gerais de Allaire sobre o modelo de aliança em uma entrevista pública, não uma resposta direta e específica ao OUSD; leitores devem observar a diferença de contexto.)

A falha da aliança é um destino inevitável, ou pode ser quebrada?

É preciso admitir que o OUSD e casos históricos como o Diem têm uma diferença crucial. Primeiro, o Diem tentou desafiar simultaneamente o sistema de moedas soberanas, enfrentando uma eliminação sistêmica do lado regulatório; já o OUSD se ancora na rota de pagamentos em dólares com compliance, com sensibilidade política muito menor do que a do Diem. Segundo, a operação real do OUSD é liderada pelo time Bridge da Stripe, e não por uma verdadeira “comissão de 100 pessoas” governando em conjunto — os membros da aliança são mais partes de distribuição de interesses e canais do que tomadores de decisão do dia a dia. Se essa arquitetura realmente conseguir funcionar, o OUSD pode, em certa medida, contornar a armadilha típica de “travamento decisório” nas alianças tradicionais.

Mas essas diferenças são suficientes? Ainda é cedo. “Quem distribui lucros não participa da governança” pode ser ideal no papel; porém, quando surgem disputas sobre a distribuição, para onde a balança de poder tende a pender — e isso costuma marcar o início da divisão de uma aliança.

3. Comparação objetiva: o que o OUSD consegue abalar e o que não consegue abalar na muralha do Circle

Para avaliar com precisão o nível de ameaça, é necessário abandonar o extremo de otimismo ou pessimismo e separar claramente a zona de ataque com vantagens do OUSD e as barreiras intransponíveis do Circle. Não é uma relação de substituição total; é uma concorrência desencontrada, com rupturas localizadas.

1. OUSD mira cirurgicamente: limitações fatais do Circle e mercados incrementais

Primeiro, supera por completo em canais e cenários comerciais. Os cenários centrais do Circle se concentram em negociação cripto e poupança on-chain; há pouca penetração em pagamentos off-line e finanças tradicionais, gerando dependência extrema do canal único Coinbase. Em agosto de 2026, o acordo de repartição com a Coinbase expira, elevando bastante a incerteza do canal. Já o OUSD, apoiado pela Visa, Stripe e pelo ecossistema global de comerciantes, é naturalmente adequado para pagamentos off-line, liquidações transfronteiriças e fluxos de capital corporativos — conseguindo entrar rapidamente em mercados incrementais onde o USDC tem cobertura fraca.

Segundo, o mecanismo de distribuição de lucros vence com folga, com forte amarração ao ecossistema parceiro. No setor de stablecoins, onde a homogeneização é severa, a repartição de receitas é a principal competitividade. O OUSD permite que todos compartilhem os benefícios do crescimento; enquanto o Circle mantém um modelo de receita exclusiva, e os parceiros originais não têm incentivo sustentável para continuar gerando “barulho” no mercado. No longo prazo, cada vez mais instituições de pagamento, plataformas financeiras e comerciantes tenderão a inclinar suas preferências para o ecossistema do OUSD, criando um ciclo virtuoso.

Por fim, resolve a dor de custos das stablecoins tradicionais. Sem taxas de cunhagem e resgate, com fluxo eficiente 24/7, ele se adapta perfeitamente a cenários emergentes como pagamentos de menor porte, liquidação transfronteiriça em alta frequência e microtransações automatizadas por máquinas de IA; já as taxas e barreiras de processo do USDC não se adaptam mais às necessidades atuais de finanças on-chain leves e de alta frequência.

2. Circle não é abalado: barreiras centrais que o OUSD não supera no curto prazo

Primeiro, monopólio absoluto de credenciais regulatórias globais. No setor de stablecoins, conformidade é linha de vida, não um bônus. O USDC é a stablecoin dólar com o nível de conformidade mais completo no mundo, com maior reconhecimento regulatório; conseguiu credenciais oficiais de entrada em múltiplos países, com reservas transparentes, auditorias bem estabelecidas e sistema de controle de riscos maduro. O OUSD, como produto de uma nova aliança, ainda não construiu uma estrutura de compliance madura; são 140 instituições espalhadas por locais diferentes no mundo, o que dificulta unificar padrões regulatórios. No curto prazo, ele não obterá reconhecimento amplo do regulador; fundos “nível institucional” e “nível compliance” não entrarão de forma precipitada.

Segundo, efeitos de rede profundos no ecossistema cripto. Com anos de acúmulo, o USDC já está profundamente incorporado em todas as chains, protocolos DeFi e plataformas CEX, criando um ciclo completo de liquidez, sistema de compensação e hábitos dos usuários. A força central das stablecoins é liquidez e compatibilidade com ecossistemas — resultado de acúmulo de longo prazo, que não pode ser replicado apenas com capital e entusiasmo de aliança no curto prazo. No início, o OUSD certamente enfrentará fragmentação de liquidez, falta de adequação ao ecossistema e baixa compreensão dos usuários.

Terceiro, vantagem em eficiência operacional e velocidade de iteração. O Circle é uma empresa orientada ao mercado único: decisões eficientes, iterações flexíveis; consegue acompanhar rapidamente mudanças do mercado, ajustar estratégias de produto e responder a mudanças regulatórias. Já no caso do OUSD, o modelo de governança por aliança exige negociação entre múltiplas partes para qualquer ajuste de regra, iteração de função e resposta a riscos, com eficiência bem inferior à do Circle. Em um mercado cripto de ritmo extremamente acelerado, essa fraqueza tende a ser ampliada continuamente.

4. Síntese final: nível real de ameaça do OUSD ao Circle

Com base na análise em quatro dimensões — modelo, precedentes, barreiras e mercado — chegamos a uma conclusão clara: o OUSD não vai substituir completamente o USDC, mas encerrará a era de “lucro exclusivo” do Circle e se tornará o mais forte desafiante estrutural.

Primeiro, não existe substituição disruptiva; o “piso” do Circle é sólido. Nos próximos 1-2 anos, com as barreiras regulatórias, ecossistema maduro e liquidez profunda, o USDC continua sendo a stablecoin preferida para recursos institucionais, negociações reguladas e o DeFi mainstream; a fatia de mercado não deve cair abruptamente em um “penhasco”. As barreiras de usuários e ecossistema acumuladas até aqui são difíceis de abalar.

Segundo, o mercado incremental será roubado de forma abrangente, reduzindo drasticamente o teto de crescimento do Circle. O OUSD não vai lutar de frente no mercado cripto existente contra o USDC; em vez disso, vai se apoiar em recursos de grandes players de finanças tradicionais para capturar de forma completa mercados incrementais como pagamentos off-line, liquidação transfronteiriça, finanças empresariais e pagamentos por máquinas emergentes. Isso significa que a exportação de stablecoins e o bônus de digitalização de finanças tradicionais que o Circle tinha só para si serão continuamente divididos pelo OUSD, comprimindo bastante o espaço futuro de crescimento.

Por fim, as regras da indústria serão reescritas por completo, forçando o Circle a entrar na era do “involvimento interno” (intensa competição). O modelo de dividir lucros e o modo de transferir sem custo do OUSD devem virar o novo padrão da indústria de stablecoins. A era em que emissores de stablecoins ganhavam juros “deitada(o)” só com a exclusividade chegou ao fim; o Circle no futuro terá de ajustar mecanismos de receita, oferecer mais benefícios aos canais e usuários, e sua capacidade de lucro e lógica de valuation sofrerão pressão contínua. O pessimismo do mercado de capitais não é apenas emoção de curto prazo, e sim uma remodelagem de longo prazo da lógica.

5. Conclusão

A maior importância da chegada do OUSD nunca foi eliminar o USDC ou derrubar o Circle; foi quebrar a cristalização oligopolista no setor de stablecoins.

Nos últimos 10 anos, USDT e USDC, com vantagem de pioneirismo e um modelo comercial monopolista, dominaram com firmeza o sistema global on-chain em dólares, aproveitando um bônus de mercado de escala de trilhões. Já o OUSD provou com a lógica mais simples: a competitividade definitiva das stablecoins nunca depende apenas das credenciais e da tecnologia de uma única empresa, e sim da capacidade de inclusão do ecossistema, do compartilhamento de interesses e da cobertura total de cenários.

No curto prazo, o OUSD pode estar limitado por conflitos internos da aliança, lacunas de compliance e ecossistema ainda frágil, dificultando uma ascensão rápida; é provável que passe por uma fase de queda de hype e desaceleração de crescimento, coerente com a trajetória típica dos projetos de aliança. Mas no longo prazo, a própria existência dele já é suficiente para mudar completamente o destino do Circle.

O Circle não vai morrer; porém a era de “ganhar deitada(o)”, de monopólio exclusivo e de captura de bônus exclusivos já acabou. O futuro do setor de stablecoins não será mais uma simples disputa de força entre empresas individuais, e sim uma disputa abrangente de todo o ecossistema, em todos os cenários e com toda a cadeia de interesses — e o OUSD é justamente a chave crucial para iniciar essa transformação.