待つことの重み：FRBの9月の判断を前にしたアメリカ経済

おはようございます。ニューヨークの取引フロア、フランクフルトの政策当局、あるいはシンガポールの財務部門でこれを読んでいるなら、あなたはすでにその感覚を知っているでしょう。これからの1週間は、他の週とは違います。9月16日、米連邦準備制度理事会（FRB）は2日間にわたる政策会合を終え、世界は地球上で最も強力な中央銀行が据え置きを選ぶのか、それとも利上げに踏み切るのかを知ることになります。その答えは、アメリカの借り手や企業だけでなく、アメリカと貿易を行い、アメリカから融資を受け、あるいはアメリカに融資するすべての経済にとって重要です。そこで、判断が下される前に、冷静に、そして大げさに騒ぐことなく、現状を確認しておきましょう。

まずはデータから始めましょう。FRB自身が注視するのはデータだからです。アメリカ経済は第2四半期に年率1.5％で成長し、年初3か月間に記録した2.1％から減速しました。これは景気後退ではありません。減速ではありますが、それは労働市場がまちまちのシグナルを発している時期に起きています。8月には雇用主が16万2,000人の雇用を増やし、この数字は市場予想を大きく上回るとともに、低調だった7月からの反発を示しました。失業率は4.1％で横ばいとなり、失業中のアメリカ人はおよそ700万人に上ります。平均時給は過去1年間で3.1％上昇しました。堅調ではあるものの、警戒を要するほどではないペースです。

そして、なかなか思い通りにならないインフレがあります。消費者物価指数（CPI）は8月に前年同月比3.4％上昇し、7月から変わらず、予想どおりとなりました。しかし、詳細が重要です。変動の大きい食品とエネルギー価格を除いたコアCPIは前月比0.3％上昇し、エコノミストが予想していた0.2％を上回りました。ガソリン価格は月間の総合指数の上昇分の3分の1超に寄与し、給油所の価格は前年同期比27.4％上昇しています。FRBが重視するインフレ指標である個人消費支出（PCE）価格指数は、5年以上にわたって2％の目標を上回って推移しています。7月のコアPCEは3.6％に上方修正され、基調的な物価圧力が政策当局者の期待ほど速く弱まっていないことを示唆する数字となりました。

これが、連邦公開市場委員会（FOMC）が会合を開く背景です。そして委員会自体も、異例なほど意見が割れています。7月の会合では、3人のメンバーが利上げを支持して反対票を投じ、内部の意見対立がまれに見る形で表面化しました。今年初めに中央銀行の舵取りを始めたFRB議長のケビン・ウォーシュは、市場に先行きの指針をほとんど示さないコミュニケーション姿勢を取っています。8月のジャクソンホール・シンポジウムでの講演は、広くタカ派的だと受け止められました。同氏は、インフレが明確かつ十分な速さで2％に戻っていると政策当局者が確信しなければならず、その条件が満たされないなら取り組むべき課題がある、と述べました。この発言は、多くのアナリストから利上げが選択肢に残っていることを示すシグナルと解釈されています。

市場はそれを聞き入れました。8月のインフレ報告前、先物市場のトレーダーが見込んでいた9月会合での0.25ポイントの利上げ確率は、およそ70％でした。報告後、その確率は約90％に跳ね上がりました。フェデラルファンド金利は年間を通じて3.50～3.75％の範囲にあり、2023年7月の前回利上げ以降、変更されていません。9月16日の利上げはそれ以来初めてとなり、重要な局面を示すことになります。FRBは、経済が過熱しているからではなく、成長が鈍化するなかでもインフレがしつこく続いているために、政策を引き締めることになるのです。

世界的な影響は抽象的なものではありません。アメリカの金利上昇はドルを押し上げ、新興市場にとってドル建て債務の負担を重くし、アメリカの通貨で借り入れている経済にとって状況を複雑にします。また、資本をアメリカへ引き寄せ、他地域のよりリスクの高い資産から遠ざけることで、世界の金融環境を引き締めます。10年物米国債利回りはすでに5％近くまで上昇し、30年物利回りは5.34％前後にあります。こうした水準は、アメリカの消費者と企業の双方に時間差を伴うコストをもたらします。中古住宅販売は2000年以降の数値のうち下から5パーセンタイルにあり、従来から金利に敏感だった経済がすでに圧力を受けていることを示しています。

しかし、これを絶え間ない暗い状況の物語として捉えるのは間違いです。アメリカ経済は崩壊していません。調整しているのです。労働市場は歴史的な基準から見れば依然として健全で、失業率は過去12か月の平均近辺にあります。サービス部門は拡大しており、ISMサービス業景況指数は、力強い活動と新規受注を背景に、8月には55.4へ上昇しました。消費支出は慎重ではあるものの、急落してはいません。FRBが直面している問題は、経済が利上げに耐えられるかどうかではありません。インフレ圧力の大部分が国内需要ではなく、地政学的紛争によって押し上げられたエネルギー価格から生じていることを踏まえ、利上げが適切な時期に適切な手段なのかどうかです。

これが今回の会合の核心にある緊張関係です。早過ぎる利上げは、減速している経済をさらに悪化させるリスクがあります。遅過ぎる利上げは、インフレ期待が制御不能となり、最終的な調整をより痛みの大きいものにするリスクがあります。ウォーシュ議長はこの選択を厳しい言葉で示しています。インフレが目標に戻りつつあると確信できなければ、FRBは行動するというのです。データを正直に読めば、その確信は得られません。しかし、パニックを求めているわけでもありません。求められているのは判断です。

9月16日に注意深い観察者が注目すべき点は何でしょうか。第一に、決定そのものです。利上げは現在のコンセンサス予想ですが、据え置きでも驚くべきことではありません。どちらの結果になっても市場の反応からは、どれだけの不確実性がすでに織り込まれているかについて多くを読み取れるでしょう。第二に、FRBが更新する経済見通し、とりわけ年末までのインフレ率と失業率の予測です。第三に、そしておそらく最も重要なのが、記者会見でのウォーシュ議長の発言です。9月が利上げサイクルの始まりではなく終わりだと示唆すれば、市場は安堵のため息をつくかもしれません。追加利上げの可能性を残せば、調整は続くでしょう。

より深い真実は、安価な資金の時代が過ぎ去ったということです。FRBの金利判断は、もはや活況を呈する経済を微調整するためのものではなく、根強いインフレ、地政学的混乱、成長鈍化の世界を乗り切るためのものです。その世界には、忍耐と明確さ、そして簡単な答えなど存在しないことを受け入れる姿勢が求められます。私たちにできるのは、FRBが何を決めるのかを見守り、計算し、備えることだけです。待つ時間は、もうほとんど残されていません。

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