#WeeklyShare

米国の8月CPIは前月比で0.4%、前年比で3.4%上昇し、両方の指標で市場予想と一致しました。一見すると、インフレが抑制された内容に見えます。しかし、金融政策にとってより重要な数字は、食品とエネルギーを除いたコアCPIでした。コアCPIは前月比で0.3%、前年比で2.4%上昇しました。コアの前年比上昇率は7月の2.5%から鈍化しましたが、前月比の上昇率はエコノミスト予想の0.2%を上回り、4月以来で最も大きなコア上昇となりました。

この違いが重要なのは、総合CPIが消費者が幅広い品目全体で支払っている価格を示す一方、コアCPIは変動の大きい食品とエネルギーの項目を除くことで、政策当局者に基調的な物価圧力をより明確に示すからです。Federal Reserveの長期的なインフレ目標は依然として2%であるため、コアインフレ率が2.4%であっても、物価上昇はなお目標を上回っています。したがって重要な問いは、インフレが低下しているかどうかだけではなく、Fedが安心して政策を緩和できるほど速く低下しているかどうかです。

そして、隠れた要因が現れました。それはエネルギーです。

ガソリン価格は、過去2カ月連続で下落していた後、8月に3.9%急上昇し、この上昇だけでCPIの前月比上昇分の3分の1以上を占めました。ディーゼルを含むその他の自動車燃料は、さらに急激に上昇しました。原油価格が1バレル当たり100ドルを上回ったことで、輸送費やエネルギーコストの上昇が最終的により広範な物価に波及するリスクが生じており、現在、エネルギーによる圧力は特に重要です。

これにより、CPIレポートには2つの異なる解釈が生まれます。強気の解釈は、総合指数の加速の一部がエネルギーによるものであり、コアインフレ率は前年比2.4%と大幅に低く、7月の前年比上昇率も下回っているというものです。エネルギーショックが弱まれば、持続的なインフレスパイラルを引き起こすことなく、総合インフレ率は安定する可能性があります。弱気の解釈は、コアの前月比の数値自体が依然として堅調であり、Fedがこのレポートを単なる原油主導の一時的な現象として片付けることはできないというものです。

市場のストーリーが変わるのは、Fedの反応です。

CPI発表前、投資家はFedが政策姿勢を維持するのか、変更するのかを議論していました。データ発表後、市場は9月の利上げをより明確に織り込む方向へ動きました。Fedファンド先物は一時、25ベーシスポイントの利上げ確率を91%まで織り込んだ後、約87%で落ち着きました。一方、別の市場スナップショットでは、その確率は約82%とされました。重要なのは方向性です。インフレレポートを受けて、利上げ予想は大きく上昇しました。

つまり、当初の「Fedは依然として利下げに向けた軌道にあるのか」という問いは、事実上変わりました。現在の市場の当面の焦点は、Fedが利上げ後に据え置くのか、それとも根強いインフレとエネルギー圧力によって年内にさらなる引き締めが必要になる可能性があるのか、という点です。Reutersの報道によると、インフレと労働市場が堅調なままであれば、10月または12月に追加利上げが行われる可能性を検討するエコノミストが増えています。

では、市場の反応を見てみましょう。

米国株は、よりタカ派的な利上げ予想にもかかわらず、当初は前向きに反応しました。CPI発表後、S&P 500とNasdaqはいずれも約0.8%上昇し、その後の金曜日の取引では両指数とも最終的に約1.1%上昇しました。一方、Dowは約622ポイント、率にして1.2%上昇しました。

この反応が重要なのは、市場がCPIレポートを直ちに景気後退を示すシグナルとして扱っていないことを示しているからです。投資家は依然として、強い企業収益とAI関連の成長を、金利上昇に対する相殺要因と見ています。しかし、リスクはバリュエーションの方向へ移っています。国債利回りが数年ぶりの高水準付近にとどまれば、借入コストの上昇や、より魅力的になった債券利回りが、最終的に資本をめぐって株式と競合する可能性があります。

暗号資産は、流動性の影響をさらに直接的に受けます。

この記事執筆時点で、Bitcoinは約77,300ドルです。CPIだけを見るのではなく、BTCを10年物国債利回り、米ドル、Nasdaqと併せて追跡すべきです。これら4つの市場を見ることで、インフレが実際にどのようにリスク資産へ伝わっているのかが分かります。

10年物国債利回りは一時5%に近づき、CPI発表後に低下して4.92%付近となる前には、約4.99%に達しました。5%に向かって、あるいは5%を上回って持続的に上昇すれば、Bitcoinのような高ベータ資産にとって、より厳しい流動性環境となります。逆に、利回りが低下し、ドルが軟化し、Nasdaqが堅調さを維持すれば、Fedが直ちに方向転換しなくても、暗号資産は追加的な支援を受ける可能性があります。

だからこそ、Bitcoinの反応を単純に「CPIに強気」または「CPIに弱気」と解釈すべきではありません。市場は、予想を上回るコア指標、利上げ予想の上昇、高水準の国債利回りをいったん吸収しながらも、リスク資産は回復しました。これは、ポジショニングと流動性が大きな役割を果たしていることを示唆しています。利回りが上昇し続ければ、圧力はすぐに再び強まる可能性があります。一方、利回りが安定すれば、Bitcoinには勢いを取り戻す余地があるかもしれません。

では、8月のCPIは主にエネルギーショックなのでしょうか。それとも、より広範なインフレ圧力なのでしょうか。

答えは両方ですが、それぞれ意味合いが異なります。エネルギーは明らかに総合指数の上昇に大きく寄与しました。一方、コアCPIの前月比0.3%という数字は、基調的なインフレが完全には鈍化していないことを示しています。コアの前年比上昇率2.4%は正しい方向に向かっていますが、Fedの2%目標をなお上回っています。

トレーダーにとって最も重要な組み合わせは、単にCPIが3.4%ということではありません。3.4%の総合CPI + 2.4%のコアCPI + 高止まりするエネルギー価格 + 5%近辺の国債利回り + 強まる利上げ予想、という組み合わせです。

現在のシグナルの重要度を、私は次のように考えています。

#WeeklyShare — Fedの予想：CPIレポートによって市場が9月利上げへと傾いたため、短期的に最大の要因です。

#1 — 国債利回り：金融引き締めが実際にリスク資産へ圧力をかけているかどうかを確認する経路です。

#2 — BTC/Nasdaqの反応：利回りが上昇しても両方が堅調さを維持し続けるなら、インフレデータだけから想定されるよりも、リスク選好は強いままです。

次の大きなチェックポイントは、Fedの9月15～16日の会合です。利上げ後に明確な据え置き姿勢が示されれば、株式と暗号資産全体でリリーフラリーが起きる可能性があります。利上げに加えて、さらなる引き締めが必要になる可能性を示すシグナルが発せられれば、はるかに厳しい環境となるでしょう。

現時点では、8月のCPIを明確に強気とも弱気とも呼ぶべきではありません。これは、金融政策の緩和に向かう道筋が単純ではなくなったことを示す警告です。3.4%のインフレ率はなお目標を上回り、2.4%のコアCPIもまだ完全に安心できる水準ではなく、エネルギー価格はさらなる上振れリスクをもたらしています。

そのため、77,300ドルのBitcoinは、次の大きな動きがCPIの総合指数そのものよりも、国債利回り、ドル、Fedの予想に何が起きるかに左右される市場で取引されています。これらの圧力が弱まれば、CPIレポートは最終的に買いの機会となる可能性があります。利回りが上昇し続ければ、同じCPIデータが流動性引き締め局面の土台となる可能性があります。

本当の問題は、もはやインフレが低下しているかどうかだけではありません。Fedが引き締めを停止できるほど速くインフレが低下しているのか、そしてその答えを待つ間、Bitcoinと株式がより高い金利を吸収し続けられるのかということです。
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