Desafios do encurtamento de WOSH?

Em maio de 2026, o Federal Reserve passou por uma troca de liderança, com Kevin Warsh assumindo oficialmente o cargo de presidente, substituindo Jerome Powell. Essa transição ocorreu em um contexto de alta incerteza macroeconômica global: conflitos geopolíticos elevaram os preços de energia, pressões inflacionárias ressurgiram, os rendimentos da dívida soberana aumentaram de forma geral, e o déficit fiscal dos EUA continuou a se expandir. A posse de Warsh sinaliza uma possível tentativa do Fed de migrar de intervenções massivas no balanço patrimonial para um quadro de política mais focado em regras e gestão do balanço, embora a implementação prática enfrente múltiplas restrições.

I. Continuidade e possíveis mudanças na política

Durante a era Powell, o Fed respondeu às sequelas da pandemia e às oscilações econômicas com múltiplos cortes de juros e compras de ativos. Com a chegada de Warsh, o mercado inicialmente esperava que ele adotasse uma política “dovish” alinhada à expansão fiscal, incluindo redução da taxa de juros dos fundos federais e uma redução gradual do balanço. No entanto, a recente escalada nos preços do petróleo mudou essa narrativa.

Até meados de maio de 2026, o rendimento dos títulos do Tesouro de 10 anos dos EUA subiu para cerca de 4,6%, atingindo uma máxima de um ano; o rendimento de 30 anos ultrapassou 5,1%, o maior nível desde 2007. Os dados de inflação núcleo também subiram, com o CPI de abril crescendo 3,8% na comparação anual, acelerando a inflação de serviços. Os preços do petróleo, influenciados pela situação no Oriente Médio, chegaram a mais de US$105 por barril, transmitindo custos de energia para índices de preços mais amplos.

Warsh já enfatizou a volta à “ortodoxia” na política monetária, preferindo controlar a oferta de moeda por meio da gestão do balanço, em vez de depender exclusivamente da taxa de juros de curto prazo. Essa abordagem é semelhante ao foco na era Vollker, mas o ambiente atual é diferente. Os contratos futuros de fundos federais indicam uma probabilidade de aumento de juros próxima a 50% até o final de 2026, ao contrário das expectativas anteriores de múltiplos cortes. Warsh pode adotar uma estratégia de “primeiro simbolicamente apertar para demonstrar determinação contra a inflação, e depois observar a trajetória do petróleo”, mas a experiência histórica mostra que a primeira alta de juros de um novo presidente costuma vir acompanhada de volatilidade de mercado, como após o crash de 1987 sob Greenspan.

O espaço para ações concretas é limitado. Nos últimos 12 meses, os juros pagos pelos EUA já atingiram cerca de US$1,3 trilhão, representando uma parte significativa do déficit fiscal. Nos primeiros sete meses do ano fiscal de 2026, os juros líquidos já ultrapassaram US$616 bilhões, um aumento de 6,4% em relação ao ano anterior. A taxa média de juros paga é de aproximadamente 3,34%, mas os rendimentos atuais do mercado estão muito acima disso, elevando os custos de refinanciamento. Reduzir a taxa de juros de curto prazo poderia aliviar o peso dos juros da dívida, mas os rendimentos de longo prazo são determinados pela sustentabilidade fiscal e pelo fluxo global de capitais; portanto, uma simples redução de juros dificilmente reduzirá significativamente as taxas de longo prazo.

II. Pressões no mercado global de títulos

O aumento dos rendimentos dos títulos não é exclusivo dos EUA, sendo uma questão global. O rendimento dos títulos do governo de 30 anos do Japão atingiu recordes, chegando a cerca de 4,2%; o de 10 anos do JGB subiu para aproximadamente 2,8%. Os títulos de dívida soberana do Reino Unido com vencimento em 10 anos ultrapassaram 6%, e os títulos da zona do euro também enfrentam vendas. Os custos médios de empréstimo de 10 anos para os países do G7 estão próximos de 4%, cerca de 80 pontos base acima do nível pré-conflito.

Essa rodada de vendas de títulos resulta de múltiplos fatores: inflação de energia impulsionada pela guerra, reestruturação das cadeias de suprimentos na era da desglobalização, e a contínua diversificação das reservas em dólares pelos bancos centrais. Investidores estrangeiros demandam menos títulos do Tesouro dos EUA, que dependem de financiamento doméstico e do suporte indireto do Fed. Embora a emissão de stablecoins e as operações de basis trading de hedge funds ofereçam algum amortecimento, esses mecanismos não são sustentáveis.

Países como o Japão, que dependem de ambientes de juros baixos há muito tempo, enfrentam riscos à estabilidade do sistema bancário e à margem fiscal com o aumento dos rendimentos. Os bancos centrais globais estão em um dilema: manter juros baixos alimenta a inflação, enquanto o aperto monetário restringe o crescimento. Se Warsh impulsionar a redução do balanço, essa delicada equação será ainda mais testada, possivelmente levando outros países a adotarem ferramentas não convencionais, como o controle da curva de juros (YCC).

III. O quadro de longo prazo na era da desglobalização

Desde os anos 1980, com Vollker combatendo a inflação, a globalização promoveu uma redução das barreiras comerciais e uma maior circulação de capitais de bens baratos, impulsionando uma tendência de queda dos juros globais de longo prazo. Essa tendência sustentou a valorização dos ativos financeiros. Contudo, após a crise financeira de 2008, a posição do dólar como reserva global foi desafiada, levando países a diversificarem suas reservas. Políticas tarifárias de Trump aceleraram essa mudança secular.

A desglobalização implica uma inflação estrutural mais elevada e uma centralidade maior para as taxas de juros. A redução do comércio diminui o fluxo de dólares de volta ao mercado de títulos do Tesouro, enquanto a reestruturação das cadeias de energia e minerais essenciais aumenta os custos. O boom nos investimentos em IA, embora impulsione a demanda, também aumenta o consumo de energia, criando pressões inflacionárias adicionais. Os preços do petróleo já estavam em alta antes do conflito, e uma breve normalização geopolítica pode gerar correções, mas a tendência de alta de longo prazo permanece.

Nesse cenário, o balanço do Fed enfrenta obstáculos fundamentais para sua redução. Sem fluxo suficiente de capitais estrangeiros, os EUA terão dificuldades de financiar seu enorme déficit sem recorrer a QE. A lógica do TINA (“There Is No Alternative”, ou “Não há alternativa”) se manifesta aqui: sem opções melhores, o retorno à compra de ativos parece inevitável, reforçando a dependência de políticas de estímulo.

IV. A importância crescente de ativos tangíveis

Diante do aumento dos riscos de monetização fiscal, ativos tangíveis como ouro e prata ganham atratividade. No primeiro trimestre de 2026, a demanda global por ouro cresceu 2% na comparação anual, com compras líquidas de bancos centrais de 244 toneladas. Países estão acelerando a diversificação de reservas, elevando a proporção de ouro nas reservas globais. China, Brasil e outros emergentes ainda têm espaço para ampliar suas posições.

A Turquia, por exemplo, vendeu parte de suas reservas de ouro devido à alta nos preços do petróleo, mas isso é uma gestão de liquidez de curto prazo, não uma mudança de tendência. Assim que a situação energética se estabilizar, a demanda por recomposição de reservas estratégicas impulsionará novas compras. Goldman Sachs projeta que o preço do ouro pode atingir US$4.300 por onça até o final de 2026, impulsionado por compras de bancos centrais e por fatores geopolíticos de proteção.

A prata também se beneficia da demanda industrial (energia solar, eletrônica) e de atributos de investimento. A crescente alocação de ativos tangíveis além do petróleo reflete uma confiança decrescente no sistema de moeda fiduciária.

V. Perspectivas de política e riscos

Os principais desafios de Warsh incluem equilibrar combate à inflação e crescimento econômico, manter a independência do Fed e lidar com a alta dívida sob volatilidade de mercado. No curto prazo, o preço do petróleo será uma variável-chave. Se a normalização do conflito reduzir os preços de energia, a pressão inflacionária poderá diminuir temporariamente, abrindo espaço para uma redução limitada de juros. Contudo, fatores estruturais — desglobalização, custos de transição energética, expansão fiscal — apontam para uma elevação do centro das taxas de juros.

O mercado já mudou de uma expectativa de múltiplos cortes para uma postura de observação ou até de aumento de 50%. Essa mudança desafia a comunicação de Warsh e sua credibilidade. Historicamente, o Fed prioriza a estabilidade financeira, muitas vezes em detrimento do controle da inflação. Reduzir a taxa de juros de fundos federais beneficia principalmente o financiamento do governo, enquanto o setor privado enfrenta custos mais altos de empréstimos de longo prazo.

Medidas “de emergência”, como controle da curva de juros, obrigar instituições a manter títulos do governo, ou incentivos fiscais para compra de títulos pelos investidores domésticos (como isenção de impostos), podem ser adotadas. Essas ações, embora possam estabilizar o mercado a curto prazo, distorcem a alocação de recursos e acumulam riscos de longo prazo.

Conclusão

A transição de Powell para Warsh não é apenas uma troca de nomes, mas um teste do novo quadro de política monetária na era pós-globalização. A pressão nos mercados de títulos, a persistência da inflação e os desafios fiscais tornam as ferramentas tradicionais menos eficazes. Investidores devem reforçar a alocação em ativos tangíveis para proteger-se da desvalorização monetária e da monetização da dívida, além de acompanhar de perto os preços de energia, os desenvolvimentos geopolíticos e os sinais das reuniões do FOMC de junho e subsequentes.

O ambiente macroeconômico está mudando de uma era de benefícios de juros baixos e globalização para um novo paradigma de maior volatilidade e inflação estrutural. Os formuladores de política precisarão equilibrar a reconstrução de regras e a gestão de crises, enquanto os participantes do mercado devem se adaptar a uma lógica de alocação de ativos em um cenário de maior incerteza. Essa transformação terá impacto ao longo de 2026 e além.