#CorePCEandGDPFinalReading

#核心PCE与GDP终值
最新の米国インフレ率とGDPのデータによって、米連邦準備制度理事会（FRB）をめぐる見方は変化しましたが、1回のインフレ鈍化報告を過大評価しないよう、市場は注意する必要があると思います。8月のコアPCEは前月比0.2%、前年比3.0%上昇し、総合PCEは前月比0.3%、前年比3.4%上昇しました。数値は予想を下回り、これによって近い将来に追加利上げが行われるとの圧力は直ちにいくらか弱まりました。しかし、インフレ率は依然としてFRBの2%目標を明確に上回っているため、これは金融緩和環境への完全な回帰ではありません。

最大の変化が起きたのは、金利見通しです。PCE発表後、CME FedWatchの織り込みでは、10月27～28日の会合で25ベーシスポイントの利上げが行われる確率が、前日の約51%からおよそ37%に低下しました。これは1回の取引で起きた意味のある変化です。しかし、これを市場が追加引き締めを完全に放棄したと解釈すべきではないでしょう。より正確には、トレーダーはFRBが直ちに行動する必要があるとの確信を弱め、インフレと経済の進展を見極めるために政策当局へより多くの時間を与えつつある、ということです。

GDPデータによって、その判断はさらに複雑になっています。最新の推計では、第2四半期の米実質GDPは年率換算で2.2%成長し、個人消費も堅調でした。8月の個人消費支出は0.9%増加した一方、個人所得の伸びはわずか0.2%でした。つまり、米国経済は、FRBを自動的に金融緩和へ向かわせるような急激な減速を示していません。インフレは鈍化していますが、需要が消えたわけではありません。

だからこそ、今はFedWatchの見出しよりも、米国債市場の方が重要だと私は考えています。10月利上げの見通しが低下しているにもかかわらず、10年物米国債利回りは5.3%を上回っており、30年債利回りも最近、2002年以来の水準に達しました。債券市場の長期ゾーンは、次回のFRB会合だけに反応しているわけではありません。インフレ期待、政府の借り入れ、国債の供給、そしてより長期の債券を保有するために投資家が要求するプレミアムが、すべてその要因となっています。

リスク資産にとって、この違いは非常に重要です。10年債利回りが一貫して低下し始めれば、PCEの鈍化はテクノロジー、AI、その他の成長感応度の高い資産にとって、より強い追い風になる可能性があります。将来の利益に適用される割引率が、より厳しくなくなるためです。しかし、長期金利が高止まりすれば、10月利上げの見通しが低下しても、一時的な安心感しかもたらさないかもしれません。市場は1日だけインフレ鈍化を祝うことはできますが、最終的には資金のコストと向き合わなければなりません。

金も同じ問題に直面しています。インフレの鈍化と、直ちに引き締めが行われるとの見通しの後退は、通常なら金を支える要因です。しかし金は、地政学的な不確実性だけでは上昇を続けるのに十分でないことをすでに示しています。高い米国債利回りは、利回りを生まない資産を保有する機会費用を高める一方、エネルギー価格の高止まりはインフレ期待を複雑にする可能性があります。したがって、金には単一の軟調なインフレ指標以上のものが必要です。より広範な金利と利回りの環境が、さらに支援的な方向へ転じている証拠が必要なのです。

これが、今回の見通しの変化を新たな利下げサイクルと混同すべきではない理由でもあります。FRBは依然として、目標を上回るインフレ、成長を続ける経済、そして支出を続ける消費者に対処しなければなりません。今後のインフレ指標が軟調な状態を続け、労働市場が弱まり始めれば、金利を据え置くべきだとの議論は強まります。しかし、特にエネルギー価格を要因としてインフレが再加速し始めれば、市場はより高い金利見通しをすぐに再び織り込む可能性があります。

私にとって、今日のデータで最も重要なのは、FRBが突然ハト派になったことではありません。10月利上げが必要なのかどうかを市場が改めて疑問視する理由が、もう一つ与えられたことです。これはリスク資産にいくらかの余裕をもたらしますが、より大きなマクロリスクを取り除くものではありません。

次の動きは、おそらく今日のPCEの数値だけではなく、インフレ、雇用、米国債利回りの組み合わせによって決まるでしょう。インフレが低下し続け、成長が徐々に勢いを失い、長期金利がついに低下へ転じれば、成長資産と金にとって環境ははるかに支援的になる可能性があります。利回りが5%を上回り、インフレが根強く残れば、市場は今日のデータによる安心感が一時的なものにすぎなかったと気づくかもしれません。

したがって、私はこれを「FRBは利上げを終えた」とは見ていません。

私はこれを、タイミングをめぐる議論の変化だと見ています。

市場は10月利上げについて確信を弱め、追加の証拠を待つ姿勢を強めています。今、本当の問題は、今後数カ月のデータが、その忍耐が正当だったことを裏付けるかどうかです。

それが、私が次に注目する点です。インフレの方向性、労働市場の強さ、そして10年物米国債利回りです。

この3つは、単一のFedWatchの確率よりも、世界市場の次の局面についてはるかに多くのことを教えてくれるでしょう。