Analista sênior de Wall Street, David Woo: Negociação de IA e altas taxas de juros, uma delas precisa "se render" no segundo semestre.

2026年上半年，os mercados financeiros globais encenaram um jogo brutal de ativos: os tradicionais ativos defensivos de refúgio caíram coletivamente, enquanto os rendimentos reais globais dispararam. David Woo, ex-estrategista macro de alto nível de Wall Street, aponta que o mercado macro atual está mergulhado em uma luta de vida ou morte irreconciliável: As negociações de IA empurraram as taxas de juros reais para cima, e as taxas de juros altas teimosas estão corroendo as negociações de IA. No segundo semestre, o mercado chegou a um ponto de inflexão de "ou um ou outro", e a contradição entre os dois deve fazer com que um deles "se renda" ao mercado.

Resumo do Wall Street Insights:

• Conflito central do mercado: O segundo semestre enfrentará uma virada crucial. Ou a bolha da IA se rompe ativamente sob sua própria pressão, dando uma trégua aos ativos defensivos; ou os rendimentos reais continuam a subir impulsionados por dados econômicos fortes, forçando e destruindo as negociações de ativos de risco como a IA.

• O verdadeiro impulsionador das altas taxas de juros: O que tornou os rendimentos reais anormalmente teimosos este ano não foi o prêmio de prazo, nem o pânico inflacionário causado pelos altos preços do petróleo, mas sim os dados de atividade econômica que superaram amplamente as expectativas desde abril.

• Intensificação do regime "notícia boa é notícia ruim": O mercado está profundamente preso nesse regime lógico. Dados econômicos e de contratação mais fortes significam rendimentos reais mais altos, o que se traduz diretamente em uma pressão baixista pesada sobre ações e ativos de crédito.

• O ponto fraco das negociações de IA é a "homogeneização": O maior risco enfrentado pelo conceito de IA não é o lado do capital, mas sim a "comoditização (competição de baixo preço homogênea)". A rápida ascensão de novos modelos da China e do Japão, que se aproximam rapidamente do nível ocidental de ponta, enfraquecerá severamente os lucros excedentes das gigantes de tecnologia.

Rendimentos reais disparam, ativos defensivos sofrem "massacre"

No primeiro semestre de 2026, os ativos defensivos foram extremamente cruéis. O Bitcoin se tornou o pior ativo principal, seguido de perto pelo ouro, enquanto o iene em relação ao dólar caiu para o nível mais baixo em sessenta anos.

David Woo acredita que essa fraqueza não decorre de um aquecimento do apetite ao risco (o índice VIX de pânico e a volatilidade das taxas de juros permanecem altos), mas sim impulsionada por uma reprecificação louca dos rendimentos reais.

Desde o início do ano, o rendimento real do Tesouro dos EUA de 10 anos disparou 33 pontos-base. Recentemente, mesmo com o colapso dos preços do petróleo, os rendimentos reais permanecem teimosamente altos. Isso indica que, ou os rendimentos reais estão prestes a sofrer uma correção violenta para baixo, ou as ações, ativos de crédito e moedas de mercados emergentes enfrentarão uma pressão baixista ainda mais pesada.

Dados econômicos superam expectativas, altas taxas de juros não são sustentadas por "devoluções de impostos"

Muitos economistas atribuem a resiliência surpreendente da economia dos EUA ao enorme estímulo de cortes de impostos e devoluções de impostos da "Grande Lei Bonita" (Big Beautiful Bill). No entanto, dados do Internal Revenue Service (IRS) mostram que o valor total das devoluções de impostos emitidas na temporada de declaração de 2026 aumentou apenas cerca de US$ 50 bilhões em relação ao ano anterior, uma gota no oceano diante de uma economia de quase US$ 30 trilhões.

David Woo afirma que o verdadeiro motor está no lado empresarial. Desde janeiro, a taxa de crescimento dos pedidos de bens de capital básicos nos EUA dobrou, e a taxa de crescimento do emprego quase triplicou. Isso se deve principalmente a duas forças políticas:

2. Cláusulas fiscais empresariais: A lei permite que as empresas "despesem imediatamente" 100% dos investimentos em equipamentos conformes e P&D doméstica, reduzindo significativamente o custo do investimento após os impostos.

3. Diminuição da incerteza política: No início de 2026, com a dissipação da névoa política, as empresas começaram a concentrar esforços em projetos anteriormente adiados, detonando diretamente os gastos de capital e atraindo contratações em larga escala com atraso.

Essa energia reprimida continuará a sustentar a economia no terceiro trimestre, e as pressões inflacionárias ascendentes forçarão o Federal Reserve a manter uma postura hawkish, empurrando os rendimentos reais ainda mais para cima, até que finalmente estourem a bolha da IA.

Escolha final do segundo semestre: A luta de vida ou morte entre a bolha da IA e as altas taxas de juros

Antes que os rendimentos reais subam ainda mais, é perfeitamente possível que a bolha da IA se rompa primeiro devido ao seu próprio peso.

Atualmente, a negociação de IA enfrenta o teste mais severo desde seu nascimento. A OpenAI está considerando adiar seu IPO, enquanto novos modelos de IA da China e do Japão estão rapidamente se aproximando do nível de ponta ocidental. A "comoditização (competição homogênea de baixo preço)" tornou-se o maior risco baixista enfrentado por toda a negociação de IA. Com os gigantes da nuvem de hiperescala (Hyperscalers) prestes a divulgar seus resultados, o mercado enfrentará pela primeira vez um exame rigoroso da demanda real de IA na era "pós-maximização de tokens (post token maxing)".

Além disso, a geopolítica (o acordo com o Irã é difícil de manter) pode novamente empurrar os preços do petróleo e as taxas de juros para cima após julho. No geral, no segundo semestre, ou a bolha da IA se rompe primeiro devido à concorrência homogênea ou à falsificação da demanda, ou os altos rendimentos reais apontarão para territórios desconhecidos mais altos, até forçar a parada de todos os ativos de risco. Antes que a bolha da IA realmente se rompa e derrube as taxas de juros reais, é prematuro comprar ouro cegamente ou vender o dólar.

A seguir, o texto completo do discurso, traduzido com auxílio de IA:

As negociações de inteligência artificial (IA) anteriormente empurraram os rendimentos reais para cima, e agora, os rendimentos reais mais altos estão ameaçando as negociações de IA por sua vez. Se a bolha da IA estourar primeiro, os ativos defensivos terão uma trégua; mas se os rendimentos reais continuarem a subir, os ativos de risco estarão em grandes problemas. O que o mercado está ignorando? Agora, vamos fazer algumas previsões.

Os primeiros seis meses de 2026 se passaram, e foram extremamente cruéis para os ativos defensivos (ativos seguros). O Bitcoin se tornou o pior ativo principal, seguido de perto pelo ouro. Ao mesmo tempo, o iene despencou para o nível mais baixo em sessenta anos em relação ao dólar. Normalmente, um desempenho fraco dos ativos defensivos sinaliza uma redução significativa na aversão ao risco do mercado e uma diminuição na demanda por refúgio seguro. No entanto, a realidade do primeiro semestre de 2026 não foi assim. Embora o índice de pânico tenha caído de níveis elevados, ele ainda está acima do nível do início do ano; a volatilidade das taxas de juros e a volatilidade do petróleo também permanecem altas.

Na verdade, a fraqueza dos ativos defensivos foi impulsionada principalmente pela reprecificação das taxas de juros livres de risco, especialmente os rendimentos reais. Desde o início do ano, o rendimento real do Tesouro dos EUA de 10 anos disparou 33 pontos-base, aproximando-se do nível mais alto desde o atual ciclo de expansão econômica. Essa reprecificação não ocorreu apenas nos EUA. Desde o final de fevereiro, quando os EUA e Israel lançaram o primeiro ataque ao Irã, os rendimentos reais dos mercados de títulos de quase todos os principais países desenvolvidos, exceto o Canadá, têm subido.

Durante a guerra e os estágios iniciais do acordo de cessar-fogo, os rendimentos reais mantiveram uma correlação estreita com os preços do petróleo, pois o mercado esperava que preços elevados de energia forçassem os bancos centrais a adotar uma política monetária mais apertada para evitar efeitos inflacionários de segunda rodada. No entanto, nas últimas semanas, essa lógica quebrou - os preços do petróleo entraram em colapso, mas os rendimentos reais permanecem teimosamente altos. Isso leva a duas possibilidades: ou os próprios rendimentos reais estão prestes a sofrer uma correção (neste caso, os ativos defensivos terão um rebote significativo no segundo semestre); ou há uma nova força emergente que os sustenta fortemente. Se os rendimentos reais continuarem a subir de forma volátil, as consequências para os ativos de risco serão muito graves, com ações, ativos de crédito e moedas de mercados emergentes enfrentando pressão crescente.

Os rendimentos reais dependem das expectativas de crescimento econômico real, das perspectivas de política monetária e do prêmio de prazo. Dado que o prêmio de prazo caiu este ano, podemos primeiro descartá-lo como o culpado por trás do aumento dos rendimentos reais. E as expectativas de crescimento? O consenso do mercado para a taxa de crescimento do PIB dos EUA em 2026 foi revisado de 2,4% no início do ano para atuais 2,1%. No entanto, desde abril, os dados de atividade econômica real têm superado as expectativas com frequência. Na verdade, o "Índice de Surpresa de Atividade Econômica Ponderado dos EUA" da nossa equipe está próximo do nível mais alto dos últimos 5 anos.

Minha análise mostra que, quando a inflação está acima da meta de 2% do Federal Reserve (como atualmente), a correlação entre a atividade econômica mais forte do que o esperado e o aumento dos rendimentos reais é particularmente estreita. Isso não é surpreendente - em um ambiente de inflação alta, o Fed reage de forma mais agressiva a dados positivos de crescimento. Portanto, acredito que, embora os rendimentos reais atuais sejam altos, não são infundados. Isso também está alinhado com a expectativa atual do mercado de que o Fed aumentará as taxas de juros pelo menos mais uma vez até o final do ano.

Neste momento, o mercado está no regime lógico de "notícia boa é notícia ruim". Dados econômicos mais fortes significam rendimentos reais mais altos, e rendimentos reais mais altos significam um mercado de ações mais baixo. Portanto, a questão crucial de milhões de dólares no segundo semestre é: para onde irão os rendimentos reais? Isso, sem dúvida, dependerá se o crescimento econômico continuará a superar as expectativas e das perspectivas de inflação. Vamos fazer algumas previsões.

Como muitos economistas, estou surpreso com a notável resiliência da economia dos EUA nos últimos três meses. Uma explicação popular é que os consumidores conseguiram superar o choque dos preços do petróleo graças aos enormes cortes de impostos e devoluções da "Grande Lei Bonita". No entanto, os dados não suportam essa história. De acordo com dados do IRS, até 8 de maio, o valor total das devoluções de impostos emitidas na temporada de declaração de 2026 aumentou apenas cerca de US$ 50 bilhões em relação ao mesmo período de 2025. Diante de uma economia dos EUA de quase US$ 30 trilhões e um consumo anual de aproximadamente US$ 20 trilhões, isso é puramente uma gota no oceano.

Então, o que está impulsionando o aumento dos gastos de capital corporativos e das contratações desde janeiro? Desde o início do ano, a taxa de crescimento dos pedidos de bens de capital básicos dobrou, e a taxa de crescimento do emprego quase triplicou. A inteligência artificial é claramente o principal impulsionador do aumento dos gastos de capital, mas é difícil dizer que explica o boom das contratações (na verdade, o setor de tecnologia como um todo ainda está demitindo). Acredito que, além da IA, duas outras forças desempenharam papéis-chave:

A primeira são as cláusulas fiscais empresariais da "Grande Lei Bonita", que permitem que as empresas "despesem imediatamente" 100% dos investimentos em equipamentos conformes, P&D doméstica e alguns edifícios de fabricação, reduzindo significativamente o custo do investimento após os impostos e otimizando a economia dos gastos de capital. Essas cláusulas deveriam ter explodido no segundo semestre de 2025, mas na época, devido à alta incerteza causada pela guerra comercial, paralisação prolongada do governo e política do Fed, as empresas optaram por adiar investimentos e contratações.

A segunda é a diminuição da incerteza política. Com a dissipação da névoa política no início de 2026, as empresas começaram a avançar com projetos anteriormente adiados, o que detonou diretamente os gastos de capital e impulsionou as contratações com atraso. Tudo o mais constante, à medida que esses investimentos e contratações reprimidos entram em níveis mais altos, essas duas forças continuarão a sustentar a economia no terceiro trimestre. Isso nem considera o impacto da maioria das devoluções de tarifas ainda não emitidas. Nesse contexto, a inflação enfrentará pressão ascendente, forçando o Fed a continuar aumentando as taxas de juros, o que significa que os rendimentos reais têm espaço para subir ainda mais, até que finalmente estourem a bolha da IA.

No entanto, "tudo o mais constante" é uma suposição forte, e a bolha da IA pode muito bem estourar sob seu próprio peso antes que os rendimentos reais subam ainda mais. Há relatos de que a OpenAI está considerando adiar seu IPO, enquanto novos modelos de IA da China e do Japão estão surgindo, com capacidades se aproximando do nível da Mistral. Isso reforça meu argumento central de longa data: a comoditização (competição homogênea de baixo preço) é o maior risco baixista para as negociações de IA. Em breve, receberemos orientações de demanda de IA do terceiro trimestre da era pós-maximização de tokens dos grandes gigantes da nuvem, embora a divulgação desses resultados ainda leve cerca de 3 semanas.

Há também a geopolítica: continuo firmemente acreditando que o acordo atual não sobreviverá ao período de negociação planejado de 60 dias. Se essa visão estiver correta, os preços do petróleo provavelmente subirão novamente (talvez após 4 de julho). E preços mais altos do petróleo, por sua vez, exercerão pressão ascendente sobre os rendimentos reais. Minha avaliação geral é que, ou a bolha da IA estoura por si só, ou os rendimentos reais apontarão para territórios desconhecidos mais altos. É por isso que, antes que a bolha da IA realmente estoure, não estou pronto para começar a comprar ouro ou vender o dólar. No entanto, podemos estar nos aproximando rapidamente de um ponto de inflexão onde "algo precisa ceder", o que, sem dúvida, será benéfico para a volatilidade geral do mercado. Obrigado a todos por ouvirem.

Explicação dos termos-chave:

Rendimento real: É o retorno do título após deduzir as expectativas de inflação. É um indicador central para medir o custo real do empréstimo na sociedade. Quando os rendimentos reais sobem acentuadamente, significa que o custo de oportunidade de manter ativos que não geram juros aumenta, pressionando-os enormemente.

Negociação de IA: Refere-se à onda de alta de ações causada pelo influxo massivo de capital e concentração excessiva em cadeias industriais relacionadas à IA.

Índice de Pânico (VIX): Compilado pela Chicago Board Options Exchange, reflete a expectativa do mercado sobre a volatilidade implícita do índice S&P 500 nos próximos 30 dias. Quanto maior o índice, maior a expectativa de volatilidade e pânico futuro do mercado.

Prêmio de prazo: A compensação de juros extra que os investidores exigem por assumir o risco de manter um título por um longo período (como inflação futura incerta, mudanças nas taxas de juros e risco de liquidez).

Regime "notícia boa é notícia ruim": Um modo único de interação entre macroeconomia e mercado. Nesse modo, dados econômicos fortes fazem o mercado temer que o banco central mantenha taxas de juros altas ou as aumente ainda mais, transformando-se em notícias ruins que levam a uma queda acentuada do mercado de ações.

Gastos de capital (Capex): O investimento de capital de uma empresa na compra, atualização ou manutenção de ativos fixos. É um barômetro da confiança e intensidade de expansão das entidades econômicas no desenvolvimento futuro.

"Grande Lei Bonita": Um projeto de lei fiscal importante mencionado no fundo do vídeo. Seu núcleo está em fornecer cortes de impostos corporativos extremamente agressivos e estímulo fiscal, especialmente permitindo que as empresas despesem imediatamente 100% dos investimentos em equipamentos e P&D, reduzindo assim drasticamente a carga tributária das empresas no curto prazo.

Comoditização: Refere-se a um produto ou tecnologia originalmente com alta barreira técnica e alta margem de lucro que, com a entrada de concorrentes e a disseminação da tecnologia, perde gradualmente sua singularidade, tornando-se um produto homogêneo de baixo lucro que qualquer um pode fazer e compete apenas por preço, como uma commodity.

Empresas de hiperescala (Hyperscalers): Referem-se especificamente às gigantes de tecnologia que fornecem infraestrutura de computação em nuvem, data centers e rede em hiperescala (como Microsoft, Amazon, Google, etc.). Elas são atualmente o núcleo principal que compra poder de computação de IA e chips.

Maximização de tokens (Token maxing): No contexto de grandes modelos de linguagem, Token é a unidade mínima de texto processada pelo modelo. Este termo se refere à fase explosiva, até mesmo um tanto grosseira, de expansão comercial da indústria, que busca loucamente maximizar o poder de computação, consumir e gerar uma enorme quantidade de tokens.

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