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CAMはレバレッジを利用した暗号資産取引のための連邦ルートを創設する可能性がある

CFTCが2026年10月5日に行った措置は、見出しが示唆する以上に重要です。同機関は、レバレッジ、証拠金または融資を伴う個人向け暗号資産取引を対象として、Regulation CTXおよびRegulation CAMに関する規則制定案の事前通知（ANPRM）を開始しました。これは協議および規則制定の出発点であり、最終的な規制体制ではありません。

中核となる提案はCAM（Crypto Asset Market、暗号資産市場）です。これはCFTCに登録された指定契約市場（Designated Contract Markets）の中に、暗号資産に特化したサブカテゴリーを創設し、対象となる暗号資産取引を提供するための専用の連邦ルートを適格な取引所に与えるものです。重要なのは、これが選択肢であり、すべての暗号資産取引所に一律の連邦登録を義務付けるものではないという点です。CFTCは、そのようなより広範な義務付けには議会による権限付与が必要だと述べています。

このため、物語の中心はレバレッジになります。提案された枠組みは、暗号資産が証拠金取引、レバレッジ取引または融資の対象となる個人向け取引に特に関連します。実務上、最大の競争上の問題は、米国で規制された取引プラットフォームが、現在ではトレーダーをオフショアのプラットフォームへ向かわせることが多い商品を、より明確な連邦枠組みの下で提供できるかどうかということになります。

しかし、CAMは米国の暗号資産市場構造の問題全体を解決するものではありません。

現物取引は依然として大きな空白です。直接的でレバレッジを利用しない暗号資産の現物取引は、このCFTCの提案枠組みに自動的に組み込まれるわけではありません。また、議会の権限なしに、暗号資産現物市場全体をCFTC登録の取引プラットフォームへ移行させるよう単純に義務付けることはできないと、同機関自身が認めています。

これにより、重要な二車線型の市場構造が生まれる可能性があります。すなわち、適格なレバレッジ暗号資産取引のための連邦ルートが存在する一方で、より広範な現物市場の問題は、今後の法制化に委ねられるという構造です。

次の大きな論点は、顧客保護と市場の健全性です。提案された枠組みは、取引所の監督、顧客資産の保護、市場監視および相場操縦防止の管理体制に関する要件を示唆しています。したがって、準備資産証明（Proof-of-reserves）と透明性は議論の重要な要素ですが、市場参加者は、提案が意見募集の対象としている事項と、最終的に拘束力のある要件となる事項を区別すべきです。

もう一つの構造的な変化は、先物取次業者（Futures Commission Merchants、FCM）の役割です。対象となる個人向け取引には登録仲介業者が関与する可能性があり、顧客と取引プラットフォームの間に、追加的なコンプライアンスおよびリスク管理の層が設けられることになります。

そして、最大の未解決の取引上の問題が浮上します。それは、レバレッジをどの程度認めるのかということです。

この提案は、単一の普遍的なレバレッジ倍率を単純に設定するものではありません。むしろ、レバレッジ商品とその清算体制の取り扱いが、規則制定プロセスの検討対象となります。これは重要です。なぜなら、レバレッジは現在、オフショアのプラットフォームが宣伝する最大の競争上の優位性の一つだからです。米国のコンプライアンス要件によってレバレッジが大幅に制限される、またはコストが増大する場合、流動性とトレーダーの活動は分断されたままになる可能性があります。

28日間の現物引き渡しの概念も、もう一つの重要な詳細です。この枠組みでは、暗号資産が28日以内に顧客へ実際に引き渡される取引について、例外を設けることが検討されています。これには、カストディを伴わないウォレットへの引き渡しも含まれます。この区別は、どの取引が提案された連邦枠組みの対象となるかを判断する上で重要になる可能性があります。

タイミングも重要です。より広範なClarity Actの前進に議会が失敗したことを受け、CFTCは包括的な法制化をいつまでも待つのではなく、既存の法定権限を用いて前進しています。Michael Selig委員長は、CTX/CAMイニシアチブを完全な解決策ではなく、より広範な取り組みの始まりだと明確に説明しています。

取引所にとって、これは新たな競争上の方程式を生み出す可能性があります。

米国の連邦ルート：より明確な全国的枠組み、より強い機関投資家の信頼、そして標準化された監督体制の可能性。

オフショアのルート：より大きな商品上の柔軟性とレバレッジの可能性がある一方、異なる規制およびコンプライアンス環境に置かれる。

現物市場：連邦レベルのCFTCの管轄では、依然として大部分が未解決。

BTCとETHについて市場が注目すべきシグナルは、発表を受けて価格が単純に上昇するかどうかではありません。より強い確認材料となるのは、デリバティブ取引高、建玉、資金調達環境、そして持続的な米国の参加です。規制されたインフラが最終的に機関投資家と個人投資家の流動性をより多く引き付けるなら、長期的な影響は直近の見出しへの反応よりも大きくなる可能性があります。

現在、次の段階は協議プロセスです。CFTCはFederal Registerへの掲載後60日間、一般からの意見を募集しています。つまり、取引所、マーケットメーカー、機関投資家、トレーダーには、最終的な枠組みがどのように発展するかに影響を与える機会があります。

私の見方では、CAMを単純に「CFTCが暗号資産を規制する」と表現すべきではありません。より大きな論点は、流動性が他の場所へ移ってしまうほど制限的な規制構造を作ることなく、同機関がレバレッジ暗号資産市場のための信頼できる連邦ルートを構築できるかどうかです。

本当の試金石となるのは、取引所の採用、レバレッジの取り扱い、顧客資産の透明性、そして現物市場に関する最終的な議会の対応という4点です。

これらの要素がかみ合えば、CAMは現在の分断された米国暗号資産市場と、より標準化された連邦構造との間をつなぐ重要な橋となる可能性があります。そうならなければ、米国はレバレッジ取引についてより明確なルールを得る一方、より大きな現物市場の問題は未解決のまま残る可能性があります。
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