Em oposição a Walsh? O conselheiro do Fed, Waller: orientação prospectiva "tem valor", mas precisa ser flexível.

As divergências dentro do Federal Reserve sobre a forma de comunicação da política monetária estão vindo à tona.

O diretor do Fed, Christopher Waller, disse na segunda-feira (6), durante um fórum de bancos centrais realizado pelo Banco da Itália em Roma, que a orientação futura (forward guidance) ainda é uma ferramenta política valiosa, mas precisa ser usada com flexibilidade. Essa declaração contrasta fortemente com a posição do novo presidente do Fed, Kevin Warsh, que deliberadamente minimiza a orientação futura.

O discurso desta segunda-feira mostrou que Waller reconhece que a orientação futura não é aplicável em todas as situações, mas não está disposto a abandoná-la completamente. O significado direto das palavras de Waller para o mercado é: embora a declaração de decisão do Fed tenha removido a orientação futura, o conselho de decisão do Fed não é monolítico. No ambiente atual, onde os riscos de inflação e emprego se entrelaçam e a direção política é altamente incerta, como o Fed se comunica com o mercado afetará diretamente as expectativas de taxas de juros e a direção das condições financeiras.

Ao mesmo tempo, ainda há divergências entre os funcionários do Fed sobre a ponderação dos riscos de inflação e emprego. Waller disse que o mercado de trabalho está mostrando sinais de estabilização, permitindo que o foco político se incline para a inflação, e apontou que "os riscos se inverteram completamente", o que afetará o julgamento da orientação política.

Warsh lidera a virada, Waller define posição

Desde que assumiu o cargo, Warsh expressou claramente sua resistência à orientação futura.

No mês passado, ocorreu a primeira reunião do Comitê Federal de Mercado Aberto (FOMC) do Fed presidida por Warsh. Na declaração de decisão divulgada após a reunião, a expressão de orientação futura sobre a direção futura do ajuste das taxas de juros foi removida. Na coletiva de imprensa após a reunião, Warsh também se recusou a fornecer uma previsão de taxas de juros, exatamente porque não concordava com a orientação futura.

Na semana passada, Warsh também disse no Fórum Anual do Banco Central Europeu realizado em Portugal que os mercados financeiros e a economia real funcionam melhor quando julgam a situação por si mesmos, e que os funcionários do Fed tendiam a "alimentar" o mercado com sinais no passado, o que pode ser razoável em tempos de crise, "mas não é adequado para o ambiente atual".

Waller, por sua vez, expressou claramente que não está disposto a abandonar a ferramenta de orientação de taxas de juros. Ele disse:

"Sempre acreditei que a orientação futura é uma ferramenta valiosa, que em certos momentos fortaleceu significativamente os efeitos da política e continuará a desempenhar um papel no futuro. Mas a orientação futura é mais uma arte do que uma ciência, e às vezes atrapalhou a formulação de políticas, em vez de ajudar."

Momento eficaz: a experiência do ciclo inflacionário da pandemia. Momento ineficaz: a lição de ficar "de mãos atadas"

Waller citou o outono de 2021 como exemplo para demonstrar que a orientação futura pode acelerar significativamente a transmissão da política sob condições específicas. Na época, o FOMC sinalizou ao mercado que apertaria a política. Embora o Fed só tenha aumentado as taxas formalmente em março de 2022, o rendimento do título do Tesouro dos EUA de dois anos já havia subido cerca de 200 pontos-base entre setembro de 2021 e meados de fevereiro de 2022.

Segundo relatos, Waller apontou que esse aumento equivale a encurtar em cerca de seis meses o período de defasagem normal de 12 a 24 meses na transmissão da política. "Quando a orientação futura funciona, ela pode mudar as condições econômicas mais rapidamente do que apenas ajustar a taxa de juros política", disse ele.

No entanto, Waller também reconheceu que a orientação futura tem limitações óbvias. Entre 2020 e 2021, o Fed sinalizou que as taxas de juros permaneceriam inalteradas por um período, mas a inflação subiu rapidamente depois. Em retrospecto, essa declaração acabou amarrando as mãos do FOMC, atrasando desnecessariamente o aumento das taxas. Waller afirmou francamente que a orientação futura anterior, excessivamente rígida, "acabou amarrando as mãos do FOMC em 2021".

Ele também destacou que, quando várias probabilidades de cenários econômicos são semelhantes e o caminho político é difícil de julgar, a orientação futura também tem dificuldade em funcionar.

Waller comparou essa situação a dirigir e se aproximar de um cruzamento com sinal amarelo — o motorista ou para e espera, ou acelera para passar, mas é impossível ter como cenário base "parar no meio do cruzamento". "Não é possível simplesmente fazer uma média ponderada de vários cenários para usar como 'previsão base' para dar orientação futura", disse ele.

Orientação futura versus função de reação: dois conceitos diferentes

Em seu discurso, Waller enfatizou a diferença conceitual entre orientação futura e função de reação, o que também fornece uma estrutura analítica para a controvérsia atual sobre comunicação política.

Ele definiu a função de reação como uma estrutura que transmite ao mercado como os formuladores de política responderão a choques econômicos — "dê-me os dados, coloque-os, e eu direi o que farei"; enquanto a orientação futura é anunciar ao público e ao mercado para onde a política irá ou poderá ir antes mesmo de obter os dados reais. "São duas operações completamente diferentes", disse Waller.

Ele disse que, desde que a função de reação de um banco central seja clara e bem compreendida pelo mercado, os funcionários políticos não precisam falar muito. "Se sua função de reação não estiver claramente definida e o mercado não a entender, você precisará abrir a boca." Ele enfatizou que comunicar claramente ao mercado os objetivos políticos e a forma de responder aos dados é um meio eficaz de reduzir a incerteza.

Mercado de trabalho estável, cenário de risco muda

Em termos de julgamento macroeconômico, Waller acredita que o ambiente político atual está passando por mudanças cruciais. Ele anteriormente apoiou cortes de juros em 2025 para impulsionar o emprego, mas nesta segunda-feira disse que o mercado de trabalho dos EUA já mostrava sinais de estabilização, o que permite que o foco político do Fed se volte para a inflação.

"O risco se inverteu completamente", disse Waller. "Isso vai mudar a forma como você pensa sobre a direção da política."

Vale notar que os funcionários do Fed mantiveram as taxas inalteradas no mês passado, mas as expectativas de aumento de juros aumentaram depois que a inflação subiu ao nível mais alto desde 2023.

O gráfico de pontos divulgado após a reunião do FOMC no mês passado mostrou que, dos 18 funcionários do Fed que forneceram previsões de taxas de juros, nove, metade, esperam que o Fed aumente as taxas pelo menos uma vez este ano. Nesse contexto, a sutil divergência entre Waller e Warsh na comunicação política pode ter um impacto substancial na interpretação do mercado sobre o próximo passo do Fed.

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