Circle 暴落 17％：ステーブルコイン競争の激化と USDC ビジネスモデルの再評価

2026年7月1日（北京時間）、米国株式市場の暗号資産関連銘柄の代表格であるCircle Internet Group（NYSE：CRCL）は極めて異例の取引日を経験した。CRCLは火曜日の取引で17.55%の大幅な下落を記録し、終値は62.63ドルとなり、歴史的な安値圏に位置している。1日で17.55%の下落は米国の大型株では極めて珍しいが、Circleという企業を理解する上では、株価の短期的な変動こそが、その根底にあるビジネスロジックを精査するための窓口となる。

ステーブルコイン基盤：Circleのビジネスモデルの本質

Circleは「暗号資産企業」ではない。この判断は、CRCLのあらゆるバリュエーションロジックを理解するための出発点である。Circle Internet Group Inc.は、世界第2位のステーブルコインUSDCの発行体であり、その中核事業には、USDCステーブルコインの発行、準備資産からの収益（主に米国債利子）、Web3決済インフラ、そしてステーブルコイン決済ネットワークが含まれる。本質的に、Circleは「ドルのデジタル配布ネットワーク」であり、ドルと1：1で連動するUSDCを発行することで、従来のドルをブロックチェーン上で自由に流通するデジタルドルに変換し、同時にユーザーから預かったドル準備金を短期米国債に投資し、その利鞘から収益を得ている。

2026年7月1日現在、世界のステーブルコインの総市場価値は約3,076億ドルに達している。このうち、TetherのUSDTが約1,847億ドルの市場価値で首位、CircleのUSDCが約734.5億ドルの市場価値で第2位となっている。流通供給量で見ると、USDCの現在の流通量は約746.8億枚で、対応する市場価値は約746.7億ドルである。この規模は、Circleが700億ドルを超える準備資産を管理していることを意味し、これらの資産の大部分は短期米国債に配分されている。

Circleのビジネスモデルを理解するには、次の核となる公式に立ち返る必要がある。Circleの収益 = USDC流通規模 × 純利鞘（米国債利回り - 運営コスト）。この公式は、CRCLのバリュエーションを左右する2つの最も中核的な変数、すなわちUSDCの流通量とFRBの金利水準を明らかにしている。

2026年第1四半期、USDCの平均流通量は前年同期比39%増加したが、Circleの準備金収入は同17%増の6億5,300万ドルにとどまった。収益の伸びが流通量の伸びを大幅に下回った根本的な理由は、平均準備金率が2025年第1四半期の4.16%から2026年第1四半期の3.50%へと66ベーシスポイント低下したことにある。これはまさに金利主導型ロジックの具体的な現れであり、FRBの金利水準がCircleの「粗利率」を直接決定する。

CRCLの中核的変数と現在のマクロ環境

現在のマクロ環境を見ると、FRBは2026年上半期の4回のFOMC会合で、フェデラルファンド金利の目標レンジを3.5%～3.75%で据え置いている。しかし、シカゴ・マーカンタイル取引所（CME）の「FedWatch」が7月1日に発表した最新データによると、市場の価格設定では、FRBが7月に金利を据え置く確率は66.3%、累積で25ベーシスポイントの利上げが行われる確率は33.7%となっている。9月にかけては、累積で25ベーシスポイントの利上げが行われる確率はさらに上昇し50%となっている。FRBのウォーシュ議長は物価安定を最優先目標と明確に表明しており、最新のドットチャートでは2026年末の金利予測中央値が3.4%から3.8%に上方修正されている。これは、Circleの「金利による恩恵」が今後数四半期にわたって双方向の圧力に直面する可能性があることを意味する。利上げは純利鞘を拡大させる一方で、暗号資産市場のリスク選好度やUSDCの採用ペースを抑制する可能性もある。

金利変数に加えて、USDCの流通規模の成長は、暗号資産市場の取引活性度と決済ユースケースの拡大に直接依存している。2026年第1四半期、USDCのオンチェーン決済額だけでも21兆ドルに達し、前年同期比で顕著な増加を示したが、この成長率は第2四半期に入り、暗号資産市場全体の冷え込みに伴い減速した。7月1日現在、暗号資産の総市場規模は約2兆ドルで推移しており、恐怖・貪欲指数は11～16のレンジに低下し、「極度の恐怖」状態となり、8か月ぶりの低水準を記録した。ビットコインの年初来の下落率は33%、イーサリアムは47%に達している。6月のビットコイン上場投資信託（ETF）からの資金流出は43億ドルと過去最高を記録した。このような市場環境の中で、ステーブルコインは「暗号資産市場におけるドルの流動性チャネル」として、その流通規模と取引活性度は、市場全体のセンチメントの悪化から逃れられない。

2つのニュース材料が共振：CRCL急落17.55%の直接的な引き金

7月1日、CRCLは17.55%急落し、62.63ドルの歴史的な安値圏に沈んだ。ニュース面では、2つの重要イベントが重なり合って悪影響を及ぼした。

ニュース1：新ステーブルコインプロジェクト「Open Standard」が高らかに参入。 Open Standardは、Visa、Mastercard、American Express、Stripe、BlackRock、Coinbase、Google、BNY Mellon、Standard Chartered、DBS、U.S. Bank、Shopify、DoorDash、IBMなど、決済大手、伝統的銀行、資産運用機関、テクノロジープラットフォームを含む140社以上の企業から支持を得ていると発表した。この連合は、Open USDという名称のステーブルコインを立ち上げる計画で、2026年後半にリリース予定であり、Base（Coinbase傘下のレイヤー2ネットワーク）、Solana、Stellar、Polygon、Rippleなど複数のチェーンに展開される予定である。このニュースは、市場にUSDCの市場シェアが侵食される懸念を直接引き起こした。140社以上の業界大手による共同支援は、ステーブルコイン市場が「二大独占」から「多極競争」の構図へと移行しつつあることを意味する。

ニュース2：ラッセル指数がCRCLを正式に除外。 ラッセル指数は6月26日の取引時間終了後に年次リバランスを完了し、CRCLはRussell 1000 Growthを含む5つの主要なラッセル成長株指数から除外された。これらの成長株指数に連動するパッシブファンドや上場投資信託（ETF）は機械的にリバランスを行うため、CRCL株の大規模な売りにつながる。このパッシブな売り圧力は7月1日も続き、株価を押し下げるもう一つの重要な要因となった。これ以前、CRCLの株価は30日間で累計32.8%下落しており、アナリストの平均目標株価143.48ドルを約47%下回る水準で取引されていた。7月1日の急落は、パッシブな売り圧力と、競争激化に対するファンダメンタルズ懸念の二重の影響と理解できる。

MiCA法全面施行：欧州におけるUSDCの構造的機会

よりマクロな業界背景として、2026年7月1日は暗号資産規制カレンダーにおいても情報量の多い一日であった。EUの「暗号資産市場規制法（MiCA）」が同日全面施行された。規定により、2026年7月1日までにライセンスを取得していないステーブルコイン発行業者はEU市場からの撤退を強制される。Circleのフランス子会社は、フランス金融市場庁（AMF）の承認を事前に取得し、MiCAフレームワークに基づく暗号資産サービスプロバイダー資格を正式に取得しており、欧州経済地域全域の顧客に対してUSDCおよびEURC（ユーロステーブルコイン）のカストディと送金サービスを提供できる。これにより、USDCはMiCA施行後、EUでコンプライアンスに準拠して運営できる数少ないステーブルコインの一つとなった。一方、USDT（イーサリアムERC-20バージョン）は基本的に欧州市場から撤退している。この規制環境の変化は、実際には欧州市場におけるUSDCの拡大に構造的な追い風をもたらしており、前述の2つの悪材料と微妙なバランスを形成している。

Circleの堀と長期的成長ロジック

Circleの堀は、コンプライアンス面にとどまらない。準備金の透明性に関して、Circleは毎月完全な準備金監査報告書を公開しており、資金はJPモルガン・チェース、BNYメロンなどのトップ銀行にカストディされ、準備金は現金と短期米国債のみで構成され、暗号資産や担保付ローンなどの高リスク資産は含まれていない。2023年にシリコンバレー銀行が破綻した際、USDCは一時的にドル連動を失ったが、Circleは迅速に不足分を補填し、さらに準備金管理体制を強化した。2026年、Circleの銀行ライセンス申請は条件付きで承認された。より厳格化する米国の規制環境により、準備資産の透明性を欠く競合他社が、コンプライアンス市場においてCircleと競争することは難しくなっている。

決済インフラの面では、Circleは「ステーブルコイン発行業者」から「Web3金融インフラ」へと進化しつつある。Circleは2026年のプロダクトロードマップにおいて、Arcパブリックチェーンを中核とするエンタープライズ向けブロックチェーンインフラ構築を推進し、Circle Payment Network（CPN）とStableFX外国為替取引プラットフォームの開発に重点を置き、機関投資家がステーブルコインを決済、決済、外国為替取引に利用する際のハードルを下げると明確に示している。CPNはグローバルな金融機関ネットワークを接続し、24時間リアルタイムのステーブルコイン越境決済を実現する。2026年1月27日現在、Circleのトークン化マネーマーケットファンドUSYCの運用資産は16億ドルに達している。これらの取り組みは、USDCを単なる決済ツールから、完全な金融決済レイヤーへとアップグレードすることを目的としている。

バリュエーションの乖離と市場の三重の懸念

バリュエーションの観点から見ると、アナリストの間ではCRCLの見通しに顕著な乖離が存在する。FactSetが20人のアナリストを対象に行った調査によると、CRCLの2026年の1株当たり利益（EPS）予想中央値は0.8ドル、目標株価の中央値は135ドルとなっている。2026年6月5日、みずほ証券はCRCLの「中立」レーティングを維持したものの、目標株価を135ドルから85ドルへ大幅に引き下げた。市場のCircleに対する年間収益予想は約30.7億ドルで、前年比約11%の増加となる。62.63ドルの終値で計算すると、CRCLの株価収益率（PER）は非常に低い水準まで圧縮されている。しかし、この低バリュエーションは、USDCの流通量増加ペースの鈍化、金利の低下、競争激化という市場の三重の懸念も反映している。

同時に、暗号資産市場全体は依然として深い調整局面にある。7月1日、ビットコインは59,000ドルを下回り、年初来の安値を更新し、200週移動平均線である約58,000ドルを一時的にテストした。ビットコインの現物価格は約59,500ドルで、24時間で2.78%下落。イーサリアムの価格は約1,575ドルで、24時間で2.94%下落した。暗号資産市場全体のセンチメントは極めて悲観的だが、ステーブルコインは基盤インフラとして、その長期的な採用トレンドは短期的な価格変動によって変わるものではない。

結び

Circleのビジネスモデルの本質は、ドルのデジタル化というトレンドを収益化することにある。同社は暗号資産の価格変動で稼ぐ企業ではなく、ドル準備資産を管理することで安定した収益を得る「金融インフラ」である。だからこそ、Web3における最も本物の「キャッシュフロービジネス」の一つと呼ばれる所以である。

しかし、CRCLへの投資ロジックは「USDCを保有すること」と同義ではない。USDC保有者は1：1のドル価値保存と移転機能を得る一方、CRCLの株主はCircleがUSDC準備金から得る利鞘収益を得る。この両者の間の連鎖は、FRB金利、USDCの流通規模、コンプライアンスの進捗、そして競争環境という4つの変数に高度に依存している。

7月1日、CRCLは17.55%急落して62.63ドルとなった。表面的には、ラッセル指数からの除外によるパッシブ売りと、Open USDへの競争懸念が重なった結果である。しかし、より深い理由は、市場が金利低下サイクルと競争激化環境下におけるCircleの収益持続可能性を再評価していることにある。MiCAの施行により、欧州でUSDCにコンプライアンスの道が開かれたが、Open USDの参入は、ステーブルコイン市場が「二大独占」から「多極競争」へと移行することを予感させる。Circleの長期的な価値を理解するためには、注意すべきは株価の短期的な騰落ではなく、USDCの流通規模が持続的に成長できるかどうか、FRBの金利経路がどのように変化するか、そしてCircleが決済インフラ層において十分に深い堀を構築できるかどうかである。

ステーブルコインは世界の決済システムを変革しつつある。このトレンドは、CRCLの1日の暴落によって変わることはない。しかし、このトレンドの中でCircleが価値を捉え続けられるかどうかは、同社が「ドルのデジタル配布ネットワーク」から「Web3金融のオペレーティングシステム」へと進化できるかにかかっている。

FAQ

Q1：CRCLとUSDCの関係は？

CRCLはCircle Internet Groupの株式コードであり、CircleはステーブルコインUSDCの発行業者である。USDCはCircleの中核製品であり、CircleはUSDCを発行し、そのドル準備資産（主に短期米国債）を管理することで利鞘収益を得る。CRCL株を保有することは、USDCエコシステムの価値捕捉能力に投資することに相当する。

Q2：Circleの利益源は何か？

Circleの中核的な利益源は、USDC準備資産からの利息収入である。ユーザーがドルをCircleに預けUSDCと交換すると、Circleはそのドルを短期米国債などの流動性の高い資産に投資し、利息を得る。2026年第1四半期、Circleの準備金収入は6億5,300万ドルであった。

Q3：なぜCRCLの株価は2026年7月1日に急落したのか？

2つのニュース材料が重なった。1つ目は、ラッセル指数がCRCLを5つの成長株指数から除外し、パッシブファンドの売りを誘発したこと。2つ目は、新ステーブルコインプロジェクトOpen USDが140社以上の企業から支持を得たこと（Visa、Mastercard、BlackRock、Coinbase、Googleなどの大手企業を含む）が、USDCの市場シェアに対する懸念を引き起こしたこと。当日、CRCLは17.55%下落し、62.63ドルで引けた。

Q4：MiCA法はCircleにどのような影響を与えるか？

MiCAは2026年7月1日に全面施行され、ライセンスを取得していないステーブルコイン発行業者はEU市場からの撤退を強制される。Circleは事前にフランス金融市場庁（AMF）からMiCAの認可を取得しており、欧州経済地域全域でUSDCとEURCをコンプライアンスに準拠して運営できる。これは、USDCがEU市場で構造的なファーストムーバーアドバンテージを獲得したことを意味する。

Q5：Circleの長期的な成長ロジックは何か？

Circleの成長ロジックは、3つの柱に基づいている。USDCの流通規模の継続的な拡大（2026年第1四半期は前年同期比39%増）、決済インフラの深化（CPN、StableFX、Arcパブリックチェーン）、そしてコンプライアンスにおけるファーストムーバーアドバンテージ（MiCA認可、米国の銀行ライセンス）である。長期的には、Circleの目標はステーブルコイン発行業者からWeb3金融のオペレーティングシステム層へと進化することである。