Mag7は今月大きく下落し、時価総額は約3兆ドル減少、1ヶ月で10%の下落は1年以上で最悪の水準だ。

資金の大半は、実際にAIで収益を上げている半導体メーカーに流れている。
その背景には、繰り返し検証されてきた法則がある。インターネットバブル期に真に収益を上げたのはネットサービス企業ではなく、ルーター、CPU、光ファイバーを販売したシスコ、インテル、コーニングといった企業だった。
インフラが先に収益を上げ、アプリケーション層は後から収益を上げる。
現在、AIでも同じロジックが繰り返されており、資金はGPU、HBM、データセンター、電力網といったインフラセグメントに集中しており、アプリケーション層ではない。
判断は単純だ。インフラはまだ構築が完了しておらず、大規模かつ持続的にアプリケーション層へ資金が移るのはまだ早い。
アルファベット、マイクロソフト、メタ、アマゾンの4社の連結フリーキャッシュフローを見ればそれが分かる。FTがブルームバーグのコンセンサス予想を引用したところによると、2026年はこの4社のキャッシュフローの底であり、2028年から急勾配で上昇し、2030年に過去最高に達する。
今年第1四半期、アルファベットのキャッシュフローは前年同期比47%減少、アマゾンは95%減少した。これは4社合計の設備投資が前年同期比で60%以上増加し、すべてインフラに投じられているからだ。
資金を消費するペースは、まだ収益を生み出すペースを上回っている。
Google CloudやマイクロソフトのAI事業は既に増分収益に貢献しているが、真の利益転換はインフラが整備されて初めて実現する。
従って、現時点でアプリケーション層のAI株を追いかけるのは、本質的にはまだ起こっていないことに賭けているに過ぎない。
半導体、電力といったインフラ株は、今なお「スコップを売る」段階にあり、天井には達していない。
もちろん、スコップを売る側にもリスクはある。バリュエーションは既に低くなく、サプライチェーンや電力のボトルネック、地政学リスクがこのロジックを断ち切る可能性もある。
誰が先にインフラを構築し終えるか、その企業が今回の真の利益を最初に享受する。
少なくとも現時点では、それは彼らではない。