Depois de um crash no mercado de ações, a Dinastia Qing acabou.

Muitas pessoas conhecem essa história, mas hoje podemos revisitar essa pequena história, quem sabe para obter alguma inspiração. Ah Cheng, natural de Taishan, Guangdong, 25 anos, trabalhava como escriturário na Jardine Matheson, uma empresa britânica, com salário mensal de 16 taéis de prata. Ele frequentava esta casa de chá há três anos, todas as quintas-feiras à tarde era o horário fixo para se encontrar com alguns conterrâneos. O chá custava oito moedas de cobre, o suficiente para ele ficar até o fechamento. Naquele dia, ouviu um homem de meia-idade vestindo uma túnica de seda na mesa ao lado murmurar duas palavras em voz baixa: borracha. "Langgeshi, já ouviu? Mês passado estava a 45 taéis, esta semana subiu para mais de 60." Ah Cheng segurava a xícara de chá Longjing, sem conseguir baixá-la. Ficou sentado em silêncio, esforçando-se para distinguir os murmúrios do homem de meia-idade na mesa ao lado, em meio ao barulho da casa de chá. Ah Cheng e sua esposa economizaram por três anos, com a ajuda do sogro, acumulando 480 taéis de prata. Originalmente, planejavam comprar um pequeno pátio em Zhabei, com um quintal, espaço suficiente para a esposa criar algumas galinhas. Ele não ousou mexer nos 480 taéis, mas hesitou por uma semana, tirou 80 taéis de suas economias pessoais e, de forma experimental, comprou uma ação da Langgeshi. Ah Cheng era uma pessoa cautelosa. Durante três anos, copiou documentos na empresa britânica e sabia que no mundo dos negócios não há dinheiro fácil. Aqueles 80 taéis eram o limite que ele estabeleceu para si mesmo: se perdesse, deixaria de fumar naquele mês, não iria à casa de chá, não compraria cosméticos para a esposa, e em seis meses conseguiria recuperar o valor. Um mês depois, essa ação valia 120 taéis. No dia seguinte, Ah Cheng foi à casa de câmbio trocá-la por notas bancárias, lucrando 40 taéis, quase três meses de salário. Ele pretendia parar por aí. Mas a Langgeshi não parou. Em fevereiro de 1910, ele viu essa ação subir de 120 para 180 taéis, depois para 240 taéis. A cada semana que perdia, sentia que tinha vendido cedo demais. O lucro já obtido não importava; o que importava era o que ele havia perdido, e isso não o deixava dormir. No final de fevereiro, ele tirou mais 160 taéis dos 480 e comprou menos de uma ação quando estava a 180 taéis. Desta vez, ele mordeu um pouco mais, mas ainda deixou uma margem de segurança: mesmo que perdesse esses 160 taéis, o capital principal ainda estava lá. No início de março, essa ação subiu para 450 taéis. Durante seis meses, ele não ousou tocar no capital principal. Os 40 taéis mais os 160 taéis das duas tentativas se transformaram em um ganho não realizado de 450 taéis. Somados aos 40 taéis anteriores, o dinheiro que ele tinha era o dobro do início do ano. Ah Cheng, debaixo da janela do escritório da empresa britânica, passou uma noite inteira fazendo contas. Se ele tivesse parado naquela noite do início de março de 1910, sua história teria terminado ali. Ele teria comprado o pequeno pátio com quintal em Zhabei, a esposa criaria algumas galinhas, os filhos iriam para a escola, o sogro viria passar alguns dias no Ano Novo, e ele continuaria indo à casa de chá todas as quintas-feiras para beber chá Longjing de oito moedas de cobre. Mas ele não parou. Naquela noite, ele comprou uma pulseira de jade para a esposa. A pulseira brilhava com um verde suave sob a luz do lampião a óleo. Ela perguntou de onde veio o dinheiro, ele sorriu e não respondeu, apenas disse que recentemente a empresa havia fechado um grande negócio e o patrão tinha dado um bônus. Essa foi a mentira mais feliz que ele já contou. Naquela época, ele ainda não sabia que as coisas tomariam um rumo que ninguém poderia prever. 900 taéis eram apenas o começo, 2400 taéis não eram seu fim, 5000 taéis também não eram...
I. Demanda real, história real
Ah Cheng não era tolo. Ele era um funcionário que entendia línguas estrangeiras e, diligentemente, copiava documentos para os britânicos na empresa há três anos. Naquela época, ele superava a maioria das pessoas, já tinha capacidade de obter informações de mercado em primeira mão. Desde o início, sabia que não era uma ação fictícia. Os dados nos relatórios de importação que ele copiava diariamente estavam claramente escritos nos jornais britânicos: o valor das importações de borracha dos EUA era de 57 milhões de dólares em 1908, 70 milhões em 1909, um aumento de 23% em um ano. O preço da borracha subiu de 2 xelins e 9 pence por libra em 1908 para 12 xelins e 5 pence em abril de 1910, um aumento de 4,5 vezes em um ano e meio. Ele também sabia que a origem de tudo estava em Detroit. Do outro lado do oceano, uma nova era de transformação estava começando. Era uma grande era de mudanças, onde o automóvel, como representante da produtividade avançada, estava mudando o mundo de forma real. Em 1908, a Ford reduziu o preço do Modelo T para 300 dólares, e o carro deixou de ser um brinquedo de ricos para se tornar o meio de transporte da classe média. Naquela época, ainda não existia borracha sintética; todos os pneus precisavam ser feitos de látex extraído das florestas da Malásia. O custo de extração de cada libra de látex era de apenas 1,6 xelim, mas o mercado vendia por mais de 12 xelins, com uma margem bruta de 87%. Ah Cheng sabia que não era uma moeda virtual; era uma commodity dura impulsionada por demanda real. Automóveis são bens duráveis, e pneus são bens de consumo reais. Os carros estavam realmente sendo vendidos! Os pneus estavam realmente sendo usados! A borracha realmente não era suficiente! Ele entendia ainda mais do que aqueles barulhentos na casa de chá: sabia que de plantar uma seringueira até poder extrair o látex, leva de 5 a 7 anos. Ou seja, nos próximos 5 anos, ninguém sabia exatamente quanto seria a oferta. A demanda era visível, a oferta era invisível. Ah Cheng achava que isso era um bom sinal: como a oferta não poderia aumentar a curto prazo, o preço certamente subiria ainda mais. O que ele não percebeu era que esse era exatamente o problema. Demanda real + oferta não verificável = a receita perfeita para uma bolha.
II. A história inventada pelos britânicos
O que fez Ah Cheng tomar a decisão foi George McBain. Esse britânico publicou um artigo monumental de dezenas de milhares de caracteres no jornal Shen Bao, intitulado "O Mundo da Borracha no Futuro". Você pode considerá-lo como um relatório de pesquisa mais uma apresentação de pitch de 1910. Ah Cheng gastou duas moedas de cobre para comprar aquela edição do jornal e leu até o amanhecer à luz do lampião a óleo, palavra por palavra. No final, ele dobrou o jornal cuidadosamente e colocou debaixo do travesseiro, como se fosse um contrato. Mas o que realmente convenceu Ah Cheng não foi o artigo, foi o dividendo. A Langgeshi pagava dividendos a cada três meses, 12,5 taéis por ação, equivalente a 12,5% do valor de face, uma taxa anualizada de 50%. Durante três anos, Ah Cheng copiou documentos na empresa britânica, e seu salário nunca aumentou nem um taêl. Uma empresa que pudesse pagar dividendos estáveis de 50% era algo que ele nem ousava sonhar. O que ele não sabia era que esse dinheiro não vinha da venda de borracha. McBain mal tinha algumas árvores na Malásia; ele pegava dinheiro emprestado e pagava aos acionistas para mostrar ao mercado. Esse golpe, 100 anos depois, seria chamado de "dividendo Ponzi", mas em 1910 Ah Cheng nunca tinha visto algo assim. Aos olhos dele, havia apenas um fato: essa empresa realmente distribuía dinheiro! Isso era um símbolo de receita real. O preço das ações da Langgeshi subiu de 60 taéis para 1675 taéis, com uma relação preço/valor patrimonial de 10 a 20 vezes. Ações de borracha com prêmio de 8 a 9 vezes estavam por toda parte. Em junho de 1910, em apenas um mês, 30 novas ações de borracha entraram na bolsa, retirando 13,5 milhões de taéis de prata, uma média de 450.000 taéis cada. Até Londres ficou admirada. No início de março, Ah Cheng apostou tudo. A Langgeshi não o decepcionou. No final de março, essa ação disparou para 1080 taéis, atingindo o pico histórico de 1675 taéis em 29 de março. Nessa época, o clima na casa de chá já havia mudado. Dizia-se que o homem de meia-idade de túnica de seda já havia dado o sinal de entrada para uma casa na Rua Xiafei. O velho que administrava uma loja de tecidos ao lado do sogro trocou todo o seu capital de giro por ações da Langgeshi. Toda quinta-feira, o assunto na casa de chá não era mais o mercado de seda, nem os negócios do porto, apenas uma coisa: quantas ações de borracha comprar! Comprar quanto? Essas três palavras pressionavam todos que ainda não tinham apostado tudo, fazendo-os sentir-se tolos. Agora, Ah Cheng já havia lucrado 5000 taéis, dez vezes o capital inicial. Antes, ele nunca teria ousado sonhar com esse número. Mas o dinheiro ganho já não o deixava tranquilo, porque as pessoas ao seu redor ganhavam ainda mais. Dizia-se que o homem de túnica de seda tinha vinte vezes mais em sua conta, o velho da loja de tecidos havia multiplicado oito vezes, mas ainda estava aumentando a aposta. Se ele liquidasse agora e fosse embora, poderia comprar uma casa com jardim na Rua Xiafei, trazer o sogro para morar, matricular os filhos em uma escola de missão, e nunca mais precisaria copiar documentos para os britânicos. Mas ele não liquidou. Em abril, ele fez uma coisa que o faria refletir pelo resto da vida. Ele entrou na Casa de Câmbio Huiyuan.
III. A verdadeira arma: bilhetes bancários + hipoteca + ciclo infinito
O funcionário atrás do balcão da casa de câmbio o reconheceu. O negócio de seda de seu sogro frequentemente passava por lá, e em todos os feriados Ah Cheng o acompanhava para presentear algumas vezes. Quando o funcionário ouviu que ele queria comprar ações da Langgeshi, acenou para ele entrar na sala dos fundos, preparou um bom chá e, lentamente, desenhou um círculo na mesa: "Você hipoteca as ações para o Banco Hui Feng, e o banco lhe empresta 70% em dinheiro. Com esse dinheiro, você compra mais ações, depois hipoteca novamente, pega mais empréstimo, compra mais. O círculo continua girando, com pouco capital inicial, você consegue uma grande posição. Se o Banco Hui Feng não puder mais lhe emprestar, desde que você tenha garantias reais ou pessoais, aqui ainda podemos emprestar. Você tem um bom emprego, e os negócios do seu sogro também estão aqui, podemos ficar tranquilos." Ah Cheng olhou para aquele círculo e sentiu como se estivesse vendo uma máquina de movimento perpétuo. Naquela época, Xangai não tinha bolsa de valores; os chineses comuns não podiam entrar na "Bolsa de Valores de Xangai". A única maneira era essa: ouvir informações na casa de chá, ir à casa de câmbio emitir bilhetes bancários (equivalentes a cheques) e depois levar os bilhetes ao banco estrangeiro para fazer a ordem de compra. Mas o esquema de "hipoteca de ações com alavancagem" descrito pelo funcionário era o verdadeiro núcleo que enlouqueceu todo mundo: era como financiamento de margem + empréstimo de ações + ciclo infinito, sem qualquer regulamentação, sem controle de risco, sem regras de liquidação forçada. Ah Cheng assinou. No final, com 5000 taéis de capital, ele alavancou cerca de 30.000 taéis em posição. Ainda mais exagerado é que isso não era caso isolado. Todos os dignitários e autoridades de Xangai estavam fazendo o mesmo. A Empresa Ferroviária Sichuan-Hankou tinha 3,5 milhões de taéis destinados à construção de ferrovias. Como muitos funcionários ricos, Shi Dianzhang colocou mais de 2 milhões de taéis na casa de câmbio do "líder financeiro" Chen Yiqing para "operações de capital", emprestando a juros para os "Ahengs" e criando contas fantasmas. Esse dinheiro do Estado representava um terço do total de bilhetes bancários emitidos pelas casas de câmbio do grupo Chen. Era o dinheiro do Estado que sustentava toda a bolha da borracha em Xangai. Até o primeiro semestre de 1910, os comerciantes chineses investiram quase 40 milhões de taéis de prata em ações de borracha, o equivalente a metade da receita anual do governo Qing. Quase todos os fundos disponíveis das casas de câmbio de Xangai estavam presos em ações de borracha. Em maio, a Langgeshi oscilava em torno de 1500 taéis. Na conta de Ah Cheng, ora havia lucro não realizado de alguns milhares de taéis, ora prejuízo de alguns milhares. A volatilidade intradiária era maior do que tudo que ele havia ganho em dez anos. Ele não conseguia se concentrar no trabalho; enquanto copiava documentos na empresa britânica, cometeu três erros consecutivos. O patrão achou que ele estava doente e o mandou descansar em casa. No caminho de casa, ele pensava repetidamente em uma pergunta: Por que agora estou ganhando mais do que antes, mas estou mais ansioso do que antes?
IV. E então chegou "aquele momento"
Em junho de 1910, a história mudou. Não foi porque a demanda desapareceu; os carros continuavam sendo vendidos, os pneus continuavam sendo usados. Foi porque a oferta subitamente se tornou verificável. Em 1907, a produção global de borracha era de 60.000 toneladas; em 1908, 65.000; em 1909, 69.600; aumentando lentamente. Mas em 1910, disparou para 90.500 toneladas. Mais tarde, sabemos que a borracha atingiu 108.500 toneladas em 1913 e 370.000 toneladas em 1920. As seringueiras plantadas na Malásia em 1905 começaram a amadurecer e produzir látex a partir de 1910. As sementes plantadas cinco anos antes começaram a germinar coletivamente em 1910. A caixa-preta foi aberta. Os investidores estrangeiros foram os primeiros a perceber. Ao mesmo tempo, em junho de 1910, os EUA anunciaram a redução do consumo de borracha, e o crescimento da demanda a jusante também desacelerou. De um lado, a oferta surgindo repentinamente; de outro, a demanda crescendo mais lentamente. A precificação de commodities é onde essas duas curvas se cruzam. O preço da borracha em Londres caiu de 12 xelins e 5 pence para menos de 5 xelins. Os bancos estrangeiros começaram a se retirar silenciosamente em junho e, em julho, anunciaram duas coisas repentinamente: não aceitariam mais hipotecas de ações de borracha e todos os empréstimos às casas de câmbio deveriam ser pagos imediatamente. Na manhã de 21 de julho, antes do amanhecer, Ah Cheng foi trabalhar como de costume na empresa britânica. Ao passar pela Rua Ningbo, viu uma multidão escura já reunida na porta da Casa de Câmbio Huiyuan. A multidão estava estranhamente silenciosa. Apenas uma senhora idosa na frente segurava um maço de bilhetes bancários, tremendo levemente. As três casas de câmbio de Chen Yiqing — Huiyuan, Qianyu e Zhaokang — faliram em cascata. No dia seguinte, Senyuan, Yuanfeng e Huida fecharam uma após a outra. Chen Yiqing foi detido pelas autoridades no mesmo dia. A Langgeshi caiu de 1675 taéis para 105 taéis, uma queda de 94%. Todas as ações hipotecadas nos bancos estrangeiros foram liquidadas à força, todos os empréstimos concedidos foram cobrados, e todos os bilhetes bancários não cobertos viraram papel sem valor. Ah Cheng não apenas perdeu os 5000 taéis de capital, mas também ficou devendo vários milhares de taéis à Casa de Câmbio Huiyuan. Mas a Huiyuan já tinha falido, e ninguém sabia ao certo a quem a dívida pertencia. Naquela noite, Ah Cheng disse à esposa que precisava fazer o balanço da loja e passou a noite sentado no Bund. Havia muito nevoeiro no rio, e os apitos dos barcos a vapor chegavam abafados, um após o outro passando, mas ele não conseguiu ver nenhum claramente.
V. O governo Qing sugou a última veia por conta própria
Se a história terminasse em julho, a Dinastia Qing ainda aguentaria. O verdadeiro golpe veio em outubro. O intendente de Xangai, Cai Naihuang, tentou salvar o mercado em situação de emergência: tomou empréstimos de bancos estrangeiros e também usou 3 milhões de taéis de prata do governo para estabilizar as duas maiores casas de câmbio, Yuanfengrun e Yishanyuan. Essas duas não podiam cair, pois desencadeariam uma reação em cadeia nacional. Elas tinham filiais em Pequim, Tianjin, Guangzhou e Hankou, equivalentes aos bancos comerciais nacionais de hoje. Mas, no final de setembro, era necessário pagar 1,9 milhão de taéis da indenização dos Boxers. Cai memorializou o imperador pedindo que o Banco da Grande Qing adiantasse o pagamento, argumentando que o dinheiro estava nas casas de câmbio para salvar o mercado e que retirá-lo causaria o colapso. Mal terminou de falar, o governador de Jiangsu, Cheng Dequan, o denunciou. Por trás disso, o vice-ministro do Ministério das Finanças, Chen Bangrui, tinha uma rixa pessoal com Cai e aproveitou para atacá-lo. A corte imperial ficou furiosa, destituiu Cai e ordenou que todo o dinheiro do governo fosse retirado das casas de câmbio em dois meses. Esse golpe foi a última facada na veia de Yuanfengrun. Em 7 de outubro, os bancos estrangeiros anunciaram que não aceitariam mais os bilhetes bancários de 21 casas de câmbio de Xangai. Em 8 de outubro, Yuanfengrun faliu, com dívidas públicas e privadas de mais de 20 milhões de taéis, e 17 filiais em Pequim e Tianjin fecharam simultaneamente. Em março de 1911, o outro pilar, Yishanyuan, também caiu. O sogro de Ah Cheng morreu nessa segunda onda. O velho, com 30 anos de negócio de seda, tinha a maior parte do dinheiro depositada em Yuanfengrun, que era a casa de câmbio mais prestigiada de Xangai. O livro de depósitos tinha um selo vermelho auditado por contadores britânicos. Antes de Ah Cheng entrar no jogo, todos achavam que era "absolutamente impossível falir". Na manhã de 8 de outubro, o sogro vestiu sua túnica azul de sair para visitar clientes e foi à sede de Yuanfengrun em Xangai. Viu que já havia dois selos pretos e brancos na porta. Ele reconhecia as palavras nos selos, mas não conseguia formar uma frase. Naquela noite, na mesa de jantar, comeu meia tigela de arroz, pousou os pauzinhos e disse "Vou deitar um pouco". Nunca mais se levantou. Meio mês depois, faleceu. O funeral foi pago com dinheiro emprestado por Ah Cheng. Ah Cheng nunca teve coragem de contar à esposa que ele também havia perdido tudo nessa crise. O fogo foi aceso pelos bancos estrangeiros, mas o governo Qing derramou o combustível. O dinheiro para salvar o mercado foi retirado pelos próprios reguladores.
VI. E então a Dinastia Qing caiu
Os 3,5 milhões de taéis de fundos públicos da Ferrovia Sichuan-Hankou viraram fumaça. Sheng Xuanhuai, então, teve uma ideia precipitada: nacionalizar as ferrovias para tapar o rombo do governo central. Soa razoável. Mas há um detalhe: em outras províncias, o governo deu compensações pelos investimentos ferroviários, exceto em Sichuan. Porque o dinheiro de Sichuan não foi gasto na construção da ferrovia, mas sim desviado por funcionários para especular com borracha em Xangai, e o governo Qing se recusou a pagar a conta dos fundos desviados. Os comerciantes e elites de Sichuan explodiram. Em maio de 1911, eclodiu o Movimento de Proteção Ferroviária. O governo Qing transferiu o Novo Exército de Hubei para suprimir Sichuan, deixando Hubei desprotegido. Em 10 de outubro de 1911, ocorreu a Revolta de Wuchang. Do pico da Langgeshi ao primeiro tiro em Wuchang, 16 meses. Ah Cheng não viu a Revolta de Wuchang. No início de 1911, ele pediu demissão da empresa britânica e, com a esposa e os filhos, pegou um barco de volta para Taishan, Guangdong. No barco, ele entendeu uma coisa: tentou resumir por que havia perdido tão feio. Ele havia perdido para o próprio eu que, três meses antes, na casa de chá, acreditava que "mais uma duplicação seria suficiente para dez anos de salário". Quanto à pulseira de jade, ele pediu à esposa que a escondesse.
VII. Sobre "demanda real" e "queda de preço"
Após o crash das ações de borracha, a demanda por borracha desapareceu? Não. As vendas de automóveis continuaram a subir, os pneus continuaram a ser usados. A produção de borracha aumentou de 90.000 toneladas em 1910 para 370.000 em 1920 e 816.000 em 1930. A demanda real cresceu 9 vezes após o crash. Mas o preço da borracha nunca mais voltou aos picos de 1910. A demanda era real. O ponto chave é que, para qualquer demanda real, de longo prazo e não verificável, no momento em que sai da caixa-preta e se torna verificável, o preço retorna ao ponto de equilíbrio entre oferta e demanda. E o preço das ações já havia descontado toda a demanda dos próximos 10 anos de uma só vez. Uma seringueira leva 5 anos para crescer; o capital acreditava que era infinito. Quando as árvores crescem e são contadas, o preço naturalmente cai.
VIII. Perguntas que ninguém fez na época
Usando o gráfico de 1910 como um espelho, façamos algumas perguntas que ninguém fez na época da borracha, ou que, se feitas, foram ridicularizadas. Primeira pergunta: Qual será a oferta daqui a 5 anos? Em 1907, a área de plantio de seringueiras na Ásia já era de 433.000 acres. Cada árvore foi plantada em 1905 ou 1906 por um capitalista britânico. Os números estavam nos livros contábeis, mas ninguém na época quis verificar. Os números sempre estiveram lá, só que ninguém quis calcular. Segunda pergunta: Esse dinheiro todo realmente se transformará em capacidade produtiva em 5 anos? A maior parte dos gastos de capital com borracha realmente se concretizava. Plantar árvores no solo, contratar muita gente para extrair o látex, basicamente virava capacidade produtiva. Mas, na época, também havia um número considerável de empresas que não compraram terras, não plantaram árvores, não contrataram trabalhadores. Bastava que a empresa tivesse alguma relação com borracha e autopeças. No final, o dinheiro foi para o bolso dos fundadores, e os gastos de capital viraram números nos livros. No auge do mercado, era impossível distinguir esses dois tipos de empresas, porque as ações de todas subiam. Só depois do crash é que alguém foi verificar: para onde foi o dinheiro dessa empresa? Comprou terras? As árvores foram plantadas? Quantas árvores foram plantadas? Terceira pergunta: O preço da borracha daqui a 5 anos realmente se manterá em 12 xelins? Em 1910, as pessoas calculavam assim: custo por libra 1,6 xelim, preço de venda 12 xelins, margem bruta de 87%, não é estranho subir mais meio ano. Mas elas não perguntaram: e se o preço cair pela metade? Para 6 xelins, a margem ainda é de 73%, o negócio continua. Para 3 xelins? Ainda 47%. Para 1,6 xelim? Margem zero, todas as plantações viram terras abandonadas. O preço não precisa cair de uma vez até o fundo. Mas, a partir do momento em que começa a cair de 12 xelins, todas as avaliações baseadas na premissa de que "12 xelins é para sempre" terão que ser refeitas do zero. E os bilhetes bancários emitidos pelas casas de câmbio de Xangai eram baseados na taxa de hipoteca do preço atual.
IX. Epílogo
A história nunca se repete, mas rima. No crash de 1910, ninguém era mau. Ah Cheng não era mau, Chen Yiqing não era mau, e até McBain, em certo sentido, era apenas um comerciante. Eles apenas, em uma história impulsionada por demanda real, fizeram o que qualquer um faria: acreditaram na parte que podiam ver e ignoraram a parte que não podiam ver. Quanto a Ah Cheng, ele teve sorte. Em tempos turbulentos, mesmo que tivesse conseguido sair no topo, teria realmente conseguido viver feliz em Xangai, arrastado pela corrente da época? Em 1949, no inverno do ano de sua morte, seu neto sentou-se com ele na soleira da porta para tomar sol e perguntou qual era a maior lição de sua vida. O velho pensou por um longo tempo, bateu o cachimbo contra a sola do sapato e disse lentamente: "Naquele ano, não fui enganado por estrangeiros. Fui eu mesmo que confundi 'eu acho' com 'eu sei'. Mas, no fim das contas, a Dinastia Qing já caiu, quem ainda se importa?"