A “frente unificada” de Wozh visa reduzir as taxas de juros?

A reforma do quadro de políticas impulsionada pelo presidente do Federal Reserve, Worsh, entrou em fase prática. Com a revelação oficial dos líderes dos cinco grupos de trabalho em 9 de julho, a reorganização interna — vista pelo mercado como uma “frente unificada” — avança ao longo de um roteiro de três etapas bem definido, cujo destino final talvez seja a retomada da negociação de cortes de juros no 4º trimestre.

A lista de dirigentes divulgada na noite de ontem pelo Federal Reserve reúne nomes de peso como Mervyn King, ex-presidente do Banco da Inglaterra; Raghuram Rajan, ex-presidente do Banco Central da Índia; Marc Andreessen, investidor conhecido de Vale do Silício; Greg Mankiw, professor de economia de Harvard; e Thomas Sargent, vencedor do Prêmio Nobel de Economia, entre outros. A composição cobre bancos centrais ao redor do mundo, as principais instituições acadêmicas e o setor de tecnologia. Os cinco grupos de trabalho avaliarão, respectivamente, comunicação de política monetária, balanço patrimonial, dados econômicos, produtividade e emprego e o arcabouço de inflação, com a entrega de relatórios de pesquisa até o fim do ano.

A alteração nos métodos de estatística de PCE anunciada antes nos EUA pelo BEA já levou instituições como Goldman Sachs e UBS a alertarem: a mudança relacionada deve reduzir sistematicamente a leitura da inflação do núcleo do PCE. Já o CCBI divulgou, antes da publicação da lista de grupos de trabalho, um relatório de pesquisa que conectou os movimentos acima em uma narrativa completa de políticas: arranjo de pessoal, remodelação do arcabouço, mudança para postura mais “dovish” — em três etapas, com o objetivo mirando em cortes de juros. A implementação formal dos grupos de trabalho parece corroborar essa avaliação.

Cinco grupos de trabalho ganham destaque, com presença que atravessa bancos centrais, academia e Vale do Silício

De acordo com o comunicado do Federal Reserve de 9 de julho, cada um dos cinco grupos de trabalho terá três especialistas de diferentes áreas liderando em conjunto e contando com suporte de funcionários do Federal Reserve.

O grupo de trabalho de comunicação da política monetária é liderado por Mervyn King, Peter Fisher, professor da Foster School of Business da University of Washington e ex-dirigente sênior do Departamento do Tesouro dos EUA, e Arminio Fraga, ex-presidente do Banco Central do Brasil e fundador da Gávea Investimentos, com foco na avaliação de como o Federal Reserve pode melhorar a comunicação de políticas em um ambiente de incerteza.

O grupo de trabalho de balanço patrimonial será liderado por Karen Dynan, professora de economia de Harvard; Raghuram Rajan; e Jeremy Stein, professor de economia de Harvard e ex-conselheiro do Federal Reserve, com uma avaliação sistemática dos custos e benefícios de relaxamento quantitativo, aperto quantitativo e do sistema de reservas de longo prazo.

O grupo de trabalho de dados econômicos é composto por Raj Chetty, professor de economia de Harvard; Doug McMillon, ex-CEO da Walmart; e Kevin Murphy, professor de economia da Universidade de Chicago, com foco em elevar a qualidade, tempestividade e disponibilidade das métricas econômicas.

O grupo de produtividade e emprego é a parte mais “tecnológica” da reforma, liderado por Marc Andreessen, cofundador da Andreessen Horowitz; Charles Jones, professor de economia da Stanford University; e Asha Sharma, vice-presidente executiva da Microsoft, com ênfase na avaliação do impacto de tecnologias de uso geral como a IA na produtividade, no mercado de trabalho e no potencial de crescimento de longo prazo.

O grupo de trabalho do arcabouço de inflação é composto por Greg Mankiw, Thomas Sargent e William White, ex-assessor econômico do Banco de Compensações Internacionais, que revisitarão a estrutura usada pelo Federal Reserve para analisar fatores que impulsionam a inflação e para definir a resposta de política.

Em seu comunicado, Worsh afirmou que cada grupo de trabalho avaliará de forma séria se os métodos, ferramentas de análise e rotas de política adotados pelos decisores podem ser ainda melhorados, acrescentando: “O objetivo é muito claro: garantir que o Federal Reserve, neste período crítico, consiga cumprir suas funções da melhor forma possível”.

Mudanças discretas no método de estatística do PCE, com Goldman Sachs e UBS alertando que as leituras de inflação serão reduzidas

Antes da divulgação da lista de grupos de trabalho, outra pista já havia surgido.

O BEA anunciou que fará ajustes metodológicos em três componentes do índice de preços do PCE, que entrarão em vigor oficialmente em 30 de setembro de 2026 e com ajuste retroativo de dados históricos. De acordo com o fluxo do “ponto a ponto” de trades, relatórios de pesquisa divulgados pela Goldman Sachs e pelo UBS afirmam que essas mudanças devem reduzir sistematicamente a leitura da inflação do núcleo do PCE.

Entre as três mudanças, a que tem maior impacto é o componente de serviços de gestão de carteiras. O método atual usa diretamente os gastos nominais deflacionados pelo PPI desse setor. Como a alta dos preços dos ativos eleva as taxas de administração, esse componente teve alta de 21,6% ano contra ano nos últimos 12 meses, sendo o segundo maior contribuinte para a inflação do núcleo do PCE. No novo método, “quantidade real de serviços” passa a ser medida pelo crescimento das horas totais no levantamento de emprego. Como o crescimento das horas é bem mais lento do que o crescimento do tamanho dos ativos, a variação de preços calculada deve cair acentuadamente. Economistas do UBS, incluindo Alan Detmeister, estimam que essa alteração reduzirá a inflação do núcleo do PCE em cerca de 0,21 ponto percentual no ano contra ano.

No componente de softwares de computador e acessórios, analistas da Goldman como Manuel Abecasis estimam que, com o novo método, a inflação do núcleo do PCE no ano contra ano cairá entre 0,05 e 0,1 ponto percentual em maio, e entre 0,1 e 0,2 ponto percentual em dezembro. Já o ajuste no componente de serviços jurídicos fará a inflação subir levemente em cerca de 0,04 ponto percentual em maio, compensando parcialmente o efeito negativo das duas primeiras mudanças.

Somando as três mudanças, a Goldman Sachs e o UBS consideram que o efeito líquido será um deslocamento sistemático para baixo da leitura da inflação do núcleo do PCE. O UBS aponta de forma mais direta que a forma de escolha das alterações “parece ter como objetivo reduzir a inflação” e adverte que há falta de transparência do novo método: como o público não consegue verificar de forma independente, existe risco de manipulação de dados.

CCBI: roteiro de três etapas, com destino em cortes de juros

O pesquisador do CCBI, Qian Wei, publicou um relatório de pesquisa antes da divulgação da lista de grupos de trabalho, incorporando todos os movimentos acima em um arcabouço de políticas completo para interpretação.

O relatório afirma que, após assumir o cargo, Worsh enfrenta múltiplos desafios, como fundamentos frágeis dentro do Fed, questionamentos sobre independência e divergências de posicionamento. A tarefa central seria completar a “frente unificada” do Federal Reserve, com um plano em três passos.

Primeira etapa (julho): arranjo de pessoal. Por meio de nomeações de pessoal dos grupos de trabalho para equilibrar o comitê, atribuindo aos grupos uma posição central de políticas, e, na sequência, colocando parte da tarefa de orientar expectativas do mercado nas mãos dos grupos de trabalho.

Segunda etapa (3º trimestre): ajuste do arcabouço. Indicadores tradicionais de emprego e inflação têm grande volatilidade no curto prazo e dificultam formar consenso; a “revolução da IA” dá a Worsh a oportunidade de introduzir um novo arcabouço a partir do lado da oferta. A lógica central do novo arcabouço é: crescimento de produtividade em alta consegue controlar a inflação, criando espaço para afrouxamento monetário. O CCBI cita casos de 1995 a 1998 para apontar que, embora à época houvesse alta de salários e economia forte, com tendência de alta na taxa de crescimento da produtividade do trabalho e queda da inflação, a ligação entre salários e preços foi quebrada pelo aumento da produtividade — e o Federal Reserve, ao final, escolheu cortar juros.

Terceira etapa (4º trimestre): mudança de postura. Com base nas duas primeiras etapas, o Federal Reserve passa a uma postura mais “dovish” e a negociação de cortes de juros é retomada. O CCBI destaca que, atualmente, o quadro “é um espelho de 1999”: a taxa de crescimento da produtividade do trabalho está subindo, a taxa de crescimento dos salários está desacelerando, o setor de tecnologia está reduzindo vagas e o mercado de trabalho não está apertado. Se os dados de emprego e do CPI se alinharem de forma moderada, a conclusão final dos grupos de trabalho provavelmente ajudará o Federal Reserve a mudar para uma postura mais “dovish”, enquanto a tendência de alta de juros perderá força.

Pela linha do tempo, o fato de os grupos de trabalho se concretizarem parece corroborar a coerência interna dessa narrativa — o arranjo de pessoal já está definido, enquanto os ajustes do arcabouço e a nova interpretação dos dados de inflação avançam em paralelo.

O grupo de trabalho do arcabouço de inflação revisitará a metodologia usada pelo Federal Reserve para analisar a inflação; o grupo de trabalho de dados econômicos estudará como melhorar a qualidade das métricas; e o grupo de produtividade e emprego fornecerá sustentação acadêmica ao novo arcabouço do lado da oferta. Juntos, os três formam um ciclo completo que abre caminho para cortes de juros.

Worsh disse que a economia dos EUA “mudou enormemente ao longo do tempo de uma geração, e a velocidade dessas mudanças hoje é sem precedentes”, de modo que o Federal Reserve precisa reexaminar seus instrumentos de política e métodos de análise. Os grupos de trabalho entregarão relatórios de pesquisa até o fim do ano; então, o contorno das mudanças do arcabouço de políticas ficará ainda mais claro.