#8月CPI数据出炉

#每周来晒
8月の米国CPIは9月11日に発表され、目立った材料ではないように見えた。総合インフレ率は前月比0.4％、前年比3.4％上昇し、いずれもコンセンサス予想通りだった。重要なのはその内訳であり、私は多くの人がこの結果を逆向きに読んでいると思う。

ここでの問題は、このデータがFRBの利下げ方針を変えるかどうかだ。私の答えは明快だ。変えるべき利下げ方針など存在しない。市場は利上げを織り込んでおり、それが今週のストーリーだ。

問い1、CPIはFRBの方針を変えるのか

変える。ただし、問いが示唆する方向ではない。8月のコアCPIは前月比0.3％となり、コンセンサスの0.2％を上回った一方、コアCPIの前年比上昇率は7月の2.5％から2.4％へ鈍化した。大きな押し上げ要因となったのはエネルギーで、ガソリン価格は前月比3.9％上昇し、全体の上昇幅の3分の1超を占めた。エネルギーは前年比16.3％、ガソリンは前年比27.4％上昇した。コアインフレが本当に粘着的かどうかを決める住居費は、前月比わずか0.3％、前年比3.0％の上昇にとどまり、持ち家相当家賃はわずか0.2％上昇した。コア財は前月比0.1％、前年比0.7％上昇にとどまり、関税の財価格への転嫁は、数カ月前に織り込まれていた最悪のシナリオにはまだ遠い。

月次の推移は、3月がプラス0.9％、4月がプラス0.6％、5月がプラス0.5％、6月がマイナス0.4％、7月がプラス0.1％、8月がプラス0.4％だ。6月と7月にはディスインフレが優勢に見えた。8月はその議論を再燃させた。

それが、金利予想がこれほど激しく動いた理由だ。フェデラルファンド金利の誘導目標レンジは3.50～3.75％で、今回の発表前には、市場は9月16日の会合での利上げ確率をおよそ68％と見積もっていた。発表後、その確率はCME FedWatchの価格に基づくと約85.6％へ跳ね上がり、Reutersでは約82％、日中のピークは90％近くに達した。実現すれば、2023年以来初めての利上げとなり、新たなサイクルで最初の利下げではない。市場は現在、12月に2回目の利上げが行われる可能性を織り込み、少なくとも大手銀行1行の基本シナリオでは、9月、12月、3月にわたる計3回の利上げを見込んでいる。米10年国債利回りは9月11日に4.97％へ上昇し、2023年後半以来の高水準に達した。年初の約4.20％から約77ベーシスポイント再評価されたことになる。この数字こそ、CPIの結果そのもの以上に、あらゆるリスク資産を動かしている。

私の見方では、この報告は新たな局面を生み出したのではなく、すでにある局面を確認した。FRBは景気減速よりもインフレの再加速を恐れており、コアCPIの0.3％という結果は利上げを正当化する余地を与える。今重要なのは、9月の利上げが長い pause を伴う1回限りのものと位置づけられるのか、それとも一連の利上げの始まりとされるのかだ。

問い2、短期的に暗号資産と株式はどう反応するのか

株式市場の反応は異例だった。9月11日、ダウは52,573.29で取引を終え、0.98％上昇した。S&P 500は7,656.98で0.86％上昇、ナスダック総合は26,333.04で0.96％上昇、Russell 2000は2,903.94で0.45％上昇し、4日続落に終止符を打った。ただし1週間単位で見ると逆になる。ダウは約1.6％、S&P 500は約0.8％、ナスダックは約0.7％下落した。これは下降トレンドの中の反発であり、ブレイクアウトではない。原油も支援材料となり、ブレント原油は1バレル109.97ドルに達した後、2.8％安の104.61ドルで引け、WTIは約3％安の99.28ドルとなった。金は1オンス4,408.90ドルとほぼ横ばいで終えた。インフレと景気への打撃のどちらがより大きなリスクなのか、市場が判断できずにいることを示している。

今のところ、暗号資産は株式よりも一貫した動きをしている。

Bitcoinは77,327ドル付近で取引され、24時間で約0.7％、7日間で約2.8％下落している。9月11日のローソク足は76,577ドルで始まり、77,228ドルで引け、0.85％上昇したが、日中の値幅は76,023ドルから79,874ドルに及び、5％強の変動となった。9月6日の終値80,341ドルから、Bitcoinは約3.9％下落している。価格は78,830ドル付近の200日移動平均線を約1.9％下回り、時間足のボリンジャーバンドは76,967～77,649ドルの狭い範囲に縮小している。これはFRBを前に息を潜めている市場だ。

内部指標は価格以上に多くを語っている。Bitcoinの建玉は約519億ドルで、24時間で約1.9％減少している。無期限先物の資金調達率は、8時間ごとにおよそ0.003％と、依然として小幅なプラスだ。建玉が減少する中で資金調達率がややプラスであることから、私には新たなショート攻撃ではなく、レバレッジの解消と見える。ロング・ショート比率も1.165付近で、ポジションはネットロングだが、陶酔状態にはないことを示している。

Ethereumが際立っている。ETHは2,535ドル付近で取引され、9月11日は2,437.97ドルで始まり、2,516.66ドルで引け、3.23％上昇した。日中の値幅は2,433.85～2,666ドルで、9.5％の変動となった。7日間ではETHが約3.4％上昇する一方、Bitcoinは約2.8％下落しており、6ポイント超の差がついている。ETH対BTC比率は、9月6日の約0.0313から現在はおよそ0.0328へ上昇した。ETHは2,487ドル付近の200日移動平均線を約2％上回っている一方、Bitcoinは自身の200日移動平均線を下回っている。これはノイズではなく、主導権の変化だ。

資金フローがその理由を説明している。現物Ethereum ETFには9月11日に2億1,640万ドルの純流入があり、BlackRockのETHAだけで1億4,900万ドルを引き入れた。9月8日から11日までの4日間の純流入は1億9,710万ドルとなっている。Ethereum ETFの総資産は約163.1億ドル、累計純流入額は133.9億ドルに達している。Bitcoin ETFは逆方向で、9月11日に1,330万ドル、9月10日に2億8,260万ドル、9月9日に1億2,020万ドルの純流出となり、3日間で約4億1,600万ドルが流出した。ETF総資産は約976億ドルだ。

Solanaは102ドル付近で取引され、9月11日は3.84％上昇したものの、9月6日の終値をなお約4％下回っており、建玉は約62億ドルだ。暗号資産市場全体の時価総額は2.74兆ドルで、24時間で1％上昇した。取引高は1,028億ドル、Bitcoinのドミナンスは58.65％、Ethereumのドミナンスは11.68％、アルトコイン・シーズン指数は42で、依然としてBitcoin主導の領域にある。恐怖・強欲指数は68で、パニックにはほど遠い。

テープの下には、セキュリティに関する動きもある。9月6日、約4,000 BTC、約3億2,000万ドル相当がLiquid Networkの連合ウォレットから引き出され、ネットワークは運用を停止した。一方、Coldcardのエクスプロイトによる損失は約1,806 BTC、約1億4,390万ドルに達している。

問い3、私が見ている投資機会

私のバイアスについて率直に述べるが、投資助言ではない。

第一に、Ethereumの相対的な強さは、この状況を最も明確に表している。機関投資家の資金がETHへ回転する一方でBTC ETFから資金が流出するとき、資産配分担当者は通常、同じ資産クラス内でより高いベータを探している。私が注目するラインは、2,487ドル付近の200日移動平均線だ。ここを維持すれば投資仮説は生き残るが、割り込めばすぐに無効となる。

第二に、Bitcoinの76,000～77,000ドルゾーンが判断区域だ。9月11日の安値76,023ドルとして維持され、レンジの底となった。上方向では、79,874ドルと9月6日の高値80,560ドルを上抜けなければ、単なる保ち合い以上の動きにはならない。

第三に、株式では、利上げ局面には明確な内部ロジックがある。金融株は純金利マージンの拡大から恩恵を受け、エネルギー株はインフレの一部を引き起こした原油高の恩恵を受ける。一方、長期金利に敏感なグロース株、半導体、REIT、公益株は、10年債利回りが5％に迫る中で、最も大きなバリュエーションリスクを抱える。小型株は最も強く圧迫されるため、Russell 2000の反発を私は最も信頼していない。

第四に、10年債利回りが5％近くにある中で、金が4,408ドルというのは普通ではない。この組み合わせなら金には下押し圧力がかかるはずだ。それでも単に横ばいにとどまっていることから、金利計算だけでは説明できない保険需要が根強く存在していると分かる。

ここから市場はどう動くのか

予測ではなく条件を示す。来週は二者択一だからだ。

FRBが9月16日に25ベーシスポイント利上げしつつ、それを一時停止であり、データ次第の政策経路だと位置づけるなら、私の基本シナリオは安心感による上昇だ。Bitcoinは79,000～80,500ドルを回復し、Ethereumは9月11日の高値2,666ドルを試すと予想する。ETH ETFへの資金流入も続くだろう。これは、今回のCPIが恐怖のピークだった場合の世界だ。

FRBが利上げし、今後も追加利上げがあることを示す最新予測を発表して、12月の利上げを基本シナリオに押し上げるなら、10年債利回りは5％を超える可能性が高い。その場合、Bitcoinは76,000ドルを割り込み、72,000～74,000ドルまで下落すると予想する。小型株が株式市場の下落を主導し、アルトコインはBitcoinより大きく下落するだろう。ドミナンスが58.65％であることは、資金がすでに最大の資産へ逃避していることを示しているからだ。

中間シナリオ、つまり明確なシグナルを伴わない利上げが、私が最も高い確率を与えるものだ。48時間以内に上下両方向へ急反応し、76,000ドルまたは80,500ドルのどちらかのブレイクが失敗し、10月14日のCPI発表と10月中旬に始まる第3四半期決算シーズンまでレンジ相場が続くと予想する。イベントを前に建玉が減少していることは、レバレッジがすでに縮小されていることを示している。

私の見方を最も早く変えるのは、次の3つだ。コアCPIが0.2％以下に戻ること、10年債利回りが4.5％に向けて明確に低下すること、またはBitcoin ETFへの資金フローが持続的にプラスへ転じることだ。そのいずれかが現れるまでは、最も抵抗の少ない方向は、マクロ指標の発表前後に急激な動きを挟みながら、下向きに傾いた横ばいだろう。

最後に

コンセンサスの見方は、総合CPIが予想通りだったため、今回のCPIは取るに足らないものだったというものだ。私はそれがまったく逆だと思う。総合CPIは予想通りだったが、コアCPIは上振れし、ガソリンが上昇の3分の1を占め、利上げ確率は1回の取引で68％から85％超へ上昇し、10年債利回りは4.97％に達した。これは、市場が利下げが来るふりをやめた瞬間だ。暗号資産は株式よりもこの動きをうまく吸収し、Ethereumが主導権を握り、Bitcoinは200日移動平均線を下回って収縮しながら、4日後に訪れる判断を待っている。

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