大多数の人が入れない投資市場

作者：Joy Liu

今日は、多くの人がとても神秘的だと思っている投資市場――そして私がいる市場でもある、プライベート・エクイティ市場について“魔法を解く”話をしたいと思います。私たちは「白菜を買う」論理で、それが実際にどう運用されているのかをわかりやすく説明します。最後に、少し変わった角度から、私が理解する公開市場とプライベート・エクイティ市場のあいだで、最も核心的な違いはどこにあるのかをお話しします。

なぜ「白菜を買う」論理なのか

どんな分野でも、運用ロジックは本質的に同じです。ただ分野が違い、名前の呼び方が違うだけです。すべての商品は、本質的に「層」を重ねるように受け渡されていく必要があります。分野によって違う“相”がつくので、まるで互いに通じない別世界に見えますが、皮を一枚むけば、内核のロジックはだいたい同じです。

また、私の祖父母は東北地方の農村で農業をしていましたし、子どものころも農村で生活していました――それは本当に田舎で、下水道システムなどなく、今でもありません。朝の8時より前に水道があり、それ以外の時間は井戸の水を汲みに行き、食事の時間になると畑に行って野菜を摘みます。だから私は、野菜や自然、こうしたいちばん素朴な生活様式に対して、特別な親近感があります。

プライベート・エクイティ市場とは何か

プライベート・エクイティ市場は、かなり非公開性の高い市場です。基本的に、世間で「お金持ち」として知られている人たちは、多かれ少なかれこの業界に関わっています。国によって参入のハードルは少しずつ違い、「完全に別の世界」に聞こえるほどです。

でも、論理的にはそれほど複雑ではありません。複雑に見えるのは、専門用語がわざわざ難しく言っているから――人為的に名づけて複雑にしているだけです。

実は、プライベート・エクイティ市場とは、非常に古いタイプの市場です。「プライベート・エクイティ市場」という名前が言い切る通り、要するに人と人のあいだで取引をしているだけです。ちょうど2千年前までさかのぼれば、物々交換もプライベートな取引でした。新しい発明ではなく、人類で最も古い取引方法です。

あなたの手に一かごの白菜があり、パンを一かごと交換したい。でも、手の中にパンがあって、なおかつ白菜が欲しい人が見つからない。だから、あなたは人に頼んで取り次いでもらう必要があります。「パンで白菜を交換してくれる人を知っているよ。聞いてみる」と言う人がいて、実際に聞いてみると、ちゃんと見つかる。あなた、仲介者、相手の3人が次々に繋がり、取引が成立すれば、仲介者にお礼として白菜を少し分けます。

このプロセスは、複雑さの度合い、人が関わる人数、取引量によって、いろいろな市場の形が現れます。取引量が非常に大きい（5万個の白菜で4万個のパンを手に入れる）――これがプライベート・エクイティ市場でやっていることです。取引量がとても小さい（3個の白菜で2個のパン）――これが公開市場、つまり株式市場です。

白菜はどうやってあなたの手に届くのか

「白菜を売る」仕組みを借りて考えると、見えてきます。白菜は農場で育ち、あなたが野菜市場で買って家で料理するまでのあいだ、いったい何が起きているのか？

· 野菜農家：5万個の白菜を作ったとしても、5万人それぞれに直接売ることはできません。だから、まとめて引き取ってくれる大きな買い手を見つける必要があります。

· 大型の流通業者（大きな買い手）：大量の白菜を一括で買い取ります。これはプライベート・エクイティ市場におけるベンチャーキャピタル（Venture Capital）の階層です。野菜農家に最も近く、価格は最も低く、利益の余地は最大ですが、引き受けるリスクも最大です。

· 中規模の買い手（卸売業者）：一度に300個から1,000個を買います。これはプライベート・エクイティ市場におけるPrivate Equity（プライベート・エクイティ）やM&A（合併・買収）の階層に相当します。白菜はすでに育っているのでリスクは相対的に低めですが、契約はなお複雑です。

· 小売商人：一度に50個を買い、さらに下のレベル――消費者に売ります。

· 消費者：あなたが野菜市場で白菜を1個買う。契約すら結ばない。受け取るのは領収書だけです。これが公開市場――小売市場で、卸売市場ではありません。

一層ごとに、購買力が違い、情報の非対称性があり、得られる利益が違い、背負うリスクも違います。野菜農家側に近づくほど、契約はより複雑になり、価格はより低くなり、儲けられる可能性と利益の余地は大きくなる一方で、リスクも大きくなります。

もうひとつのケースもあります。会社が農場の白菜をまるごと買い上げ、白菜1個を4つに切って売る――これは上場後の株式の考え方です。農場を丸ごと押さえる会社は証券会社で、あなたが買う白菜の4分の1は、公開市場における株式です。

白菜は値上がりする、株も値上がりする

小売商人から白菜を買う取引のロジックは、公開市場の株式のロジックそのものです。あなたが白菜を買った直後に天から大雪が降り、建物の中で白菜を買ったのはあなただけだったら、隣人は高値であなたから買いたいと思うかもしれません。ですが、そのような状況がなければ、転売しようとしても値下げが必要になることがあります。

長期的に見て、白菜は値上がりするのでしょうか？ もちろん値上がりします。私の記憶では20数年前、冬に入ったばかりのころ、祖母が私を連れて白菜を買いに行ってくれました。当時、東北の各家庭では酸菜（サンツァイ）をたくさん漬けるのが流行していて、白菜はとてもよく売れていました。そのとき白菜は1個1角（人民元）でした。今、1角で買える白菜なんてあるでしょうか。

インフレによって通貨が継続的に増発されると、これらの通貨は結局どこかに行かなければなりません。株式市場は、その通貨を受け止める“場所”のひとつになっています。だから、総時価総額は長期的には必ず上がるはずです。ただし、だからといってすべての会社の株が上がるわけではありません。ある種類は特に値上がりし、あるものは市場に淘汰されます。ロジックは同じです。

2つの市場の最核心の違い

多くの人は、公開市場とプライベート・エクイティ市場の主な違いは「チャネルの問題」だと感じています。参加方法がわからないから、すべての情報がとても難しく高尚に見える。チャネルは確かに問題ですが、チャネルや資格は、後から法律によって作られた枠組みにすぎず、2つの市場の核心的な違いではありません。

2つの市場の最も核心的な違いは、参加者が世界の運用ルールをどう理解しているか、そして思考の仕方に大きな違いがあることです。

プライベート・エクイティ市場でうまくやっている人は、公開市場でも十分にうまくやれることがあります。思考と手筋が“オンライン”だからです。ですが逆に、公開市場で長く参加してきた人は、プライベート・エクイティ市場の思考方式を受け入れられないことがあり、その場合は大きな問題になります。

以下は、私が重要だと思ういくつかの違いです：

【決断する力（手放して前へ進む）、ぐるぐる悩まない】

正しいかどうかに関係なく、決断したら受け入れる。こうした決断力の背後には強い自信と、自然の法則への理解があります。事の結末は前向きで、結果が理想的でなくても、修復したり再挑戦したりする力がある。まったく同じ判断方式で何度も決断すれば、結果は正規分布のようになります。理想的なものもあれば理想的でないものもある。でもプラスとマイナスは相殺され、最終的な大局は前向きになる。これは自然現象です。

【忍耐と、満足を先延ばしにする意識】

プライベート・エクイティ市場は公開市場と違い、あなたはいつでも撤退できるわけではありません。プライベート・エクイティ市場では待つ必要がある。事が起きるのを待ち、会社が前に進むのを待つ必要があります。テンダーオファー（Tender Offer：一次市場における株式の持ち替え取引で、一次市場のセカンダリー市場とも呼ばれる）によって早期に退出できる場合はありますが、それをすると、多くの場合、会社が成長する過程で生まれる新しい価値の増加を取り逃がしてしまう可能性が高いです。

理解しなければなりません。短期的には、会社の成長は「問題が次々に起きる→問題を解決する」という道筋の上にあります。問題が出るたびに離場しようとしてはいけない。言い換えれば、それは微視的なコントロール欲です。このコントロール欲は公開市場ではよく見られますが、プライベート・エクイティ市場では手放す必要があります。物事が進む過程そのものが、無常な形である。これは受け入れがたい現実というより、受け入れるべき自然の現実です。

【品性（Integrity）】

プライベート・エクイティ市場では、人としての品性が非常に重要です。この問題は公開市場ではまったく関係ありませんが、プライベート・エクイティ市場では核心の関所になります。

すべての法律は「善良な人は守り、悪人は防ぐ」発想で作られ、最終的にどちらに転ぶかの解釈権は、おそらく“言いくるめるのが上手い人”にあります。すべての道徳は、自分を縛るためにしか使えません。他人を縛るものではありません。でも、どんな目標を達成するにも、過程は人と人とのあいだで起きる必要があります。プライベート・エクイティ市場は、より多くの人と人の接触が必要なぶん、社会的な制約の境界のあたりを歩き、人間性の哲学の領域に踏み込んでいます。

誰と組むか。その相手が本当に自分のためを思っているのか、耳の痛い忠告を本気で言ってくれるのか――投資判断のプロセスで最も重要な部分は、まさにそこです。オンラインのプラットフォームを通じてプライベート・エクイティ投資に参加したとしても、裏では誰かが法的書類を作り、投資の仕組みを組み立てています。プラットフォームはその部分を隠しているだけです。

この世界で最も稀少なもの

この世界で最も稀少なのは貨幣ではありません。貨幣はずっと増発されています。無限に供給できるものは、内在的な価値がとても低い。最も稀少なのは、良い品性です。

品性が良い人は例外なく、生活の泥沼の中から転げ出てきて、そこで磨かれて鍛えられてきた人です。ひとりに道理を語っても、その人の良い品性は引き出せません。生活によって何度も打ちのめされ、もがきから放り出され、徹底的にそれまでの生存の型を手放し、過去の自分の行動に心の底から嫌悪を抱けるようになったとき――そのときに限り、矯正可能性（可塑性）が最も強くなるのです。だからこそ、私たちはよくこう聞きます。「人が大きな変容を起こす前には、必ず大きな苦しみを経験している」と。

生活の中で、身近な人があなたと「対抗」「防御」「計算」「駆け引き」の心構えで接してくるのではなく、「対話」「理解」「誠実」「導き」「共に勝つ」の心構えで接してくるなら、将来はますます混乱するだけです。人が今後どちらへ向かうかを判断したいなら、彼が長期的に付き合っている相手がどんな人なのかを見ればいい。人の品性と人生の物語の筋書きは、彼の周りの人とますます似ていきます。

お金は「稼いで」作られるものではありません。「連れて来られる」ものです。人を整えてこそ事も整う。事を整えれば、自然にお金はやって来ます。いちばん底の基礎は「人をどうするか」です。人ができていなければ、財産が積み上がっても、いずれ遅かれ早かれ、別の形で流れ去ります。

プライベート市場は哲学の問題、公開市場は計算の問題

プライベート・エクイティ市場におけるこれらの特質――忍耐、判断力、品性――はいずれも、非常に数値化しにくいものです。何が「良い」のか、何が「悪い」のか、何が「正しい」のか、何が「誤り」なのかを正確に言語化する方法はありません。それは、不確実な混沌の状態です。

この世界では、「不確実」が常態です。もし確実なことがいくつかあるなら、私たちは皆この世界を去るということです。生まれたその日に、すでに決まっています。いつ去るかはわからないので、不要な内心の消耗は少なくして、やりたいことは早くやり、言いたいことは早く言う。世界は混沌で無常だということも確定しています。

私個人の見解では、プライベート・エクイティ市場が試すのは、あなたがいくら持っているかだけではありません。多くの場合、世界をどれだけ理解しているか、自分の思考と認知をどれだけ磨いているか、人物を見分け、人を見抜く力、マクロのトレンドに対する敏感さ、不確実性、負の結果、意見の違いに直面したときの反応、そして自分を更新するスピード。これらこそが、プライベート・エクイティ市場と公開市場の参加者を分ける最大の分岐点です。

プライベート・エクイティ市場は哲学の問題で、公開市場はより計算の問題です。もし哲学の問題をちゃんと考え抜いて明確にできれば、公開市場でも良い結果が得られる可能性が高いです。

プライベート・エクイティ市場で長く泳いでいると、必ず目に見えない「信用ポイント」が積み上がります。バフェットも言っていました。信用を築くのはとても長いプロセスだが、それを壊すのは非常に簡単だと。演技で長期間維持できるものではありません。演技は自己犠牲のプロセスで、真の自分に合わない人物像を繰り返し演じ続ける必要があり、精神への損耗が大きいのです。

私たちはみな未完成品です。世界を去る日が来るまで、私たちは自分自身を修復し、生活を修復する過程の中にいます。