原文著者：張雅琦
原文出典：華爾街見聞
世界の株式市場はAIブームに牽引され軒並み最高値を更新しているが、この上昇相場を支える燃料はますます危険なものとなっている――米国から韓国に至るまで、信用取引残高とレバレッジETFの規模は既に歴史的限界に達しており、レバレッジそのものの持つ順循環的な性質が、市場変動のテールリスクを何倍にも拡大させている。
米国の信用取引残高（margin debt）は5月に前年同月比54％急増し、1.4兆ドルの歴史的ピークに達した。同時に、レバレッジETFの総資産規模は70日足らずでほぼ倍増し、6月3日前後には2200億ドルを突破した（FactSetデータ）。このレバレッジ倍増狂騒のリスクは、既に韓国市場で表面化している：韓国総合株価指数（KOSPI）は先週10％下落してサーキットブレーカーが発動された後、急反発し、直ちに再びサーキットブレーカーが発動されるという激しい変動を見せ、米国株式のAI関連株の連れ安を引き起こした。
それに伴い、ウォール街でも警報が鳴り響いている。バークレイズのアナリスト、アレクサンダー・アルトマン氏は今週、顧客向けに警告を発し、レバレッジファンドが3月末以来、個別株及び指数に連動するデリバティブを累計約3000億ドル買い越しており、この規模が短期間に集中して決済される必要が生じた場合、「その衝撃は背筋が凍るものだ」と指摘し、これを「現在の市場において間違いなく最大の非自律的リスク源泉」と位置付けた。モルガン・スタンレーも6月15日に警告を発し、米国株式の限界的買い手のレバレッジ資金への依存度がかつてないほど高まっており、この資金調達がより高価で希少になりつつあると指摘した。米国の大手証券会社の一つであるチャールズ・シュワブは今月、証拠金要件を厳格化し、新たな基準を超えた顧客に対して追証通知を発行した。
これらすべてが同じ論理を指し示している：レバレッジ主導の上昇が限界に達した時、デレバレッジの反動が同倍率で下落幅を拡大させるのだ。
米国の投資家が借金して株式を買う熱意は、現在かつてない高みに達している。
金融業規制当局（FINRA）のデータによれば、5月の米国株式の信用取引残高は前年同月比54％増加し、1.4兆ドルの歴史的ピークに達した。これと並行して、レバレッジETF市場が爆発的に拡大している――これらの商品は通常、原資産の1日の値動きの2倍または3倍に連動する。FactSetのデータによると、3月30日から6月3日までの間に、レバレッジETFの総資産規模は約1150億ドルから2200億ドルに急増した。
最も人気の高い商品は、テクノロジー株と半導体株指数、そしてテスラ、エヌビディア、さらには最近のSpaceXなどの個別株レバレッジファンドに集中している。 ディレクシオン傘下の半導体指数に連動する3倍ブルETFは、3月下旬から6月下旬までの間に累計約700％上昇した――しかし、6月5日だけで31％急落し、基準指数の下落率を等比で3倍に拡大させた。
ヘッジファンドからRobinhoodに口座を開設した個人投資家まで、あらゆる投資家が殺到している。Nationwide投資管理グループのチーフマーケットストラテジスト、マーク・ハケット氏はこれに懸念を示し、次のように述べている：
「私たちは十分に理解されていない隠れたレバレッジを蓄積しているのではないかと心配している。宝くじ感覚で、借金をしてレバレッジETFのオプションを買う人もいる――これはすでに3～4層の重ね掛けになっている。」
レバレッジETFの危険性は、自身の損益拡大メカニズムだけでなく、追跡対象の原資産の株価動向を逆に歪める可能性があることにある――市場関係者が言うところの「尻尾が犬を振る」効果だ。
バークレイズは推計する、継続的に流入する新規資金を吸収するため、レバレッジファンドは3月末以来、個別株及び指数に連動するデリバティブ契約を累計約3000億ドル購入した。これらの契約を引き受けたマーケットメーカーは、自己のエクスポージャーをヘッジするために、対応する現物株を逆方向に購入する必要があり、これが今年のテクノロジー銘柄や半導体銘柄の上昇をさらに後押しした。
問題は、このメカニズムが方向転換時にも同様に成立し、自己強化性を持つことだ。原資産株が下落すると、レバレッジファンドの資産が目減りし、ポジション縮小を余儀なくされ、それが株価をさらに押し下げ、さらなる償還とポジション縮小を誘発し、負のスパイラルを形成する。
ETF.comのリサーチディレクター、デイブ・ナディグ氏はこれについて警告を発している：
「既知の価格非感応的な買い手や売り手が存在する市場では、問題が生じる。ますます多くの資金がこのレバレッジ個別株商品群に流れ込んでいることを本当に心配している。なぜなら、流入する資金が多ければ多いほど、この順循環的な取引効果が強くなるからだ。」
韓国市場で今週起きた一幕は、市場関係者にとって参考になるストレステストと見なされている。
中金公司のリサーチレポートによると、KOSPI指数は年初来で累計87％上昇し、世界をリードしており、主にサムスン電子やSKハイニックスなどのメモリ半導体大手が牽引している。しかし、高度に集中した保有構造と極端なレバレッジの重なりが、市場の脆弱性を急激に高めている：火曜日には、メモリ半導体の増産計画への懸念と、韓国国内で未実現収益に対する課税が議論されたというニュースの衝撃を受け、KOSPIは1日で10％下落しサーキットブレーカーが発動。その後2営業日で強く反発し9000ポイントを回復したが、金曜には再びサーキットブレーカーが発動した。
中金公司は推計する、韓国市場の現在の証拠金取引レバレッジ倍率は2倍から5倍の間であり、広義のレバレッジ規模は271兆ウォンに達し、絶対水準は歴史的高位に達している――理論上、原資産が16％から36％下落すれば証拠金追証が発動され得る。ウォール・ストリート・ジャーナルによると、サムスン電子とSKハイニックスに連動するレバレッジファンド関連の取引は、最近これらの2銘柄の平均日次出来高の50％を占めることがあり、上昇・下落の両方向で株価に顕著な影響を与えている。
韓国金融監督院の院長である李昌鎮（Lee Chan-jin）氏は先週の記者会見で、レバレッジ個別株ファンドの発行を阻止できなかったことを率直に悔やみ、次のように述べている：「これらは高リスク商品であり、保有者の約92％は個人投資家です。消費者向け警告を発したにもかかわらず、取引熱は依然として冷めていません。」
華爾街見聞の以前の記事によると、モルガン・スタンレーの分析は別の側面から圧力の蓄積を明らかにしている。
株式調達コストを測定する中核的指標であるAXW先物（S&P500トータルリターン先物の含意調達金利とベンチマーク金利SOFRとのスプレッドを追跡）は、6月償還の1ヶ月物が先週、一時+140ベーシスポイントまで急騰した。その後S&P500が史上最高値から下落した後も、この指標は非常に高い水準を維持し、2020年12月以来（年末の特殊時期を除く）の最高記録を更新した。
同時に、ニューヨーク連邦準備銀行のデータによると、2026年6月3日までの週において、米国のプライマリーディーラーがレポなどの証券資金調達を通じて保有する株式エクスポージャーは2230億ドルに達し、過去最高を記録した。モルガン・スタンレーが構築した「株式資金調達依存度」指標――プライマリーディーラーの株式レポ規模をS&P500の浮動株時価総額で割ったもの――は過去1年で約50％急上昇し、今年3月中旬の過去最高値に接近しており、1ドルの時価総額の背後に蓄積された借入資金がますます密集していることを意味する。
この資金調達需要は少数のセクターに高度に集中している。モルガン・スタンレーのセクター幅データによると、過去3ヶ月間、11のGICSセクターのうち情報技術セクターのみがS&P500をアウトパフォームし、上昇率は24.2％、超過リターンは13.3％だった。過去1年の約70％の取引日において、市場平均を上回ったセクター数は5つ以下だった。これは、全体市場の上昇が実際には極めて少数のセクターのレバレッジ資金によって支えられており、ひとたびこれらの資金が撤退を始めれば、全体市場への衝撃は同期的に拡大されることを意味する。
モルガン・スタンレーは警告する、現在の状況は潜在的な非線形リスクを構成している：資金調達コストの高止まりによりレバレッジ買い手はポジションを追加できなくなり、限界的買い手の消失が市場の上昇モメンタムを失わせ、その後の価格調整がデレバレッジを引き起こし、売り圧力がレバレッジによってさらに増幅され、最終的な下落幅は予想を超える。 歴史的データは、AXW先物のその時々の高値がしばしばS&P500のその時々の天井と高い一致を示していることを示している。
さらに警戒すべきは、モルガン・スタンレーの金融状況指数によると、イラン紛争の勃発から6月11日までの間に、金融状況は利上げ31ベーシスポイント相当分引き締まっており、主に10年米国債利回りの上昇と米ドル高によってもたらされた。しかし、株式市場の指数レベルでは依然として上昇しているため、ほとんどの投資家はこの引き締めに気づいていない――株式市場の上昇自体が金融状況に対して約-21ベーシスポイントの緩和効果をもたらし、他の要因による圧力をある程度覆い隠している。
モルガン・スタンレーのベースライン予想は、FRBが2027年3月と6月にそれぞれ25ベーシスポイントの利下げを行い、最終的な政策金利の目標レンジは3.00％から3.25％になるとしている。しかし同行は警告する、デレバレッジが株式市場の下落を引き起こせば、投資家は金融状況を再評価し、それによってFRBの政策経路を再価格付けせざるを得なくなり、これまでの利上げテールリスクへの価格付けウエイトがまず崩壊するだろうと。
アレクサンダー・アルトマン氏は顧客向けの報告書の中で次のように書いている：「以前はレバレッジの拡大を通じて上昇モメンタムを増幅していたテクニカルな力が、逆方向に作用し始める可能性がある。」
2.21M 人気度
8.52M 人気度
66.45K 人気度
537.46K 人気度
22.02M 人気度
AIバブルのダモクレスの剣：韓国だけでなく、米国株のレバレッジも同様に驚くべきものだ。
原文著者：張雅琦
原文出典：華爾街見聞
世界の株式市場はAIブームに牽引され軒並み最高値を更新しているが、この上昇相場を支える燃料はますます危険なものとなっている――米国から韓国に至るまで、信用取引残高とレバレッジETFの規模は既に歴史的限界に達しており、レバレッジそのものの持つ順循環的な性質が、市場変動のテールリスクを何倍にも拡大させている。
米国の信用取引残高（margin debt）は5月に前年同月比54％急増し、1.4兆ドルの歴史的ピークに達した。同時に、レバレッジETFの総資産規模は70日足らずでほぼ倍増し、6月3日前後には2200億ドルを突破した（FactSetデータ）。このレバレッジ倍増狂騒のリスクは、既に韓国市場で表面化している：韓国総合株価指数（KOSPI）は先週10％下落してサーキットブレーカーが発動された後、急反発し、直ちに再びサーキットブレーカーが発動されるという激しい変動を見せ、米国株式のAI関連株の連れ安を引き起こした。
それに伴い、ウォール街でも警報が鳴り響いている。バークレイズのアナリスト、アレクサンダー・アルトマン氏は今週、顧客向けに警告を発し、レバレッジファンドが3月末以来、個別株及び指数に連動するデリバティブを累計約3000億ドル買い越しており、この規模が短期間に集中して決済される必要が生じた場合、「その衝撃は背筋が凍るものだ」と指摘し、これを「現在の市場において間違いなく最大の非自律的リスク源泉」と位置付けた。モルガン・スタンレーも6月15日に警告を発し、米国株式の限界的買い手のレバレッジ資金への依存度がかつてないほど高まっており、この資金調達がより高価で希少になりつつあると指摘した。米国の大手証券会社の一つであるチャールズ・シュワブは今月、証拠金要件を厳格化し、新たな基準を超えた顧客に対して追証通知を発行した。
これらすべてが同じ論理を指し示している：レバレッジ主導の上昇が限界に達した時、デレバレッジの反動が同倍率で下落幅を拡大させるのだ。
米国株式のレバレッジ：規模と激しさが共に史上最高
米国の投資家が借金して株式を買う熱意は、現在かつてない高みに達している。
金融業規制当局（FINRA）のデータによれば、5月の米国株式の信用取引残高は前年同月比54％増加し、1.4兆ドルの歴史的ピークに達した。これと並行して、レバレッジETF市場が爆発的に拡大している――これらの商品は通常、原資産の1日の値動きの2倍または3倍に連動する。FactSetのデータによると、3月30日から6月3日までの間に、レバレッジETFの総資産規模は約1150億ドルから2200億ドルに急増した。
最も人気の高い商品は、テクノロジー株と半導体株指数、そしてテスラ、エヌビディア、さらには最近のSpaceXなどの個別株レバレッジファンドに集中している。 ディレクシオン傘下の半導体指数に連動する3倍ブルETFは、3月下旬から6月下旬までの間に累計約700％上昇した――しかし、6月5日だけで31％急落し、基準指数の下落率を等比で3倍に拡大させた。
ヘッジファンドからRobinhoodに口座を開設した個人投資家まで、あらゆる投資家が殺到している。Nationwide投資管理グループのチーフマーケットストラテジスト、マーク・ハケット氏はこれに懸念を示し、次のように述べている：
デリバティブのメカニズム：順循環の増幅器
レバレッジETFの危険性は、自身の損益拡大メカニズムだけでなく、追跡対象の原資産の株価動向を逆に歪める可能性があることにある――市場関係者が言うところの「尻尾が犬を振る」効果だ。
バークレイズは推計する、継続的に流入する新規資金を吸収するため、レバレッジファンドは3月末以来、個別株及び指数に連動するデリバティブ契約を累計約3000億ドル購入した。これらの契約を引き受けたマーケットメーカーは、自己のエクスポージャーをヘッジするために、対応する現物株を逆方向に購入する必要があり、これが今年のテクノロジー銘柄や半導体銘柄の上昇をさらに後押しした。
問題は、このメカニズムが方向転換時にも同様に成立し、自己強化性を持つことだ。原資産株が下落すると、レバレッジファンドの資産が目減りし、ポジション縮小を余儀なくされ、それが株価をさらに押し下げ、さらなる償還とポジション縮小を誘発し、負のスパイラルを形成する。
ETF.comのリサーチディレクター、デイブ・ナディグ氏はこれについて警告を発している：
韓国の警告：極度の集中と高レバレッジの重なり
韓国市場で今週起きた一幕は、市場関係者にとって参考になるストレステストと見なされている。
中金公司のリサーチレポートによると、KOSPI指数は年初来で累計87％上昇し、世界をリードしており、主にサムスン電子やSKハイニックスなどのメモリ半導体大手が牽引している。しかし、高度に集中した保有構造と極端なレバレッジの重なりが、市場の脆弱性を急激に高めている：火曜日には、メモリ半導体の増産計画への懸念と、韓国国内で未実現収益に対する課税が議論されたというニュースの衝撃を受け、KOSPIは1日で10％下落しサーキットブレーカーが発動。その後2営業日で強く反発し9000ポイントを回復したが、金曜には再びサーキットブレーカーが発動した。
中金公司は推計する、韓国市場の現在の証拠金取引レバレッジ倍率は2倍から5倍の間であり、広義のレバレッジ規模は271兆ウォンに達し、絶対水準は歴史的高位に達している――理論上、原資産が16％から36％下落すれば証拠金追証が発動され得る。ウォール・ストリート・ジャーナルによると、サムスン電子とSKハイニックスに連動するレバレッジファンド関連の取引は、最近これらの2銘柄の平均日次出来高の50％を占めることがあり、上昇・下落の両方向で株価に顕著な影響を与えている。
韓国金融監督院の院長である李昌鎮（Lee Chan-jin）氏は先週の記者会見で、レバレッジ個別株ファンドの発行を阻止できなかったことを率直に悔やみ、次のように述べている：「これらは高リスク商品であり、保有者の約92％は個人投資家です。消費者向け警告を発したにもかかわらず、取引熱は依然として冷めていません。」
資金調達コストの高騰：借金して株式を買うのがますます高価に
華爾街見聞の以前の記事によると、モルガン・スタンレーの分析は別の側面から圧力の蓄積を明らかにしている。
株式調達コストを測定する中核的指標であるAXW先物（S&P500トータルリターン先物の含意調達金利とベンチマーク金利SOFRとのスプレッドを追跡）は、6月償還の1ヶ月物が先週、一時+140ベーシスポイントまで急騰した。その後S&P500が史上最高値から下落した後も、この指標は非常に高い水準を維持し、2020年12月以来（年末の特殊時期を除く）の最高記録を更新した。
同時に、ニューヨーク連邦準備銀行のデータによると、2026年6月3日までの週において、米国のプライマリーディーラーがレポなどの証券資金調達を通じて保有する株式エクスポージャーは2230億ドルに達し、過去最高を記録した。モルガン・スタンレーが構築した「株式資金調達依存度」指標――プライマリーディーラーの株式レポ規模をS&P500の浮動株時価総額で割ったもの――は過去1年で約50％急上昇し、今年3月中旬の過去最高値に接近しており、1ドルの時価総額の背後に蓄積された借入資金がますます密集していることを意味する。
この資金調達需要は少数のセクターに高度に集中している。モルガン・スタンレーのセクター幅データによると、過去3ヶ月間、11のGICSセクターのうち情報技術セクターのみがS&P500をアウトパフォームし、上昇率は24.2％、超過リターンは13.3％だった。過去1年の約70％の取引日において、市場平均を上回ったセクター数は5つ以下だった。これは、全体市場の上昇が実際には極めて少数のセクターのレバレッジ資金によって支えられており、ひとたびこれらの資金が撤退を始めれば、全体市場への衝撃は同期的に拡大されることを意味する。
デレバレッジが始まれば、衝撃は多重に拡大される
モルガン・スタンレーは警告する、現在の状況は潜在的な非線形リスクを構成している：資金調達コストの高止まりによりレバレッジ買い手はポジションを追加できなくなり、限界的買い手の消失が市場の上昇モメンタムを失わせ、その後の価格調整がデレバレッジを引き起こし、売り圧力がレバレッジによってさらに増幅され、最終的な下落幅は予想を超える。 歴史的データは、AXW先物のその時々の高値がしばしばS&P500のその時々の天井と高い一致を示していることを示している。
さらに警戒すべきは、モルガン・スタンレーの金融状況指数によると、イラン紛争の勃発から6月11日までの間に、金融状況は利上げ31ベーシスポイント相当分引き締まっており、主に10年米国債利回りの上昇と米ドル高によってもたらされた。しかし、株式市場の指数レベルでは依然として上昇しているため、ほとんどの投資家はこの引き締めに気づいていない――株式市場の上昇自体が金融状況に対して約-21ベーシスポイントの緩和効果をもたらし、他の要因による圧力をある程度覆い隠している。
モルガン・スタンレーのベースライン予想は、FRBが2027年3月と6月にそれぞれ25ベーシスポイントの利下げを行い、最終的な政策金利の目標レンジは3.00％から3.25％になるとしている。しかし同行は警告する、デレバレッジが株式市場の下落を引き起こせば、投資家は金融状況を再評価し、それによってFRBの政策経路を再価格付けせざるを得なくなり、これまでの利上げテールリスクへの価格付けウエイトがまず崩壊するだろうと。
アレクサンダー・アルトマン氏は顧客向けの報告書の中で次のように書いている：「以前はレバレッジの拡大を通じて上昇モメンタムを増幅していたテクニカルな力が、逆方向に作用し始める可能性がある。」