撰文：小餅
2023年末のある日、清華科技園ビルの下にある喜家徳餃子店で、袁進輝が座ったばかりのとき、隣のテーブルが彼の会社について話しているのを耳にした。「OneFlowの技術は良かったのに、結局儲からずに買収されたな。」
彼は後にこの場面を『晩点LatePost』に振り返り、時々自分が悪い例を作ってしまったのではないかと思うと語った。技術的な判断は間違っていなかったし、真面目に取り組んでも、誰もが認める成功を収められなかった。
2年半後の2026年6月30日、彼は347ページの目論見書を携えて香港証券取引所の門前に立った。今回は、あの餃子店で疑問視された命題を証明したいと考えていた。良い技術はお金を生むことができる、と。
しかし、目論見書はまず残酷な中間成績を示した。2025年、この会社は1元の収入を得るごとに、直接コストだけで1.2元を費やしていた。
これは一体どんな会社なのか？
シリコンベースフローは大規模モデルを作らず、チップも製造しない。やっていることは一言で言える。上流から計算リソースを借りて、Tokenに加工し、下流に売る。
シリコンベースフローの役割は、石油精製所のようなものだ。
精製所は自前の油田を持たず、原油を買い入れ、ガソリンに加工して売り、その差額で利益を得る。シリコンベースフローも油田を持たず、クラウドベンダーからNVIDIAのGPUを借り、また昇騰、沐曦、摩尔线程といった国産チップも借りて、自社開発の推論エンジンでこれらの多様な計算リソースを標準的なTokenに加工し、量に応じて開発者や企業に販売する。レンタル料は仕入れ値、Tokenは小売価格、その差額が利益幅だ。
問題は、この差額が現在マイナスであることだ。
2024年、会社がまだ小規模だった頃は、このビジネスは儲かっており、仕入れと販売の差額で39.4%の粗利を残せた。
2025年になると、収入は653.2%急増し、5533万元に達したが、粗利率はマイナス24%に転落した。その中でも最も売れているパブリッククラウドToken事業の粗利率はマイナス119%で、100元のTokenを売るごとに119元を自腹で補填している計算だ。
なぜこうなったのか？
一つは仕入れが高いこと。いつでも押し寄せる可能性のある大量のユーザーに対応するため、会社は事前に大量の計算リソースを借りて確保しなければならない。2025年の販売コストは前年の445.2万元から6863.2万元に急騰し、年間総収入を上回った。確保した計算リソースはまだ十分に活用されていない。
もう一つは、小売価格が他社によって徹底的に叩かれていること。大手企業は開発者を獲得するために度々値下げを行い、一部の主力モデルでは1000Tokenあたりの価格が9割以上削減された。今年5月、DeepSeekはV4-Proの永久値下げ75%を発表し、腾讯雲も追随、最も激しいものは97.5%の値下げだった。
さらに厄介なのは、仕入れ値と小売価格の両方について、シリコンベースフローが決定権を持っていないことだ。計算リソースのレンタル料は上流のクラウドベンダーが決め、Tokenの販売価格は大手企業の価格競争が決める。阿里（アリババ）や字节跳动（バイトダンス）が値下げするのは、他の事業で稼いだ金で補填し、シェアを奪うためだ。シリコンベースフローのように差額だけで食っている独立プレイヤーは、値下げ公告を見るたびに、自分の利益が削られるのを目の当たりにしている。
大量のトラフィック、大量の請求書
この会社が最も輝いていた瞬間こそ、上記のロジックを最も明確に示している。
2025年2月1日、DeepSeekが世界的に爆発的にヒットし、公式サーバーはアクセス過多でダウン。何千万ものユーザーが使いたくても使えなかった。
シリコンベースフローはこの機会を捉え、華為雲（ファーウェイクラウド）と協力し、昇騰チップをベースに、いち早くフルスペックのR1とV3のサービスを提供し、溢れ出た人波を受け止めた。さらに「登録で14元プレゼント、招待でさらに14元プレゼント」という新規獲得施策を組み合わせ、ウェブサイトのアクセス数は約40倍に急増。登録ユーザーは2024年末の12.7万人から、今年4月末には1028万人に増加。プラットフォームが1日に処理するTokenは5785億個に達し、最高で1日1.07兆個を超えた。2025年のスループットで計算すると、すでに中国最大の独立Token供給プラットフォームとなっている。
請求書は別のページに書かれている。2025年の純損失は3.45億元で、前年の4.2倍。株式報酬などの帳簿上の要素を除いても、調整後は1.87億元の損失。営業活動によるキャッシュフローは年間1.72億元の流出、平均すると月に約1480万元を燃やしている。2023年8月の設立以来、3年間で累計約4.4億元の損失を計上している。
通常の工場にとって、注文の急増はこの上ない喜びだ。しかし、差額がマイナスの工場にとって、注文の急増はただ一つのことを意味する。損失のペースも急増する、ということだ。
なぜ77.4億元の価値があるのか？
ここまで読んで、あなたは疑問に思うかもしれない。こんな赤字ビジネスで、なぜ3年間で7回の資金調達を行い、評価額がエンジェルラウンドの2.8億元から77.4億元まで上昇したのか？なぜ阿里（アリババ）、美団（メイトゥアン）、華為哈勃（ファーウェイハーボー）、商湯（センスタイム）、智譜（Zhipu AI）、創新工場（イノベーションワークス）が株主名簿に名を連ねているのか？
計算リソース業界から見れば、同社はまだ2つの真のカードを握っている。
一つ目のカードは、中立性だ。開発者が最も恐れることの一つは、業務全体を特定の大企業のクラウドに縛り付けられ、後で移行しようとしたときにコストが高くて動けなくなることだ。どの巨大企業にも属さないTokenプラットフォームは、自然と信頼される。巨大企業の資金が同時に株主名簿に登場していることは、まさに誰も支配しない中間領域を全員が必要としていることを示している。
二つ目のカードは、真の切り札となるストーリーだ。国産計算リソースの変電所。
NVIDIAのチップ供給が制限されていることは、中国のAI業界全体に突きつけられた現実だ。昇騰、沐曦、摩尔线程といった国産チップが台頭してきたが、それぞれ独自のアーキテクチャと特性を持ち、開発者が直接扱うにはハードルが非常に高い。
シリコンベースフローが行っているのは、これらの性格の異なる国産チップを、誰でも使える標準的なTokenに統一して翻訳することだ。DeepSeekのフルスペック版が昇騰チップ上でスムーズに動作する背景には、この翻訳能力がある。
この作業は、大手企業は競合他社のチップのために進んでやろうとしないし、チップメーカー自身もうまくできないが、国産計算リソースのエコシステム全体には欠かせない。それは電力網の変電所のようなものだ。上流の発電所は変わりうるし、下流の需要家も変わりうるが、変電所の位置が最も安定している。
今年6月、同社は旧本社のOneFlowの全知的財産権を買い戻し、この層を強化した。これこそが、香港証券取引所の18C章（未収益テクノロジー企業向けの特別ルート）を使って上場を目指す自信の源泉だ。目論見書はフロスト＆サリバンの予測を引用し、中国のToken供給市場は2024年から2025年にかけて規模が16倍に拡大し、今後5年間は年率638.3%で成長するとしている。
Token工場は良いビジネスなのか？目論見書が示す答えは分裂している。差額で標準Tokenを売るのは、現時点では苦しいビジネスだ。国産計算リソースの変電所になることは、時代レベルのビジネスかもしれない。シリコンベースフローの賭けは、前者のトラフィックで生き延びながら、後者の収穫を待つことができるかどうかにある。
何度も敗れ、何度も戦う
この会社がなぜそんな賭けに出るのかを理解するには、袁進輝という人物に戻る必要がある。
彼のこれまでの道のりは、ほとんどすべてのステップで「あと一歩」に足を踏み外してきた。西安電子科技大学の学部を卒業後、2003年にコンピュータ学科トップの成績で清華大学の博士課程にストレート入学。張鉞（チャン・ユエ）院士のもとで学び、博士課程と博士研究員を合わせて清華園で約10年間過ごした。本来の人生設計は大学に残って教鞭をとることだったが、計算神経科学というマイナーなクロスディシプリンを選んだため、教職を得ることができなかった。講壇まであと一歩のところで、結局立つことはなかった。
象牙の塔を離れた時、中国インターネットの最も豊かな黄金時代はすでに彼を通り過ぎていた。彼は有道（Youdao）、360を転々とし、その後微软亜洲研究院（マイクロソフトアジア研究所）で快手（Kuaishou）などに採用される中核システムを開発し、院長特別賞を受賞した。
2017年、彼は当時ほとんど誰も信じなかった判断を持って起業した。将来のモデルは旧来のフレームワークでは収まらないほど巨大になり、基盤システムを書き換える必要がある、というものだ。これがOneFlowだった。後の大規模モデルブームは彼の方向性が正しかったことを証明したが、会社は収穫期を迎えることができず、2023年に1億ドルの評価額で王慧文（ワン・ホイウェン）の光年之外（Guangnian Zhiwai）に売却され、数カ月後には光年之外全体が美団（メイトゥアン）に統合された。
判断は正しかった、生き残った、それでも勝てなかった。これこそが、餃子店でのあの「評論」が本当に心に刺さる点だ。
当時の袁進輝は大手企業からの高給オファーを手にしており、チームメンバーもそれぞれにふさわしい行き先があった。彼の選択は、40人のチームのうち35人を連れて、三度目の出発をすることだった。外に説明した理由は、事業規模の大きい大企業ではAIフレームワークの優先順位が必ずしも高くないこと、そしてこのチームにとってそれが唯一の道であることだった。新会社の名前をシリコンベースフロー（硅基流动）とし、「硅基」はチップ、「流动」は計算リソースを流動させるソフトウェアを指し、OneFlowと呼応し、前の未完の物語に続きを書くかのようだった。再起業を宣言したWeChatモーメンツには、「過去15年は順調とはいえず、何度も敗れ、何度も戦ってきた」と書いた。
中国のテクノロジー業界にはストーリーテラーは不足していない。むしろ不足しているのは、方向性を正しく見極め、結末で敗れ、なおも牌卓に戻ろうとする人物だ。シリコンベースフローの目論見書は決して華やかではないが、その背後には、20年かけて同じ信念を繰り返し検証してきた一人のエンジニアが立っている。良い技術は、商業的な成功にふさわしいはずだ、と。
最終的なIPO市場での評価額がどうであれ、シリコンベースフローに幸運を祈り、また袁進輝が今回こそ物語を完結させ、何度も敗れ、何度も戦い、ついに春を迎えることを願う。
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シリコンベースの流動が流血のIPOを急ぐ中、トークンファクトリーは良いビジネスなのか？
撰文：小餅
2023年末のある日、清華科技園ビルの下にある喜家徳餃子店で、袁進輝が座ったばかりのとき、隣のテーブルが彼の会社について話しているのを耳にした。「OneFlowの技術は良かったのに、結局儲からずに買収されたな。」
彼は後にこの場面を『晩点LatePost』に振り返り、時々自分が悪い例を作ってしまったのではないかと思うと語った。技術的な判断は間違っていなかったし、真面目に取り組んでも、誰もが認める成功を収められなかった。
2年半後の2026年6月30日、彼は347ページの目論見書を携えて香港証券取引所の門前に立った。今回は、あの餃子店で疑問視された命題を証明したいと考えていた。良い技術はお金を生むことができる、と。
しかし、目論見書はまず残酷な中間成績を示した。2025年、この会社は1元の収入を得るごとに、直接コストだけで1.2元を費やしていた。
これは一体どんな会社なのか？
シリコンベースフローは大規模モデルを作らず、チップも製造しない。やっていることは一言で言える。上流から計算リソースを借りて、Tokenに加工し、下流に売る。
シリコンベースフローの役割は、石油精製所のようなものだ。
精製所は自前の油田を持たず、原油を買い入れ、ガソリンに加工して売り、その差額で利益を得る。シリコンベースフローも油田を持たず、クラウドベンダーからNVIDIAのGPUを借り、また昇騰、沐曦、摩尔线程といった国産チップも借りて、自社開発の推論エンジンでこれらの多様な計算リソースを標準的なTokenに加工し、量に応じて開発者や企業に販売する。レンタル料は仕入れ値、Tokenは小売価格、その差額が利益幅だ。
問題は、この差額が現在マイナスであることだ。
2024年、会社がまだ小規模だった頃は、このビジネスは儲かっており、仕入れと販売の差額で39.4%の粗利を残せた。
2025年になると、収入は653.2%急増し、5533万元に達したが、粗利率はマイナス24%に転落した。その中でも最も売れているパブリッククラウドToken事業の粗利率はマイナス119%で、100元のTokenを売るごとに119元を自腹で補填している計算だ。
なぜこうなったのか？
一つは仕入れが高いこと。いつでも押し寄せる可能性のある大量のユーザーに対応するため、会社は事前に大量の計算リソースを借りて確保しなければならない。2025年の販売コストは前年の445.2万元から6863.2万元に急騰し、年間総収入を上回った。確保した計算リソースはまだ十分に活用されていない。
もう一つは、小売価格が他社によって徹底的に叩かれていること。大手企業は開発者を獲得するために度々値下げを行い、一部の主力モデルでは1000Tokenあたりの価格が9割以上削減された。今年5月、DeepSeekはV4-Proの永久値下げ75%を発表し、腾讯雲も追随、最も激しいものは97.5%の値下げだった。
さらに厄介なのは、仕入れ値と小売価格の両方について、シリコンベースフローが決定権を持っていないことだ。計算リソースのレンタル料は上流のクラウドベンダーが決め、Tokenの販売価格は大手企業の価格競争が決める。阿里（アリババ）や字节跳动（バイトダンス）が値下げするのは、他の事業で稼いだ金で補填し、シェアを奪うためだ。シリコンベースフローのように差額だけで食っている独立プレイヤーは、値下げ公告を見るたびに、自分の利益が削られるのを目の当たりにしている。
大量のトラフィック、大量の請求書
この会社が最も輝いていた瞬間こそ、上記のロジックを最も明確に示している。
2025年2月1日、DeepSeekが世界的に爆発的にヒットし、公式サーバーはアクセス過多でダウン。何千万ものユーザーが使いたくても使えなかった。
シリコンベースフローはこの機会を捉え、華為雲（ファーウェイクラウド）と協力し、昇騰チップをベースに、いち早くフルスペックのR1とV3のサービスを提供し、溢れ出た人波を受け止めた。さらに「登録で14元プレゼント、招待でさらに14元プレゼント」という新規獲得施策を組み合わせ、ウェブサイトのアクセス数は約40倍に急増。登録ユーザーは2024年末の12.7万人から、今年4月末には1028万人に増加。プラットフォームが1日に処理するTokenは5785億個に達し、最高で1日1.07兆個を超えた。2025年のスループットで計算すると、すでに中国最大の独立Token供給プラットフォームとなっている。
請求書は別のページに書かれている。2025年の純損失は3.45億元で、前年の4.2倍。株式報酬などの帳簿上の要素を除いても、調整後は1.87億元の損失。営業活動によるキャッシュフローは年間1.72億元の流出、平均すると月に約1480万元を燃やしている。2023年8月の設立以来、3年間で累計約4.4億元の損失を計上している。
通常の工場にとって、注文の急増はこの上ない喜びだ。しかし、差額がマイナスの工場にとって、注文の急増はただ一つのことを意味する。損失のペースも急増する、ということだ。
なぜ77.4億元の価値があるのか？
ここまで読んで、あなたは疑問に思うかもしれない。こんな赤字ビジネスで、なぜ3年間で7回の資金調達を行い、評価額がエンジェルラウンドの2.8億元から77.4億元まで上昇したのか？なぜ阿里（アリババ）、美団（メイトゥアン）、華為哈勃（ファーウェイハーボー）、商湯（センスタイム）、智譜（Zhipu AI）、創新工場（イノベーションワークス）が株主名簿に名を連ねているのか？
計算リソース業界から見れば、同社はまだ2つの真のカードを握っている。
一つ目のカードは、中立性だ。開発者が最も恐れることの一つは、業務全体を特定の大企業のクラウドに縛り付けられ、後で移行しようとしたときにコストが高くて動けなくなることだ。どの巨大企業にも属さないTokenプラットフォームは、自然と信頼される。巨大企業の資金が同時に株主名簿に登場していることは、まさに誰も支配しない中間領域を全員が必要としていることを示している。
二つ目のカードは、真の切り札となるストーリーだ。国産計算リソースの変電所。
NVIDIAのチップ供給が制限されていることは、中国のAI業界全体に突きつけられた現実だ。昇騰、沐曦、摩尔线程といった国産チップが台頭してきたが、それぞれ独自のアーキテクチャと特性を持ち、開発者が直接扱うにはハードルが非常に高い。
シリコンベースフローが行っているのは、これらの性格の異なる国産チップを、誰でも使える標準的なTokenに統一して翻訳することだ。DeepSeekのフルスペック版が昇騰チップ上でスムーズに動作する背景には、この翻訳能力がある。
この作業は、大手企業は競合他社のチップのために進んでやろうとしないし、チップメーカー自身もうまくできないが、国産計算リソースのエコシステム全体には欠かせない。それは電力網の変電所のようなものだ。上流の発電所は変わりうるし、下流の需要家も変わりうるが、変電所の位置が最も安定している。
今年6月、同社は旧本社のOneFlowの全知的財産権を買い戻し、この層を強化した。これこそが、香港証券取引所の18C章（未収益テクノロジー企業向けの特別ルート）を使って上場を目指す自信の源泉だ。目論見書はフロスト＆サリバンの予測を引用し、中国のToken供給市場は2024年から2025年にかけて規模が16倍に拡大し、今後5年間は年率638.3%で成長するとしている。
Token工場は良いビジネスなのか？目論見書が示す答えは分裂している。差額で標準Tokenを売るのは、現時点では苦しいビジネスだ。国産計算リソースの変電所になることは、時代レベルのビジネスかもしれない。シリコンベースフローの賭けは、前者のトラフィックで生き延びながら、後者の収穫を待つことができるかどうかにある。
何度も敗れ、何度も戦う
この会社がなぜそんな賭けに出るのかを理解するには、袁進輝という人物に戻る必要がある。
彼のこれまでの道のりは、ほとんどすべてのステップで「あと一歩」に足を踏み外してきた。西安電子科技大学の学部を卒業後、2003年にコンピュータ学科トップの成績で清華大学の博士課程にストレート入学。張鉞（チャン・ユエ）院士のもとで学び、博士課程と博士研究員を合わせて清華園で約10年間過ごした。本来の人生設計は大学に残って教鞭をとることだったが、計算神経科学というマイナーなクロスディシプリンを選んだため、教職を得ることができなかった。講壇まであと一歩のところで、結局立つことはなかった。
象牙の塔を離れた時、中国インターネットの最も豊かな黄金時代はすでに彼を通り過ぎていた。彼は有道（Youdao）、360を転々とし、その後微软亜洲研究院（マイクロソフトアジア研究所）で快手（Kuaishou）などに採用される中核システムを開発し、院長特別賞を受賞した。
2017年、彼は当時ほとんど誰も信じなかった判断を持って起業した。将来のモデルは旧来のフレームワークでは収まらないほど巨大になり、基盤システムを書き換える必要がある、というものだ。これがOneFlowだった。後の大規模モデルブームは彼の方向性が正しかったことを証明したが、会社は収穫期を迎えることができず、2023年に1億ドルの評価額で王慧文（ワン・ホイウェン）の光年之外（Guangnian Zhiwai）に売却され、数カ月後には光年之外全体が美団（メイトゥアン）に統合された。
判断は正しかった、生き残った、それでも勝てなかった。これこそが、餃子店でのあの「評論」が本当に心に刺さる点だ。
当時の袁進輝は大手企業からの高給オファーを手にしており、チームメンバーもそれぞれにふさわしい行き先があった。彼の選択は、40人のチームのうち35人を連れて、三度目の出発をすることだった。外に説明した理由は、事業規模の大きい大企業ではAIフレームワークの優先順位が必ずしも高くないこと、そしてこのチームにとってそれが唯一の道であることだった。新会社の名前をシリコンベースフロー（硅基流动）とし、「硅基」はチップ、「流动」は計算リソースを流動させるソフトウェアを指し、OneFlowと呼応し、前の未完の物語に続きを書くかのようだった。再起業を宣言したWeChatモーメンツには、「過去15年は順調とはいえず、何度も敗れ、何度も戦ってきた」と書いた。
中国のテクノロジー業界にはストーリーテラーは不足していない。むしろ不足しているのは、方向性を正しく見極め、結末で敗れ、なおも牌卓に戻ろうとする人物だ。シリコンベースフローの目論見書は決して華やかではないが、その背後には、20年かけて同じ信念を繰り返し検証してきた一人のエンジニアが立っている。良い技術は、商業的な成功にふさわしいはずだ、と。
最終的なIPO市場での評価額がどうであれ、シリコンベースフローに幸運を祈り、また袁進輝が今回こそ物語を完結させ、何度も敗れ、何度も戦い、ついに春を迎えることを願う。