Leveraged ETFs são apenas a ponta do iceberg: dos investidores de varejo aos fundos do mercado monetário, o risco sistêmico está se espalhando silenciosamente.

A alavancagem recorde está varrendo todo o sistema financeiro, desde investidores de varejo até fundos de hedge, bancos e fundos do mercado monetário, sem poupar ninguém.

No dia 2 de julho, Simon White, estrategista macro da Bloomberg, alertou que os riscos desse banquete de alavancagem vão muito além dos ETFs alavancados, penetrando profundamente em todo o sistema financeiro através dos balanços dos bancos. Uma vez que o processo de desalavancagem se inicie, o ciclo de feedback transformará os bancos de "amortecedores" da volatilidade do mercado em "amplificadores".

A demanda de varejo por ETFs alavancados disparou para níveis recordes, especialmente após a explosão das expectativas de lucros de ações individuais como a Micron Technology em abril deste ano, crescendo exponencialmente. Ao mesmo tempo, a exposição dos bancos aos fundos de hedge expandiu de cerca de US$ 2 trilhões alguns anos atrás para cerca de US$ 4,5 trilhões, com a alavancagem total média dos fundos de hedge dos EUA quase dobrando desde 2022.

Simon White aponta que os custos de financiamento já estão em níveis elevados, e as garantias dos empréstimos são frequentemente as ações de IA de alta volatilidade que impulsionaram este rali, uma combinação que historicamente apareceu perto dos picos do mercado. Ele enfatiza: "A alavancagem cria riqueza na velocidade do som, mas destrói riqueza na velocidade da luz."

Bancos são o hub central da transmissão de alavancagem

White acredita que, para entender os riscos atuais, é preciso primeiro entender o papel dos bancos em toda a cadeia de alavancagem.

Tomando como exemplo os ETFs alavancados que se expandiram rapidamente nos últimos anos, a alavancagem por trás deles é quase toda fornecida pelos bancos. Os bancos geralmente oferecem exposição de retorno de 2x, 3x ou até mais aos ETFs por meio de Total Return Swaps, ao mesmo tempo que detêm ações à vista e derivativos para hedge de risco, e essas ações à vista são novamente emprestadas por meio do mercado de recompra, formando camadas de alavancagem.

Os dados mostram que a posição de recompras de ações dos bancos (Repo) é altamente consistente com o valor total de mercado dos ETFs alavancados (não alavancados), indicando que os bancos são sempre os provedores de capital mais centrais deste mercado.

Vale notar que, do final do ano passado ao início de abril deste ano, embora os ETFs alavancados tenham sofrido saídas de capital e encolhimento de valor de mercado devido ao ajuste do mercado, o volume de recompras de ações dos bancos continuou subindo. Isso significa que outro tipo de investidor está assumindo a alavancagem — os fundos de hedge preencheram essa lacuna, aumentando significativamente suas posições compradas em ações.

Acumulação de alavancagem em vários pontos dos fundos de hedge, escala alarmante

Os riscos de alavancagem dos fundos de hedge não se limitam ao lado das ações. A operação de basis trade — comprar títulos do governo enquanto vende futuros a descoberto — é uma importante fonte de risco de alavancagem para os fundos de hedge. Segundo estimativas de dados do Fed, o tamanho já chegou a cerca de US$ 2,4 trilhões até o final do ano passado.

Além disso, os fundos de hedge também podem estar se posicionando mais ativamente em operações de swap spread, comprando títulos do governo e pagando swaps de taxa de juros para apostar no alargamento do swap spread. Os fundos de hedge recomgram os títulos para dealers e prime brokers para obter caixa, enquanto obtêm outros empréstimos garantidos dos prime brokers. A soma das duas parcelas forma uma exposição dos bancos aos fundos de hedge de cerca de US$ 4,5 trilhões.

A alavancagem total média dos fundos de hedge dos EUA quase dobrou desde 2022, e o efeito cumulativo da alavancagem ampliou ainda mais a exposição nominal já considerável.

Crédito privado e setor de seguros também abrigam riscos ocultos

A falta de transparência no setor de crédito privado pode estar mascarando níveis consideravelmente altos de alavancagem. De acordo com estimativas da Moody's, os empréstimos concedidos por bancos a empresas de crédito privado somam cerca de US$ 300 bilhões, subindo para cerca de US$ 640 bilhões se incluídos os compromissos não sacados, e ultrapassando US$ 900 bilhões se adicionados os empréstimos a private equity. Isso mostra que o crédito privado não está isolado do sistema econômico mais amplo.

O setor de seguros também não pode ser ignorado. Os dados mostram que a alavancagem das seguradoras subiu para o nível mais alto em pelo menos 25 anos, expandindo ainda mais o alcance do risco sistêmico.

Fundos do mercado monetário também não escapam ilesos

Mesmo investidores que optam por evitar riscos e depositar seu dinheiro em fundos do mercado monetário não conseguem ficar totalmente de fora. De acordo com a explicação do Fed de Dallas, devido a restrições de balanço, os dealers não podem ser a fonte final de fornecimento de caixa para os fundos por meio de operações de recompra, mas sim transferem essa demanda em grande parte para os fundos do mercado monetário, que por sua vez fornecem financiamento para as operações de recompra dos bancos.

Os dados mostram que os empréstimos de recompra dos fundos de hedge e os empréstimos de recompra dos fundos do mercado monetário subiram quase em perfeita sincronia desde o final dos anos 2010. Isso significa que, quando o comportamento de tomada de riscos em todo o sistema é tão agressivo, o "dinheiro de fora" não é tão seguro quanto parece.

Custos de financiamento e taxas de curto prazo são sinais de alerta importantes

Simon White recomenda focar em dois tipos de indicadores para determinar quando os riscos de alavancagem começam a se manifestar. O primeiro é o custo de financiamento da alavancagem de ações: o custo dos bancos para fornecer alavancagem de ações já está em níveis elevados, e como as garantias dos empréstimos são frequentemente ações de IA com volatilidade crescente, os custos aumentarão ainda mais; o custo de carregamento da dívida de margem recorde de US$ 1,4 trilhão também permanece alto, e historicamente esses altos custos geralmente aparecem perto dos picos do mercado.

O segundo são as taxas de curto prazo e os swap spreads, que podem servir como sinais de alerta para a pressão nos bancos. Embora os índices de capital dos grandes bancos tenham melhorado em relação ao passado, o tamanho das exposições acima não deve ser subestimado. Uma vez que os bancos contraiam a oferta de alavancagem, isso elevará os custos de financiamento e mudará a volatilidade do mercado financeiro do atual modo de "amortecimento" para o modo de "amplificação", com liquidações e chamadas de margem formando um ciclo de feedback que se reforça mutuamente, intensificando a volatilidade do mercado.

Aviso de risco e cláusula de isenção de responsabilidade

        O mercado apresenta riscos, invista com cautela. Este artigo não constitui aconselhamento de investimento pessoal e não leva em consideração os objetivos de investimento, situação financeira ou necessidades específicas de cada usuário. Os usuários devem considerar se quaisquer opiniões, pontos de vista ou conclusões neste artigo são adequados às suas circunstâncias específicas. Investir com base neste artigo é por conta e risco próprios.