S&P500指数は表面的には穏やかだが、個別銘柄の分散度は高水準にある。暗黙の相関が氷点下に達したとき、リスクは瞬時に再評価される可能性があり、特に上昇を牽引する半導体株には警戒が必要だ。
Mott Capital Managementの創設者マイケル・クレイマー氏は、S&P500指数が上昇を続けているものの、市場の内部構造は明確に分岐しており、特にテクノロジーセクターでは潜在的なリスクが蓄積していると指摘する。

現在の市場の顕著な特徴は、個別銘柄の動きが大きく分化していることだ。テクノロジー株を例にとると、Meta Platformsの株価は52週間安値に近い一方、マイクロン・テクノロジー（MU.O）とアドバンスト・マイクロ・デバイセズ（AMD.O）は大幅に上昇している。この「一方が上昇し他方が下落する」現象は「分散度」と呼ばれ、少数の銘柄の上昇が全体の指数の変動を覆い隠し、市場を実際よりも安定しているように見せかけている。

リスクはボラティリティ指標を通じて顕在化している。S&P500構成銘柄の分散度指数は現在高水準にあり、歴史的に見てこれを上回る水準は、2020年3月のパンデミック暴落と2025年4月の「関税ショック」の時だけだった。

具体的には、個別銘柄のインプライド・ボラティリティと全体指数のボラティリティの間に顕著な乖離が生じている。Cboeボラティリティ指数（VIX）は現在約17と比較的穏やかな範囲にあるが、個別銘柄のボラティリティを測る指標（VIXEQ）は約46と歴史的高水準にある。両者の差は2015年以来最大の水準に拡大している。

この現象は、市場リスクが消えたのではなく、指数レベルから個別銘柄レベルに移行したことを意味する。クレイマー氏が指摘するように、投資家は個別銘柄におけるリスクの蓄積を過小評価している。

同時に、市場のインプライド・相関性は低水準にある。3ヶ月物インプライド・相関指数は現在10を下回っており、個別銘柄間の連動性が弱いことを示している。歴史的に同様の水準は2024年夏にのみ見られ、その時は日銀の予想外の利上げが円急騰を引き起こし、その後市場のボラティリティが急速に拡大した。

現在の環境では、突発的な出来事が発生すれば、市場はリスクを迅速に再評価する可能性があり、低ボラティリティ状態も急速に激しい変動に転じる可能性がある。

クレイマー氏は、インプライド・ボラティリティが最も高いセクターが最初に打撃を受けるとみており、半導体業界には特に警戒が必要だと考える。2026年3月末以降、マイクロンとAMDの株価はともに倍以上に上昇し、AI関連支出の予想は引き続き上方修正され、バリュエーションは急速に拡大し、オプション取引の活発度は市場の高水準にある。

これらの上昇を促進した要因は、予想が変化した場合に下方リスクを増幅させる可能性もある。

ボラティリティ水準から見ると、Cboe半導体ETFボラティリティ指数はラッセル2000指数とナスダック100指数の約2倍、S&P500指数の3倍以上であり、このセクターのリスクが市場全体よりも著しく高いことを示している。

クレイマー氏は、S&P500指数が史上最高値に近く、市場は表面的には安定しているものの、集中度と構造的リスクが上昇しており、投資家は指数パフォーマンスだけに基づいて市場状況を判断すべきではないと述べている。

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