Depois da saída de Aave e da oscilação brusca do TVL, onde fica o valor de referência (valuation anchor) do MegaETH?

作者: Zhou, ChainCatcher

De acordo com os dados mais recentes da DefiLlama, o MegaETH de TVL (total value locked) em toda a cadeia passou por oscilações intensas entre 9 e 10 de julho, chegando a cair para pouco mais de US$ 30 milhões; a queda nas últimas 24 horas chegou a quase 60%. Em comparação com o pico de maio, cerca de 70% foi evaporado. Os principais protocolos on-chain, incluindo Aave V3, retiraram 80% da liquidez em um único dia.

Em termos de desempenho do mercado, o preço do MEGA caiu para perto de US$ 0,048, e a capitalização de mercado restou em cerca de US$ 54 milhões, enquanto o FDV ficou em torno de US$ 480 milhões.

MegaETH já foi uma das novas blockchains mais aguardadas deste ciclo. Ao ser lançado, ele acertou o momento em que o mercado estava mais quente; com um elenco luxuoso de VC e o entusiasmo dos KOLs pelo “buy” de novas emissões, o FDV do token chegou a disparar para cerca de US$ 2 bilhões. Em maio, o DeFi TVL atingiu US$ 245 milhões e chegou a entrar no top 11 de TVL de blockchains.

De uma “blockchain estrelada” amplamente recomendada para, em pouco tempo, sofrer uma retração drástica do TVL, o MegaETH levou apenas alguns meses. À medida que a base de capital que sustentava a sua avaliação relaxa, o preço dele já chegou ao fundo? Ou, depois que a prosperidade contábil se dissipou, a avaliação ainda carece de suporte?

TVL altamente dependente de um único protocolo e de estratégia de loop

No ecossistema do MegaETH, no auge, o Aave chegou a contribuir com cerca de 90% do TVL dessa cadeia. Atualmente, o TVL total oscila em torno de US$ 60 milhões, e o Aave ainda representa cerca de 65%.

Na verdade, há mais de dois meses, a principal fonte de TVL do MegaETH vinha de outro lugar. No dia do listamento do token, o protocolo nativo de DEX do ecossistema do MegaETH, o Kumbaya, somou US$ 59,03 milhões de um total de US$ 98,43 milhões de TVL em toda a cadeia, cerca de 60%.

No mesmo período, projetos como Aave V3, GMX e Chainlink Scale integraram e foram colocados no ar; depois disso, o Aave foi gradualmente se tornando o líder do TVL.

A empresa de avaliação de risco LlamaRisk já havia apontado que o TVL do MegaETH depende fortemente do Aave, e que a estrutura dos stablecoins também é altamente concentrada em USDm e USDe. Em sua visão, ao excluir ativos nativos, a participação de ativos externos que entram no MegaETH por meio de terceiros e canais de ativos específicos é relativamente alta. A origem do capital, o tipo de ativos e o modelo de protocolos são bastante concentrados, o que levanta dúvidas sobre a estabilidade.

Especificamente sobre o “gameplay”, o mercado em geral questiona que uma parcela significativa desse volume vem de estratégias cíclicas de stablecoins relacionadas à Ethena: repetir o penhor de stablecoins, emprestar, e depois voltar a penhorar; somando alavancagem para elevar o saldo contábil.

Isso significa que, quando a taxa de rendimento do USDe ficar abaixo do custo de empréstimo do Aave, esse mecanismo de arbitragem perderá o espaço de margem. A posição em loop começa a se desfazer, e o capital também sai.

Seja nos incentivos por pontos no período de lançamento, seja nos ganhos por spread dentro da estratégia de loop, esse tipo de capital tem como essência buscar rendimento. Assim que as expectativas de retorno desaparecem, ele sai. Isso é uma prática comercial comum em DeFi, e por si só não é algo “inesperado”.

O que realmente deixou o mercado em alerta foi o que resta na cadeia do MegaETH depois que esse capital, com peso muito alto, é retirado — e se o que fica ainda consegue sustentar a avaliação atual.

Avaliação e fundamentos, separados por três desencontros

Primeiro desencontro: entre a avaliação e o uso real

Até a data de publicação, a capitalização de mercado do MEGA estava em cerca de US$ 54 milhões, enquanto o FDV era de aproximadamente US$ 470 milhões. Segundo dados da RootData, atualmente 88,7% dos tokens do MEGA ainda não circulam. Muitos detentores não conseguem sair por causa de um bloqueio de um ano, e ainda existe uma parcela de potencial pressão vendedora no futuro.

Em seguida, vamos ver quanto uso real a avaliação atual corresponde. Os dados mostram que, em 30 dias, a receita real de toda a cadeia do MegaETH é inferior a US$ 0,9 milhão; em base anual, isso equivale a cerca de US$ 10 milhões. O número de endereços ativos diários é de apenas 2.619.

Mediando por cada endereço ativo diário, o MegaETH carrega cerca de US$ 180 mil de FDV por endereço. E a receita real de protocolo gerada por cada endereço em um mês ainda não chega a US$ 350.

Fica claro que o preço não está ancorado no volume de atividades econômicas reais do momento, mas sim na imaginação do mercado sobre o futuro — e essa expectativa vai se desfazendo, passo a passo.

Segundo desencontro: entre a narrativa do token e a qualidade do ecossistema

O mercado compra o MEGA comprando a história de uma blockchain DeFi de alto desempenho. Mas, olhando para a estrutura de receitas, há certa contradição.

Os dados da DefiLlama mostram que o protocolo com maior receita no MegaETH é o Monster, que é um jogo físico de troca de cartas. Em 30 dias, ele gerou cerca de US$ 0,67 milhão, respondendo por quase 80% da receita de protocolos em toda a cadeia.

Já o Aave, que sustenta a narrativa DeFi e chegou a concentrar cerca de 90% do TVL em toda a cadeia no auge, no mesmo período teve receita de apenas cerca de US$ 0,09 milhão.

A mesma discrepância aparece nos stablecoins. O saldo dos stablecoins nativos USDM na cadeia do MegaETH é de cerca de US$ 460 milhões. O volume diário de negociações na DEX é de apenas cerca de US$ 0,63 milhão. E o volume diário de contratos perpétuos é ainda menor, em torno de US$ 0,12 milhão. Além disso, esse saldo ainda está diminuindo: o valor de mercado do USDM caiu mais de 26% nas últimas 7 dias, o que explica ainda melhor do que o TVL que o capital real está saindo.

Um participante de longa data @OlricOnlyfornft apontou que, no início, o MegaETH tinha uma comunidade bem forte. Porém, a equipe, por muito tempo, ficou mais focada em tecnologia e aplicações, e comunicou pouco com a comunidade. Muitos projetos chamativos acabaram migrando para outras cadeias. Hoje, não há muitos aplicativos que ainda possam ser claramente identificados como casos de sucesso, e quem segue construindo é apenas um pequeno número.

Essas percepções talvez não bastem, sozinhas, para formar uma conclusão. Mas mostram que, à medida que o calor do mercado diminui, o MegaETH ainda precisa provar a qualidade do ecossistema com amostras de aplicações mais claras.

Terceiro desencontro: entre expectativa de curto prazo e entrega de longo prazo

No início do MegaETH, ele absorveu expectativas muito altas: TGE, entrada de “blue chips”, lançamento de tokens com KOL, TVL disparando — tudo isso formou a âncora de avaliação no começo. Mas, olhando alguns meses depois, a capacidade de entrega na cadeia nunca acompanhou o ritmo.

Em fevereiro deste ano, a Uniswap implantou v2, v3 e v4 no MegaETH. E até a data de publicação, o TVL da Uniswap no MegaETH era inferior a US$ 20 mil. Nas últimas quase 7 dias, ele evaporou cerca de 97%. No curto prazo, em um dia recente, o TVL do Aave V3 chegou a recuperar mais de 240%. Mas, quando se estende para 7 dias, ele ainda cai mais de 50%.

As grandes entradas e saídas de capital mostram justamente que essa fatia do TVL é movida por capital de arbitragem, e não por uma demanda real estável e sedimentada.

Vale notar que a situação do MEGA não é um caso isolado. O token MON da Monad — também uma “blockchain nova” desta rodada que foi supervalorizada e muito procurada — também vem caindo.

Atualmente, o MON está em cerca de US$ 0,022. Em comparação com o pico de novembro de 2025, já caiu mais de 50%. Hoje, a capitalização de mercado é de cerca de US$ 269 milhões.

Embora o TVL da Monad tenha voltado a subir recentemente devido à entrada de capital em acordos de empréstimo, a reação do mercado foi morna. Isso se conecta ao mesmo julgamento do caso do MegaETH: quando o mercado precifica esse tipo de blockchain, ele cada vez mais não confia no TVL “de prateleira”/contábil, e passa a olhar para o suporte de valor real.

Em outras palavras, esse ajuste talvez não seja apenas uma falha pontual do MegaETH. É mais como o mercado reduzindo o prêmio por TVL contábil e pela narrativa de “estrelas”, exigindo como sustentação transações, receitas e continuidade do ecossistema mais claras.

Além disso, a concorrência no setor de blockchains continua se intensificando. Novos players, incluindo a Robinhood, entram sem parar, desviando continuamente a atenção e o capital do mercado.

Para o MEGA, apesar de a queda já ser enorme, se houver repique, ele provavelmente virá mais de um ajuste de curto prazo do sentimento do mercado do que de uma melhora real nos fundamentos.

Com a prosperidade contábil dissipada, o MEGA ainda espera um ponto de apoio de valor

Ao reunir esses desencontros, a conclusão vai ficando cada vez mais clara.

Quando a “prosperidade contábil” erguida por incentivos e capital de arbitragem recua, a lacuna entre a capitalização de mercado atual do MEGA e os fundamentos reais on-chain é exatamente a falta de um ponto de apoio de valor sólido.

O sentimento do mercado também já está claramente mais cauteloso. Uma visão é que isso é um ajuste normal de avaliação após a saída do capital de incentivos. Com o fim dos incentivos por pontos e o desaparecimento do spread das arbitragens em loop, a saída do capital é inevitável. O MegaETH apenas empilhou essa estratégia com alavancagem mais alta; portanto, o recuo foi ainda mais intenso.

Na camada da comunidade, muitos usuários seguem questionando comunicação e transparência da equipe. Eles apontam que o Discord foi fechado para discussões da comunidade, e que o Telegram só é aberto para usuários que detêm grandes quantidades de tokens, enquanto as aparições públicas da equipe são bem menos frequentes do que antes do lançamento.

No entanto, grande parte dessas alegações são apenas relatos de usuários, sem confirmação oficial. Até a data de publicação, a equipe do MegaETH ainda não respondeu publicamente às críticas relacionadas.

Para o MEGA, independentemente de ser visto como um processo de retorno aos fundamentos ou como um caso em que a avaliação e os fundamentos já estão claramente desencontrados, os próximos destaques se concentram em uma única questão: se a equipe consegue transformar liquidez de curto prazo em uso real, convertendo os enormes recursos arrecadados em resultados concretos para o ecossistema.

Antes que essas entregas apareçam, além de repiques de curto prazo trazidos pelo sentimento do mercado, parece não haver outras razões sólidas para que a avaliação volte a se sustentar.