#BessentPlansToShakeBondBears

ベッセント氏、債券弱気派を揺さぶる構え：米国債市場の新たな戦略

数カ月にわたり、債券弱気派が優位に立ってきた。長期米国債は売られ、10年債利回りは4.70%近辺で推移し、イールドカーブのスティープ化がコンセンサス取引となっていた。今、財務長官に就任したばかりのスコット・ベッセント氏は、この勢力にポジション解消を迫り得る一連の手段を準備している。

彼の計画の核心は、利下げではない。市場の配管、つまり市場インフラの修復だ。

買い戻しを技術的措置ではなく武器に

ベッセント氏は、オフザラン債の買い戻し規模を週40億ドルに倍増させた。何気なく見る読者には小規模な債務運営に見えるが、ディーラーにとってはバランスシートを直接軽減する措置だ。

プライマリーディーラーは現在、流動性の低い旧債を3,400億ドル超保有しており、それが帳簿を圧迫し、新規入札で応札する能力を制限している。ベッセント氏は、財務省一般勘定の資金でこの旧債を買い取ることで、今四半期だけでディーラーの取引余力を最大350億ドル解放する。余力が増えれば、ビッド・アスク・スプレッドは縮小し、入札は円滑になり、ディーラーが供給を吸収するために高い利回りを要求する必要も減る。

7月、最初の20億ドルの買い戻しが実施された際、入札の平均テールは2.1ベーシスポイントから0.8ベーシスポイントに縮小した。40億ドルで、ベッセント氏はテールを0.5ベーシスポイント未満に押し下げることを目指している。そうなれば、入札の失敗に賭ける弱気派にとって明確な敗北となる。

満期構成のシフト

第2の柱は、発行構成の変更だ。ベッセント氏は、財務省が新規発行を長期債ではなく、短期国庫短期証券と短期クーポン債に傾けることを示唆している。現在、国庫短期証券は市場性国債全体の22.4%を占め、目標レンジの15～20%を上回っている。しかしベッセント氏は、需要が弱い局面で30年間4.70%に固定するより、数カ月間だけ国庫短期証券で5.2%の調達を行う方がよいと主張している。

長期デュレーションをショートしている債券弱気派にとって、これは踏み上げとなる。10年債と30年債の供給が減れば、売り崩しの弾薬も減る。先週の30年債入札では、買い戻しのニュース直後に応札倍率が2.58倍となり、8カ月ぶりの高水準を記録した。

キャッシュバッファーをレバレッジに

第3の柱は、7,800億ドルの財務省一般勘定のバッファーだ。ベッセント氏はこれを取り崩してシステムに資金を注入でき、FRBの行動なしに、なお月250億ドルを吸収している量的引き締め（QT）を相殺できる。この点が明確になると、ドル指数は週を0.6%安で終えた。金は2,650ドルを上回って推移し、BTCは81,000ドルを突破した。いずれも流動性が改善していると受け止められている兆候だ。

弱気派は、利回りを押し上げるレポ金利の急騰や資金調達逼迫に賭けている。ベッセント氏はキャッシュバッファーを活用してレポ市場を安定させ、翌日物金利を5.31%近辺に、上限金利を大きく下回る水準に保とうとしている。

なぜ今、弱気派は注意すべきなのか

債券弱気派の取引は、3つの考えに基づいていた。長期債の供給が止まらないこと、入札需要が弱いこと、そして資金調達が逼迫していることだ。ベッセント氏はこの3つすべてに同時に対処している。長期債の供給を削減し、ディーラーの負担軽減を通じて入札需要を高め、キャッシュバッファーの活用によって資金調達環境を緩和している。

米国の債務残高が40兆ドルを超える一方、日本への海外資金流入が前年比29%増という過去最高水準に達し得るなら、それは世界の買い手が依然としてデュレーションを求めていることを示している。ただし、彼らが求めているのは市場インフラが機能する場所だ。ベッセント氏は米国の市場インフラを再び機能させようとしている。

次の試金石は8月のリファンディングとなる。買い戻しと短期債寄りの発行構成によって、1,200億ドルの新規発行があっても10年債利回りが4.65%を下回る状態を維持できれば、債券弱気派は大きな痛手を受け、デュレーションを買い戻すことを余儀なくされる。

それこそが、ベッセント氏の狙いだ。