IV. 決算シーズン中の直感に反する点：株価は下落しているが、業績は崩れていない。新たな26Q3決算シーズンの最初の週に、S&P 500の大型企業の約9%が決算を発表しました。株価は下落していますが、業績は崩れていません。下落を反映しているのは「割引率＋信用見通し」であり、「足元の決算」ではありません。 決算を発表した企業：利益は前年同期比29%増、売上高は12.6%増。 26Q1の利益は28.6%増、26Q2は50.4%増 → 2021Q2以来、最も力強い業績サイクルです。 市場が織り込む2026年通期見通し：利益は32.8%増、売上高は12.7%増。 Q3／Q4の利益予想：+29%／+28.6%。 S&Pの予想PERは19.0倍で、10年平均の19.1倍、5年平均の19.8倍を下回っています。 これは「業績の崩壊」ではありません。市場は次の3つの懸念を先取りしています。 ① 2027年のAI設備投資（CAPEX）によるリターンが期待に届かない； ② 5%超の10年国債利回りが長期デュレーション資産の割引率を押し上げる； ③ CoreWeaveのようなAI信用連鎖の担い手が、まず破綻する。 したがって、これは2000年（粉飾／業績の消失）でも、2022年（業績予想の引き下げ＋金利による打撃）でもありません。「業績は非常に強いが、信用リスクを踏まえてバリュエーションの評価基準が見直されている」のです。
#美股存储板块跌幅扩大 金曜日の取引で、今回のストレージ売りが実際にどれほど深刻なのか、はっきりと分かりました。そこで、数字をもとにセクター分析を一から組み直しました。10月16日の取引終了後時点での見解をお伝えします。
損失は大きく、金曜日にはMicronが5.63%、週ベースで14.6%下落しました。SanDiskは6.85%、Western Digitalは約7%、Seagateは7%超下落し、ストレージチップ指数は週ベースで17.6%下落しました。SanDiskの終値は$1,299.30で、10月8日から10月16日までの間に7営業日連続で前日比下落となりました。6月の終値ベースの高値$2,335と比べると、私の計算では約44%安です。
より大きな視点で見ると、状況はさらに厳しいものです。大手メモリー・ストレージメーカー6社の時価総額は、10月2日の取引終了時から木曜日の取引開始時までに、合計で約$1.09兆減少しました。Morgan Stanleyのサイクル分析によると、6月30日以降、NAND関連銘柄は49%、HDD関連銘柄は38%下落し、半導体業界の中でも最も大きな下落となっています。
バリュエーションについては、市場がAI関連の成長ストーリーに飛びつくのが早すぎたと見ています。セクターが何倍にも上昇すると、成長鈍化を少しでも示唆するものが出るたびに、厳しく売られます。高金利と資本のデレバレッジが、高PER・高ベータの半導体株やテック株のバリュエーションを圧迫したため、マクロ環境も状況を悪化させました。CPIとPPIが予想を上回った週の動きとしても、これは理にかなっています。
競争面で引き金となったのは中国です。ChangXinが4F2アーキテクチャの開発を進めれば、メモリー不足が緩和され、価格と利益が押し下げられるのではないかと投資家は懸念しています。この懸念には現実味がありますが、影響にはばらつきがあると考えています。Goldmanは顧客向けに、CXMTの脅威は過大評価されており、SanDiskのフラッシュストレージは先端メモリーチップメーカーよりも影響を受けにくいと伝えました。DRAM関連の見出しを受けてフラッシュ関連銘柄が下落するのは、個別企業の問題というより、セクター全体の売りに見えます。
私が最も注目しているのは、銘柄間の動きの違いです。この3銘柄は画面上では似て見えますが、事業を動かす要因はそれぞれ異なります。
- MicronはDRAMとHBMに連動しています。経営陣によると、2027年のHBM生産能力はすでに完売しており、JPMorganによれば、株価はFY27E利益の5.2倍で取引されています。戦略的顧客契約の数は、第2四半期の16件から第3四半期には26件に増えました。
- SanDiskはNAND関連銘柄で、フラッシュ価格と市場心理に左右されます。
- Western DigitalとSeagateはHDD関連銘柄で、データセンターの容量需要が業績を左右します。
長期的な需要見通しが消えたわけではありません。Morgan StanleyのAIエージェントシナリオでは、2030年のDRAM追加需要は221エクサバイトに達し、2026年の世界のDRAM供給量の4.9倍に相当します。しかし、投資仮説が正しくても、エントリー価格が悪ければ損失につながることがあります。私の経験では、需要のストーリーが実証されるには時間がかかる一方、価格は急速に下落します。
では、これで私の計画は変わったのでしょうか。はい、3つの点で変わりました。取引規模を小さくし、ストレージをひとまとめに扱わずDRAM、NAND、HDDを分けて考え、売りが落ち着くまでは買い下がらないことにしました。
再びポジションを積み増す前に、次のシグナルを待っています。
1. 価格の安定。ストレージ指数が数営業日、安値を更新せずに推移することを確認したいです。
2. 決算による裏付け。Western Digitalの決算発表は今週木曜日で、10月29日のSanDiskの決算説明会は、NANDの価格と需要を見極める次の大きな試金石です。
3. CXMTに関する明確な情報。中国での進展が実際の供給増につながるのか、単なる見出しにとどまるのかを見極めたいです。
4. マクロ環境の落ち着き。利回りと原油価格が成長株をさらに押し下げる動きが収まり、10月27日〜28日のFOMC会合をこの期間中に通過する必要があります。
5. 受注の質。KeyBancがMicronについて説明したような、価格下限を設けた長期契約や前払いの生産能力確保は、私の見方を変える証拠になります。
最も注視している銘柄はどれでしょうか。Micronです。顧客契約に関するデータが最も明確で、グループ内で予想PERが最も低いためです。より慎重に見ている銘柄はどれでしょうか。SanDiskです。最も大きく下落した一方、依然としてボラティリティが最も高いためです。
来週の計画はシンプルです。反発を追いかけず、終値が安定した後に限って小さく買い始め、すべての取引に厳格な損切りを設定します。これほど急激に大きく下落したセクターには、希望ではなく根拠が必要です。
今ストレージ関連銘柄を取引している方は、保有状況の変化、注目している価格水準、待っているシグナルを共有してください。Gate Squareコミュニティの皆さんと情報交換したいです。
多くの人はいまだに、「AI関連株の下落＝買いの好機」という従来の見方で米国株を見ています。しかし、ナスダックとフィラデルフィア半導体株指数だけを見ていると、最も重要な変化を見逃すかもしれません。
7月は「AIのバリュエーション／ポジショニングの見直し」でしたが、10月は「AIの信用連鎖＋高金利＋地政学／原油価格」の三重苦です。後者は、2000年のインターネットバブル崩壊を信用面から先取りする動きに近いものの、まだ本格的な弱気相場には至っていません。
I. 7月の下落：割高で、ポジションは混み合っていたが、破綻はなし！
きっかけ：Google／Meta／Teslaが設備投資（CAPEX）見通しを引き上げ、FCFがマイナスに転じ、市場は「AI投資はいつ収益を生むのか」と問い始めました。
QQQは6月の高値 ~$748.65 から7月29日の安値 $661.14 まで下落し、ピークからボトムまでの下落率は11.7%でした。7月通月ではQQQが6.5%下落し、SOXXは21%下落しました。
10年国債利回りは4.6–4.75%でした。VIXは週次で20.66（+24%）まで急上昇しましたが、広範なVIXが22を上回る状態は続きませんでした。VXNは26に達しましたが、パニック的な急上昇はありませんでした。
S&Pは小幅に下落する一方、均等加重株は上昇しました。資金は株式市場内で（テックからダウ／ヘルスケア／消費関連へ）移動しました。債券は上昇せず、利回りは上昇しました。つまり、これは安全資産への逃避ではなく、「半導体株はポジションが混み合いすぎている。まずは持ち高を減らそう」という動きでした。
結果：200日移動平均の$645が支持線となり、8月以降、株価は回復しました。これは押し目買いが可能な調整でした。
II. 10月の下落：「バリュエーション」から「誰がローンを返済できないのか」へ
10月以降のテック株下落の背景にあるロジックは、次のようなものです。
15%のコストで借り入れて計算能力を構築 → レンタル収入では利息を賄えない → まず信用面に亀裂が生じる → 半導体の受注見通しが引き下げられる → 多くのセルサイド企業が2000年のインターネットバブルを参照事例としている（ナスダックが暴落する一方、長期債利回りは6.5%から4%台半ばまで低下）。
市場の動き：市場全体の売りではなく、「高レバレッジの成長株＋AIインフラ」が狙い撃ちされています。10/14–10/16の週は、ダウが0.67%上昇し、XLV／エネルギー株は堅調でした。一方、SPXは約1.95%下落し、ナスダックは4.48%下落しました（6月以降で最大の下落）。フィラデルフィア半導体株指数（SOX）は8営業日連続で下落しました（2008年以来最長）。
個別株では、CRWVが週次で25%下落し、CDSスプレッドは1000bpを突破しました。5年以内のデフォルト確率は60%超で織り込まれました。
10年国債利回りは5.3%から5.07–5.19%に低下しましたが、これは株安と資金の米国債への逃避による安全資産買いであり、中央銀行による救済ではありません。VIXは22を上回り、ブレント原油は110を超え、中東とロシア・ウクライナをめぐる緊張も高まりました。
投資家心理：CNN恐怖・強欲指数は18まで低下しましたが、2018年／2020年に見られた極端な「2–4」の水準にはまだ達していません。つまり、市場は「居心地が悪いほど割高」から「信用が少し心配」へと移行していますが、COVID時のような流動性崩壊ではありません。
III. 過去に同様の「信用面＋テック株売り」の下落はどう展開したか？
2000年のインターネットバブル崩壊：ナスダックは半分になった後、ピークからさらに半分になり、S&Pは出遅れました。まずバリュエーションが打撃を受け、次に業績、そして信用へと波及し、最終的に債券は強気相場に入りました。現在との違いは、大手テック企業の発行体が単なる構想にすぎないわけではなく、実際のキャッシュフローやクラウド収益があることです。したがって、これは2000年の再来ではなく、「2000年の信用面のシナリオ＋2022年の金利面のシナリオ」です。
2022年の金利主導のグロース株売り：10年国債利回りは1.5%から4.3%へ急上昇し、QQQはピークから35%、SPYは25%下落しました。中心的な問題は信用デフォルトではなく「割引率」でした。現在、10年国債利回りは5%を上回っています。メガキャップは打撃を受けていますが、銀行／消費関連／ヘルスケアは崩れていません。
2018年第4四半期のデレバレッジ：VIXは35まで急上昇し、QQQは四半期で約20%下落しました。FRBがハト派に転じた後、株価はV字回復しました。現在のFRBは当時ほどタカ派ではありませんが、インフレ＋原油価格のため、自由にハト派へ転じることはできません。
2020年3月の流動性のブラックホール：VIXは80に達し、FRBが支えに入る中、株式、債券、金がそろって下落しました。現在、COVID時のような流動性の凍結はなく、CRWVは個別の信用イベントであり、市場全体に及ぶカウンターパーティー危機ではありません。
過去の経験則
「VIXが20を上回る＋10年国債利回りが上昇＋テック株が下落を主導」→通常は下落の中盤であり、底ではありません。
「VIXが高水準で横ばい＋10年国債利回りが下がり始める＋半導体株が安値を更新しなくなる」→その段階になって初めて、QQQを買い増すシグナルとなります。
信用イベント（CDSスプレッドの拡大、ハイイールド債スプレッドの拡大）が落ち着くまでは、QQQが反発するたびに売られやすいでしょう。
過去の期間を参考にすると、7月の下落からの回復には3–5週間かかりました。10月型の「信用＋金利＋地政学」の組み合わせでは、通常、VIXが16–18に戻り、CRWV債の下落が止まり、SOXXが安値を更新せずに大商いのローソク足をつけるまでは、底打ちとは言えません。これには3–8週間かかることがよくあります。信用スプレッドの拡大がOracle／大手テック債にまで及べば、1四半期にわたって長引く可能性があります。
IV. 決算シーズン中の直感に反する点：株価は下落しているが、業績は崩れていない。新たな26Q3決算シーズンの最初の週に、S&P 500の大型企業の約9%が決算を発表しました。株価は下落していますが、業績は崩れていません。下落を反映しているのは「割引率＋信用見通し」であり、「足元の決算」ではありません。
決算を発表した企業：利益は前年同期比29%増、売上高は12.6%増。
26Q1の利益は28.6%増、26Q2は50.4%増 → 2021Q2以来、最も力強い業績サイクルです。
市場が織り込む2026年通期見通し：利益は32.8%増、売上高は12.7%増。
Q3／Q4の利益予想：+29%／+28.6%。
S&Pの予想PERは19.0倍で、10年平均の19.1倍、5年平均の19.8倍を下回っています。
これは「業績の崩壊」ではありません。市場は次の3つの懸念を先取りしています。
① 2027年のAI設備投資（CAPEX）によるリターンが期待に届かない；
② 5%超の10年国債利回りが長期デュレーション資産の割引率を押し上げる；
③ CoreWeaveのようなAI信用連鎖の担い手が、まず破綻する。
したがって、これは2000年（粉飾／業績の消失）でも、2022年（業績予想の引き下げ＋金利による打撃）でもありません。「業績は非常に強いが、信用リスクを踏まえてバリュエーションの評価基準が見直されている」のです。
V. なぜ10月19–23日の週が転換点なのか？
これは普通の決算発表の週ではありません。「実体経済のキャッシュフローでテック株のバリュエーションを救えるか」を見極める週です。
1) 水曜日の二本柱：META＋TSLA
METAで注目すべき点：
設備投資（CAPEX）は再び上方修正されるのか、広告／AIの収益化はどこまで進んでいるのか、フリーキャッシュフローはどうなっているのか。
「AIへの投資をさらに続けるが、ROIは明確だ」と述べれば、7月型の投資懸念は和らぎます。
「リターンは予想より遅れている」と述べれば、QQQは再び売られる可能性があります。
TSLAで注目すべき点：
単なる自動車会社ではなく、「AI／ロボティクス／エネルギー貯蔵」を代表する高ベータ銘柄です。
販売台数よりも、納車台数、粗利益率、FSD、Optimusに関する発言が重要です。
TSLAが弱ければ、高ベータのテック株に対する投資家心理が再び崩れる可能性があります。
2) 産業／防衛／決済：「AI以外の経済が持ちこたえている」証拠
GE、RTX、NOC、LMT、MMM、UNP、CAT関連銘柄（URI）、AXP、COF：
産業受注＝実体経済の温度計；
クレジットカード（AXP／COF）＝消費の底堅さと延滞状況；
防衛（RTX／NOC／LMT）＝地政学プレミアム。ただし予算上の制約もあります。
これらが持ちこたえれば、投資家は下落中のナイフを拾いにQQQへ戻るよりも、SPY／XLI／XLVを持ち続ける可能性が高まります。
3) マクロ経済の基準
火曜日：住宅着工件数／中古住宅販売件数 → 5%超の金利で住宅市場は凍りついているのか？
木曜日：新規失業保険申請件数＋景気先行指数 → 雇用にひびが入り始めているのか？
金曜日：製造業／サービス業PMI → ソフトランディングか、製造業の二番底か？
これらのデータが、10年国債利回りが5.0%を維持するのか、5.3%–5.5%へ急上昇するのかを左右し、SPY／QQQの割引率を直接決めることになります。#WCTCS9