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2026年9月18日に終了した週の米国戦略石油備蓄は2億8,460万バレルで、備蓄が初めて積み増されていた1982年11月以来の最低水準となった。この数字は、備蓄量について初めて公表された記録である1982年8月の2億7,000万バレルを、わずか1,450万バレル上回るにすぎない。米国が原油供給をSPRだけに頼らなければならないとすれば、備蓄は20日未満で底を突くことになる。今年、この水準を下回ったのは2度だけで、初めは8月初旬に備蓄が3億バレルを割り込み、次に同月後半、1983年の水準を下回った時だった。

現在の取り崩しは、特定の日付に端を発している。2026年2月28日、米国、イスラエル、イランが関与する軍事行動によって、通常は世界の海上輸送される石油のおよそ5分の1が通過する水路であるホルムズ海峡を通るタンカーの航行の大半が停止した。年初に1バレル約61ドルで始まったブレント原油は、3月12日に100ドルを突破し、四半期末には118ドルで取引を終えた。3月11日、米国は、国際エネルギー機関を通じて他の32カ国と調整した4億バレル規模の共同対応の一環として、120日間でSPRから1億7,200万バレルを放出すると発表した。9月18日時点で、承認された放出量のうち1億3,300万バレルが放出されていた。9月29日、エネルギー省は、1億7,200万バレルの最後のトランシェとして、最大4,000万バレルの追加放出に関する提案依頼を出した。全量が供給されれば、備蓄はおよそ2億4,500万バレルまで減少し、1982年に初めて公表された水準を下回るほか、より小規模な供給不足時に用いられる限定的な取り崩し権限について、エネルギー政策・保存法が定める2億5,240万バレルの基準も下回ることになる。

今回の局面を過去の取り崩しと構造的に異なるものにしているのは、その仕組みである。3月の承認は、 outright saleではなく交換として構成されている。2029年までに、受け取った1バレルにつき1.26バレルをSPRに返還しなければならない。これまでに放出された量を基にすると、将来およそ1億6,800万バレルを補充する必要があることになる。備蓄はいずれ再構築されるが、これらのバレルは現在の危機を和らげる役には立たない。この取り崩しが始まった時点で、SPRはすでに過去の水準を大きく下回っていた。2026年3月の承認時には4億1,500万バレルを保有しており、2021年11月の6億2,130万バレルから減少していた。この期間に、バイデン政権はコロナ後の燃料価格上昇を抑えるため、16カ月間で2億7,500万バレルを放出した。5年間で2度の緊急取り崩しが行われた結果、備蓄は40年以上ぶりの最低水準となっている。

さらに低下することによる運用上のリスクは、理論上のものではない。SPRはテキサス州とルイジアナ州の地下深くにある岩塩洞窟に原油を貯蔵しており、繰り返し取り崩すと洞窟の形状が変化し、抽出設備の効率が低下し、将来の緊急時に原油を放出できる速度が制限される可能性がある。テキサスA&M大学の石油工学教授であるSiddharth Misra氏は、実用的な運用範囲を2億5,000万～3億バレルと推定しており、これを下回ると洞窟の健全性と運用能力に対するリスクが高まるとしている。備蓄は現在、その範囲の下限を試している。エネルギー省は、今回の交換は納税者の負担を30億ドル超削減しながら備蓄を補充するよう設計されていると説明しており、契約済みの交換分の納入は2026年11月と12月に予定されている。しかし、補充のペースは取り崩しよりはるかに遅い。SPRを補充できる最大速度は1日あたりおよそ78万5,000バレルにすぎず、備蓄は1年以上にわたって補充モードに入る可能性がある。

圧力は現在、原油から精製品へと移っている。ガソリンとジェット燃料の供給は制約を受けているが、その中でも特に深刻なのがサプライチェーンの燃料であるディーゼルだ。中東とロシアの精製能力が被害を受けたことで、1日あたり約100万バレルのディーゼル不足が生じている。戦略備蓄と洋上貯蔵が大幅に減少した現在、重要なのは2つある。ホルムズ海峡を通る輸送を回復すること、そして失われたディーゼル生産能力を、中東で再稼働させるか、他地域で追加するかによって補うことだ。SPRの取り崩しは当初、供給途絶を相殺するため政府保有のバレルを市場に放出して供給を増やすことから、原油価格を安定させる効果をもたらした。しかし、備蓄が十分に枯渇すると、市場は次の供給ショックに対してワシントンが使える手段が少なくなっている可能性に、より大きなプレミアムを付け始めるかもしれない。それにより、原油価格に織り込まれる地政学的リスクプレミアムが高まる可能性がある。

放出が依然として意図した効果を上げているのかという問題もある。アトランティック・カウンシルのエネルギーアナリスト、Ben Cahill氏は、放出の効果は逓減していると警告している。ある時点を超えると、市場にさらに多くの石油を放出しても、国の選択肢が尽きつつあるという認識に圧倒される。MST MarqueeのSaul Kavonic氏は、今月初め、この状況を「石油市場のクレジットカードで暮らしている」と表現した。ホルムズ海峡の輸送量は依然として戦前の約3分の1にとどまり、新たな供給ではなく在庫の取り崩しによって、危機の大半の期間、ブレント価格は110ドル未満に抑えられている。取り崩し分の約1億3,300万バレルは、Shell、Vitol、Trafiguraとのスワップとして構成されており、これらの企業は受け取った1バレルにつき1.25バレルを返還する契約を結んでいる。納入は来年初めに始まる予定だ。

総合的に見ると、SPRはその運用上の健全性と戦略的な目的の双方に疑問を生じさせる水準まで取り崩されている。備蓄は1975年、世界的な危機が消費者に及ぼす影響を緩和し、深刻な石油不足と価格急騰から経済を守るために創設された。現在は、米国経済が今よりはるかに少ないエネルギーしか消費していなかった1980年代初頭以来の最低水準にある。交換の仕組みによってバレルはいずれ戻ってくるが、その回復は遅く、現在の危機の最中には利用できない。今後数週間で、ホルムズ海峡が再開するのか、そしてディーゼル不足が緊急在庫の放出ではなく精製能力によって解消できるのかが明らかになるだろう。それまでの間、備蓄は減少する世界の在庫を示す最も透明性の高いデータポイントであり、世界の緩衝材が40年以上ぶりに薄くなっていることを市場に伝えている。

この記事は投資助言ではありません。分析は公開情報に基づいており、将来の結果を保証するものではありません。