“Não superou as expectativas” derruba as ações da SK Hynix e provoca forte queda No setor de armazenamento, a pressão é coletiva

作者：龙玥，华尔街见闻

13 de julho, a corretora local sul-coreana KIS divulgou um relatório com previsão dos resultados do segundo trimestre da SK海力士 (SK Hynix). A expectativa é que a receita da SK海力士 no Q2 chegue a 80,9 trilhões de won sul-coreano, com alta de 54% em relação ao trimestre anterior e disparada de 264% na comparação anual; o lucro operacional deve ser de 60,4 trilhões de won, alta de 61% ante o trimestre anterior e crescimento de 556% na comparação anual.

Os números parecem excelentes, mas o problema é que: a expectativa do mercado (consenso) é de 65 trilhões de won, e a previsão da KIS fica cerca de 8% abaixo do consenso.

Esse desvio, de forma direta, incendiou o mercado.

Após a abertura da bolsa sul-coreana, a ação da SK海力士 despencou rapidamente, caindo mais de 10%, rompendo o patamar de 2 milhões de won e recuando 33% em apenas três semanas, na comparação com a máxima histórica de 25 de junho.

HBM com maior participação, mas que acaba pressionando o ASP

No relatório, a KIS explicou que a principal razão para o lucro ficar aquém do consenso é: a SK海力士 tem uma participação de receita mais alta em HBM (memória de alta largura de banda) do que seus pares; além disso, a parcela de remessas está elevada, fazendo com que seu aumento do preço médio por unidade (ASP) fique abaixo da média do mercado.

Esse raciocínio à primeira vista parece contraditório — HBM é um produto de categoria mais alta; com maior participação, não deveria render mais?

A chave está na estrutura de preços. A HBM normalmente é fixada por contratos de fornecimento de longo prazo (LTA), que travam o preço relativamente estável; no curto prazo, ele não é reajustado de forma relevante conforme o cenário do mercado. Já DRAM e NAND comuns têm maior sensibilidade a preços no mercado à vista. Quando o mercado como um todo sobe, o ASP desses produtos costuma aumentar mais.

Com a participação de HBM mais alta na SK海力士, isso significa que, nesta rodada de alta do preço médio do mercado, ela “captura” menos o bônus da valorização do que seus pares.

No mesmo período, os preços médios à vista de DRAM e NAND comuns ainda disparam — a KIS prevê que o preço médio do Q2 de DRAM suba cerca de 30% em relação ao trimestre anterior, e o de NAND aumente cerca de 50% —, mas a alta do ASP geral da SK海力士 foi “travada” pelo preço contratual da HBM.

Queda vem de nova reavaliação dos LTA; não é piora fundamental

No relatório, a KIS deixa claro que o rebaixamento não se deve à preocupação com o desempenho, e sim ao ajuste do resultado após incluir as premissas de preços dos contratos de fornecimento de longo prazo (LTA) já firmados na modelagem.

O trecho original do relatório diz: “Este é o resultado de uma atualização para tornar a previsão mais realista, ao incorporar os LTA já assinados na premissa de preço, e não uma preocupação com o desempenho.”

A KIS também reduziu as previsões de lucro operacional para 2026 e 2027, cerca de 9% e 11% abaixo do que era estimado antes, respectivamente. Mas a corretora ressalta que, à medida que a HBM4 comece a entrar em grandes remessas a partir do terceiro trimestre, a alta do preço médio no mercado deve puxar o ASP geral para cima; nesse momento, a alta do ASP da SK海力士 voltará a ficar alinhada com a média do mercado.

A KIS prevê que a margem de lucro operacional no Q2 de 2026 chegará a 74,6%, um recorde histórico, e que, depois disso, continuará subindo trimestre após trimestre.

A corretora mantém preço-alvo de 3,8 milhões de won sul-coreano e recomendação de compra adicional (增持), argumentando que o rebaixamento da previsão é apenas uma perturbação de curto prazo e não muda a tendência de alta do desempenho no médio e longo prazo.

“Crescimento de 556%, mas não o suficiente para as expectativas”: a fissura no sentimento do mercado

Crescimento anual de 556% é, em qualquer setor, um número extremamente forte. Mas a lógica do mercado de capitais é: o importante não é o quanto subiu, e sim se atingiu as expectativas.

O mercado já havia precificado totalmente a expectativa de consenso de 65 trilhões de won. A previsão da KIS fica cerca de 4,6 trilhões de won abaixo desse número, o que equivale a um recado direto de que “as expectativas estavam altas demais”.

Isso gerou duas preocupações: primeiro, o impacto direto de o desempenho de curto prazo ficar aquém do previsto; segundo, se a alta participação de HBM representa um risco estrutural — isto é, quanto mais a SK海力士 aposta em HBM, mais sua elasticidade de ASP fica limitada dentro do período de travamento dos preços dos contratos.

Somado a isso, na semana passada, na sexta-feira, a SK海力士 acabou de estrear na bolsa dos EUA, e parte do capital que apostava no “day trade de lançamento” (打新) decidiu realizar lucros após o listing do ADR, intensificando ainda mais a pressão vendedora.

Efeito dominó: ETFs de ações na bolsa de Hong Kong e ações de armazenamento na A-shares caem juntas

A queda da SK海力士 se espalhou rapidamente para os mercados ao redor.

Em Hong Kong, o ETF alavancado de 2x comprado na SK海力士 caiu mais de 22% em um único dia, enquanto o ETF de 2x comprado na Samsung Electronics (三星电子) caiu mais de 13%.

Na A-shares, as ações ligadas ao armazenamento acompanharam a queda. Entre várias referências, como 兆易创新, 北京君正, 江波龙, 佰维存储, entre outras, várias tiveram perdas superiores a 7%.

Mas, sob uma perspectiva mais macro, o setor de semicondutores de armazenamento já vinha entrando, há quase meio mês, em um período de ajuste; algumas ações já recuaram mais de 20%, atingindo a linha de separação entre correção e um mercado de baixa técnico. Por trás disso também há fatores de reequilíbrio de carteiras globais entre a IA e diferentes mercados, incluindo a lógica de rotação “vender chips, comprar nuvem” e o fato de um repique faseado no mercado de Hong Kong atrair o retorno de capital.

Corretora: lógica de longo prazo não mudou; foco em sustentabilidade da lucratividade

Apesar de a volatilidade ter sido disparada no mercado, a posição geral da KIS no relatório não é pessimista.

A corretora acredita que, com a indústria de armazenamento migrando para uma estrutura de contratos LTA de 3 a 5 anos, o principal motor da avaliação das empresas sairá de “quanto o ASP do trimestre sobe” para “por quanto tempo a alta lucratividade consegue ser sustentada”.

O relatório da KIS aponta: “A partir de agora, o que precisa ser observado é a sustentabilidade da lucratividade. A ampliação dos LTA está reduzindo a volatilidade do desempenho do setor de armazenamento, que sempre foi alta no longo prazo.”

A corretora estima que, à medida que a participação de receitas atreladas a contratos aumentar e que a expansão de capacidade de HBM aperte a oferta geral, a SK海力士 manterá por muito tempo seus níveis elevados de lucratividade — e sua avaliação será reajustada em seguida.

O preço-alvo de 3,8 milhões de won sul-coreano ainda oferece um espaço considerável de alta em relação ao preço atual, e a KIS mantém recomendação de compra adicional.