Nova conta de caixa empresarial de Wall Street

Autor do artigo: Prathik Desai
Tradução do artigo: Block unicorn

9 de junho, com sede em Londres, a gestora de ativos Janus Henderson assinou um acordo de quatro partes com a Ethena (a empresa de criptomoedas por trás do stablecoin USDe).
De acordo com o acordo, essa gestora de ativos, que administra 480 bilhões de dólares, concordou em investir em um dos seus fundos próprios que apoia a reserva de dólares digitais, cujo volume de circulação é de 5,5 bilhões de dólares.
Além disso, a empresa também concordou em vender pacotes dos produtos da Ethena para seus clientes e investir seu caixa corporativo no USDe.

Janus não é uma exceção. Nos últimos quatro meses, duas das maiores gestoras de ativos do mundo — BlackRock e Apollo — também tomaram medidas semelhantes em diferentes áreas de protocolos de criptomoedas.
O total de ativos sob gestão dessas três empresas ultrapassa 15 trilhões de dólares.

Neste artigo, explicarei por que os grandes nomes de Wall Street estão comprando ações de empresas de criptomoedas e o que essas empresas podem ganhar com isso.

Negócios tradicionais e criptomoedas

Vamos primeiro ver o que a Ethena e a Janus podem obter dessa mais recente transação.
A Ethena integrou o fundo de crédito tokenizado da Janus Henderson em sua reserva de USDe.
Essa ação reforça a recente tentativa da Ethena de ajustar sua carteira de garantias de reserva de USDe.

No artigo "Quando os rendimentos secam", expliquei como a Ethena diversificou suas garantias, incluindo ativos tradicionais e criptoativos.
Anteriormente, a estratégia de reserva da Ethena dependia totalmente de operações de basis apoiadas em criptomoedas e de títulos do tesouro, buscando lucros.
Porém, em períodos de mercado fraco, essa estratégia falhou.

O fundo AAA da Janus é uma das partes mais seguras de um conjunto de empréstimos corporativos.
Esse tipo de fundo tem o menor risco de inadimplência e prioridade máxima no recebimento de juros e principal.
O comitê de risco da Ethena aprovou esse fundo como parte de uma carteira de garantias qualificada.
Essa será a primeira vez que o USDe será apoiado por um instrumento de crédito corporativo real.

Como parte do negócio, a Janus também fez três coisas.
Ela adquiriu o token de governança ENA da Ethena por meio de sua subsidiária de blockchain, ANTIK.
Concordou em desenvolver conjuntamente, na segunda metade de 2026, um produto negociado em bolsa (ETP/ETF) para o USDe com a Ethena.
Isso permitirá que investidores comuns comprem dólares da Ethena através de uma conta de valores mobiliários, sem precisar de uma carteira de criptomoedas.
Por fim, a Janus afirmou que manterá USDe e sua versão de rendimento, o sUSDe, como parte de seus fundos próprios.

Para a Janus, a demanda da Ethena por seu fundo de crédito tokenizado agora é estável e consistente.
Como o fundo de crédito da Janus atualmente serve como reserva de USDe, a cada dólar de USDe emitido, a Ethena precisa comprar mais ativos de reserva, incluindo JAAA.
Esse fluxo de fundos excedentes para o fundo de crédito da Janus não requer nenhuma promoção de mercado por parte da Janus.

Como contrapartida, essa gestora de ativos se torna cliente do protocolo de dólares, adquirindo seu token de governança ENA, e reforça seus investimentos, atuando como distribuidora de dois produtos para seus clientes tradicionais.

Outras duas gestoras também fizeram negócios semelhantes há quatro meses.
A BlackRock comprou uma quantidade não divulgada de tokens UNI do Uniswap, além de lançar seu fundo tokenizado BUIDL na plataforma do Uniswap.
No entanto, o acesso ao BUIDL é restrito, aberto apenas a grandes investidores qualificados e market makers aprovados.
A Apollo Global Management assinou um acordo para comprar até 90 milhões de tokens MORPHO, cerca de um décimo do total, e construir um mercado de empréstimos na plataforma Morpho, usando seu fundo de crédito próprio como garantia.

Investir pequenas quantidades em protocolos de criptomoedas por uma gestora pode ser visto como uma "experiência inicial".
Porém, o que estamos discutindo agora são as três gestoras mais conhecidas adquirindo tokens desses protocolos e integrando seus produtos ao ecossistema blockchain.

Mas por que eles são tokens de governança? Existem duas razões.

A visão do mercado financeiro tradicional sobre investimentos em criptomoedas mudou 180 graus.
Anos atrás, a reação instintiva era investir o máximo possível em criptomoedas, mas sem querer lidar diretamente com a infraestrutura.
Optavam por manter criptomoedas por meio de fundos tokenizados, instituições de custódia ou produtos ETP.

Porém, a evolução contínua das aplicações de infraestrutura de criptomoedas redefiniu significativamente seu valor.
O surgimento de stablecoins e a tokenização de ativos do mundo real mostraram aos participantes tradicionais que os custos operacionais de operações financeiras na cadeia podem ser drasticamente reduzidos.
No passado, liquidação de transações, manutenção de ativos e registro de propriedade eram trabalhos complicados e caros, com altas taxas.
Hoje, esses custos caíram bastante, quase ao nível do custo de rodar um software.

Quando a infraestrutura se torna um produto, o valor se transfere para o nível de controle de fluxo de dados, regras e distribuição de produtos.
Quem controla esse nível consegue capturar o valor que nele circula.
Atualmente, os gigantes do mercado financeiro tradicional adotam a estratégia mais simples de comprar ações de protocolos de infraestrutura de criptomoedas que controlam esse nível.
Como Uniswap ou Ethena não possuem ações tradicionais disponíveis para compra, seus tokens de governança oferecem a Wall Street uma forma bastante próxima de possuir uma participação na empresa.

Outro motivo é que possuir ações traz demanda de mercado estável.
Quando alguém precisa de USDe, deve depositar dólares equivalentes como garantia na Ethena, que então emite esse stablecoin.
Depois, a Ethena precisa colocar as garantias recebidas em ativos de reserva para suportar a nova emissão de dólares.
O JAAA agora é um dos ativos autorizados para a Ethena manter como garantia, então, com o aumento da oferta de USDe, uma parte do novo colateral entra nos fundos da Janus.
Essa demanda excedente é um efeito colateral da expansão do USDe, sem necessidade de promoção de mercado por parte da Janus.

A Apollo e a BlackRock também fizeram operações semelhantes com Morpho e Uniswap.
Em ambos os casos, os gestores possuem tokens, oferecem produtos e podem canalizar fundos para os protocolos.
Mais fundos significam maior demanda pelos fundos que esses gestores acabaram de integrar.

Para Wall Street, possuir um sistema de transporte de criptomoedas permite controlar reservas, obter direitos de distribuição e usar a blockchain para financiar seus produtos a custos extremamente baixos.

Quais benefícios para o protocolo?

Duas palavras: escalabilidade de distribuição.

Para a Ethena, a Janus abriu sua rede de distribuição para usuários que, normalmente, nunca criariam uma carteira de criptomoedas ou acessariam protocolos cripto.
Os produtos ETP e ETF desenvolvidos conjuntamente pela Janus e Ethena permitirão que consultores comprem os produtos da Ethena sem precisar entender de blockchain.
Os ativos sob gestão da Janus chegam a 480 bilhões de dólares, quase 100 vezes o valor dos bilhões de dólares sob gestão da Ethena.

Algumas semanas atrás, a Ethena fechou um acordo semelhante com a Coinbase, ampliando ainda mais sua rede de distribuição.

Em 2 de junho, a Coinbase Ventures adquiriu ENA e concordou em lançar um produto de poupança para seus mais de 100 milhões de usuários.

O ecossistema USDC da Coinbase já possui cerca de 19 bilhões de dólares em ativos.
Se a Ethena conseguir uma taxa de retorno ligeiramente superior ao USDC, a Coinbase pode investir parte do saldo ocioso de USDC nos produtos da Ethena, oferecendo maior rendimento aos usuários, enquanto a Ethena consegue mais fundos e maior circulação.

Em apenas quatro dias após o lançamento, o volume de USDe na Coinbase Vaults ultrapassou 100 milhões de dólares.

A distribuição também ajuda a captar fundos a custos menores para sustentar seu mecanismo de rendimento.
Ao captar parte dos 19 bilhões de dólares em saldo de exchange ou parte dos ativos sob gestão de 4,8 trilhões de dólares, a Ethena consegue reduzir o custo marginal de ampliar sua circulação.
Para o protocolo com uma circulação de 5,5 bilhões de dólares, mesmo uma taxa de conversão de 1% de uma gestão de 4,8 trilhões de dólares faria sua base quase dobrar.

Mas por que as empresas de Wall Street preferem manter stablecoins em vez de fundos de mercado monetário comuns?

Com a inclusão do fundo de empréstimos AAA da Janus na estratégia de reserva da Ethena, a estrutura de suporte do USDe parece mais um portfólio de investimentos em dinheiro tradicional.
A reserva atualmente possui garantias de curto prazo e alta qualidade, além de operações de basis mais estáveis, envolvendo commodities como ouro.
Essa reserva se assemelha bastante a fundos de mercado de dinheiro gerenciados por diretores financeiros há décadas.

A medida adicional da Janus, de manter dólares em títulos do tesouro, demonstra confiança na capacidade da Ethena de defender o dólar usando sua nova carteira de garantias.
Nem mesmo a BlackRock ou a Apollo adotaram essa abordagem na Uniswap ou Morpho.

Porém, há pontos que merecem atenção cuidadosa.

Primeiro, o staking de USDe não garante retorno.
A rentabilidade depende de uma série de negociações na exchange e das condições de mercado.
Embora o risco de crédito AAA seja baixo, ele não é zero, como a crise de 2008 mostrou.

Segundo, os tokens de governança adquiridos pelas empresas de Wall Street ainda não pagaram qualquer rendimento aos seus detentores.
O mecanismo de conversão de taxas da Ethena (que visa distribuir receitas do protocolo aos detentores de ENA) foi atingido em setembro de 2025, mas ainda não foi implementado.

Portanto, Janus, BlackRock e Apollo não têm direito a fluxos de caixa atualmente.
Na prática, eles compraram direitos sobre lucros futuros, que poderão receber assim que o protocolo decidir pagar.
O mecanismo de conversão de taxas do Morpho também foi encerrado, e o do Uniswap foi apenas parcialmente concluído.

Porém, essas empresas conquistaram duas grandes vitórias até agora.

Primeiro, ao colaborar com protocolos de blockchain, podem criar demanda estável de mercado para seus produtos.
Segundo, podem se antecipar, conquistando posições em áreas de valor emergente.
Investindo em produtos de blockchain, essas empresas também estão adquirindo uma parte dos lucros esperados que esses produtos gerarão após ampla adoção no mercado financeiro.

BlackRock, Apollo e Janus não são as primeiras instituições a perceberem que infraestrutura potencial pode criar valor.

Já discutimos esse padrão em artigos anteriores.

Antes, o Merrill Lynch dividia contas e pagava rendimento de mercado aos depositantes, sendo apenas uma instituição de captação de depósitos.
Depois, outros bancos seguiram o exemplo.

Antes de os exchanges se transformarem em plataformas de descoberta de preços por causa da integração vertical, eles eram essencialmente negócios de negociação.
Hoje, todas as bolsas se tornaram (ou estão se tornando) locais de contratos perpétuos, mercados pré-IPO e mercados de previsão, tudo em uma única plataforma.

O dólar sintético é o mais recente gargalo superado.
O dólar, seu fluxo na cadeia e as reservas que o sustentam estão em camadas, e quem controla cada camada detém o poder.
Enquanto a Ethena reconstrói suas reservas, instituições como BlackRock e J.P. Morgan oferecem canais de distribuição.
Wall Street percebe que os custos de infraestrutura caíram quase a zero, e decidiu controlar a emissão do dólar digital.

Quando você reduz esse fenômeno aos princípios mais básicos, percebe que essas gestoras de ativos na verdade estão comprando ações de um protocolo de criptomoedas, que faz algo semelhante ao que BlackRock e Apollo fizeram por décadas.
Elas compram uma participação em uma plataforma baseada em blockchain que ainda mantém e transfere ativos (neste caso, stablecoins), buscando maximizar os retornos para seus detentores.
Não é exatamente o modelo clássico de gestão de ativos?