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アルミニウムの綱渡り：地政学的ショックと構造的供給過剰の間で宙吊りとなる市場

二つの強力かつ対立する力に挟まれた市場を特徴づける、特有の緊張感がある。アルミニウム市場は今、その緊張の中にある。この金属は1トン当たり3,254ドル近辺で取引され、狭いレンジ内で過去24時間に0.20%の小幅上昇を維持している。表面的には、これは落ち着いているように見える。しかしその水面下では、市場は在庫を過去最低水準へ押し下げた短期的な供給ショックを織り込む一方、2027年までに需給バランスを供給過剰へ傾ける恐れのある、インドネシアと中国からの新たな生産能力の波も見据えている。

まず現在から始めよう。緊急性が存在するのは現在だからだ。ロンドン金属取引所のアルミニウム在庫は約242,600トンで、年初から50%以上減少し、過去最低水準にある。残っているワラントの半分以上はキャンセル済みであり、これはその金属がすでに引き渡し先を割り当てられ、新たな契約の決済には使用できないことを意味する。これは安心できるバッファーではない。市場の安全余裕が失われているのであり、現物の即時引き渡しプレミアムが約20年ぶりの水準まで上昇した理由もそこにある。

原因は地政学的なものだ。Alcoaの最高経営責任者によると、中東での紛争により、年間250万トン超の製錬能力と、年間約200万トンの電解アルミニウム生産能力が市場から失われた。戦争前には、年間約880万トンのアルミナと600万トンのボーキサイトがホルムズ海峡を通過していた。その流れは大きく混乱している。Emirates Global AluminiumのAl Taweelah製錬所と、バーレーンにあるAlbaの施設はいずれも攻撃を受け、復旧は当初の想定より遅れている。Goldman Sachsは、たとえ海峡が再開しても、損傷した電解槽列には修理が必要であり、停止した生産能力は段階的に再稼働させなければならないと指摘している。同銀行は現在、バーレーンの生産量が紛争前の水準に戻るのは2027年半ば、UAEは同年末になると予想している。

赤字の予想は混乱の深刻さを反映している。CRU Groupは、2026年に約140万トンの不足を予測している。Citiは2026年下半期の価格目標を1トン当たり4,000ドルへ、2027年の平均価格を1トン当たり5,350ドルへ引き上げ、需要が弱まっても市場は構造的に逼迫した状態が続くと主張している。論理は明快だ。不足は最終的に在庫の取り崩しによって解消されなければならないが、その在庫はすでに、誤差を許容する余地がほとんどない水準にある。Citiのアナリストが述べるように、市場が逼迫し続けるために、もはや力強い需要成長は必要ない。

しかし、先物カーブは異なる物語を示しており、ここでこの緊張が最も明確になる。Goldman Sachsは、短期的な価格を支える要因があるにもかかわらず、中期的には弱気の姿勢を維持している。その理由として、同行が「インドネシアが主導する、中国に支えられた構造的な供給の波」と表現する動きを挙げている。同銀行は、インドネシアの生産量予測を2026年に170万トン、2027年に290万トンへ引き上げた。従来の予測はそれぞれ160万トンと250万トンだった。これは、Adaro、Taijing Morowali、Juwan Weda Bayでの立ち上げが予想より速いことを理由としている。インドネシアの生産量は、年初来ですでに約89%増加している。中国について、Goldmanは生産量予測を2026年に4,560万トン、2027年に4,630万トンへ引き上げた。好調な利益率が再稼働と、政府の4,500万トンの生産能力上限を超える過剰生産を支えていると指摘している。

この上限は重要な変数だ。CRUのZaid Aljanabiは、中国が公式の一次アルミニウム生産能力上限に近づいている一方、既存の電解槽列における操業改善や効率向上による「能力のじわじわとした拡大」によって、正式な拡張なしでも今年20万トン超を追加できる可能性があると指摘している。国境の外でも、中国はインドネシア、アンゴラ、サウジアラビアへの投資を続けている。インドネシアでは、少なくとも5か所で年間約210万トンの生産能力が建設中で、その大部分は中国市場向けとなる予定だ。Huatong Angola Industryの製錬所は年間12万トンの生産能力で稼働しており、同規模の第2プロジェクトは2026年下半期に稼働開始する見込みだ。

需要側は、さらに複雑な要素を加えている。国際アルミニウム協会は、電気自動車、再生可能エネルギー、AIデータセンターの建設に牽引され、2030年までにアルミニウム需要が40%増加すると予想している。「コンピューティング金属」という物語は中国市場で大きな力となっており、中国有色金属工業協会によると、2026年上半期には銅とアルミニウムの価格がそれぞれ31.4%と18.8%上昇した。データセンターの冷却システムは特にアルミニウム集約型の用途であり、AIサーバー5,000台を備える中規模のコンピューティングセンターでは、コールドプレート液冷システムだけで100～140トンのアルミニウムを必要とする。Kibarは、米国で発表されたデータセンターによって、フィンストックの年間追加需要が2,600万ポンドを超えると予測しており、これは一時的なものではなく継続的な需要だと説明している。

しかし、需要の状況が一様に強気というわけではない。INGは、EGAの施設で予想を上回る速さで復旧が進んでいることと、中国の5月のアルミニウム輸出が前年同月比16%増の63万トンとなったことを理由に、2026年の世界のアルミニウム不足予想を180万トンから120万トンへ下方修正した。同銀行は、中東の生産が回復することで2027年には小幅な供給過剰になると予想しているが、同地域で混乱や物流問題が再発すれば、価格予想には上振れリスクが生じると警告している。

市場を注視する人々にとって、追跡すべきシグナルは、中東の生産回復のペース、4,500万トンの上限に対する中国の生産量の推移、そしてインドネシアの生産能力が世界市場へ流入する動きだ。短期的な論拠は希少性にある。中期的な論拠は豊富さにある。市場は現在、前者を織り込みながら後者を予想している。そのため、在庫が過去最低水準にあるにもかかわらず、アルミニウムは狭いレンジで取引されている。この金属は安くない。宙吊りになっているのだ。

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