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韓国株は新しい週を強い圧力下で始め、最後まで回復しなかった。韓国の代表的な指数であるKOSPIは、2026年9月14日月曜日、前週末の6,909.91から217.30ポイント、率にして3.14％安の6,692.61で寄り付き、その後6,669.3まで下落して、6,684.37で引けた。セッション全体では3.26％の下落となった。テクノロジー株の比重が大きいKOSDAQは1.75％安の806.27で始まり、14.37ポイント下落し、午前中を通じてマイナス圏で推移した。見出しの読み方は正確であり、そこに一つ付け加える価値のある点がある。終値は寄り値をわずかに下回った。これは、急落して押し目買いがすぐに埋めたパニック的なギャップではなかったことを示している。最初の約定から最後の約定まで、売り圧力は続いた。

売りの規模よりも、その構成の方が重要だ。外国人投資家はKOSPI株を3兆2,870億ウォン、機関投資家はさらに1兆1,720億ウォン純売却し、供給は合計4兆4,590億ウォンに達した。一方、個人投資家は2兆9,720億ウォンを買い、売りの約3分の2しか吸収できなかった。場中の資金フローは序盤、さらに偏っていた。最初の20分以内に、外国人はすでに6,687億ウォン、機関は2,266億ウォンを純売却し、個人が8,490億ウォンを引き受けていた。国内の個人資金だけが市場における意味のある買い手だったが、それでも指数を支えるには不十分だった。

損失のほぼすべては一つの場所から生じた。Samsung Electronicsは4.05％下落し、SK Hynixは6.35％、Samsung Electronicsの優先株は5.12％、SK Squareは8.17％、Samsung Electro-Mechanicsは4.50％下落した。序盤の業種別では、電気・電子が4.03％安、保険が3.61％安、製造業が3.48％安、流通が2.89％安、建設が2.54％安、金融が2.19％安、精密医療機器が2.02％安、機械・設備が1.96％安、電気・ガスが1.95％安となった。SamsungとSK Hynixを合わせると韓国の時価総額の半分以上を占めるため、メモリー株にとって悪い日は、指数の中の一つの弱いセクターにとどまらず、必然的に指数全体にとって悪い日となる。

市場が3％安で始まった理由は、四つの要因で説明できる。第一は米国発の金利ショックだ。米国の8月コアインフレ率が予想を上回り、市場が織り込む9月15～16日の連邦準備制度理事会会合での利上げ確率は約87％まで上昇した。一方、2年物米国債利回りは先週24ベーシスポイント上昇し、2025年4月以来最大の週間上昇幅となった。10年物は4.85％近辺、30年物は5.3％を上回った。UBSは現在、今年の利上げ回数を1回ではなく2回と予想している。韓国の指数は、利益が遠い将来に見込まれる長期デュレーション型の成長銘柄に大きく偏っているため、割引率の上昇は直接的に株価収益倍率へ打撃を与える。

第二はエネルギーだ。中東紛争が長期化し、ホルムズ海峡を通るタンカー輸送が混乱する中、Brent原油は1バレル当たり100ドルを再び上回った。この時期の報道では、1970年代以来最悪のエネルギー供給危機とも表現されている。韓国は石油とガスのほぼすべてを輸入しているため、3桁の原油価格はインフレショック、経常収支への脅威、製造業者への一斉的な利益圧迫として同時に作用する。また、米連邦準備制度が反応している輸入インフレの数値にも波及する。

第三は、AIそのものをめぐるストーリーの揺らぎだ。週末、人工知能業界の著名人が開発ペースをより慎重にすべきだと公に主張し、その発言がソウルのメモリー関連銘柄を直撃した。過去1年間の韓国株の強気シナリオ全体が、AIデータセンターによる高帯域幅メモリーと従来型メモリーの需要に依存してきたからだ。セクターが市場全体に比べてどれほど速く下落したかを見ると、その敏感さが分かる。電気・電子は寄り付きで4.03％下落し、指数全体の下落率は約3％だった。

第四はポジショニングだ。韓国では7月以降、レバレッジの解消が激しく進んでいる。規制当局は7月半ばに単一銘柄のレバレッジETFの新規上場を阻止し、その局面で約2兆3,000億ウォンのポジションが強制清算された。2026年のボラティリティによって、すでに一時的な取引停止は36回、市場全体のサーキットブレーカーは7回発動している。これはこの仕組みが2000年に導入されて以来の合計の半分を超えており、2008年の危機時に記録された年間サイドカー発動回数も更新された。このような市場環境では、強制売り手は価格を選べないため、下落するたびに下方向への動きが増幅される。

流動性と資金フローの状況は、重要な背景を加えている。今年の大半において最後の買い手だった個人投資家が、今や売り手に転じた。個人は2026年上半期にKOSPI株を99兆1,700億ウォン純買いしたが、その後9月1日から11日だけで12兆8,300億ウォンを純売却した。これは過去2カ月間に購入した額の合計を4兆ウォン以上上回る。外国人は数カ月にわたって売り手となっており、7月に9兆8,900億ウォン、8月に10兆1,800億ウォン、9月は金曜日までに約3兆9,900億ウォンを純売却した。これに加えて、上半期には過去最大となる148兆3,200億ウォンを純売却しており、これは記録上最大の半期売越額だ。個人、機関、外国人ファンドがすべて同じ側に乗っていると、価格発見は醜いものになる。

規模感をつかむため、この動きをめぐる数字を頭に置いておく価値がある。KOSPIは2026年6月に史上最高値9,385.59を記録し、上半期におよそ2倍になった。その後、最高値からほぼ4分の1下落した現在でも、年初来で約64％高く、1年前からはおよそ98.5％高い。最近の値動きは極めて荒い。9月2日には3.99％下落して6,562.72となり、9月7日月曜日には4.61％急騰、9月9日には7,051.64で引け、9月10日は7,033.92で、出来高4億1,840万株、売買代金28兆1,900億ウォンとなった。9月11日金曜日は6,909.91、そして本日は6,684.37だった。通常のセッションでは約28兆ウォンが取引されるが、指数は6月の高値から3カ月足らずでおよそ2,700ポイントを失った。

通貨は、ニュースが痛みを上乗せしていない唯一の場所だ。ウォンは午前中、1ドル当たり1,340ウォン台半ばで取引され、前日終値1,345.9ウォンに対しておよそ1,345.4ウォンで推移した。市場が日本銀行のほぼ確実な利上げを織り込み、円高が進んだことにも支えられ、日中ではほぼ横ばいだった。ウォンが安定していることで、外国人投資家が抱く典型的な不満の一つが取り除かれる。為替差損は、海外資金が上半期を通じて韓国株を保有することに消極的だった大きな理由だからだ。また、注目すべき構造変化もある。韓国取引所は本日から取引時間を午後8時まで延長し、約2,400銘柄のKOSPIおよびKOSDAQ株を対象に、夜間時間帯の空売りを認めた。これは欧州や米国の資金を呼び込むための措置だが、流動性を生み出すのではなく再配分するものだ。外国人が投げ売りしている日に、夜間セッションを追加すれば、彼らに売却のための時間を長く与えることになる。

さて、あなたが実際に気にしているのは、これがいつ上昇トレンドになるのかという点だろう。ここでは決まり文句ではなく、率直な見方を述べたい。本日起きたことは、7月以降レバレッジ解消が進んできたAI取引の上に、バリュエーションと流動性のショックが重なったものだ。メモリーサイクルが崩れた証拠ではない。今年、韓国を世界で最もパフォーマンスの良い主要市場にしたファンダメンタルズ面の根拠は、依然として健在だ。メモリーとストレージの供給はなお逼迫しており、ハイパースケーラーの設備投資は拡大を続け、Goldman Sachsのストラテジストは、韓国企業の利益が今年も異例のペースで成長し、意味のある減速は2027年になって初めて起こると見ている。彼らの12カ月間のKOSPI目標値は12,000で変わらず、本日の終値から約80％の上昇余地を示している。Citigroupは10,000、Morgan Stanleyは韓国をオーバーウェイトに引き上げた上で9,000、HSBCもオーバーウェイトとしている。これらはストラテジストの予想であって約束ではない。6,684から12,000までの距離は、何が起きるかというより、どれほど信頼が損なわれたかを測るものだ。

考えられる道筋は三つある。早期回復のシナリオでは、FRBが9月16日に利上げするものの、直ちに追加利上げを行わない姿勢を示し、原油が3桁台から下落する。その場合、ソウル市場は9月2日の急落後に見せたように、この水準から10月にかけて急反発し、数週間以内に上昇トレンドを再開できる。私が最も可能性が高いと考える基本シナリオでは、FRBの決定、10月半ばに期限を迎えるSamsungとSK Hynixの自社株買い支援、そして第3四半期決算を市場が消化する中、9月後半から10月にかけて指数はおよそ6,400～7,000の荒い底固めレンジをじりじりと推移する。本格的なトレンド回復には、外国人の純買いが持続的に戻ることと、第4四半期にメモリー価格が確認されることが必要になる。したがって、実際の上昇トレンドが形成されるのは来週ではなく、11月または12月になると見ている。遅延シナリオでは、タカ派的なFRBと110ドルを超える原油価格によって指数が9月2日の安値6,562を割り込み、6,200～6,300に向かう。その場合、回復プロセスは2027年第1四半期まで長引く。韓国の予想株価収益率は米国や台湾の水準の約4分の1で取引されており、これは実質的な支えだ。しかし、割引率が上昇している間、割安な市場は割安なままでいられる。まさにそれが、現在この市場が陥っている罠だ。

水準で見ると、当面の下値支持は本日の安値である6,669近辺、次いで9月初旬の6,562だ。上値では7,000、その次に7,050、さらに7,400近辺により厚い売りの壁がある。私の見方を上向きに変えるのは、単一の材料ではなく組み合わせだ。原油が90～95ドルを下回ること、FRBが利上げした後に停止すること、外国人投資家が数週間連続して持続的な純買いに転じること、そして2027年の交渉に向けてメモリー契約価格が堅調に推移することだ。下向きに変える要因は、中東情勢のさらなるエスカレーション、10月の利上げ示唆、またはAI設備投資計画が拡大ではなく削減されている証拠となる。

これは投資助言ではない。市場が強制売り手の枯渇地点をまだ探っている間は、ポジションサイズを控えめにしておきたい。あなたの注意を引いた見出しは3％安の寄り付きだったが、今後数週間にとってより重要な数字は、外国人と機関投資家の売りが国内個人投資家の買いを約1兆4,900億ウォン上回ったことだ。この不均衡が反転しない限り、ソウル市場の上昇局面では売りが続くだろう。