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9月の米国非農業部門雇用者数ショック：2万9,000人の雇用がFRB、米国債市場、株式、暗号資産に意味すること

9月の米雇用統計により、短期的な市場の状況が変化した。9月の非農業部門雇用者数はわずか2万9,000人増にとどまり、エコノミスト予想の約9万人を下回った。これは6万1,000人の下振れ、または予想を約67.8%下回る結果である。8月の雇用者数の伸びは16万2,000人から13万3,000人へ下方修正され、7月も2万1,000人増から1万人減へ修正された。7月と8月を合わせた修正により、以前発表された数値からさらに6万人の雇用が差し引かれた。つまり、今回の見出しは単に月次の数値が弱かったというだけではなく、最近の雇用動向も従来のデータが示していたより軟調だったということである。

失業率は4.1%から4.2%へ上昇した。失業率は3月以降、比較的狭い4.1%-4.3%の範囲内にとどまっているため、これだけで労働市場が突然崩壊した証拠とはいえないが、さらなる冷え込みのシグナルではある。労働市場の雇用増加はわずか2万9,000人で、過去12か月の月平均増加数4万5,000人を下回った。同時に、民間部門の平均時給は前月比わずか0.1%増の37.81ドルとなり、前年同月比では3.0%増だった。年間賃金上昇率3.0%は重要である。賃金上昇圧力の鈍化はインフレの持続性をもたらす一因を弱める一方、労働需要が勢いを失っていることも示すためだ。

米国債市場は直ちに反応した。FRBの政策見通しに敏感な2年物米国債利回りは、発表後およそ7ベーシスポイント低下し、約4.716%となった。10年物利回りは約6ベーシスポイント低下して約5.176%、30年物利回りは約4ベーシスポイント低下して約5.569%となった。別の市場データでは、発表直後の10年物利回りは約5.178%、2年物利回りは約4.718%とされた。単一のティックよりも方向性の方が重要である。雇用統計の弱さにより、直ちに追加利上げが行われるとの圧力が弱まり、米国債価格が上昇して利回りが低下したためだ。

この利回り低下が続けば、デュレーションに敏感な資産はさらに支えられる可能性がある。2年物利回りの低下は、近い将来の政策見通しに付随する割引率を低下させる一方、10年物利回りの持続的な低下は、グロース株やその他のリスク資産のバリュエーション環境を改善する可能性がある。ただし、10年物利回りが5.17%-5.18%付近でどう動くかは注意深く見たい。5.2%を再び上回れば、債券市場がインフレ、財政、タームプレミアムのリスクに対して依然として大幅な補償を求めていることを示すからである。さらに低下すれば、雇用統計が金融環境の幅広い緩和をもたらしているとの、より強い確認となる。

米国株も好反応を示した。Reutersは、発表後にS&P 500先物が約0.9%高、Nasdaq先物が約1%高となったと報じた。理屈は単純である。雇用の弱さは追加の金融引き締めに対する当面の圧力を弱め、米国債利回りの低下は株式のバリュエーションを支えうる。また、利回りの低下は特にデュレーションの長いテクノロジー株にとって重要となりうる。私の見方では、株式市場にとって最も重要な確認材料は、初期の見出しへの反応後も上昇が維持されるかどうかである。利回りが低いままでNasdaqとS&P 500の出来高が増加すれば、上昇にはより強い裏付けがある。利回りが急速に反発し、株価が統計発表後の上昇分を失えば、市場は依然としてインフレ、エネルギーコスト、または成長懸念が支配的だと示している可能性がある。

ここから暗号資産にとって最も重要なのは、流動性とポジショニングである。Bitcoinは雇用統計の発表前および発表前後にすでに8万5,000ドル付近を回復しており、現在の市場報道では、一時8万6,000ドルを上回り、24時間の上昇率は約3.4%となっていた。暗号資産市場の時価総額は週初めに約2兆8,700億ドル付近となっており、市場はより広範な確認水準として2兆9,000億ドル付近を引き続き注視していた。Bitcoinドミナンスは60%に近づいており、より広範なローテーションが進む前に、資本が最大かつ最も流動性の高い暗号資産へ移動していることを示していた。

私の取引フレームワークでは、見出しだけに反応するのではなく、価格、現物出来高、デリバティブの流動性、建玉を通じてBTCを監視する。最初に重要となるゾーンは8万6,000ドル-8万7,000ドルである。現物出来高の増加と健全な流動性を伴って8万7,000ドルを上回るブレイクアウトが持続すれば、8万8,000ドル、9万ドル、さらには数か月単位のより高い水準に向けた構造が改善するだろう。しかし、8万7,000ドルを上回った直後に急騰して激しい売りが出たり、売り板の取引所流動性が増加したり、現物出来高が弱まったりすれば、その動きは新たな需要ではなく、主にショートカバーによるものだと警告している可能性がある。
下値では、まず8万5,000ドル、次に8万4,000ドル-8万4,500ドルのエリアを注視したい。売り出来高の増加を伴って8万4,000ドルを割り込めば、以前その付近で買い手が現れたため、8万2,500ドルが重要になる。8万2,500ドルを下回ると、市場は8万1,500ドル-8万2,000ドルの地域を再び試す可能性がある。これらは市場構造上の水準であり、保証された目標値ではない。最も強い強気の確認材料は、現物出来高の増加、安定したファンディング、建設的な建玉を伴う高値更新である。より弱い状況は、現物出来高が減少し、レバレッジが急速に高まる中で価格だけが上昇することである。

市場は3つの経路をたどる可能性がある。1つ目は、雇用の弱さ、賃金の軟化、米国債利回りの低下がハト派的な再評価を強め、BTCとグロース株が上昇を伸ばすケースである。2つ目は、雇用の弱さが債券を支える一方、インフレによって長期利回りが高止まりし、BTCは上昇できても不安定な混合環境となるケースである。3つ目は、市場が弱い雇用統計を成長への警告と解釈し、短期利回りが低下しているにもかかわらず、株式と暗号資産が勢いを失うケースである。クロスアセットで確認することにより、弱い雇用統計が必ずリスク資産に強気だと決めつけるのではなく、これらの経路を見分けることができる。

もう1つ有用なシグナルは、労働市場の構成である。ヘルスケアは1万7,000人の雇用を増やしたが、過去12か月の平均3万3,000人を下回った。建設業は1万1,000人、製造業は9,000人増加した。一方、政府雇用は1万7,000人減少し、専門・企業向けサービスは9,000人減少した。この構成は重要である。今回の統計は、労働市場全体を単一のセクターが支えていることを示していないからだ。採用ペースの冷え込みは明確に見られるが、雇用全体の一律的な崩壊を示すデータではない。

賃金データも注意深く見る必要がある。9月の平均時給はわずか0.05ドル、または0.1%増の37.81ドルとなった。12か月間では3.0%増加した。今後の賃金統計が3.0%付近で推移し、雇用の伸びが弱いままであれば、市場はその組み合わせをインフレと労働市場の軟化として解釈する可能性がある。賃金が再び加速して3.5%以上に向かえば、雇用者数の伸びが弱いままでも、FRBは政策を制限的に維持する圧力を受ける可能性がある。次の大きな再評価において、次回のCPIとPCEの指標がNFPの見出しとほぼ同じくらい重要になるのはこのためである。

また、10年物利回り5.17%-5.20%、2年物4.70%-4.75%のゾーン付近における米国債市場の流動性も監視したい。これらの水準を持続的に下回れば、金融緩和のシグナルが強まる。一方、それらを上回る方向へ急反転すれば、債券トレーダーが依然としてより高い利回りを要求していることが示される。株式では、S&P 500とNasdaqに必要なのは、見出しだけに反応した先物の急騰ではなく、追随する出来高である。暗号資産でも同じ原則が当てはまる。現物取引高の増加を伴うBTCのブレイクアウトは、レバレッジを利用した先物の急騰よりも意味が大きい。

最初の市場の問題は、現在のFRBの利上げ経路である。雇用者数の増加が2万9,000人、失業率が4.2%、賃金上昇率が3.0%となったことで、トレーダーは近い将来の追加引き締めに対する予想を引き下げる強い理由を得た。Reutersは、発表後の先物価格が示す10月利上げ確率は20%を下回り、12月については依然として約90%に近い、はるかに高い確率を織り込んでいたと報じた。これらの確率は、インフレ、エネルギー価格、FRBの発言、追加の労働市場データによって急速に変動しうるため、保証された政策結果ではなく、現在進行中の市場価格として扱いたい。

私の重要な見解は、今回の統計がFRBに関する二面的なストーリーを生み出しているということだ。労働市場側は明らかに軟化しているが、インフレ側も依然として重要である。インフレ率がFRBの2%目標を上回り続ければ、雇用が冷え込んでも政策当局は慎重姿勢を維持できる。したがって、次の大きな市場の原動力は、単に雇用者数が弱かったかどうかではない。今後のインフレ統計が、FRBに追加の引き締めを減速または一時停止する十分な余地があることを確認するかどうかである。雇用の冷え込み、賃金の軟化、インフレの低下が組み合わされば、より制限の少ない利上げ経路に対する市場の期待が強まるだろう。弱い雇用と根強いインフレが組み合わされれば、より複雑な状況になる。

今回のNFPから得られる最大の教訓は、市場が雇用、インフレ、FRBの政策、流動性のつながりを取引しているということである。見出しの2万9,000人は重要だが、本当の機会は、その2万9,000人が金利見通しをどのように変え、その金利見通しが米国債利回り、債券、株式、ドル、暗号資産にどのように波及するかを見極めることにある。最初のローソク足を追いかけることよりも、出来高、流動性、建玉、クロスアセットの値動きによる確認を重視したい。

次の大きな問題は単純である。雇用の弱さは金融環境を本当に緩和させるのか、それとも市場はインフレと高止まりする長期利回りによって引き続き制約されるのか。その答えが、BTCが8万5,000ドルからの$87K 回復を持続的な9万ドルに向けた動きへ転換できるか、株式が上昇を維持できるか、そして米国債利回りが低下を続けられるかを決める可能性が高い。私にとって最も強い状況は、単一の見出しの数字に依存するのではなく、複数の市場で同時に確認が得られることである。