"Ambiguidade estratégica", "orientado a dados"! Walsh quer ser Greenspan? E a "opção de venda" deve ser aprendida?

O novo presidente do Federal Reserve, Kevin Warsh, adota Alan Greenspan como referência de governança, citando suas ideias várias vezes durante a cerimônia de posse e na primeira coletiva de imprensa, posicionando-o ativamente como modelo de política monetária. A morte de Greenspan nesta semana não apenas desencadeia uma reflexão sobre o legado do "mestre", mas também um debate profundo sobre se a era Warsh conseguirá replicar seu brilho e como evitar seus erros.

Na coletiva de imprensa após a primeira reunião de política em 17 de junho, Warsh se recusou a fornecer qualquer orientação futura, também não preencheu o "dot plot" das previsões trimestrais de taxas dos funcionários, deixando claro que espera que o mercado reaja diretamente aos dados econômicos, em vez de depender do filtro das previsões do Fed. Ele também rejeitou a narrativa tradicional de uma "escolha cruel" entre emprego e inflação, afirmando que baixo desemprego e crescimento robusto não precisam custar uma inflação mais alta. Essas declarações levaram muitos a associar o estilo de Warsh à "ambiguidade estratégica" e ao pensamento pelo lado da oferta de Greenspan.

Para o mercado, essa mudança de postura é profunda. Se Warsh conseguir replicar a narrativa de prosperidade impulsionada pela produtividade da era Greenspan, isso remodelará as expectativas sobre o caminho de aumento das taxas, proporcionando mais espaço para a precificação de ativos de risco. Durante os quase vinte anos em que Greenspan liderou o Fed, o índice S&P 500 acumulou uma alta de 290%.

No entanto, analistas também alertam que o legado de Greenspan não é isento de armadilhas. O chamado "Greenspan put" — a expectativa de longo prazo do mercado de que o Fed protegerá o mercado de ações — e as lições históricas de que as baixas taxas de juros geraram bolhas de ativos constituem os desafios políticos mais espinhosos que Warsh precisa enfrentar proativamente.

O retorno da "ambiguidade estratégica": Warsh se alinha ativamente a Greenspan

Greenspan morreu esta semana, aos 100 anos. Ele liderou o Fed por quase duas décadas (1987-2006), abrangendo eventos importantes do mercado, como o crash de 1987, a crise do peso mexicano em 1994, a falência do Long-Term Capital Management em 1998 e o estouro da bolha pontocom em 2000. Com sua abordagem flexível e perspicaz, ele ganhou o título de "mestre", criando durante seu mandato um crescimento econômico acima da tendência, forte crescimento do emprego e estabilidade de preços.

Warsh citou Greenspan várias vezes em sua cerimônia de posse e, em sua primeira coletiva de imprensa em 17 de junho, endossou claramente suas ideias de política monetária, posicionando-o como referência para sua própria administração. Historicamente, Greenspan nunca forneceu orientações futuras detalhadas de longo prazo, sendo conhecido por manter deliberadamente o mercado em suspense — ou seja, a "ambiguidade estratégica".

Warsh está claramente imitando isso: a declaração da reunião do Fed não incluiu nenhuma orientação futura, e o próprio Warsh se recusou a preencher as previsões do "dot plot", deixando claro que espera que o mercado reaja diretamente aos dados econômicos, em vez de receber sinais através do filtro e das previsões dos membros do Fed.

Em termos de orientação por regras, Greenspan, juntamente com os então membros do Conselho, usava preços de mercado em tempo real, como commodities industriais e agrícolas, a curva de juros, a taxa de câmbio do dólar e o preço do ouro, como âncoras políticas. Warsh sempre defendeu que a política deve ser mais baseada em regras e menos discricionária, e espera-se que ele adote um quadro semelhante até certo ponto.

Decisão orientada por dados e pensamento pelo lado da oferta: forte alinhamento de filosofias políticas

Greenspan foi um pioneiro na tomada de decisões orientada por dados no Fed. Antes de sua posse, a estrutura política do Fed era muito menos quantitativa do que hoje, e Greenspan, com sua experiência anterior como consultor econômico, estabeleceu uma tradição de consultar amplamente dados multidimensionais, prática que os presidentes subsequentes mantiveram.

No entanto, a flexibilidade de Greenspan ia além do simples rastreamento de dados. Embora tenha aderido aproximadamente à meta informal de inflação de 2%, ele não era dogmático em priorizar a "sacralidade" dessa meta, mas sim se concentrava amplamente em dados do mercado de trabalho, salários, crescimento e negócios. Esse julgamento discricionário foi fundamental para o Fed cumprir seu duplo mandato em tempos de pressão.

Os dois coincidem fortemente em sua avaliação da "Curva de Phillips". Greenspan, em discursos e depoimentos ao Congresso na segunda metade da década de 1990, apontou repetidamente que mudanças estruturais, como o aumento da produtividade, haviam tornado a teoria obsoleta, recusando-se a atribuir a inflação ao superaquecimento da demanda e focando mais na expansão pelo lado da oferta. Warsh, em sua coletiva de imprensa de junho, rejeitou claramente a noção de uma "escolha cruel" entre emprego e inflação, enfatizando que uma política monetária adequada pode permitir que baixo desemprego e crescimento robusto coexistam sem necessariamente causar inflação — uma postura alinhada com a lógica do lado da oferta de Greenspan.

A produtividade é o pilar central desse quadro político. Um artigo de opinião da Barron's apontou que a taxa anualizada de crescimento da produtividade nos EUA no primeiro trimestre de 2026 subiu para 2,8%, superando significativamente a média de longo prazo de cerca de 1,4% após a crise financeira, lembrando o cenário do final dos anos 1990, quando a inovação tecnológica impulsionou a produtividade consistentemente acima de 2,5%.

A experiência histórica mostra que aumentos robustos de produtividade muitas vezes andam de mãos dadas com retornos generosos do mercado de ações — um suporte importante para o objetivo de Warsh de alcançar simultaneamente "baixa inflação, alto crescimento e baixo desemprego".

Zona cega ideológica: o outro lado do legado de Greenspan

As falhas de Greenspan também não podem ser ignoradas. Sua crença quase dogmática no livre mercado criou pontos cegos em sua atenção aos dados — sua maestria em microdados ao nível da empresa ofuscou uma análise macroeconômica mais rigorosa e impediu que ele reconhecesse plenamente os riscos acumulados de condições de crédito instáveis e desequilíbrios financeiros.

As consequências são óbvias: taxas de juros baixas geraram crédito barato, que, como previu William White, conselheiro do Banco de Compensações Internacionais, acabou produzindo grandes bolhas durante a crise financeira global. Os desequilíbrios globais também impulsionaram o choque industrial do início dos anos 2000, prejudicando gravemente o setor manufatureiro dos EUA.

O Financial Times do Reino Unido alertou Warsh que, se ele retomar sua postura dovish do ano passado, deve expandir seu horizonte de risco em relação às políticas expansionistas além da inflação. "Ele não deve adotar uma postura dogmática em questões de mercado nem ser seduzido pelo 'bezerro de ouro' de Wall Street e do Vale do Silício."

O "Greenspan put": o legado mais espinhoso

O legado mais complexo deixado pelo mandato de Greenspan é talvez o chamado "Greenspan put" — a expectativa de longo prazo do mercado de que o Fed protegerá o mercado de ações dos EUA. Essa percepção continuou de várias formas após a era Greenspan, e mesmo que o presidente do Fed não sustente essa posição, pode ter consequências perigosas.

Em um contexto em que o sentimento do mercado já está eufórico, permitir que essa "ilusão de proteção" persista incentivará ainda mais a tomada excessiva de riscos. O Financial Times sugere que Warsh deve começar a dissipar essa expectativa o mais rápido possível: isso não significa ignorar as reações do mercado de ações, mas sim se esforçar para eliminar a ideia de que o Fed considera o nível do mercado de ações como um objetivo político em si.

"Greenspan verbalmente defendia os ideais do livre mercado, mas o novo presidente do Fed deve demonstrar compromisso com as palavras de Greenspan, não com suas ações." Para Warsh, o legado mais digno de ser imitado de Greenspan reside na tomada de decisões flexível orientada por dados e na resistência ao dogma; o que ele precisa evitar deliberadamente é exatamente o aspecto de usar o nível do mercado de ações como objetivo de governança.

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