A Tether está, silenciosamente, construindo o primeiro “shadow bank” do Bitcoin

• Os novos empréstimos de Bitcoin “à prova de volatilidade” da Strike transferem o risco de preço dos tomadores para o capital dos provedores de liquidez do credor.
• A Tether fornece a linha de crédito de US$ 2,1 bilhões por trás do programa e co-projetou a própria estrutura dos empréstimos.
• Uma fusão proposta reuniria a Strike, a Twenty One Capital e a mineradora Elektron Energy em uma única plataforma ligada à Tether.
• A pilha combinada cobre todas as funções bancárias centrais, exceto a rede de segurança que bancos regulados carregam.

A manchete desta semana é da Strike. Em 7 de julho, a empresa lançou empréstimos lastreados em Bitcoin sem chamadas de margem e sem liquidações por preço, prometendo que a garantia não seja tocada, não importa o quanto o Bitcoin caia, desde que os tomadores continuem pagando. A maioria das matérias parou por aí. A história mais relevante fica uma camada abaixo, com a entidade que realmente assume o risco. Um empréstimo que nunca é liquidado por preço significa que alguém segura uma dívida subgarantida através de cada queda, e esse alguém, direta e indiretamente, é a Tether. A proposta de fusão de abril parecia manobra corporativa na época. O lançamento de ontem é o que parece em produção: uma emissora de stablecoin montando depósitos, crédito, energia, mineração e mercados de capitais para virar um banco funcional para a economia do Bitcoin. Sem licença bancária. Sem um banco central por trás. Sem seguro de depósitos na frente.

O empréstimo que a Strike vende, o risco que a Tether mantém
A estrutura “à prova de volatilidade” da Strike só funciona com bolsos profundos por trás. Um tomador deposita US$ 100 mil em BTC no limite de 45% de loan-to-value (LTV) do produto e pega US$ 45 mil em dinheiro. Se o Bitcoin então cair 60% e ficar nesse patamar, a garantia cobre cerca de US$ 40 mil contra uma dívida de US$ 45 mil. Um credor cripto convencional teria vendido em 85% de LTV. Este aqui espera, segurando a diferença até a quitação ou o vencimento.

Essa paciência é um luxo de balanço patrimonial, e o balanço que permite isso não é o da Strike. Jack Mallers anunciou uma linha de crédito de US$ 2,1 bilhões que, segundo ele, dá à empresa capacidade para atender à demanda em qualquer tamanho de pedido, e a Tether co-desenvolveu a própria estrutura de empréstimo “à prova de volatilidade”. Até mesmo o sistema de proof-of-reserves da Strike, que permite que tomadores verifiquem a garantia em um endereço on-chain segregado, foi construído com ajuda da Tether. A Strike origina e dá suporte. A Tether banca o risco de cauda. Finanças tradicionais têm um nome para essa divisão de trabalho: o modelo originador, a mesma arquitetura que bancos hipotecários usam com seus credores de warehouse.

Seis de sete funções bancárias, já em vigor
Pegue as funções clássicas de um banco comercial e compare com o que a Tether agora toca. As lacunas são poucas.

| Função bancária | | --- | Versão da Tether | Escala | | --- | --- | | Depósitos | USDT em circulação | Maior stablecoin por oferta | | Empréstimos | Própria carteira CeFi + linha de crédito da Strike | Linha de US$ 2,1B; 3 maiores credores CeFi | | Pagamentos & custódia | Strike (fusão proposta) | 95+ países | | Reservas / tesouraria | Tesouraria de BTC da Twenty One Capital | Maior holder corporativa de BTC | | Infraestrutura física | Mineração da Elektron Energy (fusão proposta) | ~50 EH/s, ~5% do hashrate da rede | | Mercados de capitais | Braço de securitização planejado | Dívida de receita da carteira de empréstimos e da mineração | | Banco de última instância | Nenhum | – |

A Tether Investments publicou uma proposta para fundir a Twenty One Capital com a Strike e a Elektron Energy, uma operadora de mineração que gerencia aproximadamente 50 EH/s, cerca de 5% do hashrate da rede do Bitcoin, em uma única plataforma listada que integra participações de tesouraria, mineração, serviços financeiros, crédito e mercados de capitais. Mallers endossou isso do palco no Bitcoin 2026. “Em termos simples, eu acho que é uma ótima ideia”, disse ele, acrescentando que sua meta de fundação sempre foi uma empresa de Bitcoin, e não um aplicativo de pagamentos.

Termos e cronogramas permanecem não divulgados, mas a engrenagem está se movendo: em junho, a Tether designou um diretor independente adicional para o conselho da XXI para restaurar padrões de independência do comitê de auditoria para a SEC e NYSE, o tipo de “arrumação” que precede uma transação, não a que vem depois de um negócio morto.

Mallers descreveu uma operação construída em torno de securitização da carteira de empréstimos, securitização da receita da mineração, dívida lastreada em Bitcoin e produtos estruturados. Envelopar empréstimos em títulos e vendê-los adiante é como bancos reciclam capital e emprestam além do próprio balanço patrimonial. Ninguém em cripto rodou essa máquina em escala. Uma entidade Tether-Strike fundida seria a primeira com volume de originação e distribuição para tentar.

Três credores agora detêm 89% de um mercado que antes tinha dez
O mercado de crédito cripto se recuperou de 2022 com bem menos participantes. De acordo com dados da Galaxy Research, os três maiores credores centralizados, com a Tether entre eles junto com Galaxy e Ledn, detêm carteiras de empréstimos combinadas de US$ 9,9 bilhões, perto de 89% do mercado de empréstimos CeFi. A Tether está no topo desse grupo com sua própria carteira e agora também financia a estrutura de produto mais agressiva do setor via Strike.

A era anterior ao colapso parecia diferente. Celsius, BlockFi, Voyager e Genesis competiam pelos mesmos tomadores e, quando caíram, os sobreviventes absorveram os clientes e o mercado continuou funcionando. O mercado de 2026 não tem essa redundância. Um credor dominante agora fica atrás de depósitos (USDT), crédito no atacado (a linha da Strike) e, em breve, se a fusão se concretizar, uma fatia relevante do hardware de mineração que garante a rede em si. Supervisores bancários têm um termo para uma instituição cujo colapso cascaria por cada camada do sistema. O cripto cresceu silenciosamente uma dessas estruturas sem que ninguém assinasse o “carimbo” da designação.

Para ser justo com o outro lado do razão: a Tether reporta bilhões de lucro anual oriundos de rendimentos das reservas, o que lhe dá mais capacidade de absorção de perdas do que qualquer credor cripto pré-2022 já teve. A empresa realmente consegue se dar ao luxo de ficar em empréstimos “afundados” durante um mercado de baixa. É exatamente isso que torna a promessa de “sem liquidação” crível hoje. E é também isso que torna o arranjo frágil no único cenário que importa. Um choque que atingisse a própria Tether, seja por reservas, regulação ou pressão de resgates, agora se propagaria simultaneamente para mercados de stablecoin, para a carteira CeFi, para os tomadores da Strike e para uma frota de mineração. Bancos carregam seguro de depósitos e linhas de liquidez de banco central justamente para esse tipo de problema de correlação. Essa estrutura não carrega nenhum deles.

Ledn e Unchained agora precisam de um “respaldo” de US$ 2 bilhões próprios
Para tomadores, nada disso fica visível. Empréstimos são aprovados, o Bitcoin permanece no lugar, e a “tubulação” por trás dos US$ 2,1 bilhões não aparece no aplicativo. O mercado sente de outro jeito. Credores concorrentes como Ledn e Unchained ainda rodam modelos de liquidação acionados por LTV, e para igualar os termos da Strike de não liquidação seria necessário um parceiro de capital disposto a absorver quedas medidas em anos, não em horas. Poucos candidatos existem. O resultado provável é consolidação em torno de quem tiver o maior balanço patrimonial, o oposto do que um mercado ainda marcado por 2022 diz que quer.

A mecânica do preço spot do Bitcoin também muda. Liquidações forçadas amplificaram cada grande venda desde 2018 ao despejar garantias nas exchanges no pior momento possível. Empréstimos que nunca vendem por preço removem um desses loops de feedback. A pressão de venda não desaparece; ela se converte em exposição de crédito sentada em balanços ligados à Tether, esperando.

A pergunta em aberto cai nas mesas dos reguladores, não nas telas dos traders. Legislação dos EUA para stablecoins focada em qualidade de reservas e direitos de resgate, não no que o braço de investimento de um emissor faz com seus lucros. Emprestar bilhões contra garantias voláteis por meio de plataformas afiliadas fica totalmente fora desse perímetro, e supervisores europeus sob a MiCA enfrentam a mesma lacuna. A fusão proposta, que colocaria o fundador da Elektron, Raphael Zagury, na cadeira de presidente de uma entidade listada que combina todas essas peças, eventualmente vai forçar uma decisão: em que ponto o maior credor privado da economia do Bitcoin passa a estar sujeito a algo parecido com supervisão bancária, e quem se move primeiro, Washington ou Bruxelas?