A Tether está construindo silenciosamente o primeiro “banco sombra” de Bitcoin

• Os novos empréstimos de Bitcoin “à prova de volatilidade” da Strike transferem o risco de preço dos tomadores para o capital dos provedores de capital do credor.
• A Tether fornece a linha de crédito de US$ 2,1 bilhões por trás do programa e co-projetou a própria estrutura do empréstimo.
• Uma proposta de fusão incorporaria Strike, Twenty One Capital e a mineradora Elektron Energy em uma única plataforma ligada à Tether.
• A pilha combinada cobre todas as funções bancárias centrais, exceto a rede de segurança que bancos regulados carregam.

A manchete desta semana é da Strike. Em 7 de julho, a empresa lançou empréstimos lastreados em Bitcoin sem chamadas de margem e sem liquidações por preço, prometendo que a garantia fica intocada independentemente de o Bitcoin cair, desde que os tomadores continuem pagando. A maior parte da cobertura parou por aí. A história mais relevante está uma camada abaixo, com a entidade que realmente assume o risco. Um empréstimo que nunca é liquidado por preço significa que alguém segura uma dívida abaixo do colateral em qualquer retração, e esse alguém, direta e indiretamente, é a Tether. A proposta de fusão de abril parecia manobra corporativa na época. O lançamento de ontem é o que parece em produção: um emissor de stablecoin montando depósitos, crédito, energia, mineração e mercados de capitais em um “banco” funcionando para a economia do Bitcoin. Sem licença bancária. Sem banco central por trás. Sem seguro de depósitos antes.

O empréstimo que a Strike vende, o risco que a Tether mantém
A estrutura da Strike “à prova de volatilidade” só funciona com bolsos fundos por trás. Um tomador oferece US$ 100.000 em BTC no limite de 45% do loan-to-value do produto e pega US$ 45.000 em dinheiro. Se o Bitcoin então cair 60% e ficar lá, a garantia cobre cerca de US$ 40.000 contra uma dívida de US$ 45.000. Um credor cripto convencional teria vendido a 85% LTV. Este, por sua vez, espera, segurando o déficit até a quitação ou o vencimento.

Essa paciência é um luxo do balanço patrimonial, e o balanço que o proporciona não é o da Strike. Jack Mallers anunciou uma linha de crédito de US$ 2,1 bilhões que, segundo ele, dá à empresa capacidade para atender à demanda em qualquer tamanho de pedido, e a Tether co-desenvolveu a própria estrutura do empréstimo à prova de volatilidade. Até o sistema de prova de reservas da Strike, que permite que os tomadores verifiquem sua garantia em um endereço segregado na blockchain, foi construído com ajuda da Tether. A Strike origina e faz a gestão. A Tether subscreve o risco de cauda. Finanças tradicionais têm um nome para essa divisão de trabalho: o modelo originador, a mesma arquitetura que bancos hipotecários usam com seus credores “warehouse”.

Seis de sete funções bancárias, já em vigor
Pegue as funções clássicas de um banco comercial e compare com aquilo que a Tether agora toca. As lacunas são poucas.

| Banking function | | --- | Tether’s version | Scale | | --- | --- | | Deposits | USDT in circulation | Largest stablecoin by supply | | Lending | Own CeFi loan book + Strike credit facility | $2.1B facility; top-3 CeFi lender | | Payments & custody | Strike (proposed merger) | 95+ countries | | Reserves / treasury | Twenty One Capital BTC treasury | Top-tier corporate BTC holder | | Physical infrastructure | Elektron Energy mining (proposed merger) | ~50 EH/s, ~5% of network hashrate | | Capital markets | Planned securitization arm | Loan-book and mining revenue debt | | Lender of last resort | None | – |

A Tether Investments publicou uma proposta para fundir Twenty One Capital com Strike e Elektron Energy, uma operadora de mineração que administra aproximadamente 50 EH/s, cerca de 5% do hashrate da rede do Bitcoin, em uma única plataforma listada integrando participações do tesouro, mineração, serviços financeiros, crédito e mercados de capitais. Mallers endossou a ideia do palco no Bitcoin 2026. “Para resumir, acho que é uma excelente ideia”, disse ele, acrescentando que o objetivo de fundação dele sempre foi uma empresa de Bitcoin, e não um aplicativo de pagamentos.

Termos e prazos permanecem não divulgados, mas a engrenagem está se movendo: em junho, a Tether designou um diretor independente adicional para o conselho da XXI para recuperar os padrões de independência do comitê de auditoria em relação aos critérios da SEC e da NYSE, o tipo de “arrumação” que antecede uma transação, não a que vem depois de um negócio morto.

Mallers descreveu uma operação construída em torno de securitização de carteiras de empréstimos, securitização de receitas de mineração, dívida lastreada em Bitcoin e produtos estruturados. Empacotar empréstimos em títulos e vendê-los adiante é como os bancos reciclam capital e emprestam além do próprio balanço. Ninguém em cripto rodou essa máquina em escala. Uma entidade mesclada Tether-Strike seria a primeira a tentar com, ao mesmo tempo, o volume de originação e a distribuição.

Três credores agora detêm 89% de um mercado que antes tinha dez
O mercado de crédito cripto se recuperou de 2022 com muito menos participantes. De acordo com dados da Galaxy Research, os três maiores credores centralizados, com a Tether entre eles junto com Galaxy e Ledn, detêm carteiras combinadas de empréstimos de US$ 9,9 bilhões, perto de 89% do mercado de empréstimos CeFi. A Tether está no topo desse grupo com sua própria carteira e, agora, também financia a estrutura de produto mais agressiva da indústria por meio da Strike.

A era pré-colapso parecia diferente. Celsius, BlockFi, Voyager e Genesis disputavam os mesmos tomadores, e quando caíram, os sobreviventes absorveram os clientes e o mercado continuou funcionando. O mercado de 2026 não tem essa redundância. Um credor dominante agora está por trás dos depósitos (USDT), do crédito no atacado (a linha da Strike) e, em breve, se a fusão se concretizar, de uma fatia relevante do hardware de mineração que garante a própria rede. Supervisores bancários têm um termo para uma instituição cuja falha em cascata afetaria todas as camadas do sistema. A cripto cresceu silenciosamente uma dessas sem que ninguém desse aval para a designação.

Para ser justo com o outro lado do livro: a Tether reporta bilhões em lucro anual provenientes de rendimentos de reservas, o que lhe dá mais capacidade de absorver perdas do que qualquer credor cripto anterior a 2022. A empresa pode, de fato, aguentar empréstimos “afundados” durante um mercado em baixa. É exatamente isso que torna a promessa de “sem liquidação” credível hoje. E é também o que torna o arranjo frágil no único cenário que importa. Um choque atingindo a própria Tether, seja por reservas, regulação ou pressão de resgates, agora se propagaria simultaneamente para mercados de stablecoin, a carteira de empréstimos CeFi, os tomadores da Strike e uma frota de mineração. Bancos carregam seguro de depósitos e linhas de liquidez do banco central justamente para esse problema de correlação. Essa estrutura não carrega nada disso.

Ledn e Unchained agora precisam de um backstop de US$ 2 bilhões por conta própria
Para os tomadores, nada disso é visível. Empréstimos são aprovados, o Bitcoin fica onde está, e a “tubulação” por trás dos US$ 2,1 bilhões não aparece no aplicativo. O mercado sente isso de outra forma. Credores concorrentes como Ledn e Unchained ainda rodam modelos de liquidação disparados por LTV, e para igualar os termos da Strike sem liquidação seria necessário um parceiro de capital disposto a absorver perdas medidas em anos, não em horas. Existem poucos candidatos. O resultado mais provável é a consolidação em torno de quem tiver o maior balanço, o oposto do que um mercado ainda marcado por 2022 diz querer.

A mecânica do preço spot do Bitcoin também muda. Liquidações forçadas amplificaram cada grande venda desde 2018 ao despejar colateral nas exchanges no pior momento possível. Empréstimos que nunca vendem por preço removem um desses ciclos de retroalimentação. A pressão de venda não desaparece; ela se transforma em exposição a crédito em balanços ligados à Tether, aguardando.

A questão aberta cai na mesa dos reguladores, não nas telas de traders. Legislação dos EUA sobre stablecoin focada em qualidade de reservas e direitos de resgate, e não no que o braço de investimentos de um emissor faz com seus lucros. Emprestar bilhões contra colateral volátil por meio de plataformas afiliadas fica totalmente fora desse perímetro, e supervisores europeus sob MiCA enfrentam a mesma lacuna. A fusão proposta, que colocaria Raphael Zagury, fundador da Elektron, na cadeira de presidente de uma entidade listada que combina todas essas peças, eventualmente forçará uma decisão: em que ponto o maior credor privado da economia do Bitcoin se torna sujeito a algo parecido com supervisão bancária, e quem age primeiro, Washington ou Bruxelas?