O ouro agora está novamente dependendo do humor do Fed.

A lógica do mercado de ouro está passando por um notável "retorno". A mais recente pesquisa do JPMorgan revela uma realidade de mercado cruel: o poder de precificação do ouro voltou às mãos do Federal Reserve.

Em 4 de julho, de acordo com informações da Mesa de Operações Zhuifeng, o JPMorgan apontou em seu mais recente relatório de metais preciosos que, com o arrefecimento generalizado da demanda de outros setores, os fluxos de ETF de ouro sensíveis a juros retomaram o poder de precificação marginal do preço do ouro. A correlação negativa entre o preço do ouro e as taxas de juros reais dos EUA, após anos de inatividade, ressurgiu com força. Isso significa que a alta e a baixa do ouro dependem novamente de uma variável central: o próximo movimento do Federal Reserve.

O JPMorgan revisou sua previsão para o preço médio do ouro no terceiro trimestre para US$ 4.300 por onça, e para o quarto trimestre para US$ 4.500 por onça, uma redução significativa de 20% a 25% em relação às estimativas anteriores. Isso sinaliza que a fase de "compra irracional", impulsionada anteriormente pela busca por segurança e pelas maciças compras de bancos centrais, já terminou.

Embora o preço do ouro tenha se recuperado tecnicamente do patamar de US$ 4.000 por onça, o banco afirma claramente que os riscos de curto prazo ainda pender para o lado negativo. Se os dados econômicos do verão superarem as expectativas de aquecimento, forçando o Fed a antecipar uma alta de juros, o preço do ouro pode cair abaixo de US$ 4.000, desencadeando vendas técnicas e recuando para a faixa de US$ 3.500 a US$ 3.600.

Paralelamente, o JPMorgan mantém sua visão otimista de longo prazo para o ouro. Prevê que, em 2027, com o retorno estrutural das compras de bancos centrais e da demanda física, o preço do ouro retomará sua trajetória de alta, com preço médio anual estimado em US$ 4.775 por onça.

Em relação a outros metais preciosos, a prata está passando por uma transição fundamental de "oferta apertada" para "equilíbrio". Espera-se que a relação ouro/prata se aproxime da faixa de 70 a 75, com o preço da prata oscilando entre US$ 62 e US$ 65 por onça. O preço da platina, em torno de US$ 1.600 por onça, atingiu um nível de preço crítico de incentivo para a oferta sul-africana, e deve se recuperar para US$ 1.800 até o final do ano, e para US$ 1.950 até o final de 2027, acompanhando a estabilização do ouro. O paládio, por sua vez, continua sob pressão com a erosão da demanda por veículos elétricos, e espera-se que, após se recuperar para US$ 1.350 no final do ano, seu preço médio em 2027 se mantenha em torno de US$ 1.300.

Fluxos de ETF Recuperam o Poder de Precificação: Ouro e Taxas Reais Novamente "Atrelados"

Para entender o cerne do mercado de ouro atual, é preciso primeiro compreender um histórico.

Antes de 2022, o preço do ouro tinha uma forte correlação negativa com as taxas de juros reais dos EUA. Com o aumento das taxas reais, o custo de oportunidade de manter ouro, que não rende juros, aumentava, levando detentores de ETF e investidores futuros a reduzirem suas posições. Essa lógica simples e estável dominou o mercado por mais de uma década.

Após 2022, essa relação foi quebrada. Durante o ciclo agressivo de alta de juros do Fed, as posições em ETF caíram significativamente, mas o crescimento explosivo da demanda de compra dos bancos centrais não apenas preencheu essa lacuna, como também libertou o ouro das "amarras" das taxas de juros reais. Posteriormente, com o surgimento da "negociação de desvalorização monetária" em 2025, a demanda física de varejo, a rápida expansão das posições em ETF na Ásia e o influxo de capital impulsionado por momentum levaram o preço do ouro a máximas históricas.

No entanto, desde março de 2026, esse cenário se inverteu novamente. O desalavancamento inicial provocado pelo conflito EUA-Irã, combinado com os sinais hawkish fortes emitidos pelo novo presidente do Fed, Warsh, fez com que outros setores de demanda "desligassem" coletivamente:

• Índia: Para proteger a conta externa, o governo aumentou as tarifas de importação e apertou as restrições de importação, reduzindo drasticamente a demanda física.

• China: O prêmio interno do ouro permanece baixo, refletindo a fraca demanda de varejo.

• Bancos Centrais: Embora tenham retomado as compras líquidas em abril e maio, o ritmo tornou-se claramente mais cauteloso.

• Investidores de Varejo: Após Warsh reafirmar a determinação de combater a inflação, a narrativa da "negociação de desvalorização" esfriou, e o capital migrou para novos temas, como chips de IA.

Com a calmaria generalizada no lado da demanda, os fluxos de ETF de ouro, sensíveis a juros, tornaram-se a única força marginal ativa. Desde o final de fevereiro, os ETFs globais de ouro registraram uma saída líquida de aproximadamente 128 toneladas (cerca de 3%), o que corresponde basicamente à alta de aproximadamente 50 pontos-base nas taxas de juros reais de 10 anos dos EUA.

No entanto, a magnitude real da queda de preço supera em muito o que a saída de ETFs por si só poderia explicar: a sensibilidade do preço do ouro às taxas de juros reais é ainda mais intensa do que no regime pré-2022: para cada aumento de 1 ponto-base nas taxas reais, o preço do ouro cai cerca de US$ 20, acumulando uma queda de mais de 20%.

O JPMorgan acredita que essa "sensibilidade excessiva" reflete exatamente a extrema fraqueza atual de outros setores de demanda. A ausência deles, ao amplificar o impacto das taxas de juros reais, também comprime a base de suporte para o preço do ouro.

Caminho do Fed: Paciência é Chave, mas Espaço para Alta é Limitado

A previsão básica do JPMorgan é: O Fed manterá as taxas inalteradas este ano, adiando o primeiro aumento de juros para o terceiro trimestre de 2027. No entanto, a precificação do mercado já está à frente. O mercado futuro de OIS atualmente praticamente precifica completamente uma alta de juros neste ano e espera um acúmulo de quase 40 pontos-base de aumentos até abril de 2027, o que é mais cedo e mais agressivo do que a previsão do JPMorgan.

Mesmo que o Fed acabe mantendo a paciência como o JPMorgan espera, o problema persiste: a inclinação ascendente da curva OIS (que precifica o próximo movimento como uma alta de juros) terá uma rigidez considerável. Isso se deve ao forte momentum recente do mercado de trabalho dos EUA, à postura mais dura do novo presidente Warsh em relação à inflação e ao fato de que o rendimento do título de 10 anos dos EUA ainda está mais de 20 pontos-base abaixo do valor justo implícito do modelo, indicando espaço para novas altas nas taxas de médio prazo.

Nesse contexto, a menos que haja uma deterioração clara nos dados de emprego ou inflação, o mercado continuará antecipando o momento do aumento de juros do Fed, em vez de reduzir significativamente as expectativas hawkish. Essa "curva OIS persistentemente inclinada para cima" atuará como um teto, suprimindo a recuperação das posições de ETF e inibindo a demanda mais ampla de investidores por ouro.

Com base nas previsões mais recentes das taxas de juros reais, o JPMorgan revisou drasticamente sua previsão para os fluxos globais de ETF de ouro em 2026, de uma entrada líquida de aproximadamente 400 toneladas para uma saída líquida de cerca de 50 toneladas (até 26 de junho, o ano ainda registrava uma entrada líquida de cerca de 19 toneladas).

Risco de Baixa Significativo no Curto Prazo, Lógica de Longo Prazo Inalterada

Para a trajetória de curto prazo, o JPMorgan afirma claramente que o equilíbrio de riscos em sua previsão básica pende para o lado negativo, principalmente através de duas vias:

• Via Um: O Fed é forçado a antecipar o aumento de juros.

Os estrategistas de taxas de juros do JPMorgan acreditam que o ciclo de alta de juros de 1999-2000 é a analogia histórica mais próxima, quando o Fed acumulou aumentos de cerca de 50 a 100 pontos-base. Se o mercado começar a precificar esse cenário, os rendimentos dos títulos de médio prazo dos EUA podem subir novamente cerca de 50 pontos-base, e o preço do ouro provavelmente cairá abaixo de US$ 4.000 por onça, desencadeando vendas técnicas com uma faixa-alvo de US$ 3.500 a US$ 3.600.

• Via Dois: O dólar se fortalece inesperadamente.

Os estrategistas de câmbio do JPMorgan acreditam que a sombra do "excepcionalismo americano" está ressurgindo. O risco mais crítico é que, se a IA for usada mais amplamente como uma alavanca geopolítica, a divergência de crescimento entre os EUA e outras economias se ampliará ainda mais, impulsionando um dólar ainda mais forte, o que pressionaria adicionalmente o ouro, cotado em dólar.

Embora as perspectivas de curto prazo sejam conservadoras, o JPMorgan não abandonou sua visão otimista de longo prazo para o ouro. O relatório enfatiza que a "negociação de desvalorização" não morreu, apenas está temporariamente obscurecida pela narrativa da política monetária hawkish.

Duas forças estruturais que sustentam a visão otimista de longo prazo ainda existem:

• Compras de Bancos Centrais: Já retomaram as compras líquidas em abril e maio, e os dados de importação de ouro da China ainda são fortes (mesmo com a fraca demanda de varejo doméstica, sugerindo que o acúmulo oficial continua). O JPMorgan reduziu ligeiramente sua previsão para as compras líquidas globais de bancos centrais em 2026, de 640 toneladas para 600 toneladas, mas a lógica estratégica de acúmulo de longo prazo não mudou.
• Retorno da Demanda Física: Uma vez que as restrições de importação da Índia sejam suspensas, uma liberação concentrada de demanda reprimida será desencadeada; a recuperação cíclica da demanda física na Ásia também fornecerá suporte para o preço do ouro.

O JPMorgan prevê que, à medida que essas forças estruturais se intensificarem novamente em 2027, o preço do ouro aumentará trimestre a trimestre: US$ 4.600 no primeiro trimestre, US$ 4.700 no segundo, US$ 4.800 no terceiro e US$ 5.000 no quarto, com um preço médio anual de cerca de US$ 4.775 por onça. No entanto, a condição para essa trajetória de recuperação é uma virada mais substancial do Fed para uma postura dovish – esta é uma condição necessária para reacender o impulso de alta do ouro.

Prata: De "Prêmio de Escassez" a "Reequilíbrio de Oferta e Demanda"

A prata está passando por uma profunda mudança fundamental. No ano passado, o aperto extremo no mercado físico impulsionou a prata a superar significativamente o ouro; este ano, essa lógica está se revertendo.

O JPMorgan espera que a demanda por prata em painéis solares caia cerca de 30% em 2026, uma redução de aproximadamente 60 milhões de onças. Isso significa que, após cinco anos consecutivos de déficit de oferta, o mercado de prata (excluindo estoques e fluxos de ETF) deve se equilibrar este ano, podendo até mesmo se tornar ligeiramente excedente em 2027.

A mudança no cenário de oferta e demanda afeta diretamente as características de volatilidade da prata em relação ao ouro: em dias de queda do ouro, a prata cairá de forma mais acentuada – exatamente o oposto da assimetria do ano passado, quando "o ouro subia e a prata subia ainda mais".

Com base nisso, o JPMorgan espera que a relação ouro/prata se aproxime ainda mais de 70 (segundo semestre de 2026) e de 75 (2027) a partir dos níveis atuais. O preço da prata deve oscilar na faixa de US$ 62 a US$ 65 por onça, com preço médio de cerca de US$ 70,6 em 2026 e de US$ 63,9 em 2027.

Platina e Paládio: Acompanhando o Ouro na Busca por Fundo, Aguardando Sinais de Estabilização

A platina e o paládio também sofreram o impacto das massivas vendas de ETFs, com o metal sendo continuamente fornecido ao mercado físico, e os preços caindo em sincronia com o ouro.

Platina, atualmente em torno de US$ 1.600 por onça, está próxima do que o JPMorgan considera o "preço de incentivo fundamental". Abaixo desse nível, o investimento necessário na oferta das mineradoras sul-africanas corre o risco de ser adiado, desencadeando um aperto de oferta mais severo e duradouro.

O JPMorgan espera que, com a estabilização do ouro na segunda metade de 2026, a platina encontre um suporte mais sólido, com preço médio esperado para subir para US$ 1.800 no final do ano e para US$ 1.950 até o final de 2027.

Paládio, por outro lado, a crescente penetração de veículos elétricos está empurrando o equilíbrio de oferta e demanda para um excedente significativo. O JPMorgan acredita que o spread entre platina e paládio precisa se alargar ainda mais para acelerar a tendência de substituição e sustentar a demanda por paládio. Espera-se que o paládio se recupere para US$ 1.350 no final do ano, mas seu preço médio em 2027 ainda será limitado, mantendo-se em torno de US$ 1.300.

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