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インフレの幻想：6月のCPI「緩和」が意味するものは、実はほとんど反対だ

ヘッドラインの数字は嘘をつく。そして今回のものは、家がまだ燃え続けているのに甘い言葉をささやいてくれる。

6月のCPI発表は、ほとんど信じられないほど良く見えるヘッドラインを出した。前年比のコアインフレは2.7%で、2.8%の予想を下回った。月次のヘッドラインCPIは実際に0.1%下落しており、2020年4月のパンデミック恐慌以来の初めてのマイナスの月次記録だ。さあ勝利のラップだよね？

しかし、応援団があなたに言わないことがある。これはディスインフレではない。気をそらすものだ。

「冷え込み」の物語を支える要因は1つだけで、エネルギー価格が前月比で5.7%崩れたことだ。ガソリンはほぼ10%下落。燃料油もそれに続いた。これは金融政策が効いた結果ではなく、地政学的なノイズだ。米国とイランの暫定的な停戦が一時的に原油価格を陥落させ、その一過性のショックがCPIバスケット全体に波及した。

エネルギーを取り除くと──これがまさにコアCPIがやっていることだが──そこにはまったく別の姿が残る。コアのサービス・インフレは動かない。住宅コストは？ まだ上がっているが、ややペースは落ちている。自動車保険は？ 高止まりで頑固だ。医療サービスは？ 変わっていない。これらこそがFRBの2%目標に実際に効く構成要素であり、減速の兆候はまったくない。

市場は即座に7月の利上げ確率を織り込み、国債利回りは低下し株は上昇した。典型的なその場しのぎの反射反応だ。だが、ここに不快な本当がある。コアインフレが2.7%ということは、依然として目標より70ベーシスポイント上で、軌道が説得力をもって下向きになっているとは言えない。

いま舵を取るFRB議長ケビン・ウォーシャルは、無理難題に直面している。粘着性のあるコアインフレに合わせて利下げすれば、予想が埋め込まれるリスクは？ それとも、経済にひびが見えているのに堪えるのか？ 市場はデータがそれを正当化するからではなく、「利下げしてほしい」から利下げを見込んでいる。

トレーダー向けに言えば：これはトレンドを装ったボラティリティのイベントだ。国債のラリーは、エネルギー価格が正常化すれば、そして正常化するだろうが、反転する可能性が高い。イランの停戦はすでにほころび始めており、原油は再び1バレルあたり80ドルに向かって上がっている。

実体経済について言えば：家賃は下がらない。保険料の請求額は縮まない。このレポートの「緩和」は統計上のものだが、体感としては違う。

2%目標はまだ遠い岸で、FRBはまだ逆流と格闘している。6月のCPIはそれを変えたわけではない。ただ、数回の取引セッションの間だけ、みんなにそう見せる理由を与えただけだ。

エネルギー主導のヘッドラインで見えた取りこぼしを、インフレの実際の前進と混同しないで。戦争は終わっていない。これは停戦にすぎない。
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