Depois de Greenspan: o fim da era dos mestres do Federal Reserve

O ex-presidente do Federal Reserve dos Estados Unidos, Alan Greenspan, faleceu em sua casa em Washington em 22 de junho, aos 100 anos. Ele viveu toda a “Era Americana” e quase testemunhou de forma completa a transformação do Federal Reserve de uma instituição principal na regulação de taxas de juros de curto prazo para uma superinstituição com balanço patrimonial enorme, envolvida profundamente na estabilidade do sistema financeiro e envolvida em disputas políticas de poder.

Na década de 1970, Greenspan atuou como conselheiro econômico do presidente Ford. De 1987 a 2006, ele liderou o Federal Reserve, atravessando os mandatos de quatro presidentes: Reagan, Bush pai, Clinton e Bush filho. Foi visto como a personificação da narrativa de vitória do capitalismo americano após a Guerra Fria: otimista, pró-mercado, obcecado por avanços tecnológicos, avesso à regulamentação, acreditando que as instituições financeiras se auto-regulariam por interesses próprios e restrição de riscos. Foi um banqueiro central anti-inflacionário de grande sucesso. Herdeiro do legado anti-inflacionário de Volcker, transformou-o em uma capacidade institucional de manter expectativas estáveis.

Greenspan conduziu a economia americana por eventos como o crash de 1987, a recessão de 1990-1991, a crise do México, a crise financeira asiática, a crise na Rússia, o estouro da bolha da internet e o impacto do “9/11”. Promoveu uma comunicação mais transparente do Fed, transformando-o de uma instituição misteriosa em uma máquina moderna de gestão de expectativas.

Ao seu falecimento, o mundo econômico e financeiro global relembrou sua trajetória, com muitos considerando-o o gestor mais bem-sucedido do Fed. Seu auge foi na década de 1990, quando a economia americana apresentava baixa inflação, baixo desemprego, alto crescimento e até superávit orçamentário. No final dos anos 1990, a economia dos EUA vivia um período de prosperidade prolongada, e a reputação de Greenspan atingiu seu auge. Naquela época, suas palavras eram interpretadas repetidamente pelos mercados, levando a oscilações acentuadas nos preços das ações.

Wall Street o chamava de “Mestre do Federal Reserve”, e seu fim simbolizava o encerramento de uma era: aquela que acreditava na autorregulação do mercado, na capacidade dos tecnocratas inteligentes de dominar as oscilações do capitalismo, e na suficiência de baixa inflação para provar a superioridade do sistema. Essa era foi, no entanto, forçada a passar por um julgamento após a crise financeira de 2008. Depois de 2008, o legado de Greenspan foi reavaliado. Descobriu-se que ele não foi apenas um guardião da prosperidade, mas também um testemunho e um facilitador do acúmulo de riscos na era da financeirização, e, em certo sentido, um projetista do sistema.

Minha visão de Greenspan

Em um encontro por acaso, conheci Greenspan. Originalmente, a entrevista com Greenspan estava marcada para a noite de 6 de julho de 2018, mas ele adiantou para 11 de julho. Após uma série de coincidências, na noite do dia 6, encontrei-o antecipadamente e tive a oportunidade de estar perto dele, justamente no dia em que a guerra comercial entre China e EUA começava oficialmente.

Greenspan entrou sem fazer alarde, mas parecia que o ar ao seu redor de repente mudou. Naquele momento, ele tinha dificuldades para se sentar, inclinando o corpo para frente, quase formando um ângulo de noventa graus — naquela época, Greenspan tinha 92 anos. O peso do tempo curvou seu corpo, mas não apagou sua forte presença. Ainda usava seus óculos grossos, e o rosto por trás das lentes era conhecido como uma celebridade do cinema, tanto nos EUA quanto no mundo mais amplo. Reconheci-o quase de imediato; aquele rosto ainda pertencia ao economista mais conhecido de todos os tempos, Greenspan.

Naquele momento, o protecionismo comercial predominava, e a guerra comercial entre China e EUA se tornava um ponto inevitável. Países intensificaram a disputa por liderança tecnológica e de propriedade intelectual, além de fortalecer a competição na manufatura, na influência comercial e na influência global, levando a conflitos comerciais cada vez mais intensos. Greenspan quis interpretar os aspectos sociais, políticos e econômicos por trás dessa guerra. Entrelaçando os dedos, falou com cautela, explicando calmamente. Disse que China e EUA lideram o fluxo global de comércio de bens e serviços, e que, na guerra tarifária, não há vencedores ou perdedores claros. Ele afirmou: “Nossa guerra tarifária, nossa guerra comercial, os chamados vencedores, também terão impostos sobre seus próprios produtores, então, no final, tudo volta ao ponto básico: aumentar tarifas. Essas tarifas acabam recaindo sobre o povo do próprio país.”

Mais tarde, encontrei Greenspan novamente, e o sentimento de populismo já havia se espalhado pelo continente americano, assim como por países da Europa Ocidental. Nosso diálogo passou a girar em torno dessa expansão do populismo. Para Greenspan, o populismo é uma filosofia, mas diferente do comunismo, socialismo ou capitalismo; não é uma ideologia fixa ou estável. Na verdade, é uma demanda por ajuda, um clamor por assistência.

Greenspan me disse que o populismo não é algo que se compre apenas por análise racional, e que é difícil captar seu núcleo. A melhor abordagem é aceitar que é um fenômeno muito incomum, uma mudança fundamental nesta era. Quando a política não desempenha seu papel, o populismo periódico surge.

Ao interagir várias vezes com Greenspan, percebi sua visão única sobre a economia americana. Ele não se limitava a conceitos macro abstratos, mas tinha uma curiosidade insaciável pelos detalhes mais obscuros dos dados econômicos — uma característica que atravessou toda sua vida. Mesmo ao conversar com um jornalista que cobre economia, como eu, ele perguntava minha opinião.

Isso me deu uma visão da verdadeira complexidade de Greenspan: ele não era apenas um banqueiro central fracassado, nem um ídolo derrubado após a veneração. Sua identidade mais precisa era a de um representante máximo da “fé tecnocrática” no capitalismo tardio dos EUA. Acreditava sinceramente que a verdadeira força da economia americana vinha da competição de mercado, do progresso tecnológico e da destruição criativa. Essa era a era dos tecnocratas, com três crenças centrais: primeiro, que bancos centrais independentes podem gerir a economia de forma mais racional do que políticos; segundo, que o mercado livre, embora oscile, é mais eficiente que o governo; e terceiro, que, enquanto a inflação estiver sob controle, o sistema econômico não enfrentará riscos fundamentais. Greenspan provou que os tecnocratas podem gerenciar com sucesso a inflação, crises e expectativas por um bom tempo; também mostrou que, ao confundir autorregulação de mercado com estabilidade financeira, o sucesso pode se tornar a semente de uma próxima crise.

Naquela época, a maior parte de sua energia se dedicava ao livro “Prosperidade e Recessão”, que co-escreveu. Ele me mostrou sua agenda. Se não soubéssemos que era de um idoso de mais de noventa anos, pensaríamos que era a rotina de um CEO de uma grande empresa: reuniões, entrevistas, leitura, revisão, discussão — uma rotina intensa, quase sem intervalos. Mesmo assim, a prioridade máxima na sua agenda sempre foi a escrita de “Prosperidade e Recessão”. Para Greenspan na velhice, esse livro era fundamental, uma tentativa de colocar a lógica do capitalismo americano que ele acreditava, promovia e, em certa medida, também sofria, na longa história econômica dos EUA.

“Prosperidade e Recessão” traça a evolução da economia americana ao longo do tempo, questionando quais forças sociais realmente impulsionaram a expansão em cada fase da história, quais estruturas institucionais, fluxos populacionais, inovações tecnológicas, expansões de mercado e conflitos sociais estavam por trás do crescimento. Desde o papel da escravidão no Sul antes da Guerra Civil, até a reconstrução do mercado e do Estado com o New Deal, ou o impacto da globalização sobre trabalhadores comuns, comunidades e identidades políticas, o livro revela uma tensão histórica rara: a prosperidade americana nunca foi uma progressão linear, mas uma repetição de criação, expansão, destruição e reestruturação.

A ascensão dos EUA, na visão de Greenspan, vinha de uma capacidade rara: de se regenerar na destruição, de se reorganizar na confusão, de continuar acreditando no futuro mesmo na dor. Com a morte por complicações de Parkinson, Greenspan deixou uma questão para os EUA: essa capacidade ainda existe? Quanto de liberdade o capitalismo moderno precisa para inovar? E quanto de restrição é necessário para que a inovação não se torne crise? Os bancos centrais devem se limitar a controlar a inflação e o emprego, ou devem atuar ativamente na estabilidade financeira? Quando o mercado se torna ordenado por interesses próprios, quando ele gera desastre?

A vida de Greenspan é uma síntese dessas questões. De músico de jazz a previsões econômicas, de crente no livre mercado de Ayn Rand a presidente do banco central mais poderoso do mundo; venerado na época de maior brilho do capitalismo americano, depois julgado novamente após a crise financeira.

De músico de jazz a oráculo de dados

Greenspan nasceu em 1926, em Nova York, em uma família judaica. Após o divórcio dos pais, foi criado pela mãe em Manhattan, no Harlem. Na juventude, pouco se envolveu com economia; sua paixão era a música. Entrou na Juilliard para estudar clarinete e saxofone, e depois tocou em clubes noturnos e bandas de swing em Nova York. O jazz valoriza a improvisação, o ritmo e a intuição para estruturas complexas — elementos que talvez tenham influenciado seu estilo de política econômica. Ele raramente era rígido como nos modelos de livros didáticos. Não acreditava em fórmulas, preferindo extrair insights de dados fragmentados, obscuros ou até considerados marginais. Vasculhava bibliotecas, analisando dados desde o transporte ferroviário desde a Guerra Civil até preços de algodão curto. Disse uma vez que preferia mergulhar em dados de minas de cobre, transporte ferroviário e estoques, do que ler romances. Essa obsessão por microdados se tornaria sua marca distintiva em relação aos economistas acadêmicos.

Ele tentou estudar na Juilliard, mas abandonou o curso de música por causa do treinamento monótono, e virou músico profissional, tocando em clubes de Nova York, na fumaça dos palcos, carregando a paixão e a incerteza da época. Mas o sonho musical acabou, e ele entrou na Universidade de Nova York para estudar economia. Naquele momento, muitos estudantes eram fascinados por Keynes, cuja teoria revolucionava a disciplina. Greenspan, no entanto, dizia que não tinha interesse na política econômica, preferindo focar nos desafios técnicos. Obteve bacharelado e mestrado, marcando sua primeira transformação de artista para racionalista.

Sua reputação profissional começou na previsão do setor privado. Nos anos 1950, fundou uma consultoria econômica, atendendo grandes empresas como Mobil e Alcoa. Não se destacou por grandes teorias, mas por julgamentos precisos, quase de detetive: onde havia excesso de estoques, distorções de preços ou desalinhamento entre produção e demanda. Escreveu que previsão não é adivinhar o futuro, mas sim deduzir como os desequilíbrios atuais se resolverão. Essa frase resume sua filosofia de política econômica.

Greenspan não era um macroeconomista ao estilo keynesiano nem um defensor de regras monetárias puras. Era mais como um ouvinte do sistema capitalista, acreditando que, ao entender os sinais do mercado, poderia deixá-lo se autorregular sem interferências excessivas.

Essa visão também foi influenciada por Ayn Rand, filósofa do libertarianismo. Nos anos 1950, por meio de sua primeira esposa, Greenspan entrou na órbita intelectual de Rand em Manhattan. Aos sábados à noite, jovens seguidores e intelectuais se reuniam na casa de Rand, lendo e debatendo “Atlas Shrugged”. Aqui, ele adquiriu uma estrutura moral: o capitalismo não é só eficiente, mas moralmente justo; indivíduos racionais, ao buscarem seus interesses, criam uma ordem espontânea por meio do mercado.

Essa ideia, porém, não entrou na linguagem de política econômica de Greenspan de forma apaixonada, mas foi internalizada de modo mais frio e técnico: participantes do mercado controlam riscos por interesses próprios, instituições financeiras protegem acionistas, empresas valorizam reputação, contrapartes monitoram umas às outras, e a disciplina de mercado pune excessos. É nesse ponto que a filosofia de Rand se estende à sua visão regulatória. Só após a crise de 2008 Greenspan admitiu que confiava demais nesse mecanismo e que ele tinha “falhas”.

Essa crença, que parecia profunda na prosperidade, tornou-se perigosa na crise. Permitiu que Greenspan resistisse à pressão política, acreditando na vitalidade do mercado; também o levou a subestimar o risco de inovações financeiras, derivativos e expansão de crédito subprime, que, alavancados, se tornaram riscos sistêmicos.

Político e independente ao mesmo tempo

Embora frequentemente retratado como um tecnocrata frio, Greenspan nunca foi alheio à política. Atuou como conselheiro de Nixon em 1968, e foi presidente do Conselho Econômico do governo Ford. Nos anos 1970, a economia americana enfrentava estagflação, Watergate e crise energética, experiências que lhe ensinaram que política econômica é uma arte de equilibrar legitimidade, confiança de mercado e autoridade institucional.

Em 1987, Reagan nomeou Greenspan para suceder Volcker na presidência do Fed. Volcker já havia cortado a inflação dos anos 70 com altas taxas de juros, ganhando credibilidade anti-inflacionária. Greenspan herdou essa reputação. Não precisava usar recessões brutais para mostrar determinação; sua missão era transformar essa credibilidade em uma gestão macro mais refinada.

Poucos meses após assumir, enfrentou a “Segunda-feira Negra”. Em 19 de outubro de 1987, o Dow caiu 22,6% em um dia, e os mercados globais entraram em pânico. Greenspan agiu rapidamente, injetando liquidez e emitindo uma declaração curta, prometendo que o Fed apoiaria o sistema financeiro com liquidez. Essa ação estabilizou o mercado e moldou sua imagem por quase duas décadas: em crises sistêmicas, Greenspan agiria.

O mecanismo de liquidez que criou na crise de 1987, posteriormente chamado de “opção de venda Greenspan”, não visava impedir toda especulação, mas fornecer proteção quando a bolha estourasse e ameaçasse o sistema financeiro. Assim, o mercado passou a esperar que, diante de riscos extremos, o Fed entraria para estabilizar. Essa expectativa criou uma estabilidade de longo prazo: ativos poderiam oscilar bastante, riscos se acumularem, mas o Fed sempre entraria para evitar o colapso.

A gestão de crise, por sua vez, foi uma estratégia de alta habilidade: acalmar o pânico, evitar contágio e impedir que uma crise local se tornasse uma catástrofe sistêmica. Mas, a longo prazo, essa estratégia mudou a lógica de precificação de risco: investidores passaram a acreditar que quedas extremas não seriam totalmente suas, subestimando riscos de cauda, alavancando mais e mais. O sucesso de Greenspan plantou as sementes de uma crise futura.

Sua sensibilidade política também foi notável. Em audiências no Congresso, usava uma linguagem hermética para evitar que políticos ou mercados o interpretassem mal. Brincava: “Se você acha que entendi o que disse, provavelmente você interpretou errado.” Essa “linguagem Greenspan” era uma estratégia: influenciar expectativas sem se comprometer demais, ser responsável perante o Congresso sem se prender a uma frase específica.

Mais importante, manteve influência em ambos os partidos. Bush pai o criticou por não cortar juros em 1992; Clinton, por outro lado, alinhou-se a Greenspan na redução de déficits e disciplina fiscal. Com Bush filho, apoiou grandes cortes de impostos, o que levou a críticas democratas por suposta traição às suas próprias ideias de déficit. Na prática, Greenspan não era um tecnocrata distante da política, mas o político mais habilidoso na política monetária. Sua influência vinha não só do cargo de presidente do Fed, mas de sua compreensão do ritmo político em Washington. Por um lado, defendia a independência do banco central; por outro, se envolvia em temas fiscais, previdenciários e regulatórios, que não eram estritamente de sua alçada.

Quando morreu, o Fed já não era mais o mesmo de sua época. Passou por QE, taxas zero, auxílio pandêmico, inflação elevada e ataques políticos. Seu balanço cresceu a níveis inimagináveis na era Greenspan, e suas decisões passaram a afetar fluxos globais de capital, enfrentando cada vez mais a pressão de presidentes, Congresso, mercados e opinião pública.

Nos últimos anos, Greenspan ainda defendeu a independência do Fed. Em 2026, quando uma investigação criminal sobre Jerome Powell levantou dúvidas sobre a autonomia do banco central, Greenspan, junto com ex-membros do Fed e do Tesouro, alertou contra o uso de pressões judiciais para minar a independência monetária.

O nascimento do mito do pouso suave

Greenspan se tornou considerado um “mestre” em 1994.

Naquele momento, a economia americana se recuperava, a inflação ainda não era descontrolada, mas Greenspan percebeu que, se esperasse até que a inflação se tornasse evidente, já seria tarde demais. Assim, o Fed iniciou uma política de aumento preventivo de juros, elevando a taxa de fundos federais de 3% para 6%. Essa política de aperto incluiu várias altas, incluindo uma de 50 pontos-base e uma de 75 pontos-base — uma elevação rápida que causou turbulência, até levando à falência de Orange County, na Califórnia.

Porém, o resultado macroeconômico foi exatamente o que Greenspan desejava: antecipar a inflação antes que ela se tornasse uma ameaça, e, após desacelerar a economia, parar o aperto e começar a reduzir juros. A economia americana não entrou em recessão profunda, e logo entrou em um período de crescimento forte, baixa inflação, conhecido como “milagre dos anos 1990”. Essa experiência reforçou sua confiança na política e consolidou sua reputação. Parecia ter descoberto uma nova forma de gerir o ciclo capitalista: não seguir regras rígidas, mas decidir com base em dados e expectativas; não se deixar levar por oscilações mensais, mas entender mudanças estruturais; não deixar o mercado ver tudo, mas fazer com que acreditem que o Fed manterá a estabilidade.

No final dos anos 1990, Greenspan destacou a revolução da produtividade. Avanços tecnológicos, competição global, cadeias de suprimentos e gestão empresarial transformaram a economia americana, permitindo maior produção e emprego com menor pressão inflacionária. Modelos tradicionais diziam que, ao atingir certo nível de desemprego, começaria uma espiral de salários e preços, mas Greenspan acreditava que o avanço tecnológico elevava a taxa de crescimento potencial e mudava a dinâmica da inflação.

Por um tempo, ele esteve certo. Milhões de empregos foram criados, o desemprego caiu abaixo de 4%, o mercado de ações prosperou, empresas se financiaram a juros baixos, consumidores desfrutaram de baixa inflação e riqueza crescente. Greenspan parecia redefinir o ciclo econômico.

Era o auge do “mito do tecnocrata onipotente”: a ideia de que os economistas aprenderam a domar a inflação, a lidar com crises, a equilibrar mercado e estabilidade macro. O Fed deixou de ser uma instituição conservadora que “tira o copo de vinho” para se tornar o centro do roteiro de prosperidade americana.

Em dezembro de 1996, Greenspan, em um jantar em Washington, usou pela primeira vez o termo “bolha irracional”, alertando que os valuations do mercado de ações estavam elevados demais. Ironicamente, esse aviso não esfriou o mercado, que interpretou como um sinal de que o Fed não iria subir juros. Assim, as ações continuaram a subir, formando uma bolha que explodiria em 2000, levando à crise das pontocom. Para Greenspan, ver a bolha e estourá-la eram coisas diferentes. Sua posição era que o Fed dificilmente poderia identificar uma bolha antes de ela estourar, e que não deveria tentar estourar a bolha sem prejudicar a economia real. Melhor esperar o estouro e limpar a bagunça depois.

Essa estratégia funcionou na crise das pontocom. Em 2000, o mercado de tecnologia desabou, levando à recessão de 2001 e ao impacto do “9/11”. O Fed cortou juros agressivamente, levando a taxa de fundos a 1%, o menor da história. A economia se recuperou rapidamente, sem colapsos financeiros. Greenspan provou que, após uma crise, o Fed consegue fornecer liquidez e evitar uma recessão profunda.

Porém, dessa vez, o baixo juros não foi só uma cura, mas uma fonte de novos riscos. Capital barato, excesso de poupança global, inovação no mercado imobiliário, securitização de hipotecas e agências de classificação de risco criaram uma bolha imobiliária mais perigosa. Baixa inflação deixou de ser um sinal de segurança, e a estabilidade macro incentivou maior alavancagem. Essa foi a contradição mais profunda do período: quanto mais o Fed controlava a inflação e suavizava o ciclo, mais o mercado acreditava que crises não aconteceriam, e mais se alavancava, criando uma armadilha.

Greenspan não foi derrotado por uma inflação descontrolada, mas por um problema mais moderno: preço estável não garante estabilidade financeira. O índice de preços ao consumidor permanecia moderado, mas os preços de ativos se tornaram insanos; o crescimento econômico era tranquilo, mas os balanços das instituições financeiras estavam frágeis; cada banco dizia que gerenciava riscos, mas o sistema acumulava um risco sistêmico de forma invisível.

O custo da fé no livre mercado

Se a política de juros ainda gera debates, a herança regulatória de Greenspan é a parte mais difícil de defender. Ele acreditava que as instituições financeiras tinham motivações próprias para proteger acionistas, reputação e evitar comportamentos imorais, e que o mercado era melhor que o Estado em detectar e punir riscos. Essa crença guiou a desregulamentação financeira nos anos 1990 e início dos 2000. Apoiou a flexibilização do mercado financeiro, a desregulação de derivativos e foi cético quanto à necessidade de regras mais rígidas.

Em 1998, a crise do Long-Term Capital Management mostrou que instrumentos complexos, alavancagem e alta interconectividade poderiam ameaçar o sistema financeiro. Greenspan, no entanto, não mudou de posição. Junto com o governo Clinton, resistiu a regulações mais severas, como as propostas de maior transparência e capital para derivativos, lideradas por Brooksley Born. Foram chamados de “Comitê de Salvação do Mundo” na época, uma homenagem que, após 2008, virou ironia.

O mercado de hipotecas subprime também foi um exemplo. Apesar de ter poder regulatório, o Fed não usou suas ferramentas de forma eficaz na expansão de empréstimos de alto risco. Regulamentações tardias contra empréstimos predatórios, subprime e hipotecas de taxa ajustável foram insuficientes. Bancos e financeiras criaram produtos complexos, securitizaram hipotecas de risco, e as agências de classificação deram notas altas a títulos duvidosos, escondendo riscos e transferindo-os para investidores globais.

Greenspan sabia dos perigos. Temia as Fannie Mae e Freddie Mac, e se preocupava com os preços de ativos. Mas, no fundo, tinha mais medo de intervenção governamental excessiva do que de riscos internos ao mercado. Acreditava que os sinais de bolha eram difíceis de identificar, que as instituições se auto-regulariam, e que a inovação aumentava a eficiência. Essa combinação de crenças deu liberdade excessiva ao sistema financeiro, mas sem restrições suficientes.

Em 2008, na crise mais grave desde a Grande Depressão, Greenspan foi chamado ao Congresso. Com Lehman Brothers falido, AIG nacionalizada, TARP aprovado, o Dow despencando de 14.000 para 7.000 pontos, ele admitiu: “Aqueles que esperavam que as instituições de crédito protegêssem acionistas — inclusive eu — estavam em choque.” Reconheceu que “a estrutura de gestão de risco moderna desmoronou no verão passado”. Chamou a crise de “maré de crédito do século” e admitiu que ninguém previu sua chegada.

Greenspan, que sempre acreditou na autorregulação do mercado, teve que aceitar que seu modelo tinha “falhas”. Sua maior lição foi que o mercado, por mais racional que pareça, pode falhar de forma catastrófica. Sua defesa do livre mercado, por sua vez, foi que crises não provam que o governo é mais inteligente, mas que o mercado também erra. Críticas dizem que essa visão evita o problema central: quando o erro de mercado destrói a economia, o governo não pode só apagar o incêndio depois.

Deixou uma herança perigosa: interpretar os sinais de preço como mecanismos de risco, confundir inflação com saúde macro, inovação com dispersão de riscos, e a capacidade de resgate do Fed com resiliência do sistema. A crise mostrou que o maior risco do capitalismo moderno não é a inflação de bens de consumo, mas bolhas de ativos, desequilíbrios de prazos, bancos sombra, ilusões de classificação e alavancagem sistêmica. Se o Fed focar só na inflação, pode deixar uma pressão escondida se acumular sob a superfície.

Ao se despedir do Fed em 2006, levou apenas uma lembrança: sua cadeira na sala de reuniões, símbolo de seu reinado. Agora, com sua partida, o “mestre” se despede, e a era de sua influência se apaga silenciosamente.