O ouro agora está novamente nas mãos do Fed.

A lógica do mercado de ouro está passando por um notável "retorno". Uma nova pesquisa do JPMorgan revela uma realidade de mercado implacável: o poder de precificação do ouro está de volta às mãos do Federal Reserve.

Em 4 de julho, de acordo com informações do Zhui Feng Trading Desk, o JPMorgan apontou em seu mais recente relatório de metais preciosos que, com o arrefecimento generalizado da demanda de outros segmentos, os fluxos de ETF de ouro, sensíveis às taxas de juros, recuperaram o poder marginal de precificação do ouro – a correlação negativa entre o preço do ouro e as taxas de juros reais dos EUA retornou com força após anos de inatividade. Isso significa que a alta ou baixa do ouro depende novamente de uma variável central: o próximo movimento do Federal Reserve.

O JPMorgan reduziu sua previsão de preço médio do ouro para o terceiro trimestre para US$ 4.300 a onça troy, e para o quarto trimestre para US$ 4.500 a onça troy, uma queda significativa de 20% a 25% em relação às expectativas anteriores. Isso indica que a fase de "compra indiscriminada" impulsionada por避险 e compras agressivas de bancos centrais terminou.

Embora o preço do ouro tenha se recuperado tecnicamente da linha de US$ 4.000 a onça troy, o banco afirma claramente que os riscos de curto prazo ainda estão inclinados para o lado negativo – se os dados econômicos de verão superarem as expectativas, forçando o Fed a aumentar as taxas de juros prematuramente, o preço do ouro pode cair abaixo de US$ 4.000, desencadeando uma liquidação técnica e testando a faixa de US$ 3.500 a US$ 3.600.

Ao mesmo tempo, o JPMorgan mantém uma perspectiva otimista de longo prazo para o ouro, prevendo que em 2027, com o retorno estrutural das compras de bancos centrais e da demanda física, o ouro retomará sua trajetória de alta, com um preço médio anual projetado em US$ 4.775 a onça troy.

Em outros metais preciosos, a prata está passando por uma mudança fundamental de "oferta restrita" para "equilíbrio". A relação ouro/prata deve se aproximar ainda mais de 70 a 75, com o preço da prata oscilando entre US$ 62 e US$ 65 a onça troy. A platina, perto de US$ 1.600 a onça troy, atingiu um preço de incentivo chave para a oferta da África do Sul. Com a estabilização do ouro, espera-se que suba para US$ 1.800 até o final do ano e US$ 1.950 até o final de 2027. O paládio continua sob pressão devido à demanda por veículos elétricos corroendo a demanda, com previsão de recuperação para US$ 1.350 até o final do ano, mantendo uma média de cerca de US$ 1.300 em 2027.

Fluxos de ETF Recuperam o Poder de Precificação: Ouro e Taxas Reais Novamente "Atrelados"

Para entender o núcleo do mercado de ouro atual, é preciso primeiro esclarecer um histórico.

Antes de 2022, o preço do ouro tinha uma forte correlação negativa com as taxas de juros reais dos EUA – quando as taxas reais subiam, o custo de oportunidade de manter ouro sem juros aumentava, levando os detentores de ETF e investidores futuros a reduzir posições. Essa lógica, simples e estável, dominou o mercado por mais de uma década.

Após 2022, essa relação foi quebrada. Durante o ciclo agressivo de aumento de juros do Fed, as participações em ETF caíram significativamente, mas o crescimento explosivo da demanda de compra de bancos centrais não apenas preencheu essa lacuna, mas também libertou o ouro das "amarras" das taxas de juros reais. Posteriormente, com o surgimento da "negociação de desvalorização cambial" em 2025, a demanda física de varejo, a rápida expansão das participações em ETF asiáticos e os fluxos de capital impulsionados por momentum, elevaram o preço do ouro a máximas históricas.

No entanto, desde março de 2026, esse cenário se inverteu novamente. A alavancagem inicial desencadeada pelo conflito EUA-Irã, combinada com os fortes sinais hawkish do novo presidente do Fed, Kevin Warsh, fez com que outros segmentos de demanda "apagassem" coletivamente:

• Índia: Para proteger sua conta externa, o governo aumentou as tarifas de importação e apertou as restrições de importação, fazendo com que a demanda física diminuísse significativamente;

• China: O prêmio doméstico do ouro permanece baixo, refletindo uma demanda de varejo fraca;

• Bancos centrais: Embora tenham retomado as compras líquidas em abril e maio, a intensidade é claramente mais cautelosa;

• Investidores de varejo: Após Warsh reiterar sua determinação de combater a inflação, a narrativa de "negociação de desvalorização cambial" esfriou, e os fundos buscaram novos temas, como chips de IA.

O silêncio total no lado da demanda tornou os fluxos de ETF, sensíveis às taxas de juros, a única força marginal ativa. Desde o final de fevereiro, os ETFs globais de ouro tiveram saídas líquidas de cerca de 128 toneladas (queda de cerca de 3%), o que está basicamente alinhado com a correlação histórica de um aumento de cerca de 50 pontos base nas taxas de juros reais de 10 anos dos EUA.

No entanto, a queda real do preço supera em muito o que as saídas de ETF podem explicar – a sensibilidade do preço do ouro às taxas de juros reais é ainda mais acentuada do que no regime anterior a 2022: para cada aumento de 1 ponto base nas taxas reais, o preço do ouro cai cerca de US$ 20, com uma queda acumulada de mais de 20%.

O JPMorgan acredita que essa "sensibilidade excessiva" reflete a fraqueza extrema de outros segmentos de demanda atualmente – sua ausência, ao amplificar o impacto das taxas de juros reais, também comprime a base de suporte para o preço do ouro.

Caminho do Fed: Paciência é Chave, Mas Espaço para Alta é Limitado

A previsão de base do JPMorgan é que o Fed permaneça inativo este ano, adiando o primeiro aumento de juros para o terceiro trimestre de 2027. No entanto, o mercado já está precificando à frente – o mercado futuro OIS atualmente precifica quase completamente um aumento de juros dentro do ano e espera um acúmulo de quase 40 pontos base até abril de 2027, o que é mais cedo e mais agressivo do que a linha de base do JPMorgan.

Mesmo que o Fed acabe mantendo a paciência, como o JPMorgan prevê, o problema persiste: a inclinação positiva da curva OIS (ou seja, o mercado precifica o próximo movimento como um aumento de juros) será bastante persistente. A razão é que o mercado de trabalho dos EUA mostrou forte momentum recentemente, o novo presidente Warsh é mais duro em relação à inflação, e o rendimento do título de 10 anos dos EUA ainda está mais de 20 pontos base abaixo do valor justo implícito no modelo, indicando que há espaço para novas altas nas taxas de médio prazo.

Nesse contexto, a menos que haja uma clara fraqueza nos dados de emprego ou inflação, o mercado continuará a antecipar o momento do aumento de juros do Fed, em vez de reduzir substancialmente as expectativas hawkish. Essa "curva OIS persistentemente inclinada" agirá como um teto, suprimindo a recuperação das participações em ETF e inibindo uma demanda mais ampla de investidores por ouro.

Com base nas previsões mais recentes de taxas de juros reais, o JPMorgan revisou drasticamente sua previsão de fluxos globais de ETF de ouro para 2026, de uma entrada líquida de cerca de 400 toneladas para uma saída líquida de cerca de 50 toneladas (até 26 de junho, ainda registrava uma entrada líquida de cerca de 19 toneladas no ano).

Riscos de Curto Prazo Significativos, Lógica de Longo Prazo Inalterada

Para a trajetória de curto prazo, o JPMorgan afirma claramente que a balança de riscos para a previsão de base está inclinada para baixo, principalmente por dois caminhos:

• Caminho Um: O Fed é forçado a aumentar as taxas de juros prematuramente.

Os estrategistas de taxas de juros do JPMorgan acreditam que o ciclo de aumento de juros de 1999-2000 é o análogo histórico mais próximo do atual. Naquela época, o Fed aumentou as taxas em cerca de 50 a 100 pontos base no total. Se o mercado começar a precificar esse cenário, os rendimentos dos títulos de médio prazo dos EUA podem subir novamente cerca de 50 pontos base, e o preço do ouro provavelmente cairá abaixo de US$ 4.000 a onça troy, desencadeando uma liquidação técnica, com a faixa alvo apontando para US$ 3.500 a US$ 3.600.

• Caminho Dois: O dólar americano se fortalece inesperadamente.

Os estrategistas de câmbio do JPMorgan acreditam que a sombra do "excepcionalismo americano" está ressurgindo. O risco mais crítico é que, se a inteligência artificial for usada mais amplamente como uma alavanca geopolítica, a divergência de crescimento entre os EUA e outras economias se ampliará ainda mais, impulsionando o dólar para uma trajetória mais forte e exercendo pressão adicional sobre o ouro, que é cotado em dólar.

Embora a perspectiva de curto prazo seja mais conservadora, o JPMorgan não abandonou sua visão otimista de longo prazo para o ouro. O relatório enfatiza que a "negociação de desvalorização cambial" não morreu, mas está temporariamente obscurecida pela narrativa da política monetária hawkish.

Duas forças estruturais que sustentam a visão otimista de longo prazo ainda existem:

• Compras de bancos centrais: As compras líquidas foram retomadas em abril e maio. Os dados de importação de ouro da China ainda são fortes (mesmo com a demanda de varejo doméstica fraca, isso sugere que o acúmulo oficial continua). O JPMorgan reduziu ligeiramente sua previsão de compras líquidas globais de bancos centrais em 2026 de 640 toneladas para 600 toneladas, mas a lógica estratégica de acumulação de longo prazo permanece inalterada.

• Retorno da demanda física: Uma vez que as restrições de importação da Índia sejam removidas, isso desencadeará uma liberação concentrada de demanda reprimida. A recuperação cíclica da demanda física asiática também fornecerá suporte ao preço do ouro.

O JPMorgan prevê que, com essas forças estruturais voltando a atuar em 2027, o preço do ouro subirá trimestre a trimestre: US$ 4.600 no primeiro trimestre, US$ 4.700 no segundo, US$ 4.800 no terceiro e US$ 5.000 no quarto, com uma média anual de cerca de US$ 4.775 a onça troy. No entanto, essa trajetória de recuperação depende de o Fed conseguir uma mudança mais substancial para uma postura dovish – esta é uma condição necessária para reacender o momentum de alta do ouro.

Prata: De "Prêmio de Escassez" a "Reequilíbrio de Oferta e Demanda"

A prata está passando por uma mudança fundamental em seus fundamentos. No ano passado, a extrema escassez no mercado físico impulsionou a prata a superar significativamente o ouro; este ano, essa lógica está se invertendo.

O JPMorgan prevê que a demanda por prata em painéis solares em 2026 cairá cerca de 30% ano a ano, o que equivale a uma redução de cerca de 60 milhões de onças troy. Isso significa que, após cinco anos consecutivos de déficits de oferta, o mercado de prata (excluindo estoques e fluxos de ETF) deve se equilibrar este ano, e pode até mesmo se tornar ligeiramente excedente em 2027.

A mudança no equilíbrio de oferta e demanda afeta diretamente as características de volatilidade da prata em relação ao ouro: nos dias de queda do ouro, a prata cairá de forma mais pronunciada – isso é o oposto da assimetria do ano passado, quando "o ouro subia e a prata subia ainda mais".

Com base nisso, o JPMorgan prevê que a relação ouro/prata se aproximará ainda mais de 70 (segundo semestre de 2026) e 75 (2027), com o preço da prata oscilando na faixa de US$ 62 a US$ 65 a onça troy, com um preço médio anual de cerca de US$ 70,6 em 2026 e cerca de US$ 63,9 em 2027.

Platina e Paládio: Seguindo o Ouro em Busca de Fundos, Aguardando Sinais de Estabilização

A platina e o paládio também sofreram com vendas em massa de ETF, com o metal sendo continuamente fornecido ao mercado físico e os preços caindo em conjunto com o ouro.

Para a platina, o preço atual de cerca de US$ 1.600 a onça troy está próximo do que o JPMorgan considera o "preço de incentivo fundamental" – abaixo desse nível, os investimentos necessários em oferta das mineradoras sul-africanas correm o risco de serem adiados, o que pode desencadear uma escassez de oferta mais grave e duradoura.

O JPMorgan prevê que, com a estabilização do ouro no segundo semestre de 2026, a platina encontrará um suporte mais sólido, com o preço médio devendo subir para US$ 1.800 até o final do ano e para US$ 1.950 até o final de 2027.

Para o paládio, o aumento contínuo da penetração de veículos elétricos está inclinando a balança de oferta e demanda para um excedente significativo. O JPMorgan acredita que o spread de preço entre platina e paládio precisa se ampliar ainda mais para acelerar a tendência de substituição e sustentar a demanda por paládio. Prevê-se que o paládio se recupere para US$ 1.350 até o final do ano, mas o preço médio em 2027 ainda será limitado, mantendo-se em cerca de US$ 1.300.