韓国が異なる市場とともに目覚めた朝

取引開始の鐘が鳴り、画面がすでに赤く染まっているとき、取引フロアには独特の静けさが広がる。それはパニックではない。週末に無視できないニュースがもたらされたことを、皆が理解している状態に近い。9月14日月曜日のソウルは、まさにそのような雰囲気に包まれていた。KOSPIは3.14％安で取引を開始し、数週間ぶりに6,700の節目を下回った。終値は6,684.37となり、下落率は3.26％、3営業日連続の下落となった。

数字だけでは、この瞬間の重みは説明できない。重要なのは、それらが何を示しているかだ。数日間にわたって積み重なっていた3つの別々の圧力が収束したのである。それぞれ単独であれば対処可能だったが、数週間前まで過去最高値近辺で取引されていた市場にとって、3つが重なると耐え難いものとなった。

まず、最も直接的なきっかけは、週末に中東からもたらされた。湾岸諸国の外交官とイラン当局者が月曜日に会談し、世界の原油供給のおよそ5分の1が通過する重要な水路、ホルムズ海峡の再開計画について協議するとの期待が高まっていた。しかし、オマーンの外相によると、その会談は無期限に延期された。これにより、エネルギー価格に織り込まれていた地政学的リスクプレミアムを低下させる、最も有望な短期的な道筋が失われた。原油は直ちに反応した。アジア取引ではブレント原油が1バレル108ドルを上回り、ウェスト・テキサス・インターミディエートも103ドルを突破した。原油のほぼ全量を輸入している韓国にとって、その影響は直接的で深刻だ。エネルギーコストの上昇は輸送、製造、公共料金の支出に波及し、産業経済全体の利益率を圧迫するとともに、すでに外部ショックの影響を受けやすい貿易収支にも重しとなる。

2つ目の圧力はテクノロジーセクターから生じた。ここで話はより複雑になる。週末、著名な人工知能企業3社のトップが、安全上の懸念を理由に、開発ペースを緩めるよう公に呼びかけた。Anthropicのダリオ・アモデイ氏は、最先端モデルの改善において、より慎重なアプローチを取るよう業界に促した。OpenAIのサム・アルトマン氏は、同じ懸念を理由に、同社が今年中に株式を公開することはないと述べた。イーロン・マスク氏もこれらの立場への支持を表明した。AIのサプライチェーンと深く結びつくようになった韓国市場にとって、これらの発言は異例の強さで響いた。AIアクセラレーターが依存するメモリーチップ市場を支配する2社、Samsung ElectronicsとSK hynixは、それぞれ3.66％、6.07％下落した。SK hynixの持ち株会社であるSK Squareは7.25％下落した。

この2つの動きを結びつける論理は、見た目ほど単純ではない。AIの安全性をめぐる議論は、需要ショックではない。顧客が注文を取り消したわけではない。データセンターが閉鎖されたわけでもない。これらの発言が示しているのは、将来の投資ペースをめぐる不確実性だ。そして、積極的な設備投資が何年も続くことを織り込んできた市場では、不確実性そのものが一種の圧力となる。Shinhan Investment & Securitiesのあるアナリストが述べたように、半導体を中心とするAIバリューチェーンは、マクロ経済的な圧力とAIへの懸念が組み合わさって下落している。今年初めにKOSPIを高値へ押し上げた海外投資家は、現物株と先物の双方を売却しており、その規模も大きい。

この売りが3つ目の圧力であり、最終的にその日の結果を決める要因となった。海外投資家は午前の取引で、主要株式市場において約1兆3,300億ウォンを純売却し、機関投資家も4,130億ウォンの売り越しを加えた。個人投資家は、この売り局面を通じてきたように、その供給を吸収し、1兆5,400億ウォンを純買いした。終値までに、海外投資家の売却規模は3兆5,000億ウォンに達した。これは1日限りの出来事ではない。海外投資家は4営業日連続で売り越しており、このパターンは、米連邦準備制度が9月16日の会合で利上げを行うと予想されるなか、リスク選好を広範に見直していることを反映している。市場が織り込む0.25ポイントの利上げ確率は現在約86％に達している。エネルギーコストの上昇、米国債利回りの上昇、AI投資サイクルをめぐる不確実性が重なり、今年アジアで最も好調な市場の一つだった韓国株は、利益確定売りの自然な標的となった。

ウォンも指数とともに下落し、対ドルで1,346.8ウォンとなり、前営業日から2.7ウォン安となった。通貨安は、株価下落に加えて為替差損にも直面する海外投資家への圧力を増幅する。また、輸入エネルギーのコストを押し上げ、中央銀行がすでに注視しているインフレ圧力をさらに強める。

慎重な観察者は、この瞬間から何を読み取るべきだろうか。私は3つあると考える。第一に、KOSPIの下落は韓国経済への判決ではない。急速に上昇し、まさにこのような外部ショックの組み合わせに弱くなっていた市場における、リスクの再評価である。競争力のある輸出セクター、強力な半導体事業、そして政策対応の余地を持つ中央銀行という基礎的な要素は、依然として健在だ。第二に、AIの安全性をめぐる議論は、今や市場要因となっている。開発ペースを緩めるよう求める声が、実際の設備投資の変化につながるかどうかはまだ分からない。しかし市場はそれらをノイズではなくシグナルとして受け止めている。これは意味のある変化だ。第三に、水曜日のFRBの決定が今後数週間の基調を決める。ケビン・ウォーシュ議長が、利上げは新たな金融引き締めサイクルの始まりではなく一度限りの調整だと示唆すれば、アジア全体のリスク資産は安堵を得られる可能性がある。さらなる利上げの可能性を残せば、圧力は続くだろう。

より深い真実は、韓国市場が国境のはるか外で生じた力の収束を吸収するよう求められているということだ。エネルギーの流れを混乱させる中東の紛争。AI投資サイクルへの期待を変えるシリコンバレーの技術論争。ドルの金融システムにつながるすべての経済における資本コストを左右するワシントンの金融政策決定。韓国は、これらのいずれの展開の発信源でもない。しかし、そのすべてに参加している。そして月曜日の朝、市場はその参加に応じた価格付けを行った。

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