Glassnode Insights: Rotação de Capital de Baixo Risco
A calma e a tranquilidade persistem nos mercados de ativos digitais, com o preço do ETH permanecendo confinado a uma faixa de $68 esta semana (3.6%), negociando entre uma baixa de $1,861 e uma alta de $1,931. Além de um pequeno aumento nos mercados de ETH após a atualização de Xangai, os preços do ETH têm se mantido mais ou menos estáveis desde meados de março.
Enquanto o mercado se mantém lateralizado, estão a surgir divergências crescentes nas preferências de mercado abaixo da superfície, muitas delas a apontar para um ambiente de risco. Os volumes de negociação permanecem deprimidos, o uso do DeFi está a tornar-se cada vez mais automatizado e uma preferência de mercado está a crescer pelos stablecoins, especificamente para… Tether (USDT).
Nesta edição, exploraremos essas correntes subterrâneas em desenvolvimento e como podemos observá-las por meio de dados on e off-chain.
Arbitragem Automatizada
Embora os preços do ETH tenham permanecido relativamente estáveis e dentro de uma faixa desde março, os preços do gás tiveram um aumento significativo no mês de maio. Os preços do gás aumentaram para um preço médio de 76 Gwei, equivalente a $1.14 para uma transação regular de transferência de ETH. O preço médio do gás atingiu mais de 155 Gwei no início de maio ($6.53 por transferência de ETH), quase tão alto quanto durante o ciclo de alta de 2021-22.
As interações dos contratos inteligentes são mais intensivas em gás e podem custar múltiplos de uma transferência simples. O uso de gás associado aos protocolos DeFi aumentou 270% no final de abril, elevando o consumo diário de gás pelo setor acima de 20B unidades de gás.
Se analisarmos o gás DeFi por protocolo, rapidamente determinamos que o principal aumento da atividade é impulsionado pela atividade de negociação em exchanges descentralizadas. Uniswap continua a ser o local principal, registando um aumento de 388% no consumo de gás desde abril, e agora representa entre 7,7% e 14,4% do total Ethereum demanda de gás.
Aqueles que acompanham as notícias podem supor que este aumento de atividade se deve à recente agitação em torno de Memecoin, que girava em torno de tokens como PEPE e HEX. No entanto, uma análise mais detalhada do volume de negociação na Uniswap apresenta uma imagem mais detalhada.
O gráfico abaixo mostra as principais pools negociadas na Uniswap, revelando que os volumes mais altos nos últimos 30 dias estavam principalmente relacionados a ativos de maior capitalização de mercado, como ETH, stablecoins, WBTC e o derivativo de apostas da Coinbase cbETH.
Após comparar os endereços dos 10 principais traders com nossas etiquetas, descobrimos que todos, exceto um, estavam associados a bots MEV. Com o infame bot MEV jaredfromsubway.eth ganhando mais de 3 bilhões de dólares durante o último mês.
Embora seja necessário mais pesquisa para determinar quantos dos traders globais são bots, o volume gerado pelos dez principais já nos dá uma ideia de quanto do volume da Uniswap pode ser de fato arbitragem automatizada.
Uma maneira de racionalizar isso é considerar o escopo exponencial das oportunidades de arbitragem disponíveis nos DEXs Ethereum:
À medida que o preço de cada token (+ deslizamento) muda, eventualmente a taxa de gás justificará uma transação de arbitragem.
Cada pool DEX que hospeda esse token fornece um local para uma transação de arbitragem.
Assim, o número de oportunidades potenciais de transações de arbitragem irá crescer exponencialmente, relacionado tanto ao número de pools de liquidez DEX, quanto ao número de tokens disponíveis para negociar.
Se considerarmos que muitos bots se envolvem em arbitragem ou ataques sandwich, o volume de negociação ‘orgânica’ no Uniswap pode representar mais de dois terços de toda a atividade da DEX.
Embora as atividades desses bots de negociação possam ser consideradas prejudiciais para os usuários finais do Ethereum, eles têm benefícios para os validadores do Ethereum. No último mês, os validadores não apenas ganharam recompensas mais altas devido às taxas de prioridade aumentadas, mas também se beneficiaram dos pagamentos de MEV-boost. Esses pagamentos são coletados de traders e bots que pagam para ter suas transações ordenadas da maneira mais lucrativa dentro de um bloco.
De muitas maneiras, isso destaca uma tendência cada vez mais favorável para o ETH apostado como um ativo primário dentro do ecossistema Ethereum. Isso também estabelece uma taxa de obstáculo nativa com a qual os tokens devem competir para atrair fluxos de capital.
Rotação de risco
Existem também fortes indicações de rotação de capital movendo-se para baixo na curva de risco, deslocando-se para stablecoins e BTC à medida que a liquidez diminui. Se começarmos com os mercados futuros do Ethereum, podemos obter uma visão dos participantes do mercado além dos traders nativos de criptomoedas normalmente encontrados em exchanges descentralizadas.
Após o colapso do FTX, o volume de negociação de futuros caiu para apenas ~$7,5B/dia. Os volumes tiveram um retorno em 2023, no entanto, a média de 30 dias ($12,0B/dia) continua bem abaixo da média anual ($21,5B/dia).
Ao contrário do aumento da atividade de negociação na Uniswap, a negociação de futuros continuou a contrair-se em maio, indicando que o interesse e a liquidez da negociação institucional continuam bastante fracos.
Podemos ver uma tendência de suporte na dominância do volume relativo entre BTC e ETH nos mercados de swap perpétuo. Enquanto o volume de negociação entre ambos os ativos atingiu a paridade no final de 2022, a participação relativa da Ethereum no volume de futuros diminuiu massivamente em 2023.
Atualmente, o ETH representa 34,5% do volume de negociação entre os dois principais, sugerindo que a liquidez está se movendo para baixo na curva de risco e preferindo se concentrar nos mercados de BTC de forma relativa.
Os dados on-chain fornecem uma visão adicional dos fluxos de capital e rotação dentro dos mercados de criptomoedas. O gráfico abaixo compara o valor total em dólares norte-americanos do ETH versus stablecoins que entram e saem das exchanges. Durante a grande desalavancagem em 2022, desenvolveu-se uma mudança perceptível na preferência dos investidores, com a dominância do ETH nos fluxos de capital diminuindo de ~35% para 10%.
Em 2023, observamos uma forte reversão, com a proporção de fluxos de câmbio do ETH voltando a 25%. No entanto, essa tendência estagnou no início de maio, sugerindo uma possível mudança no apetite por risco. Investidores que se beneficiaram dos fortes retornos do primeiro trimestre podem estar começando a transferir capital de volta para stablecoins.
Outra maneira de fortalecer esta conclusão é comparar as entradas diárias de câmbio de cada ativo como medida da pressão de compra e venda. Para este modelo simplificado, assumimos que as entradas de câmbio BTC+ETH representam pressão de venda, enquanto as entradas de stablecoin representam pressão de compra.
Valores negativos sugerem que temos visto um regime de venda líquida desde o início de abril de 2023, onde as entradas de BTC+ETH começaram a exceder as das stablecoins. Este é um rompimento distinto da pressão significativa do lado comprador vista no primeiro trimestre, com enfraquecimento do lado comprador no início de abril, que coincidiu com o início da correção de mercado precente.
Em termos gerais, o capital tende a Fluxo em ativos digitais através das duas principais moedas, BTC e ETH, ou através de stablecoins. Portanto, podemos estimar a direção dos fluxos de capital agregados, agregando e comparando duas métricas:
Capitalização Real para BTC e ETH (sendo a mudança líquida de valor para moedas movidas na cadeia)
Fornecimento circulante de stablecoins (considerando USDT, USDC, BUSD, TUSD e DAI)
A partir disso, podemos ver que os fluxos de capital nos mercados de criptomoedas foram impulsionados principalmente por um aumento nos fluxos de capital para BTC (+$4,47B/mês), seguido por ETH (+$3,5B/mês). No entanto, isso foi parcialmente compensado por cerca de -$1,2B em saídas de capital das stablecoins, à medida que ocorrem resgates significativos dentro do setor de stablecoins.
As saídas de capital recentes das stablecoins são impulsionadas principalmente pelos segundos (USDC) e terceiros (BUSD) maiores ativos, com uma queda no fornecimento em 2023 de -$15,7B e $-11,5B, respectivamente. USDT absorveu uma proporção significativa desses fluxos, alcançando um novo recorde de fornecimento de $83,1B.
É provável que isso reflita uma divergência geográfica, com entidades reguladas dos EUA historicamente tendo expressado uma preferência por USDC em vez de USDT.
Vamos concluir observando que uma divergência semelhante é visível na mudança no fornecimento de BTC ano após ano com base em regiões geográficas. A extrema dominância das entidades dos EUA em 2020-21 claramente reverteu, com a dominância do fornecimento dos EUA caindo 11% desde meados de 2022. Os mercados europeus têm sido bastante neutros ao longo do último ano, enquanto um aumento significativo na dominância do fornecimento é visível durante as horas de negociação asiáticas.
Resumo e Conclusões
Ao longo do último mês, houve um aumento da atividade nas bolsas descentralizadas, particularmente na Uniswap. Embora se possa pensar que as Memecoins desencadearam estas atividades, uma análise mais detalhada revela que a maior parte do volume foi gerada em pools de WETH-stablecoin maiores e mais profundos. Notavelmente, apenas uma fração destas atividades comerciais parece ter sido orgânica, sugerindo que é principalmente arbitragem, MEV e negociação algorítmica.
Dado que as taxas de juros nos EUA agora estão acima de 5%, as stablecoins sem juros se tornaram menos atraentes, especialmente para investidores com acesso aos mercados de capital dos EUA. Por outro lado, a Tether historicamente encontrou uma adoção mais ampla em mercados fora dos EUA, onde as moedas nacionais são frequentemente mais fracas e o acesso ao dólar americano menos comum. Da mesma forma, à medida que um ambiente regulatório cada vez mais hostil é estabelecido nos EUA, o capital parece estar fluindo para fora e para leste no setor de ativos digitais.
Muito disso sugere um ambiente geral de aversão ao risco, com o capital restante concentrado nas principais moedas mais líquidas e uma preferência crescente pelo capital das stablecoins.
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