シティは日本株に対して強気を継続：日経225の目標を90000ポイントに大幅引き上げ、年末までに依然として約30%の上昇余地あり！

花旗は日本株の強気相場はまだ終わっていないと見ており、日経平均株価の目標を大幅に引き上げ、90000ポイントとした。これを支える論理は金融緩和だけでなく、企業の値上げ能力の向上、利益率の改善、ROEの上昇、そしてグローバルな流動性が引き続き日本株のバリュエーション再評価の条件を提供していることにある。

追風交易台によると、花旗が7月1日に発表した日本株戦略レポートで、ストラテジストのRyota Sakagami氏はTOPIX目標を4500ポイントに据え置く一方、日経平均の目標を90000ポイントに上方修正した。これは6月2日のレポートで「年末までに70000ポイントを突破」、高値想定を72000ポイントとしていた判断から明らかに上方修正されており、日本株が大幅に上昇した後もなお目標水準を引き上げ続けていることを意味する。

この1カ月間、日本株は上昇基調を継続し、TOPIXは4000ポイントを突破、日経平均は72000ポイントを上回った。6月初めには米国長期金利の上昇が調整を引き起こしたが、その後の中東和平交渉の進展、米国債利回りの安定、日銀会合の無難な通過が日本株を再び上昇軌道に戻した。

投資家にとって、今回の上方修正の鍵は単に指数を追うことではなく、市場の主軸が依然として高成長、高モメンタム、高ベータの資産にあることを確認することにある。テクノロジー株は依然として日経平均目標上方修正の核心的な変数であり、利益予想の同時上方修正により、典型的なバブル圏にはまだ入っていない。

70000ポイントから90000ポイントへ：上方修正されたのは利益とバリュエーション再評価の余地

6月2日、花旗リサーチの日本株戦略チームはレポートで、日本株は短期的に一時的な天井を打つ可能性があるが、年末までの上昇余地は依然として顕著であり、日本株のファンダメンタルズに対する強気見解を変える必要はないと述べていた。その際、TOPIX目標を4500ポイント（PER17.5倍、2028年3月期EPS258.4円予想に対応）に同時に引き上げ、日経平均の高値を72000ポイントと試算し、年末までに70000ポイントを突破できると判断した。

1カ月後、市場はすでに以前の日経平均高値試算に近づき、あるいはそれを超えており、レポートはさらに日経平均目標を90000ポイントに引き上げた。Ryota Sakagami氏は7月1日の戦略で、日本株に対する強気見解は変わらず、価格転嫁による利益率の改善、ROEの上昇、そして潤沢なグローバル流動性が支えとなると述べている。テクノロジー株主導の強気相場が続けば、TOPIX目標を4500ポイントに維持し、日経平均目標を90000ポイントに上方修正する。

これは、日本株に対する強気の枠組みに根本的な変化があったわけではなく、市場の検証速度が従来の予想よりも速かったことを意味する。日経平均目標の上方修正の主な理由は、テクノロジー株の利益予想の上方修正と指数構成の優位性にある。TOPIX目標が据え置かれたのは、株式市場全体の利益とROE改善の経路が依然として比較的安定していることを示している。

価格転嫁が底辺の変数：企業の値上げ能力が利益率を押し上げる

第一のコアロジックは、日本企業の価格転嫁能力の向上である。

これまで、日本企業は長らく値上げ能力を欠いており、コスト上昇は直接利益率を圧迫することが多かった。現在変化しているのは、企業が輸入コストや投入コストを最終価格に積極的に転嫁するようになったことだ。大企業の産出価格の改善は、営業利益率の改善と同方向の関係にある。

これは直接的に利益予想に影響する。TOPIXのEPSベースシナリオでは、FY26E EPSは234.9円（前年比11.5％増）、FY27Eは261.4円（同11.3％増）、FY28Eは291.6円（同11.5％増）となっている。同期間のROEもFY26Eの10.3％からFY28Eには11.6％に上昇する。

したがって、TOPIX目標の4500ポイント維持は、単にバリュエーション倍率の拡大に依存しているわけではない。利益とROEの持続的な上昇をより重視している。現在のTOPIXの12カ月先行ROEは10.3％、PBRは1.76倍であり、この枠組みの中ではまだ再評価の余地が存在する。

日銀要因：利上げは問題ではない、重要なのはサプライズがないこと

金融政策は日本株に対する強気見解の唯一の基盤ではないが、日銀会合の無難な通過は市場の混乱を低減させた。

6月16日、日銀は政策金利を0.75％から1.0％に引き上げると同時に、2027年4月から長期国債買い入れ額の削減を停止することを決定した。これらの決定は、いずれも事前のメディア報道と一致しており、市場に追加的な衝撃をもたらさなかった。

**株式市場にとって最も有利な組み合わせは「永久に利上げしない」ことではなく、金融環境が依然として緩和的であり、かつ為替と長期金利が急激な変動を見せないことである。**今回の会合はこの範囲内に収まった。利上げ幅は消化可能であり、債券買い入れの取り決めも長期金利の暴走を回避した。

日銀はまた、企業がコスト上昇を価格に転嫁する姿勢をより積極的にしていることを認めた。これは企業収益改善のロジックと一致している。利上げが漸進的に続く限り、企業収益が約10％成長する経路は破壊されない。

重要な賭けはテクノロジー株の利益継続にある

日経平均がTOPIXより強いパフォーマンスを示したのは、主にテクノロジー株のウエートが高いことによる。テクノロジー株の急騰に伴い、バブル懸念が当然高まったが、利益予想も同時に上方修正されており、株価は利益予想に対してまだ典型的なバブル圏には入っていない。

試算によると、テクノロジー株の株価が現在のEPSコンセンサス予想通りに推移した場合、TOPIXに対して約20％以上のアウトパフォーム余地が残る。TOPIXの約10％の上昇余地と、テクノロジーセクターの約30％の絶対上昇余地に対応し、日経平均のTOPIXに対するN/T比率が20倍近くになることは不合理な仮定ではない。この枠組みの下で、日経平均目標は90000ポイントに上方修正された。

この判断の主なリスクは、グローバルなデータセンター投資にある。日本企業のテクノロジー株利益改善の基本的なけん引役は、グローバルなデータセンターの設備投資増加である。データセンター投資に修正が生じれば、日本企業の利益も下方修正される可能性がある。

ただし、現在の経路仮定では、ハイパースケールクラウド事業者が設備投資の伸びを鈍化させる可能性はあるが、実際に設備投資を削減する確率は依然として低い。設備投資が成長を続ける限り、日本テクノロジー株のEPSはまだ天井を打ったようには見えない。したがって、短期的な調整は強気相場終了のシグナルではなく、途中の変動である可能性が高い。

ファクターの変化：高モメンタム、高成長、高ベータが依然として優勢

年初来、日本市場のファクターのパフォーマンスは非常に明確である。3カ月、6カ月、12カ月のモメンタムファクターは明らかに有効。バリューファクターは全体的に弱く、特にPERと配当利回りの貢献はマイナス。利益成長と利益予想の上方修正はプラスに貢献。高ベータ、高ボラティリティの銘柄は顕著なリターンをもたらした。

これはテクノロジー株だけの一強状態ではない。AIと半導体関連株を除いた後でも、TOPIX全体は同様の特徴を示している。これは日本市場が単一テーマで取引されているのではなく、市場全体のリスク選好が高成長、高モメンタムに傾いていることを示している。

テクノロジー株内部の重要な指標はPEGである。バリュエーションがすでに高いテクノロジーセクターの中で、PEGは依然として有効であり、資金が無差別に高値を追っているのではなく、利益成長がバリュエーションを説明できる企業を探していることを示している。言い換えれば、テクノロジー株の選別の焦点は低PERではなく、成長がバリュエーションを吸収できるかどうかである。

日本株の上昇局面では、高ベータと高ボラティリティの銘柄が優位に立ちやすい。3月以来、高ベータファクターの貢献はさらに強まっているが、これは同時にポートフォリオのリスクエクスポージャーが上昇していることを意味する。ロングショートファンドがリターンを追求する際、リスクを過度に押し上げやすい。低ベータ銘柄のロジックは異なる。花旗は、高ベータセクターは成長とモメンタムで選別するのに適しており、一方低ベータのディフェンシブ銘柄では、バリューファクターの貢献がより顕著で、モメンタムの影響は限定的であると見ている。

この背後には、ディフェンシブ銘柄のバリュエーション体系の変化がある。2010年代、日本企業全体の利益成長は低く、安定した成長を提供できるディフェンシブ銘柄はバリュエーション・プレミアムを享受していた。2020年代に入り、企業全体の利益成長が上昇し、ディフェンシブ銘柄の成長はむしろ市場平均を下回り、バリュエーションはプレミアムからディスカウントへと転換し始めた。

以上の興味深い内容は、追風交易台からのものです。

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